兼并收購(gòu)(下文簡(jiǎn)稱“并購(gòu)”)已經(jīng)歷了上百年的歷史,為很多公司的發(fā)展史書寫了濃墨重彩的一筆,它同樣也成為了學(xué)術(shù)界經(jīng)久不衰的研究課題。國(guó)內(nèi)外學(xué)者的研究多是基于代理理論、交易費(fèi)用理論、效率理論以及后來(lái)的隧道挖掘理論(Tunneling Theory)等,來(lái)分析并購(gòu)的收益與成本、并購(gòu)的影響因素和經(jīng)濟(jì)后果等問(wèn)題。本文結(jié)合我國(guó)資本市場(chǎng)的現(xiàn)狀和特殊的制度背景,基于并購(gòu)的隧道挖掘理論,主要對(duì)控股股東實(shí)施“隧道型并購(gòu)”的動(dòng)因、方式以及并購(gòu)前后公司績(jī)效的變化三個(gè)方面進(jìn)行研究。所謂“隧道型并購(gòu)”,是指大股東為獲取控制權(quán)收益而發(fā)起的,且在并購(gòu)成功后還將持續(xù)從上市公司攫取利益的并購(gòu)行為。這種并購(gòu)?fù)菒阂獾?并有損于其他股東的利益。我國(guó)獨(dú)有的制度背景、不健全的法治基礎(chǔ)、弱化的中介環(huán)境、不合理的股權(quán)配置、失效的公司治理,都可能是滋生“隧道型并購(gòu)”的溫床。本文各章主要內(nèi)容及觀點(diǎn)如下:第一章,開宗明義地點(diǎn)出了本文的研究背景和研究意義,接著闡述了研究思路和論文框架。第二章,重點(diǎn)回顧了并購(gòu)中控股股東隧道行為的動(dòng)因研究以及并購(gòu)中控股股東隧道行為與公司價(jià)值關(guān)系研究的文獻(xiàn)。第三章,以案例的形式對(duì)隧道型并購(gòu)的方式與控制人的行為進(jìn)行了分析。第四章,選取了 2004-2007年A股上市公司的并購(gòu)數(shù)據(jù)作為研究樣本,實(shí)證檢驗(yàn)了外部環(huán)境、股權(quán)結(jié)構(gòu)、公司治理、財(cái)務(wù)狀況這四類因素對(duì)控股股東隧道行為的影響。第五章,主要對(duì)并購(gòu)中隧道行為與公司績(jī)效的關(guān)系進(jìn)行研究。本文將兩類樣本公司(隧道型和非隧道型)在并購(gòu)活動(dòng)發(fā)生的當(dāng)年和并購(gòu)發(fā)生的前后兩年的會(huì)計(jì)績(jī)效進(jìn)行對(duì)比分析。第六章,得出了研究結(jié)論與建議,認(rèn)為應(yīng)在深化股權(quán)分置改革、加大法律對(duì)投資者的保護(hù)、樹立中介機(jī)構(gòu)獨(dú)立客觀公正的形象、加強(qiáng)對(duì)資本市場(chǎng)的監(jiān)管方面,對(duì)控股股東在并購(gòu)中的隧道行為進(jìn)行控制和防范。經(jīng)過(guò)上述研究,最后形成了如下研究結(jié)論:(1)控股股東實(shí)施隧道型并購(gòu)的主要?jiǎng)右蛉缦?一是外部法律因素。當(dāng)法律法規(guī)對(duì)中小股東以及公司利益相關(guān)者缺乏保護(hù)之時(shí),大股東通過(guò)并購(gòu)重組從上市公司轉(zhuǎn)移利潤(rùn)、掠奪資源是舉手之勞;二是制度性因素。隨著股權(quán)分置改革完成,控股股東與上市公司之間逐步實(shí)現(xiàn)利益趨同,使得股改后發(fā)生隧道型并購(gòu)的可能性減小;三是外部人監(jiān)管因素。對(duì)于資產(chǎn)負(fù)債率較低的企業(yè),外部債權(quán)人的約束較弱,控股股東的隧道行為得不到有效監(jiān)管;四是股權(quán)結(jié)構(gòu)因素。實(shí)證結(jié)果顯示,上市公司的終極股東的持股比例和控股股東隧道行為之間呈倒U型關(guān)系。(2)研究還發(fā)現(xiàn),并購(gòu)中大股東實(shí)施的隧道行為會(huì)影響公司績(jī)效。大股東為了避免監(jiān)管部門的關(guān)注,也為了在未來(lái)最大程度地進(jìn)行隧道挖掘,會(huì)在其進(jìn)行隧道型并購(gòu)之前,對(duì)上市公司的會(huì)計(jì)業(yè)績(jī)進(jìn)行盈余管理,將其包裝成高速成長(zhǎng)、業(yè)績(jī)優(yōu)良的形象。