【摘要】 貨幣政策效應(yīng)的研究是宏觀經(jīng)濟(jì)金融研究的重要問題,貨幣政策研究的深入程度直接影響著一國(guó)貨幣政策實(shí)踐,也關(guān)系到宏觀調(diào)控目標(biāo)是否能實(shí)現(xiàn)。我國(guó)自1984年人民銀行開始行使中央銀行的職能開始,才有了貨幣銀行學(xué)意義上的貨幣政策。從我國(guó)近30年來的貨幣政策實(shí)踐可以看出,貨幣政策在宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控中扮演著越來越重要的角色,但貨幣政策調(diào)控的效果時(shí)好時(shí)壞。我們對(duì)貨幣政策的傳導(dǎo)機(jī)制仍未完全清楚,研究各宏觀經(jīng)濟(jì)因子對(duì)貨幣政策沖擊的反應(yīng),有助于我們認(rèn)識(shí)貨幣政策的傳遞渠道及最終目標(biāo)效應(yīng),具有重要的現(xiàn)實(shí)意義。自從Bernanke、Blinder(1992)和Sims(1992)提出VAR模型并用于研究貨幣政策以來,大量的文獻(xiàn)采用VAR模型來檢驗(yàn)和度量貨幣政策對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)變量的影響。Bernanke(2005)[4]指出采用VAR模型來研究貨幣政策至少存在三個(gè)問題,第一由于“維數(shù)災(zāi)難”問題VAR模型很少使用六個(gè)以上變量來建模,這樣模型只用到了較少的信息,而貨幣當(dāng)局和金融市場(chǎng)參與者掌握的信息遠(yuǎn)比此豐富。第二模型中使用的變量并不能完全代表經(jīng)濟(jì)理論中的變量,例如“經(jīng)濟(jì)活動(dòng)”(Economic Activity)并不能用GDP或者工業(yè)增加值完全代表。第三、對(duì)于政策制定者而言他們關(guān)心的變量通常較多,但受VAR模型變量數(shù)目的限制能做脈沖響應(yīng)分析的變量較少。針對(duì)現(xiàn)有文獻(xiàn)的不足,本文采用馬爾可夫機(jī)制轉(zhuǎn)移結(jié)構(gòu)因子擴(kuò)充VAR(MS-SFAVAR)模型來對(duì)我國(guó)貨幣政策效應(yīng)進(jìn)行研究。Bernanke(2005)將VAR模型和因子模型相結(jié)合提出的動(dòng)態(tài)因子擴(kuò)展向量自回歸模型(FAVAR)能有效克服VAR模型以上三個(gè)缺點(diǎn),但是由于模型估計(jì)出的因子并沒有清楚的經(jīng)濟(jì)含義,我們借鑒Belvsio和Milani(2006)提出的SFAVAR模型的設(shè)定方式,使得因子具有明顯的經(jīng)濟(jì)意義。其次由于我國(guó)改革開放以來,經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展,體制轉(zhuǎn)型,經(jīng)濟(jì)運(yùn)行經(jīng)過了不同的階段,為了能捕捉到經(jīng)濟(jì)系統(tǒng)中可能存在的機(jī)制轉(zhuǎn)變,我們考慮在模型中加入馬爾可夫狀態(tài)轉(zhuǎn)換機(jī)制。因此在結(jié)合了SFAVAR模型和馬爾可夫向量自回歸(MS-VAR)模型優(yōu)點(diǎn)的基礎(chǔ)上本文采用MS-SFAVAR模型,并選取2000年1月至2012年1月國(guó)民經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出、價(jià)格水平、股票市場(chǎng)、房地產(chǎn)市場(chǎng)相關(guān)81個(gè)經(jīng)濟(jì)變量的月度數(shù)據(jù)來進(jìn)行實(shí)證分析。本文首先回顧了近年來我國(guó)的貨幣政策實(shí)踐,論述了研究背景和意義,闡述了本文的研究思路、方法和內(nèi)容,對(duì)文章的結(jié)構(gòu)安排、各章的主要研究?jī)?nèi)容進(jìn)行了說明。其次回顧了西方經(jīng)濟(jì)學(xué)界關(guān)于貨幣政策有效性的理論研究,并對(duì)國(guó)內(nèi)外的相關(guān)研究文獻(xiàn)進(jìn)行了梳理。在理論和文獻(xiàn)回顧的基礎(chǔ)上我們應(yīng)用MS-SFAVAR模型對(duì)我國(guó)貨幣政策效應(yīng)進(jìn)行了實(shí)證分析,得出了相關(guān)結(jié)論。最后指出了本文的不足之處及進(jìn)一步的研究方向。通過MS-SFAVAR模型實(shí)證分析我們主要得出了以下結(jié)論：(1)我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行存在非線性的特征。馬爾可夫機(jī)制轉(zhuǎn)移模型估計(jì)結(jié)果顯示2000年以來,我國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行存在三個(gè)明顯不同的區(qū)制狀態(tài),通過分析,三個(gè)區(qū)制的特征十分明顯,分別對(duì)應(yīng)著我國(guó)“通貨緊縮”、“通貨適中”、“高通貨膨脹”三個(gè)狀態(tài)。通過狀態(tài)轉(zhuǎn)移概率矩陣我們發(fā)現(xiàn)我國(guó)經(jīng)濟(jì)更傾向于呈現(xiàn)出“通貨緊縮”→“通貨適中”→“通貨膨脹”→“通貨緊縮”這樣一種周期循環(huán)波動(dòng)的狀態(tài)。(2)貨幣政策沖擊效果來看,我國(guó)存在價(jià)格之謎,也存在房?jī)r(jià)之謎,利率對(duì)產(chǎn)出的影響不顯著；貨幣供應(yīng)量對(duì)產(chǎn)出有顯著的推動(dòng)作用,對(duì)股市房市也有顯著的影響。(3)貨幣政策效果存在非對(duì)稱性。通過分區(qū)制的脈沖響應(yīng)函數(shù)分析,我們發(fā)現(xiàn)當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于高通貨膨脹狀態(tài)時(shí),通過緊縮的貨幣政策能起到較好地抑制通脹,也會(huì)減少經(jīng)濟(jì)產(chǎn)出,使房?jī)r(jià)下降,股市也會(huì)受到負(fù)影響。當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于“通貨適中”的狀態(tài)時(shí),擴(kuò)長(zhǎng)的貨幣政策的實(shí)施在一定程度上可以提高產(chǎn)出,提高物價(jià)水平,推動(dòng)房?jī)r(jià)上漲及催生股市繁榮。但是當(dāng)經(jīng)濟(jì)處于通貨緊縮時(shí),貨幣政策的效果大大降低,利率沖擊效果約是高通貨膨脹時(shí)效果的十分之一,貨幣供應(yīng)量沖擊效果約是高通貨膨脹時(shí)的四分之一擴(kuò)張性的貨幣政策對(duì)抑制經(jīng)濟(jì)衰退和通貨緊縮幾乎無能為力,在經(jīng)濟(jì)處于緊縮狀態(tài)時(shí)擴(kuò)張的貨幣政策很難達(dá)到預(yù)期目標(biāo)。 

