第一章  緒論

1.1  研究背景

1.1.1  現(xiàn)實(shí)背景

從上世紀(jì)70年代以來(lái)，伴隨著經(jīng)濟(jì)全球化以及信息技術(shù)的深入發(fā)展，企業(yè)所面臨的外部經(jīng)營(yíng)環(huán)境發(fā)生了重要變化。一方面，市場(chǎng)需求的快速多變加大企業(yè)經(jīng)營(yíng)的不確定性程度，使得傳統(tǒng)單一的生產(chǎn)組織方式很難在適應(yīng)新的市場(chǎng)條件；另一方面，經(jīng)濟(jì)全球化的迅速發(fā)展加快了產(chǎn)品和要素在全球市場(chǎng)的自由流動(dòng)，從而對(duì)企業(yè)所具備資源的外部整合能力提出了新的要求。在此背景下，企業(yè)網(wǎng)絡(luò)作為一種介于市場(chǎng)和科層組織之間的新的組織形式，得到了快速的發(fā)展，戰(zhàn)略聯(lián)盟、分包制和企業(yè)集團(tuán)等網(wǎng)絡(luò)化組織形式層出不窮。企業(yè)基于各種形式的關(guān)系網(wǎng)絡(luò)來(lái)獲取自身發(fā)展所需的資源，，有效實(shí)現(xiàn)了資源的優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)，網(wǎng)絡(luò)化發(fā)展已成為企業(yè)實(shí)現(xiàn)成長(zhǎng)的重要戰(zhàn)略（Peng和Heath，996）。而中國(guó)作為典型的新興經(jīng)濟(jì)體，在其經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型過(guò)程中投資者保護(hù)制度、良好的公司治理機(jī)制以及政府治理體系等正式制度的缺乏在一定程度上制約了其經(jīng)濟(jì)的發(fā)展，近年來(lái)其經(jīng)濟(jì)仍然持續(xù)保持中高速的增長(zhǎng)。究其原因，我們不難發(fā)現(xiàn)，中國(guó)傳統(tǒng)文化背景中所蘊(yùn)含的“關(guān)系”作為法律和金融等正式制度的替代機(jī)制，已成為我國(guó)企業(yè)（尤其是民營(yíng)企業(yè)）高速發(fā)展的助推器。

眾所周知，現(xiàn)代企業(yè)的發(fā)展是建立在其與不同組織間長(zhǎng)期合作基礎(chǔ)上，企業(yè)間競(jìng)爭(zhēng)已不再是傳統(tǒng)企業(yè)間的單打獨(dú)斗，更多地是企業(yè)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)之間的群體競(jìng)爭(zhēng)。網(wǎng)絡(luò)成員之間通過(guò)資源共享、優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)等合作機(jī)制，不斷增強(qiáng)企業(yè)的核心競(jìng)爭(zhēng)力，而更好更快地適應(yīng)經(jīng)濟(jì)全球一體化的競(jìng)爭(zhēng)格局。交叉持股作為企業(yè)間一種特殊的網(wǎng)絡(luò)關(guān)系，在一定程度上可以克服外部機(jī)制的不完善，在我國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌的重要時(shí)期發(fā)揮著重要作用。交叉持股最早起源于日本，是由戰(zhàn)后初期的日本財(cái)團(tuán)為防止惡意收購(gòu)所推行的，財(cái)團(tuán)內(nèi)部、關(guān)聯(lián)企業(yè)以及銀行等法人間形成的長(zhǎng)期穩(wěn)定的持股關(guān)系。

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1.2  研究問(wèn)題的提出

基于上述的現(xiàn)實(shí)和理論背景的分析我們可以看出，交叉持股的動(dòng)機(jī)和效應(yīng)研究在國(guó)外學(xué)者的研究中得到了廣泛的關(guān)注，其重要性已經(jīng)也得到學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界的認(rèn)可。由于交叉持股現(xiàn)象在我國(guó)出現(xiàn)較晚，前國(guó)內(nèi)學(xué)者對(duì)于廣泛存在的交叉持股尚未給予充分重視，相關(guān)研究較為匱乏，而且已有相關(guān)研究多為理論研究，實(shí)證研究較少，關(guān)于交叉持股與企業(yè)行為及其與績(jī)效的關(guān)系也有待進(jìn)一步的研究拓展。同時(shí)，近年來(lái)，社會(huì)網(wǎng)絡(luò)以其在信息傳遞、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)以及聲譽(yù)效應(yīng)等方面的重要作用，受到了學(xué)者們的廣泛關(guān)注。

