【摘要】：眾籌從本質(zhì)上來說是一種集資手段。而股權(quán)眾籌是以股權(quán)為回報(bào)形式,一般借助互聯(lián)網(wǎng),由投資者、融資者、眾籌平臺(tái)三方共同參與完成的一種融資模式。公募股權(quán)眾籌一般對(duì)所有投資者開放,并且通過互聯(lián)網(wǎng)進(jìn)行勸誘和廣告宣傳。而在我國,由于法律法規(guī)的禁止性規(guī)定,股權(quán)眾籌平臺(tái)往往選擇縮小項(xiàng)目信息公開范圍和眾籌規(guī)模,以“私募眾籌”的方式完成融資。但是公募股權(quán)眾籌仍然在我國以外的發(fā)達(dá)金融市場(chǎng)成為主流。公募股權(quán)眾籌在模式與特點(diǎn)上與上市股票交易、債券眾籌(P2P)都有著一定的異同,呈現(xiàn)出“公開、小額、大眾”的鮮明特點(diǎn),是一種面向廣大中小投資者的高風(fēng)險(xiǎn)投資方式。雖然尚未獲得我國《證券法》的徹底承認(rèn),但是它符合證券的實(shí)質(zhì)性標(biāo)準(zhǔn),眾籌的過程從本質(zhì)上來說是一種證券發(fā)行的過程。不過,由于《證券法》對(duì)于證券的定義缺少實(shí)質(zhì)性總結(jié)而只有外延性列舉,股權(quán)眾籌的法律性質(zhì)在我國仍然比較模糊,也尚未獲得合法性的承認(rèn),游走在灰色地帶。在公募股權(quán)眾籌中,投資者面臨著多個(gè)層級(jí)的風(fēng)險(xiǎn)。其中包括第一層級(jí)的欺詐風(fēng)險(xiǎn)、第二層級(jí)的非理性投資風(fēng)險(xiǎn),以及第三層級(jí)的違背投資者意愿風(fēng)險(xiǎn)。通過對(duì)現(xiàn)行法規(guī)的梳理我們不難看出,這三層風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)被監(jiān)管部門所認(rèn)識(shí)到了,公募股權(quán)眾籌的特點(diǎn)也已經(jīng)為其所承認(rèn)。但正因?yàn)槿绱?監(jiān)管部門對(duì)于公募股權(quán)眾籌的態(tài)度十分謹(jǐn)慎,也遲遲沒有拿出一套系統(tǒng)性管理制度�？墒�,股權(quán)眾籌畢竟是互聯(lián)網(wǎng)金融領(lǐng)域的巨大創(chuàng)新,它具有極大的優(yōu)越性和無限潛力,現(xiàn)有的監(jiān)管思路存在問題,會(huì)阻斷它的發(fā)展之路。一方面,公募股權(quán)眾籌呼應(yīng)了“全民投資”和“全民消費(fèi)”,相關(guān)平臺(tái)的功能集市場(chǎng)調(diào)研、品牌建設(shè)、集資募股于一身,能夠承擔(dān)私募股權(quán)眾籌無法替代的功能。另一方面,缺失了公開性和大眾性的私募股權(quán)眾籌不能滿足初創(chuàng)業(yè)企業(yè)的融資缺口,也不能有效地彌合股權(quán)眾籌的固有風(fēng)險(xiǎn),對(duì)投資者更是缺乏吸引力。因此,“公募”應(yīng)是股權(quán)眾籌的題中應(yīng)有之義,抑制公募眾籌而允許私募眾籌并非科學(xué)發(fā)展之道。作為一種證券發(fā)行行為,公募股權(quán)眾籌想要走出灰色法律地帶,就必須獲得發(fā)行豁免。這一目標(biāo)與《證券法》的修改進(jìn)程息息相關(guān),在未來還將需要下位法進(jìn)一步的配套規(guī)定。在具體的監(jiān)管思路上,筆者認(rèn)為,公募股權(quán)眾籌本就是高風(fēng)險(xiǎn)的投資活動(dòng),為投資者保駕護(hù)航以致其穩(wěn)賺不賠是不現(xiàn)實(shí)的。因此,在監(jiān)管中應(yīng)將保證公開、公平為重點(diǎn),預(yù)防、懲處欺詐等違法犯罪行為,努力保證相關(guān)信息公開透明,并合理引導(dǎo)投資者理性投資,同時(shí)保持其風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)能力。應(yīng)當(dāng)分層級(jí)區(qū)分和規(guī)制風(fēng)險(xiǎn),對(duì)第一層級(jí)的欺詐風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行遏制,對(duì)第二層級(jí)的非理性投資風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行疏導(dǎo),對(duì)第三層級(jí)的違背投資者意愿風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行普及。而規(guī)制這些風(fēng)險(xiǎn)的主要手段,則分別是設(shè)立準(zhǔn)入規(guī)則、強(qiáng)制信息披露和投資者限額的設(shè)置。這也是美國在針對(duì)公募股權(quán)眾籌的管理中采取的最主要的三種做法。