1.緒論

 

1.1選題背景與意義

貨幣政策是國(guó)家進(jìn)行宏觀經(jīng)濟(jì)調(diào)控的重要手段，一般是指中央銀行為了實(shí)現(xiàn)其特定的經(jīng)濟(jì)目標(biāo)而釆取的各種調(diào)節(jié)和控制貨幣供應(yīng)量、信貸規(guī)模的方針與措施。1978年改革開放之前，我國(guó)實(shí)行高度集中的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制，沒有真正意義上的貨幣政策，改革開放以后，經(jīng)過多年的改革，我國(guó)經(jīng)濟(jì)體制由計(jì)劃經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)向市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)，1984年人民銀行開始行使其中央銀行的職能，這個(gè)時(shí)候我國(guó)才有了貨幣銀行學(xué)意義上的貨幣政策。1984年至1992年，是人民銀行開始實(shí)施貨幣政策的初期階段，貨幣政策把促進(jìn)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放在首位，由于缺乏使用經(jīng)驗(yàn)，貨幣政策表現(xiàn)不佳，政策時(shí)而擴(kuò)張時(shí)而緊縮，經(jīng)濟(jì)波動(dòng)也較大。1992年國(guó)民經(jīng)濟(jì)快速發(fā)展GDP增長(zhǎng)14.2%，但伴隨著較高的通貨膨脹率，居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)達(dá)6.4%，同時(shí)一些金融機(jī)構(gòu)將資金用于房地產(chǎn)，股票和基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)，大量信貸資金通過拆解流向資本市場(chǎng)，貨幣市場(chǎng)秩序混亂，因此，1993年初，中央銀行采取了適度從緊的貨幣政策，金融秩序混亂的現(xiàn)象基本得到了扭轉(zhuǎn)，但物價(jià)上漲的勢(shì)頭未得到遏制，居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)14.7%。1994年適度從緊的貨帀政策仍未生效，通貨膨脹失控，居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)高達(dá)24.1%。1995年央行將抑制通貨膨脹作為首要任務(wù)，加大調(diào)控力度，控制基礎(chǔ)貨幣投放，取得了一定的成效。