因此，本文結(jié)合公司金融理論、社會(huì)網(wǎng)絡(luò)理論以及戰(zhàn)略管理等相關(guān)理論，基于“網(wǎng)絡(luò)—行為—績(jī)效”的研究框架，致力于從社會(huì)網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)性視角探討企業(yè)間交叉持股網(wǎng)絡(luò)對(duì)企業(yè)行為以及績(jī)效的影響機(jī)理。具體而言，本文主要以下幾個(gè)方面來(lái)詳細(xì)探討和分析：

首先，在社會(huì)網(wǎng)絡(luò)視角下，企業(yè)通過(guò)交叉持股可以建立長(zhǎng)期穩(wěn)定的合作關(guān)系，有利于企業(yè)間資源的獲取以及信息的交流傳遞，解企業(yè)與外部信息不對(duì)稱程度，進(jìn)而影響到企業(yè)的投融資行為。同時(shí)，企業(yè)在交叉持股網(wǎng)絡(luò)中的關(guān)系和結(jié)構(gòu)特征差異也表征了其不同的資源和信息獲取能力，而對(duì)企業(yè)投融資行為的影響也存在差異的。因此，本文從網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)性視角下基于企業(yè)投資效率與債務(wù)融資成本兩個(gè)維度來(lái)考察企業(yè)在交叉持股網(wǎng)絡(luò)中的結(jié)構(gòu)特征對(duì)于企業(yè)投融資行為的影響，不僅可以豐富交叉持股這一公司金融問(wèn)題的研究視角，也有助于將社會(huì)網(wǎng)絡(luò)的研究擴(kuò)展到企業(yè)投融資行為領(lǐng)域，因而具有交叉創(chuàng)新的特點(diǎn)。 

其次，企業(yè)可以通過(guò)交叉持股網(wǎng)絡(luò)獲取發(fā)展的資源和交換各種知識(shí)、信息，實(shí)現(xiàn)優(yōu)勢(shì)互補(bǔ)、知識(shí)和信息共享、風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)和利益共享，從而獲得持續(xù)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。企業(yè)的這種關(guān)系網(wǎng)絡(luò)資源已成為企業(yè)的一種戰(zhàn)略資源，企業(yè)長(zhǎng)期積累、難以模仿的核心能力。該關(guān)系網(wǎng)絡(luò)在影響企業(yè)投融資行為的同時(shí)，會(huì)進(jìn)一步影響到企業(yè)績(jī)效。

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第二章  文獻(xiàn)綜述

2.1  交叉持股的文獻(xiàn)回顧

作為資本市場(chǎng)中較為常見(jiàn)的現(xiàn)象，交叉持股在日本和德國(guó)最為盛行，學(xué)者們認(rèn)為是公司治理“日德模式”的典型特征。對(duì)于企業(yè)間交叉持股，國(guó)內(nèi)外學(xué)者做了大量的研究。

交叉持股作為企業(yè)的一種經(jīng)營(yíng)策略，也必然會(huì)形成相應(yīng)的效應(yīng)。早期研究主要從理論視角出發(fā)，運(yùn)用靜態(tài)寡頭博弈模型，討企業(yè)間交叉持股帶來(lái)的單邊競(jìng)爭(zhēng)效應(yīng)。相比沒(méi)有交叉持股的企業(yè)，存在交叉持股的企業(yè)會(huì)降低產(chǎn)品產(chǎn)量，提高產(chǎn)品價(jià)格通過(guò)降低雙邊談判成本進(jìn)而提高企業(yè)的市場(chǎng)力量，打破全競(jìng)爭(zhēng)的市場(chǎng)。進(jìn)一步，了交叉持股帶來(lái)的單邊競(jìng)爭(zhēng)效應(yīng)，一些學(xué)者將研究的焦點(diǎn)轉(zhuǎn)移到了交叉持股帶來(lái)的協(xié)調(diào)競(jìng)爭(zhēng)效應(yīng)。后者則分別企業(yè)單方面投資和企業(yè)間雙向投資兩個(gè)角度來(lái)探究這兩種投資方式促進(jìn)企業(yè)間串謀的充分必要條件。然而以上研究多為理論研究，缺乏相應(yīng)的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)支持。除了相關(guān)理論研究，部分學(xué)者還從實(shí)證角度研究交叉持股帶來(lái)的影響。

