本文通過構(gòu)建存在融資約束金融摩擦、異質(zhì)性家庭和房地產(chǎn)生產(chǎn)商的多部門DSGE模型,考察了住房需求沖擊和杠桿率沖擊對經(jīng)濟金融穩(wěn)定的影響,比較分析了宏觀審慎監(jiān)管框架下貸款價值比（Loan-to-Value,LTV）動態(tài)調(diào)整規(guī)則與靜態(tài)規(guī)則的宏觀經(jīng)濟和金融穩(wěn)定效果,以及LTV動態(tài)調(diào)整規(guī)則下"盯信貸"與"盯房價"的政策錨選擇問題。研究發(fā)現(xiàn),杠桿率沖擊比住房需求沖擊對經(jīng)濟系統(tǒng),特別是金融穩(wěn)定的負面影響更大,有必要施加LTV類宏觀審慎政策來調(diào)控房地產(chǎn)市場以維護金融穩(wěn)定;引入逆周期調(diào)節(jié)因子的LTV動態(tài)調(diào)整規(guī)則比現(xiàn)行的靜態(tài)規(guī)則具有更顯著的金融穩(wěn)定效果;就防范系統(tǒng)性金融風險而言,"盯信貸"的動態(tài)調(diào)整規(guī)則比直接"盯房價"規(guī)則占優(yōu);確保動態(tài)調(diào)整規(guī)則具有適度的實施彈性,將有助于增強其實施的經(jīng)濟金融穩(wěn)定效果。 

【文章來源】：國際金融研究. 2019,(04)北大核心CSSCI

【文章頁數(shù)】：10 頁

【部分圖文】：

住房需求沖擊和杠桿率沖擊對主要經(jīng)濟金融變量的影響

2019·4國際金融研究3.不同杠桿水平下“盯信貸”動態(tài)調(diào)整規(guī)則的政策效果上文的模擬分析為實施“盯信貸”的動態(tài)規(guī)則提供了有力支持。那么，在實施“盯信貸”調(diào)整規(guī)則后，不同杠桿水平經(jīng)濟系統(tǒng)的經(jīng)濟金融穩(wěn)定性存在差異？為回答這一問題，本文進一步模擬研究不同杠桿水平下“盯信貸”動態(tài)調(diào)整規(guī)則的效果。圖3顯示了不同杠桿水平下“盯信貸”動態(tài)調(diào)整規(guī)則面對同一負向外部沖擊時模型主要經(jīng)濟金融變量的脈沖響應結(jié)果。如圖所示，實施“盯信貸”的動態(tài)調(diào)整規(guī)則后，當杠桿水平從低到高依次為0.3、0.5、0.7和0.8時，一單位負向沖擊對主要經(jīng)濟金融變量造成的波動呈現(xiàn)明顯加大趨勢。這表明，杠桿水平越高的經(jīng)濟系統(tǒng)即便實施“盯信貸”動態(tài)規(guī)則，其受到負向沖擊造成的波動程度仍然越大。脈沖結(jié)果顯示，杠桿率m=0.8的經(jīng)濟體的信貸波動程度是杠桿率m=0.3的經(jīng)濟體的2倍。因此，盡管實施“盯信貸”的動態(tài)規(guī)則能起到緩解金融風險和經(jīng)濟波動的效果，但這也只是邊際上的改進，杠桿率高企的巨大風險隱患依然存在，而這實際上有賴于更深層次地從源頭上推進去杠桿結(jié)構(gòu)性改革。4.考慮政策實施跨期慣性下的“盯信貸”動態(tài)調(diào)整規(guī)則的政策效果現(xiàn)有研究表明，宏觀調(diào)控政策實施時存在的跨期慣性會影響政策的實施效果。因此，本文在式（20）“盯信貸”的LTV動態(tài)調(diào)整規(guī)則中引入跨期慣性：mt=mθt-1mBH,tBH,t-1!"覬m#$1-θ（21）其中，θ＞0為慣性系數(shù)。θ越大，表明慣性越大，意味著實施動態(tài)LTV規(guī)則的彈性越小，受上期制約越明顯。圖2不同LTV調(diào)整規(guī)則下住房需求沖擊對主要經(jīng)濟金融變量的影響（m=0.7，覬m＝-0.5）圖3不同杠桿水平下實施“盯信貸”動態(tài)調(diào)整規(guī)則的經(jīng)濟金融穩(wěn)定效果（覬m＝－0

國際金融研究2019·4圖4顯示了不同彈性程度下“盯信貸”動態(tài)調(diào)整規(guī)則面對同一住房需求沖擊的政策效果。當實施彈性較大時（θ低于0.6），一單位負向住房需求沖擊造成主要經(jīng)濟金融變量的波動程度大體相當；而當實施彈性較小時，同樣一單位負向住房需求沖擊造成信貸、利率、總消費和GDP等主要經(jīng)濟金融變量的波動程度則有所加大。這表明，在實施動態(tài)調(diào)整規(guī)則時保持適度的實施彈性，避免過度受上期政策實施的慣性影響，能有效增強動態(tài)規(guī)則實施的經(jīng)濟金融穩(wěn)定效果。五、結(jié)論與政策建議（一）研究結(jié)論綜合上述動態(tài)模擬和分析，本文得出以下主要結(jié)論。第一，當存在住房抵押融資約束的金融摩擦時，負向的住房需求沖擊和杠桿率沖擊均會對金融穩(wěn)定產(chǎn)生負面影響。由于杠桿率沖擊通過抵押約束作用于金融市場的路徑更為直接，故其對金融穩(wěn)定的負面影響更大。第二，政策制定者可以通過對杠桿端施加LTV工具來實施宏觀審慎監(jiān)管以維護金融穩(wěn)定。從緩解波動的程度看，“盯房價”和“盯信貸”等引入逆周期因子的LTV動態(tài)調(diào)整規(guī)則比靜態(tài)規(guī)則更占優(yōu)，而相比而言，動態(tài)調(diào)整規(guī)則中“盯信貸”規(guī)則的政策效果則更加顯著。第三，盡管實施“盯信貸”的動態(tài)調(diào)整規(guī)則能起到緩解金融風險的效果，但該政策效果只是邊際上的。第四，在實施動態(tài)調(diào)整規(guī)則時保持適度的實施彈性，避免過度受上期政策實施的慣性影響，有助于增強動態(tài)規(guī)則實施的經(jīng)濟金融穩(wěn)定效果。（二）政策建議基于上述研究結(jié)論，本文認為，在實施宏觀審慎監(jiān)管政策時，要特別關(guān)注以下幾點。第一，要密切關(guān)注中國房地產(chǎn)市場與金融市場錯綜復雜的聯(lián)系，加強防范由于抵押融資約束等金融摩擦所造成的風險跨市場傳染；第二，注意現(xiàn)行的LTV靜態(tài)規(guī)則對于防范整體杠桿水平過快上升、降低金融風險具有積極?

【參考文獻】：
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