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1.2研究思路、方法及主要內(nèi)容

1.2.1研究思路與方法

首先對(duì)貨幣政策研究的相關(guān)文獻(xiàn)進(jìn)行了梳理和總結(jié)，在文獻(xiàn)回顧過程中發(fā)現(xiàn)關(guān)于貨幣政策效果度量和貨幣政策有效性的討論的相關(guān)研究文獻(xiàn)很多，但在做實(shí)證分析時(shí)這些文獻(xiàn)特別是國(guó)內(nèi)文獻(xiàn)大多使用VAR模型來進(jìn)行建模分析。Bernanke(2005)[4]指出用VAR模型來研究貨幣政策至少存在三個(gè)問題，第一由于“維數(shù)災(zāi)難”問題VAR模型很少使用六個(gè)以上變量來建模，這樣模型只用到了較少的信息，貨幣當(dāng)局和金融市場(chǎng)參與者掌握的信息遠(yuǎn)比此豐富。第二模型中使用的變量并不能完全代表經(jīng)濟(jì)理論中的變量，例如“經(jīng)濟(jì)活動(dòng)”(EconomicActivity)并不能用GDP或者工業(yè)增加值完全代表。第三、對(duì)應(yīng)政策制定者而言他關(guān)心的變量很多，但由于使用變量有限，VAR模型做脈沖響應(yīng)分析時(shí)能進(jìn)行研究的變量也較少。

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2.理論與文獻(xiàn)綜述

 

2.1貨幣政策有效性理論

2.1.1貨市中性
貨幣中性與非中性問題可以追溯到貨幣數(shù)量論的早期論述，薩伊提了貨幣面紗觀，強(qiáng)調(diào)貨幣對(duì)產(chǎn)出沒有影響即貨幣是中性的。休謨（1972)在著作《貨幣論》等中強(qiáng)調(diào)貨幣流通中的貨幣數(shù)量并不對(duì)相對(duì)價(jià)格產(chǎn)生影響，只對(duì)絕對(duì)價(jià)格水平產(chǎn)生影響，是貨幣面紗觀的另一只表述。維克塞爾發(fā)現(xiàn)了古典貨幣理論中的不足，他反對(duì)古典的“二分法”并將一般的經(jīng)濟(jì)理論與貨幣理論聯(lián)系起來，提出了自然利率和貨市利率的概念，并且認(rèn)為貨幣政策對(duì)真實(shí)經(jīng)濟(jì)有影響，但是他的研究還不徹底，凱恩斯真正否定了薩伊的理論，并完成了貨市旳價(jià)格水平理論轉(zhuǎn)向就業(yè)產(chǎn)出的預(yù)期理論。后來的研究者發(fā)展了凱恩斯的理論思想，如溫特勞布、卡爾多等用貨幣內(nèi)生性理論取代了凱恩斯的貨市外生性理論，強(qiáng)化了貨市政策對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)有實(shí)證性影響的貨市非中性觀點(diǎn)。20世紀(jì)60-70年代以來爭(zhēng)論主要集中于以弗里德曼為代表的現(xiàn)代貨幣主義者，他們認(rèn)為貨幣在短期為非中性，而在長(zhǎng)期為中性。

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2. 2貨幣政策工具
貨幣政策工具是央行為了實(shí)現(xiàn)貨幣政策的調(diào)控目標(biāo)而釆用的各種手段和策略。貨幣政策工具是央行可以直接控制的，運(yùn)用它可以對(duì)基礎(chǔ)貨幣、銀行儲(chǔ)備、利率、貨幣供給量、以及對(duì)金融機(jī)構(gòu)的信貸活動(dòng)產(chǎn)生直接或者間接影響，筆耕文化傳播，以實(shí)現(xiàn)貨幣政策目標(biāo)。貨幣政策工具有很多/在不同國(guó)家或同一國(guó)家的不同發(fā)展階段都有所不同，在選擇貨幣政策時(shí)要根據(jù)貨幣政策目標(biāo)要求以及當(dāng)時(shí)的經(jīng)濟(jì)環(huán)境，有針對(duì)性的運(yùn)用。一般性的貨幣政策包括：再貼現(xiàn)率、法定存款準(zhǔn)備金率和公幵市場(chǎng)操作，它是對(duì)整個(gè)國(guó)民經(jīng)濟(jì)進(jìn)行調(diào)控，而不局限于某一領(lǐng)域。存款準(zhǔn)備金率包括兩個(gè)部分：一是銀行在中央銀行賬戶上的準(zhǔn)備金存款，一是銀行的庫(kù)存現(xiàn)金。法定存款準(zhǔn)備金率是由中央銀行規(guī)定的，銀行實(shí)際存款準(zhǔn)備金率不得低于的法定存款準(zhǔn)備金率。