隨著企業(yè)間交叉持股規(guī)模在我國(guó)市場(chǎng)中不斷擴(kuò)張，交叉持股受到了越來(lái)越多的關(guān)注，學(xué)者們對(duì)交叉持股的研究主要集中于交叉持股的法律規(guī)制。沈樂(lè)平研究認(rèn)為目前在我國(guó)交叉持股形式有利也有弊，我國(guó)應(yīng)該借鑒國(guó)外相關(guān)立法經(jīng)驗(yàn)，針對(duì)橫向和縱向交叉持股分別進(jìn)行相應(yīng)的立法規(guī)制。智寶月和畢穎指出交叉持股作為一種企業(yè)的經(jīng)營(yíng)策略，形成積極效應(yīng)與消極效應(yīng)，應(yīng)興利避害，在公司法中采用區(qū)別對(duì)待主義的立法模式。但是對(duì)于交叉持股的利弊，企業(yè)如何去興利避害，以及具體的法律規(guī)制相關(guān)研究學(xué)者并沒(méi)有進(jìn)一步指出。最后，學(xué)者們對(duì)交叉持股帶來(lái)的效應(yīng)進(jìn)行了相應(yīng)的研究。李玉翠等研究發(fā)現(xiàn)在我國(guó)股票市場(chǎng)中，上市公司出于各種目的進(jìn)行的交叉持股，對(duì)公司價(jià)值確實(shí)存在影響。

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2.2  社會(huì)網(wǎng)絡(luò)理論文獻(xiàn)回顧

20世紀(jì)90年代以來(lái)，會(huì)網(wǎng)絡(luò)理論和研究方法得到了社會(huì)學(xué)、管理學(xué)以及經(jīng)濟(jì)等多個(gè)學(xué)科的接受，并被廣泛應(yīng)用于各領(lǐng)域相關(guān)問(wèn)題的研究中。究其原因，一方面是受益于社會(huì)網(wǎng)絡(luò)分析方法，作為一套基于圖論分析衍生發(fā)展出來(lái)的數(shù)學(xué)分析工具，方法是由社會(huì)學(xué)大師懷特（Harison  White）、布爾曼（Boorman）以及弗里曼（Linton Freeman）等人提出的，以有效測(cè)量和分析網(wǎng)絡(luò)結(jié)構(gòu)。另一方面，真正最有幫助的并不是測(cè)量技術(shù)的發(fā)展，而是其中中層理論的發(fā)展對(duì)很多具體可測(cè)量的因變量提出了有效的解釋（羅家德，2012）。因此，本部分主要重點(diǎn)闡述社會(huì)網(wǎng)絡(luò)研究中幾個(gè)核心理論，在此基礎(chǔ)上并就社會(huì)網(wǎng)絡(luò)主要研究視角及分析層次做進(jìn)一步介紹；最后，本部分還簡(jiǎn)要說(shuō)明了社會(huì)網(wǎng)絡(luò)的常用測(cè)度方法。 

2.2.1社會(huì)網(wǎng)絡(luò)理論

社會(huì)網(wǎng)絡(luò)經(jīng)過(guò)數(shù)十年的發(fā)展已經(jīng)形成自己的一套獨(dú)特的理論體系，其中核心理論主要有 Granovetter 的弱關(guān)系理論（weak ties）、社會(huì)資本理論（social capital）以及 Burt 的結(jié)構(gòu)洞理論（structural holes）（王夏潔和劉紅麗，2007；劉松博，2008），后續(xù)大量研究均建立在上述理論的基礎(chǔ)上進(jìn)行了有益的拓展，下面我們將重點(diǎn)闡述以上這個(gè)三個(gè)核心理論。

（1）弱關(guān)系理論 

弱關(guān)系理論是由 Granovetter 于 1973 年在《American Journal of Sociology》期刊上公開(kāi)發(fā)表的論文《The Strength of Weak Tie》正式提出的。從行動(dòng)者之間的互動(dòng)頻率、認(rèn)識(shí)時(shí)間的長(zhǎng)短、親密性以及互惠性程度四個(gè)角度來(lái)測(cè)度關(guān)系的強(qiáng)度，Granovetter 將關(guān)系劃分為強(qiáng)關(guān)系和弱關(guān)系�；趯�(duì)美國(guó) Masschusetts 州牛頓鎮(zhèn)的居民求職情況的調(diào)查研究，他發(fā)現(xiàn)對(duì)個(gè)人求職起顯著作用的是弱關(guān)系，不是強(qiáng)關(guān)系。 

