【摘要】：隨著我國(guó)定向增發(fā)市場(chǎng)的發(fā)展,目前定增已經(jīng)成為我國(guó)再融資市場(chǎng)的主力,其中并購重組類定增是定增市場(chǎng)的重要組成部分,然而由于定增并購二階段的特定屬性導(dǎo)致其存在較大的利益輸送空間,基于此問題,2008年監(jiān)管層出臺(tái)了相應(yīng)的制度即業(yè)績(jī)承諾制度來抑制定增并購的利益輸送問題,將近十年過去了,其實(shí)際效果有待考證。首先,本文回顧了針對(duì)定增并購市場(chǎng)的利益輸送問題的研究成果,以及歸納了學(xué)術(shù)界普遍認(rèn)同的衡量利益輸送程度的方式,同時(shí)從理論層面分析了業(yè)績(jī)承諾制度對(duì)利益輸送的影響,并基于博弈論模型論證了業(yè)績(jī)承諾制度的激勵(lì)效應(yīng)。同時(shí),本文基于2008至2015年的290個(gè)定增并購事件,通過較為嚴(yán)謹(jǐn)?shù)貙?shí)證方法,即結(jié)合了描述性統(tǒng)計(jì)分析以及回歸分析,從而彌補(bǔ)了過去學(xué)術(shù)界對(duì)于該問題普遍以案例和理論分析為主、缺乏實(shí)證研究的空白,同時(shí)結(jié)合了樣本匹配法以及雙重差分法,使本文要驗(yàn)證的核心結(jié)論更加具有穩(wěn)健性。本文通過實(shí)證發(fā)現(xiàn):大股東參與會(huì)加劇定增并購的利益輸送問題,業(yè)績(jī)承諾制度的信號(hào)效應(yīng)下其無法解決完全短期利益輸送問題,但激勵(lì)效應(yīng)下,長(zhǎng)期利益輸送問題得以改善,此外,在大股東參與下,以股份補(bǔ)償方式的業(yè)績(jī)承諾會(huì)產(chǎn)生更優(yōu)的抑制長(zhǎng)期利益輸送的效果。研究結(jié)果說明業(yè)績(jī)承諾制度有待進(jìn)一步改善,而股份補(bǔ)償方式的業(yè)績(jī)承諾在大股東參與的定增并購中值得推廣。
【學(xué)位授予單位】：上海交通大學(xué)
【學(xué)位級(jí)別】：碩士
【學(xué)位授予年份】：2018
【分類號(hào)】：F832.51;F271;F275
【圖文】：

而這個(gè)激勵(lì)合同就是業(yè)績(jī)承諾制度，而并購方可以自主確定的就是是要提出業(yè)績(jī)承諾制度和具體的懲罰措施。具體分析，業(yè)績(jī)承諾制度的達(dá)成和后期的實(shí)施面臨著以下的博弈過程：首先是并購方提出或不提出業(yè)績(jī)承諾，業(yè)績(jī)承諾中包括了規(guī)定的業(yè)績(jī)目標(biāo)具體的懲罰措施 q，如果不提出業(yè)績(jī)承諾，那么并購雙方由于并購獲得的收益a,a），前者為并購方的收益，后者為并購標(biāo)的的收益，如果提出業(yè)績(jī)承諾制度方會(huì)進(jìn)行進(jìn)一步的博弈。接下來，如果并購標(biāo)的不接受業(yè)績(jī)承諾，業(yè)績(jī)承諾協(xié)議無法達(dá)成，因此博束，并購雙方的并購收益與并購方不提出業(yè)績(jī)承諾結(jié)果一致，即（a,a）,如購標(biāo)的接受了業(yè)績(jī)承諾制度，那么將進(jìn)行進(jìn)一步的博弈。最終，并購標(biāo)的會(huì)選擇努力程度，從而達(dá)到相應(yīng)的并購收益 b，如果該收益了并購方提出的業(yè)績(jī)承諾中規(guī)定的業(yè)績(jī)目標(biāo)（R）,那么并購標(biāo)的不需要接受，基于目前業(yè)績(jī)承諾協(xié)議普遍不包括達(dá)到業(yè)績(jī)承諾對(duì)并購標(biāo)的的獎(jiǎng)勵(lì)措施，并購雙方收益為（b,b）,如果業(yè)績(jī)成果未達(dá)到業(yè)績(jī)目標(biāo)，則并購標(biāo)的需要額付懲罰 q，導(dǎo)致并購雙方收益為(b+q,b-q)，具體過程如下圖所示：

圖 4-1 雙重差分法的共同趨勢(shì)假設(shè)Fig.4-1 Common trend assumption of DID method …上的核心假設(shè)以外，其還存在兩個(gè)假設(shè)：第一個(gè)假設(shè)是某一特定測(cè)期間，宏觀環(huán)境(除特定事件產(chǎn)生以外的因素) 對(duì)處理組和控制第二個(gè)假設(shè)是處理組和控制組的主要重要特征分布穩(wěn)定，且在整持續(xù)保持穩(wěn)定。從理論上分析了 DID 的運(yùn)作機(jī)制和假設(shè)，但是由于以上方法計(jì)估計(jì)量無法計(jì)入控制變量，且不宜推廣到多期數(shù)據(jù)、多個(gè)樣本個(gè)我們常采用以下回歸的方法來得到 DID 的估計(jì)量。說，那么 DID 回歸模型的一般基本形式為：= 0 1× 2× 3× × 標(biāo) i 代表個(gè)體，角標(biāo) t 代表時(shí)間， 變量為個(gè)體固定效應(yīng)(fixed e體的自身相關(guān)因素， 變量為時(shí)間固定效應(yīng)，一般為每期時(shí)間虛而前述的平行趨勢(shì)假設(shè)也要求該變量對(duì)于處理組還是控制組均一 和 ，可以實(shí)現(xiàn)雙向固定效應(yīng)（two-wayfixedeffects），此外 為，即影響結(jié)果變量 Y 的其他因素， 為暫時(shí)性沖擊。

【參考文獻(xiàn)】

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本文編號(hào)：2719070