然而在并購(gòu)后,這層經(jīng)過(guò)粉飾的業(yè)績(jī)面紗就被迅速揭下:進(jìn)行隧道型并購(gòu)的上市公司在并購(gòu)后兩年內(nèi)的盈利能力、債務(wù)清償能力、成長(zhǎng)發(fā)展能力會(huì)大大低于并購(gòu)前的水平,而非隧道型并購(gòu)則相反。本文的預(yù)期貢獻(xiàn)在于:(1)研究角度較為新穎。本文將大股東的隧道挖掘行為和并購(gòu)結(jié)合起來(lái)進(jìn)行研究。實(shí)證部分在借鑒國(guó)內(nèi)外已有的研究成果的基礎(chǔ)上,進(jìn)行研究假設(shè)并設(shè)計(jì)出一套變量體系,對(duì)并購(gòu)中大股東的隧道行為影響因素進(jìn)行系統(tǒng)的多變量分析。(2)更新了研究數(shù)據(jù)。本文將研究時(shí)間段設(shè)定為2004年到2007年,即是“大小非解禁”到實(shí)現(xiàn)“全流通”的股權(quán)分置改革階段。經(jīng)研究發(fā)現(xiàn),隨著股份制改革的推進(jìn),大股東在并購(gòu)中的隧道行為會(huì)逐年減少。本文存在的不足:一是考慮到我國(guó)資本市場(chǎng)的有效性問(wèn)題,本文沒(méi)有采用事件研究法來(lái)衡量并購(gòu)績(jī)效,而是用的五類會(huì)計(jì)指標(biāo)來(lái)分析;二是本文在進(jìn)行并購(gòu)樣本分類時(shí),僅區(qū)分出了“保牌摘帽型”、“增發(fā)配股型”和“戰(zhàn)略協(xié)同型”三類非隧道型并購(gòu),而其他樣本均歸為隧道型并購(gòu),這種樣本分類的準(zhǔn)確性還有待驗(yàn)證;三是由于本文僅保留了樣本數(shù)據(jù)完整,并購(gòu)金額高于3000萬(wàn)元或達(dá)到樣本公司總資產(chǎn)3%,并且交易成功的關(guān)聯(lián)并購(gòu)事項(xiàng),導(dǎo)致最終的樣本量較小,僅為407例,可能會(huì)影響研究的穩(wěn)健性。
【學(xué)位單位】：西南財(cái)經(jīng)大學(xué)
【學(xué)位級(jí)別】：碩士
【學(xué)位年份】：2012
【中圖分類】：F832.51;F271
【部分圖文】：

成功集團(tuán)無(wú)心于經(jīng)營(yíng)實(shí)業(yè)，而擅長(zhǎng)于資本運(yùn)作，成功集團(tuán)的入主并未給??岳陽(yáng)恒立帶來(lái)實(shí)質(zhì)性的業(yè)績(jī)提升。相反的，從２０００年起連續(xù)四年岳陽(yáng)恒立的??關(guān)鍵財(cái)務(wù)指標(biāo)——凈資產(chǎn)收益率和每股收益的變動(dòng)來(lái)看（見圖３．?Ｉ１５），岳陽(yáng)恒??立的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)是逐年下滑的，到了?２００４年末，兩個(gè)指標(biāo)雙雙跌至趨近于零。??造成這樣的局面，與大股東的隧道挖掘行為不無(wú)關(guān)聯(lián)，岳陽(yáng)恒立淪為了大股??東從資本市場(chǎng)吸金的工具。??．．Ｖ：??－２?５?＊?????＊?弁購(gòu)前弁購(gòu)第弁購(gòu)第弁購(gòu)第弁購(gòu)第??＿?ｔｒ?—三?一?ｉｒｒ?３＂［ＴＤ??—ｒ＊?ｔｌａ?￣ｒ－??一＿?嚴(yán)?０．０１２５６２?０．００５０６１－０．２８５９６２?－０．３６４５１６?０．０２５５：８??—（ｒｏｅ?〇〇３〇〇３ｉ?ａ〇１〇８９３?，２?１〇９８３７??）???每?Ｅ—收益?０．０３?０．０１?－１．０５?－１．１１８?０．０７２??圖３．１：岳陽(yáng)恒立并購(gòu)當(dāng)年以及前后兩年的財(cái)務(wù)狀況??成功集團(tuán)及其關(guān)聯(lián)單位通過(guò)資金占用、違規(guī)擔(dān)保、關(guān)聯(lián)借款等方式對(duì)岳??陽(yáng)恒立進(jìn)行利益侵占，下面對(duì)岳陽(yáng)恒立的隧道挖掘手段進(jìn)行具體分析。??