（2）社會(huì)資本理論

社會(huì)資本的概念最早是由法國(guó)社會(huì)學(xué)家Pierre Bourdieu系統(tǒng)提出的，經(jīng)James Coleman、Putnam以及Lin  Nan等人的進(jìn)一步完善，該理論體系才基本形成，社會(huì)資本的提出不僅豐富了傳統(tǒng)資本（人力資本和物資資本）的內(nèi)涵，還進(jìn)一步為社會(huì)網(wǎng)絡(luò)的研究提供了新的理論視角。

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第三章  交叉持股網(wǎng)絡(luò)對(duì)企業(yè)投資效率的影響研究 ................ 34

3.1 引言 ............ 34

3.2 理論述評(píng)與研究假設(shè) ............ 35

第四章  交叉持股網(wǎng)絡(luò)對(duì)企業(yè)債務(wù)融資成本的影響研究 ......... 51

4.1  引言 ............ 51

4.2  理論分析與研究假設(shè) .......... 52

第五章  交叉持股網(wǎng)絡(luò)對(duì)企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響研究 ................. 70

5.1  引言 ................... 70

5.2理論分析與研究假設(shè)................71

第六章  交叉持股網(wǎng)絡(luò)對(duì)企業(yè)增長(zhǎng)期權(quán)的作用研究

6.1 引言

在前三章，本文重點(diǎn)考察了交叉持股網(wǎng)絡(luò)對(duì)企業(yè)投資效率、債務(wù)融資成本以及于企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效的影響，在此基礎(chǔ)上進(jìn)一步考察了企業(yè)產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和生命周期等特征對(duì)于上述關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。研究發(fā)現(xiàn)，交叉持股網(wǎng)絡(luò)有利于提升企業(yè)投資效率和降低企業(yè)的債務(wù)融資成本，在此基礎(chǔ)上能顯著提升企業(yè)的經(jīng)營(yíng)績(jī)效。從短期來(lái)看，交叉持股網(wǎng)絡(luò)有利于企業(yè)短期經(jīng)營(yíng)績(jī)效的提升，從投資者的角度來(lái)看，他們更加關(guān)注的是企業(yè)的長(zhǎng)期價(jià)值。因此，長(zhǎng)期來(lái)看，叉持股網(wǎng)絡(luò)能否帶來(lái)企業(yè)長(zhǎng)期價(jià)值的提升是本文需要進(jìn)一步探究的。企業(yè)交叉持股網(wǎng)絡(luò)的構(gòu)建能夠?yàn)榫W(wǎng)絡(luò)成員企業(yè)創(chuàng)造新的戰(zhàn)略機(jī)遇（投資機(jī)會(huì)），這些類似于金融期權(quán)的增長(zhǎng)期權(quán)是企業(yè)價(jià)值的重要組成部分，對(duì)企業(yè)未來(lái)的發(fā)展具有重要的戰(zhàn)略意義。因此，本章則在上一章研究基礎(chǔ)上，進(jìn)一步從企業(yè)增長(zhǎng)期權(quán)的視角來(lái)考察交叉持股網(wǎng)絡(luò)對(duì)于企業(yè)增長(zhǎng)期權(quán)的作用。

眾所周知，經(jīng)濟(jì)社會(huì)中的每個(gè)個(gè)體（如個(gè)人或者企業(yè)）是嵌入在由各種關(guān)系聯(lián)接而成的社會(huì)網(wǎng)絡(luò)之中，經(jīng)濟(jì)行為必定受到所處的社會(huì)關(guān)系網(wǎng)絡(luò)的影響。處于社會(huì)網(wǎng)絡(luò)中的成員可以通過(guò)與其他成員間的各種聯(lián)系來(lái)獲取自身需要的稀缺資源，合作機(jī)會(huì)、信息等。而作為企業(yè)間關(guān)系的一種，交叉持股近年來(lái)伴隨著我國(guó)證券市場(chǎng)的迅速發(fā)展逐漸形成規(guī)模；所謂交叉持股是指企業(yè)之間相互持有對(duì)方的股份從而形成企業(yè)間相互投資的關(guān)系。據(jù)統(tǒng)計(jì)上市公司之間相互投資持股所形成的資產(chǎn)總值由2000年的140億增加至2009年的1700億RMB（馬源源等，2011）；而截至到2014年底，該資產(chǎn)總值已達(dá)2900億RMB。 

