本文關(guān)鍵詞：滬深300股指期貨對(duì)股票現(xiàn)貨市場(chǎng)的影響研究，由筆耕文化傳播整理發(fā)布。

《西南財(cái)經(jīng)大學(xué)》 2012年

滬深300股指期貨對(duì)股票現(xiàn)貨市場(chǎng)的影響研究

何東桓  

【摘要】：股指期貨,即股票價(jià)格指數(shù)期貨,是以股票價(jià)格指數(shù)為標(biāo)的的一種期貨合約,合約的交易雙方約定在特定的時(shí)間,按約定的價(jià)格買(mǎi)賣(mài)規(guī)定數(shù)量的股票指數(shù)。 股指期貨本身并不是新鮮事物,上個(gè)世紀(jì)80年代初,美國(guó)已經(jīng)率先推出了第一支股指期貨合約——價(jià)值線(xiàn)綜合指數(shù)期貨合約,從此之后,股指期貨如雨后春筍般的在發(fā)達(dá)國(guó)家和新興市場(chǎng)國(guó)家發(fā)展起來(lái)。而做為股市市值總市值居于全球股票市場(chǎng)前列的我國(guó),股指期貨的推出之路卻屢經(jīng)波折,直到2010年4月16日,第一支股指期貨合約——滬深300指數(shù)期貨合約才正式在中國(guó)金融期貨交易所上市交易。這是我國(guó)資本市場(chǎng)的一項(xiàng)重大變革,股指期貨等金融衍生工具的誕生將有利于我國(guó)構(gòu)建成熟的多層次金融體系,必將對(duì)我國(guó)的資本市場(chǎng)產(chǎn)生深遠(yuǎn)的影響。由于滬深300股指期貨是以滬深300指數(shù)為標(biāo)的,那么弄清滬深300股指期貨的引入會(huì)對(duì)相應(yīng)現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格產(chǎn)生什么樣的影響則非常重要。一方面,股指期貨的推出是否加大了現(xiàn)貨市場(chǎng)的波動(dòng)?另一方面,股指期貨與其對(duì)應(yīng)的現(xiàn)貨市場(chǎng)的相互關(guān)系是怎樣的?這正是本文試圖研究的問(wèn)題。 本文試圖從三個(gè)方面來(lái)研究滬深300股指期貨對(duì)A股現(xiàn)貨市場(chǎng)的影響。 首先本文采取繪制走勢(shì)圖的方法來(lái)直觀(guān)描述股指期貨推出前后現(xiàn)貨市場(chǎng)的相應(yīng)走勢(shì),并使用文字闡釋走勢(shì)形成的宏觀(guān)基本面等外在的原因,以此作為定性分析。 接下來(lái),本文通過(guò)計(jì)量檢驗(yàn)進(jìn)行定量分析考察股指期貨推出前后現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格的波動(dòng)性變化。這一部分,本文采用2008年6月10日至2012年2月29日之間滬深300指數(shù)所有交易日的每日收盤(pán)價(jià)數(shù)據(jù)作為實(shí)證樣本(共907個(gè)數(shù)據(jù)),并且以滬深300股指期貨推出日即2010年4月16日為界,分為兩個(gè)等容量數(shù)據(jù)的子樣本(各454個(gè)數(shù)據(jù))。然后,對(duì)全樣本數(shù)據(jù)建立ARMA模型,GARCH模型,在原始模型中加入代表滬深300股指期貨引入因素的虛擬變量D,在其推出前賦值為0,推出后賦值為1。檢驗(yàn)虛擬變量的顯著性以及其大小值來(lái)判定股指期貨是否對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)的波動(dòng)性產(chǎn)生影響。利用GARCH模型的擴(kuò)展TGARCH,EGARCH模型主要驗(yàn)證我國(guó)股票現(xiàn)貨市場(chǎng)的非對(duì)稱(chēng)效應(yīng),以便更深入地了解我國(guó)股票市場(chǎng)的運(yùn)行特點(diǎn)。除此之外,本文對(duì)兩個(gè)等容量的子樣本進(jìn)行GARCH建模,分析GARCH模型中條件方差方程系數(shù)的變化,來(lái)判定股指期貨的推出對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)的信息傳遞效率的影響。 前面的定性和定量分析只是考察了現(xiàn)貨市場(chǎng)的波動(dòng),只利用了滬深300指數(shù)現(xiàn)貨市場(chǎng)的數(shù)據(jù),沒(méi)有利用滬深300股指期貨市場(chǎng)的數(shù)據(jù),從而無(wú)法更深入地弄清滬深300股指期貨與滬深300指數(shù)之間是如何相互影響的,即它們之間的關(guān)系如何。