手段之一：控股股東直接侵占資金。??根據(jù)岳陽(yáng)恒立２００３年年報(bào)披露的關(guān)聯(lián)事項(xiàng)：控股股東成功控股集團(tuán)有限??公司及其控制的４個(gè)子公司占款總計(jì)為８３８．?５４萬(wàn)元，其中只有酒鬼酒股份有??限公敵的資金占用是經(jīng)營(yíng)性的，其他公司都是非經(jīng)營(yíng)性占款。據(jù)２００４年年報(bào)??披露：控股股東的關(guān)聯(lián)資金比去年同期上漲了?１２５４％，高達(dá)１．１３５５億元，大??股東的隧道挖掘之意展露無(wú)遺。２００５年年報(bào)披露的關(guān)聯(lián)方占款仍高居不下

２００４年３月中國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)公司進(jìn)行專項(xiàng)核查中發(fā)現(xiàn)公司中國(guó)證券監(jiān)督管理整改２００２年度會(huì)計(jì)報(bào)表虛增３０６萬(wàn)元利潤(rùn)。?委員會(huì)湖南監(jiān)管局??〇〇４年７?ｆ重大事項(xiàng)未及時(shí)履行披露信息?深圳證券交易所?公開００５年３月￣￣公司涉嫌虛假信息披露、虛增利潤(rùn)等違反證中國(guó)證券監(jiān)督管理立案券法律法規(guī)的行為。?委員會(huì)湖南監(jiān)管局??００５年４?公司董事、財(cái)務(wù)總監(jiān)劉幫智因涉嫌挪用資金岳陽(yáng)市公安機(jī)關(guān)?１１??被岳陽(yáng)市公安機(jī)關(guān)予以刑事拘留。?．?３．?４并購(gòu)酒鬼酒后的利益輸送??在掏空了岳陽(yáng)恒立之后，一直以擅長(zhǎng)在資本市場(chǎng)耍刀弄槍的成功控有限公司，又在２００３年１２月收購(gòu)了酒鬼酒股份有限公司。酒鬼酒在２０度經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)嚴(yán)重虧損，每股收益僅為－０．４８元，經(jīng)營(yíng)環(huán)境、融資環(huán)境和輿境己經(jīng)極度惡化，在成功集團(tuán)入主之前就己經(jīng)存在著原大股東湘泉集團(tuán)進(jìn)行資金侵占的情況，背負(fù)著巨額的不良資產(chǎn)，沉重的重大訴訟事項(xiàng)、擔(dān)保問(wèn)題的酒鬼酒，在易主之后的命運(yùn)將何去何從？??〇．２?■——．丨－．．．．．—．．．．．．．??—???

?圖５．１并購(gòu)前后公司盈利能力對(duì)比??圖５．?１反映了公司在并購(gòu)前后盈利能力的變化。??平均數(shù)：隧道型的并購(gòu)樣本在并購(gòu)事件發(fā)生的前兩年的盈利能力的平均??數(shù)是大于０的，并購(gòu)當(dāng)年達(dá)到最低值，在并購(gòu)之后的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)又有所回升，??這種情況和假設(shè)有所矛盾，原因是存在個(gè)別樣本極值對(duì)平均數(shù)的影響；而非??隧道型的并購(gòu)樣本在并購(gòu)事件發(fā)生的前兩年的盈利能力的平均值都小于〇（其??中有極值對(duì)平均數(shù)的影響），在并購(gòu)當(dāng)年業(yè)績(jī)迅速回升至零，并購(gòu)后業(yè)績(jī)迅速??回升，和原假設(shè)相符。??中位數(shù)：隧道型的并購(gòu)樣本在并購(gòu)事件發(fā)生的前兩年和前一年的盈利能??力指標(biāo)的中位數(shù)大于０，并購(gòu)當(dāng)年業(yè)績(jī)微幅上升，在并購(gòu)后第一年業(yè)績(jī)又小幅??下降。非隧道型的并購(gòu)樣本在并購(gòu)事件發(fā)生的前兩年的盈利能力的中位數(shù)接??近于０?（平均值小于０），在并購(gòu)當(dāng)年業(yè)績(jī)有明顯提高，在并購(gòu)后兩年繼續(xù)上??升，和原假設(shè)相符。??４８??
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本文編號(hào)：2885430