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第七章  結(jié)論與展望

7.1   全文總結(jié)

在我國(guó)，基于政府部門的積極鼓勵(lì)和推動(dòng)，企業(yè)間交叉持股現(xiàn)象得到了廣泛發(fā)展，央企與地方國(guó)企、地方國(guó)企之間、國(guó)企與民營(yíng)企業(yè)、上下游企業(yè)以及橫向企業(yè)間交叉持股類型層出不窮。國(guó)內(nèi)外相關(guān)學(xué)者們從不同的研究視角對(duì)交叉持股的動(dòng)因以及效應(yīng)問(wèn)題進(jìn)行了深入的剖析，并形成了比較豐富的交叉持股理論文獻(xiàn)。然而，盡管交叉持股關(guān)系在資源整合、公司治理等方面的作用得到了學(xué)術(shù)界重視和認(rèn)同，相比于國(guó)外的交叉持股研究而言，國(guó)內(nèi)交叉持股研究在研究視角，研究?jī)?nèi)容及方法等方面均處在起步階段；同時(shí)，近年來(lái)，社會(huì)網(wǎng)絡(luò)與公司金融領(lǐng)域的交叉研究已成為一個(gè)新的研究熱點(diǎn)，從社會(huì)網(wǎng)絡(luò)視角來(lái)探討交叉持股對(duì)公司決策以及績(jī)效的影響則有效契合了現(xiàn)有學(xué)術(shù)研究熱點(diǎn)，為本文提供了演技契機(jī)。本文則在“網(wǎng)絡(luò)-行為-績(jī)效”的研究框架下，建立了交叉持股網(wǎng)絡(luò)與企業(yè)投融資、資產(chǎn)定價(jià)以及企業(yè)績(jī)效的多層次研究體系，以社會(huì)網(wǎng)絡(luò)理論、公司金融理論以及實(shí)物期權(quán)理論為理論基礎(chǔ)，分析交叉持股、社會(huì)網(wǎng)絡(luò)、社會(huì)網(wǎng)絡(luò)與企業(yè)投融資以及企業(yè)績(jī)效方面的國(guó)內(nèi)外研究的基礎(chǔ)上，綜 合運(yùn)用社會(huì)網(wǎng)絡(luò)分析以及統(tǒng)計(jì)分析等定量分析方法，實(shí)證檢驗(yàn)了交叉持股網(wǎng)絡(luò)對(duì)于企業(yè)投融資以及企業(yè)績(jī)效的影響，在此基礎(chǔ)上進(jìn)一步探析了產(chǎn)權(quán)性質(zhì)、生命周期特征、融資約束等因素對(duì)于上述影響機(jī)制的調(diào)節(jié)作用，而得到了如下研究結(jié)論：

（1）交叉持股網(wǎng)絡(luò)能有效抑制成員企業(yè)的過(guò)度投資以及緩解企業(yè)的投資不足，從而對(duì)企業(yè)投資效率存在積極的正向驅(qū)動(dòng)作用。

（2）交叉持股網(wǎng)絡(luò)能有效降低成員企業(yè)在融資過(guò)程中面臨的信息不對(duì)稱程度，從而對(duì)于成員企業(yè)債務(wù)融資成本的降低起到積極的正向作用。

（3）交叉持股網(wǎng)絡(luò)對(duì)于企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效存在顯著的正向驅(qū)動(dòng)作用，并且產(chǎn)權(quán)性質(zhì)和生命周期特征因素對(duì)交叉持股網(wǎng)絡(luò)與企業(yè)經(jīng)營(yíng)績(jī)效之間關(guān)系存在顯著的調(diào)節(jié)作用。企業(yè)基于交叉持股能有效整合成員企業(yè)間優(yōu)勢(shì)資源，提高外部資源的獲取和控制能力，進(jìn)而提升企業(yè)的績(jī)效水平。

參考文獻(xiàn)（略）