股指期貨市場(chǎng)價(jià)格是否領(lǐng)先于現(xiàn)貨市場(chǎng)的價(jià)格,即滬深300股指期貨是否具備了價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能?因此,本文實(shí)證的第三個(gè)方面就是滬深300股指期貨與現(xiàn)貨市場(chǎng)價(jià)格走勢(shì)的相互關(guān)系。 在查閱相關(guān)文獻(xiàn)的過(guò)程中發(fā)現(xiàn),對(duì)同一股指期貨合約與現(xiàn)貨市場(chǎng)的相互關(guān)系的研究中,不同頻度的數(shù)據(jù)所產(chǎn)生的結(jié)果有所差異。為了體現(xiàn)本文實(shí)證的完備性,本文分別采用了日數(shù)據(jù)和5分鐘高頻數(shù)據(jù),來(lái)實(shí)證滬深300股指期貨和現(xiàn)貨市場(chǎng)的長(zhǎng)期和短期的動(dòng)態(tài)影響關(guān)系,以求得出結(jié)論的完整性和客觀(guān)性。首先,本文選取自股指期貨上市日起即2010年4月16日至2012年2月29日之間,滬深300指數(shù)和滬深300股指期貨(以本月連續(xù)合約為代表)所有交易日的每日收盤(pán)價(jià)數(shù)據(jù),在數(shù)據(jù)的充足性上超越了現(xiàn)有的以滬深300股指期貨為研究對(duì)象的文獻(xiàn)。然后,利用計(jì)量經(jīng)濟(jì)學(xué)方法進(jìn)行建模,在平穩(wěn)性檢驗(yàn)的基礎(chǔ)上,對(duì)兩個(gè)時(shí)間序列建立協(xié)整方差,接著建立誤差修正模型(ECM)以反應(yīng)兩者是如何通過(guò)短期動(dòng)態(tài)調(diào)整來(lái)確定長(zhǎng)期均衡關(guān)系的,為了更準(zhǔn)確地反應(yīng)兩者的關(guān)系,而不是實(shí)現(xiàn)先驗(yàn)得決定變量間的相互關(guān)系,本文建立了向量自回歸模型(VAR),并在此基礎(chǔ)建立了向量誤差修正模型(VECM)。為考察股指期貨與現(xiàn)貨之間的先后次序和信息內(nèi)容,我們采用了格蘭杰(Granger)因果檢驗(yàn)。最后,本文利用脈沖響應(yīng)函數(shù)和方差分解分析來(lái)考察外界的信息是如何傳播到滬深300股指期貨市場(chǎng)和現(xiàn)貨市場(chǎng)的,以及衡量各種信息對(duì)二者價(jià)格發(fā)生變動(dòng)的貢獻(xiàn)度。利用日數(shù)據(jù)所做的實(shí)證反應(yīng)了滬深300股指期貨和現(xiàn)貨市場(chǎng)較為長(zhǎng)期的相互關(guān)系。與此對(duì)照,為了考察滬深300股指期貨和現(xiàn)貨市場(chǎng)較為短期的相互關(guān)系,本文選取了2012年2月15日到2012年3月14日之間,滬深300股指期貨(以當(dāng)月主力合約IF1203為代表)和滬深300指數(shù)的5分鐘收盤(pán)價(jià)數(shù)據(jù)。每個(gè)樣本各1008個(gè)數(shù)據(jù)。其中,剔除了滬深300股指期貨與現(xiàn)貨市場(chǎng)時(shí)間上不相匹配的數(shù)據(jù),即股市開(kāi)盤(pán)前的15分鐘和收市后的15分鐘。數(shù)據(jù)的新穎性保證了實(shí)證結(jié)果反映了滬深300股指期貨最新的運(yùn)行特征。接下來(lái),參照日數(shù)據(jù)的實(shí)證,采用相同的計(jì)量模型和方法,即平穩(wěn)性檢驗(yàn),建立協(xié)整方程,協(xié)整檢驗(yàn),進(jìn)行Granger因果檢驗(yàn),建立向量自回歸模型和誤差修正模型,并在此基礎(chǔ)上使用脈沖響應(yīng)函數(shù)與方差分解分析等。 本文通過(guò)上面的計(jì)量方法實(shí)證表明,我國(guó)滬深300股指期貨的推出對(duì)滬深300指數(shù)現(xiàn)貨市場(chǎng)的波動(dòng)性影響不顯著。這與學(xué)界主流觀(guān)點(diǎn)相吻合。關(guān)于信息傳遞效率的影響,本文通過(guò)比較滬深300股指期貨推出前后的兩個(gè)子樣本GARCH模型的條件異方差系數(shù),結(jié)果顯示,股指期貨推出后,干擾因子的影響效果會(huì)很快地被市場(chǎng)吸收而削弱,從而波動(dòng)干擾的持續(xù)性效果降低,也即是說(shuō),信息的傳遞更有效率。但是,股指期貨市場(chǎng)的新信息并沒(méi)有傳遞到現(xiàn)貨市場(chǎng)從而增大對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)的波動(dòng)。