兼并收購(下文簡稱“并購”)已經歷了上百年的歷史,為很多公司的發(fā)展史書寫了濃墨重彩的一筆,它同樣也成為了學術界經久不衰的研究課題。國內外學者的研究多是基于代理理論、交易費用理論、效率理論以及后來的隧道挖掘理論(Tunneling Theory)等,來分析并購的收益與成本、并購的影響因素和經濟后果等問題。本文結合我國資本市場的現(xiàn)狀和特殊的制度背景,基于并購的隧道挖掘理論,主要對控股股東實施“隧道型并購”的動因、方式以及并購前后公司績效的變化三個方面進行研究。所謂“隧道型并購”,是指大股東為獲取控制權收益而發(fā)起的,且在并購成功后還將持續(xù)從上市公司攫取利益的并購行為。這種并購往往是惡意的,并有損于其他股東的利益。我國獨有的制度背景、不健全的法治基礎、弱化的中介環(huán)境、不合理的股權配置、失效的公司治理,都可能是滋生“隧道型并購”的溫床。本文各章主要內容及觀點如下:第一章,開宗明義地點出了本文的研究背景和研究意義,接著闡述了研究思路和論文框架。第二章,重點回顧了并購中控股股東隧道行為的動因研究以及并購中控股股東隧道行為與公司價值關系研究的文獻。第三章,以案例的形式對隧道型并購的方式與控制人的行為進行了分析。第四章,選取了 2004-2007年A股上市公司的并購數據作為研究樣本,實證檢驗了外部環(huán)境、股權結構、公司治理、財務狀況這四類因素對控股股東隧道行為的影響。第五章,主要對并購中隧道行為與公司績效的關系進行研究。本文將兩類樣本公司(隧道型和非隧道型)在并購活動發(fā)生的當年和并購發(fā)生的前后兩年的會計績效進行對比分析。第六章,得出了研究結論與建議,認為應在深化股權分置改革、加大法律對投資者的保護、樹立中介機構獨立客觀公正的形象、加強對資本市場的監(jiān)管方面,對控股股東在并購中的隧道行為進行控制和防范。經過上述研究,最后形成了如下研究結論:(1)控股股東實施隧道型并購的主要動因如下:一是外部法律因素。當法律法規(guī)對中小股東以及公司利益相關者缺乏保護之時,大股東通過并購重組從上市公司轉移利潤、掠奪資源是舉手之勞;二是制度性因素。隨著股權分置改革完成,控股股東與上市公司之間逐步實現(xiàn)利益趨同,使得股改后發(fā)生隧道型并購的可能性減小;三是外部人監(jiān)管因素。對于資產負債率較低的企業(yè),外部債權人的約束較弱,控股股東的隧道行為得不到有效監(jiān)管;四是股權結構因素。實證結果顯示,上市公司的終極股東的持股比例和控股股東隧道行為之間呈倒U型關系。(2)研究還發(fā)現(xiàn),并購中大股東實施的隧道行為會影響公司績效。大股東為了避免監(jiān)管部門的關注,也為了在未來最大程度地進行隧道挖掘,會在其進行隧道型并購之前,對上市公司的會計業(yè)績進行盈余管理,將其包裝成高速成長、業(yè)績優(yōu)良的形象。然而在并購后,這層經過粉飾的業(yè)績面紗就被迅速揭下:進行隧道型并購的上市公司在并購后兩年內的盈利能力、債務清償能力、成長發(fā)展能力會大大低于并購前的水平,而非隧道型并購則相反。本文的預期貢獻在于:(1)研究角度較為新穎。本文將大股東的隧道挖掘行為和并購結合起來進行研究。實證部分在借鑒國內外已有的研究成果的基礎上,進行研究假設并設計出一套變量體系,對并購中大股東的隧道行為影響因素進行系統(tǒng)的多變量分析。(2)更新了研究數據。本文將研究時間段設定為2004年到2007年,即是“大小非解禁”到實現(xiàn)“全流通”的股權分置改革階段。經研究發(fā)現(xiàn),隨著股份制改革的推進,大股東在并購中的隧道行為會逐年減少。本文存在的不足:一是考慮到我國資本市場的有效性問題,本文沒有采用事件研究法來衡量并購績效,而是用的五類會計指標來分析;二是本文在進行并購樣本分類時,僅區(qū)分出了“保牌摘帽型”、“增發(fā)配股型”和“戰(zhàn)略協(xié)同型”三類非隧道型并購,而其他樣本均歸為隧道型并購,這種樣本分類的準確性還有待驗證;三是由于本文僅保留了樣本數據完整,并購金額高于3000萬元或達到樣本公司總資產3%,并且交易成功的關聯(lián)并購事項,導致最終的樣本量較小,僅為407例,可能會影響研究的穩(wěn)健性。
【學位單位】：西南財經大學
【學位級別】：碩士
【學位年份】：2012
【中圖分類】：F832.51;F271
【部分圖文】：