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3.貨幣政策效應(yīng)實(shí)證分析..............20
3.1傳統(tǒng)模型的缺陷..............20
3.2動(dòng)態(tài)因子模型（DFAM)簡(jiǎn)介..............21
3.3FAVAR 和 SFAVAR 模型簡(jiǎn)介..............23
3.4MS-VAR模型簡(jiǎn)介..............24
3.5MS-SFAVAR 模型設(shè)定..............25
3.6MS-SFAVAR模型估計(jì)算法介紹..............27
3.7MS-SFAVAR模型實(shí)證研究..............30
3.8本章小結(jié)..............44
4.結(jié)論與建議..............46
4.1結(jié)論..............46
4.2政策建議..............49
4.3不足之處..............49

4.4進(jìn)一步研究的方向..............50

 

3.貨幣政策效應(yīng)實(shí)證分析

 

3.1傳統(tǒng)模型的缺陷

自從Bemanke、Blinder(1992)和Siins(1992)提出VAR模型并將其用于貨幣政策研究以來，大量的文獻(xiàn)用VAR模型來檢驗(yàn)和度量貨幣政策沖擊對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的影響，近年來學(xué)者們指出了該模型的缺陷，Bemanke (2005).認(rèn)為使用VAR研究方法來研究貨幣政策效果時(shí)，為了節(jié)省自由度，一般VAR模型很少使用六個(gè)以上的變量，這樣低維度VAR模型只用到了相對(duì)較少的信息，這些信息不能覆蓋實(shí)踐中央銀行或者金融市場(chǎng)參與者所掌握的信息，在信息缺失的情況下來研究至少會(huì)導(dǎo)致以下問題，一是由于央行所掌握的信息沒有完全反應(yīng)在VAR模型中，政策沖擊效果的檢驗(yàn)可能失效，典型的例子是Sims( 1992)通過VAR模型發(fā)現(xiàn)，緊縮的貨幣政策沖擊會(huì)導(dǎo)致價(jià)格水平上升，與IS-LM模型結(jié)果相俘，提出了所謂的“價(jià)格之謎”。二是在應(yīng)用模型時(shí)VAR中的代理變量并不能完全代表經(jīng)濟(jì)理論上的變量，例如經(jīng)濟(jì)活動(dòng)（Economic activity)這個(gè)概念并不能由工業(yè)增加值或者GDP完全代表，而且進(jìn)入VAR模型的變量也可能是存在測(cè)量誤差的。三是VAR模型所能得到的脈沖響應(yīng)僅限于模型中包含的變量，但對(duì)于研究者和貨幣政策當(dāng)局來說他們感興趣的變量通常很多，這些變量VAR模型無法全部納入。

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4.結(jié)論與建議

 

4. 1結(jié)論

本文主要運(yùn)用MS-SFAVAR模型對(duì)貨幣政策對(duì)各經(jīng)濟(jì)的沖擊效果進(jìn)行了研究。文章首先回顧了西方經(jīng)濟(jì)學(xué)界關(guān)于貨幣政策有效性的理論研究，主要從貨市中性和貨幣內(nèi)生性兩個(gè)方面總結(jié)了西方各經(jīng)濟(jì)學(xué)派對(duì)貨幣政策有效性爭(zhēng)論和研究的發(fā)展?fàn)顩r，其次我們對(duì)國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)貨幣政策效應(yīng)的相關(guān)研究進(jìn)行了也進(jìn)行了梳理和回顧。通過對(duì)理論和實(shí)證研究的梳理我們發(fā)現(xiàn)了無論是.理論方面還是實(shí)證方面對(duì)該問題的研究仍然存在爭(zhēng)議。這成為了本文研究的出發(fā)點(diǎn)即本文希望通過實(shí)證研究探索貨幣政策效應(yīng)的經(jīng)濟(jì)規(guī)律，深化我們對(duì)貨幣政策效應(yīng)的認(rèn)識(shí)。通過對(duì)相關(guān)實(shí)證文獻(xiàn)的梳理我們發(fā)現(xiàn)了傳統(tǒng)實(shí)證分析工具VAR存在的缺陷，進(jìn)一步借鑒國(guó)外學(xué)者進(jìn)年來的研究成果，本文確定了實(shí)證研究的分析工具即馬爾可夫機(jī)制轉(zhuǎn)移結(jié)構(gòu)因子擴(kuò)展向量自回歸模型MS-SFAVAR. 一方面他彌補(bǔ)了VAR模型在信息不足上的缺點(diǎn)，另一方面通過模型中參數(shù)的馬爾可夫狀態(tài)轉(zhuǎn)移使得該模型可以刻畫出宏觀經(jīng)濟(jì)中可能存在的非線性變化特征。

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本文編號(hào)：10958