作為股權(quán)眾籌的立法和實(shí)踐先行者,美國的制度值得全面分析。在《JOBS法案》通過后,美國證券交易委員會(huì)進(jìn)行了新一輪的證券發(fā)行制度改革,將原有的Regulation A升級(jí)為Regulation A~+,也在原有Regulation D的基礎(chǔ)上發(fā)展出了《眾籌條例》豁免規(guī)則。Regulation A~+涉及的融資數(shù)額較大,《眾籌條例》涉及的眾籌豁免融資數(shù)額較少,但是通過后都產(chǎn)生了相對(duì)積極的成效,被廣泛援引,應(yīng)用于公募股權(quán)眾籌當(dāng)中。公募股權(quán)眾籌的證券發(fā)行雖然在不同條件下獲得了豁免,股權(quán)眾籌平臺(tái)卻也被提出了一定的準(zhǔn)入要求。根據(jù)相關(guān)規(guī)定,證券經(jīng)紀(jì)商可以自動(dòng)獲得從事公募股權(quán)眾籌的資格,但是在成本有限的情況下,眾籌平臺(tái)也可以繞過注冊(cè)為經(jīng)紀(jì)商的繁瑣手續(xù)和巨大成本,注冊(cè)為集資門戶而合法營業(yè)�？墒窃趯�(shí)際情況下,由于經(jīng)紀(jì)商在經(jīng)營發(fā)展中更多自由,收入來源也更為豐富,越來越多的股權(quán)眾籌平臺(tái)正在向注冊(cè)經(jīng)紀(jì)商進(jìn)行轉(zhuǎn)變。這不能不說是美國對(duì)眾籌平臺(tái)的有關(guān)規(guī)定的偏離和失效。在信息披露方面,SEC對(duì)采用不同發(fā)行豁免規(guī)則的股權(quán)眾籌項(xiàng)目提出了不同的信息披露標(biāo)準(zhǔn)。援引Regulation A~+的發(fā)行人在不同的層級(jí)下需要承擔(dān)不同的信息披露義務(wù),《眾籌條例》則不僅規(guī)定了全面的發(fā)行信息披露,還包括證券發(fā)行后的持續(xù)信息披露。投資者投資限額是《JOBS法案》的一大創(chuàng)新,在Regulation A~+和《眾籌條例》中均有規(guī)定。由于公募股權(quán)眾籌的公開性打破了傳統(tǒng)證券發(fā)行豁免通過限制一般勸誘和公開廣告所創(chuàng)造出的平衡,投資者限額制應(yīng)運(yùn)而生,旨在維持豁免體系的平衡,保持投資者承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的能力。從這些角度出發(fā),我們可以對(duì)我國公募股權(quán)眾籌的監(jiān)管制度做出更多的思考。證券發(fā)行注冊(cè)制改革蓄勢(shì)待發(fā),證券發(fā)行豁免機(jī)制或許也來日可期,我們期待公募股權(quán)眾籌能夠搭上這一班快車,走出合規(guī)障礙。在眾籌平臺(tái)規(guī)范制度構(gòu)建方面,筆者建議吸取美國經(jīng)驗(yàn),結(jié)合我國金融實(shí)際,適當(dāng)提高行業(yè)準(zhǔn)入門檻而適當(dāng)放開對(duì)眾籌平臺(tái)經(jīng)營范圍和營利模式的限制,提高立法的合理性和有效性。在信息披露方面,打破信息不對(duì)稱是根本目標(biāo)。除了傳統(tǒng)的信息披露要求和信用機(jī)制建設(shè),在未來還可以嘗試引入?yún)^(qū)塊鏈等新技術(shù),提高信息披露的真實(shí)性、可靠性,打破信息壁壘,降低投資者的投資風(fēng)險(xiǎn)。最后,在我國對(duì)投資者冷靜期的設(shè)置仍有必要,投資者教育也必不可少,投資者限額的設(shè)計(jì)也對(duì)穩(wěn)定金融市場(chǎng)、保護(hù)投資者利益頗具意義�？偟膩碚f,公募股權(quán)眾籌需要的,是整個(gè)管理體制的轉(zhuǎn)型和監(jiān)管思路的轉(zhuǎn)變。盡管目前來看這并不容易,但是想要依托互聯(lián)網(wǎng)金融緩解中小企業(yè)融資的困難,想要在金融創(chuàng)新的浪潮中抓住機(jī)遇,法律層面的改革必不可少。希望在未來,我們對(duì)公募股權(quán)眾籌乃至其他的金融創(chuàng)新的展望都能投入實(shí)踐,最終成為市場(chǎng)進(jìn)步、經(jīng)濟(jì)發(fā)展的強(qiáng)大推進(jìn)力。
【學(xué)位授予單位】：華東政法大學(xué)
【學(xué)位級(jí)別】：碩士
【學(xué)位授予年份】：2018
【分類號(hào)】：D922.287

【參考文獻(xiàn)】

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1 范文波;;我國公募版股權(quán)眾籌發(fā)展的立法及監(jiān)管建議[J];中國物價(jià);2015年12期

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本文編號(hào)：2606802