關(guān)于滬深300股指期貨和滬深300指數(shù)的相互關(guān)系,不管是長(zhǎng)期內(nèi)還是短期內(nèi),它們都存在著協(xié)整關(guān)系。利用日數(shù)據(jù)的實(shí)證表明,在5%的顯著性水平下,滬深300股指期貨不是滬深300指數(shù)的格蘭杰原因,而滬深300指數(shù)是滬深300股指期貨的格蘭杰原因,即滬深300指數(shù)是滬深300股指期貨的單向的格蘭杰原因；而用5分鐘高頻數(shù)據(jù)的實(shí)證則相反,在5%的顯著性水平下,滬深300股指期貨是滬深300指數(shù)單向的格蘭杰原因。通過(guò)建立誤差修正模型,結(jié)果顯示,長(zhǎng)期內(nèi),滬深300指數(shù)的價(jià)格影響力大于滬深300股指期貨,但滬深300股指期貨向均衡位置回歸的力度很大,速度很快；而短期內(nèi),指期貨價(jià)格大約領(lǐng)先滬深300指數(shù)15分鐘,具有單向的引導(dǎo)關(guān)系,這說(shuō)明以IF1203股指期貨合約為研究對(duì)象的股指期貨的確在短期內(nèi)發(fā)揮了其價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能。通過(guò)脈沖分解和方差分析,我們發(fā)現(xiàn),長(zhǎng)期內(nèi),不管是對(duì)滬深300指數(shù)期貨還是現(xiàn)貨價(jià)格,滬深300指數(shù)的影響都要大于滬深300指數(shù)期貨的影響而短期內(nèi),滬深300股指期貨占主導(dǎo)地位,引領(lǐng)著滬深300指數(shù)的價(jià)格�？梢钥闯�,利用5分鐘高頻數(shù)據(jù)與日數(shù)據(jù)分別實(shí)證所得出的結(jié)果顯著不同,但在本文的框架內(nèi),二者卻做到了很好的補(bǔ)充作用。 本文認(rèn)為,股指期貨在短期內(nèi)具有價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能,但在較長(zhǎng)時(shí)期內(nèi),現(xiàn)貨市場(chǎng)仍然起著決定性的基礎(chǔ)作用。在短期內(nèi),股指期貨的具有價(jià)格先行作用,其對(duì)市場(chǎng)的信息反應(yīng)比現(xiàn)貨市場(chǎng)更快,這主要?dú)w功于股指期貨市場(chǎng)的流動(dòng)性好,交易成本低,杠桿好,雙向交易,執(zhí)行效率高等特點(diǎn),使得新信息能更快地反映到市場(chǎng)的走勢(shì)中。但長(zhǎng)期來(lái)看,現(xiàn)貨市場(chǎng)依然主導(dǎo)著市場(chǎng)的定價(jià),滬深300股指期貨是以滬深300指數(shù)為標(biāo)的的,其價(jià)格依賴(lài)于現(xiàn)貨資產(chǎn)的價(jià)格,并且隨著期貨到期日的臨近,其價(jià)格也自然地向現(xiàn)貨市場(chǎng)的價(jià)格收斂,股指現(xiàn)貨市場(chǎng)仍然決定著股指期貨市場(chǎng)的走勢(shì)。 本文的實(shí)證結(jié)果表明,滬深300股指期貨已經(jīng)具備價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能,達(dá)到了預(yù)期的效果。同時(shí),長(zhǎng)期來(lái)看,沒(méi)有加大對(duì)現(xiàn)貨市場(chǎng)的波動(dòng),沒(méi)有改變現(xiàn)貨市場(chǎng)波動(dòng)的內(nèi)生性。我國(guó)股指期貨的推出總體來(lái)看是成功的,這也為以后我國(guó)發(fā)展其他的金融衍生產(chǎn)品積累了經(jīng)驗(yàn)。新的有效的金融衍生工具的發(fā)展,將豐富投資者的投資品種,從而有利于我國(guó)資本市場(chǎng)的成熟和完善。

【關(guān)鍵詞】：
【學(xué)位授予單位】：西南財(cái)經(jīng)大學(xué)
【學(xué)位級(jí)別】：碩士
【學(xué)位授予年份】：2012
【分類(lèi)號(hào)】：F832.51;F224
【目錄】：

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  本文關(guān)鍵詞：滬深300股指期貨對(duì)股票現(xiàn)貨市場(chǎng)的影響研究，，由筆耕文化傳播整理發(fā)布。

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