成功集團無心于經營實業(yè)，而擅長于資本運作，成功集團的入主并未給??岳陽恒立帶來實質性的業(yè)績提升。相反的，從２０００年起連續(xù)四年岳陽恒立的??關鍵財務指標——凈資產收益率和每股收益的變動來看（見圖３．?Ｉ１５），岳陽恒??立的經營業(yè)績是逐年下滑的，到了?２００４年末，兩個指標雙雙跌至趨近于零。??造成這樣的局面，與大股東的隧道挖掘行為不無關聯(lián)，岳陽恒立淪為了大股??東從資本市場吸金的工具。??．．Ｖ：??－２?５?＊?????＊?弁購前弁購第弁購第弁購第弁購第??＿?ｔｒ?—三?一?ｉｒｒ?３＂［ＴＤ??—ｒ＊?ｔｌａ?￣ｒ－??一＿?嚴?０．０１２５６２?０．００５０６１－０．２８５９６２?－０．３６４５１６?０．０２５５：８??—（ｒｏｅ?〇〇３〇〇３ｉ?ａ〇１〇８９３?，２?１〇９８３７??）???每?Ｅ—收益?０．０３?０．０１?－１．０５?－１．１１８?０．０７２??圖３．１：岳陽恒立并購當年以及前后兩年的財務狀況??成功集團及其關聯(lián)單位通過資金占用、違規(guī)擔保、關聯(lián)借款等方式對岳??陽恒立進行利益侵占，下面對岳陽恒立的隧道挖掘手段進行具體分析。??手段之一：控股股東直接侵占資金。??根據岳陽恒立２００３年年報披露的關聯(lián)事項：控股股東成功控股集團有限??公司及其控制的４個子公司占款總計為８３８．?５４萬元，其中只有酒鬼酒股份有??限公敵的資金占用是經營性的，其他公司都是非經營性占款。據２００４年年報??披露：控股股東的關聯(lián)資金比去年同期上漲了?１２５４％，高達１．１３５５億元，大??股東的隧道挖掘之意展露無遺。２００５年年報披露的關聯(lián)方占款仍高居不下

２００４年３月中國證監(jiān)會對公司進行專項核查中發(fā)現(xiàn)公司中國證券監(jiān)督管理整改２００２年度會計報表虛增３０６萬元利潤。?委員會湖南監(jiān)管局??〇〇４年７?ｆ重大事項未及時履行披露信息?深圳證券交易所?公開００５年３月￣￣公司涉嫌虛假信息披露、虛增利潤等違反證中國證券監(jiān)督管理立案券法律法規(guī)的行為。?委員會湖南監(jiān)管局??００５年４?公司董事、財務總監(jiān)劉幫智因涉嫌挪用資金岳陽市公安機關?１１??被岳陽市公安機關予以刑事拘留。?．?３．?４并購酒鬼酒后的利益輸送??在掏空了岳陽恒立之后，一直以擅長在資本市場耍刀弄槍的成功控有限公司，又在２００３年１２月收購了酒鬼酒股份有限公司。酒鬼酒在２０度經營出現(xiàn)嚴重虧損，每股收益僅為－０．４８元，經營環(huán)境、融資環(huán)境和輿境己經極度惡化，在成功集團入主之前就己經存在著原大股東湘泉集團進行資金侵占的情況，背負著巨額的不良資產，沉重的重大訴訟事項、擔保問題的酒鬼酒，在易主之后的命運將何去何從？??〇．２?■——．丨－．．．．．—．．．．．．．??—???

?圖５．１并購前后公司盈利能力對比??圖５．?１反映了公司在并購前后盈利能力的變化。??平均數：隧道型的并購樣本在并購事件發(fā)生的前兩年的盈利能力的平均??數是大于０的，并購當年達到最低值，在并購之后的經營業(yè)績又有所回升，??這種情況和假設有所矛盾，原因是存在個別樣本極值對平均數的影響；而非??隧道型的并購樣本在并購事件發(fā)生的前兩年的盈利能力的平均值都小于〇（其??中有極值對平均數的影響），在并購當年業(yè)績迅速回升至零，并購后業(yè)績迅速??回升，和原假設相符。??中位數：隧道型的并購樣本在并購事件發(fā)生的前兩年和前一年的盈利能??力指標的中位數大于０，并購當年業(yè)績微幅上升，在并購后第一年業(yè)績又小幅??下降。非隧道型的并購樣本在并購事件發(fā)生的前兩年的盈利能力的中位數接??近于０?（平均值小于０），在并購當年業(yè)績有明顯提高，在并購后兩年繼續(xù)上??升，和原假設相符。??４８??
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本文編號：2885430