【摘要】：城投公司又叫“地方政府投融資平臺(tái)”,是指地方政府為了城市基礎(chǔ)設(shè)施投資建設(shè)所組建的城市建設(shè)投資公司。這些公司通過地方政府所劃撥的土地等資產(chǎn)組建一個(gè)資產(chǎn)和現(xiàn)金流大致可以達(dá)到融資標(biāo)準(zhǔn)的公司,必要時(shí)再輔之以財(cái)政補(bǔ)貼等作為還款承諾,主要將融入的資金投入市政建設(shè)、公用事業(yè)等項(xiàng)目之中。城投債是基于1994年分稅制改革、舊《預(yù)算法》等相關(guān)規(guī)定限制,以及承接地方基礎(chǔ)建設(shè)響應(yīng)國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展所共同催生的融資工具,地方政府融資平臺(tái)普遍缺乏盈利能力,長(zhǎng)期以來(lái)需要政府通過財(cái)政補(bǔ)貼,土地注入等方式實(shí)現(xiàn)平臺(tái)規(guī)模擴(kuò)張以達(dá)到國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)。因此城投債又被稱為“準(zhǔn)市政債”,隱含其具有地方政府信用背書的特征,投資者對(duì)其也往往有“剛兌”、“地方政府隱性擔(dān)�！钡念A(yù)期。正是這種預(yù)期使得投資者忽略城投平臺(tái)潛在違約損失及平臺(tái)自身盈利情況,.因此城投債在很多方面都具有非市場(chǎng)化的特點(diǎn),這無(wú)形中加大了城投平臺(tái)的風(fēng)險(xiǎn)積聚。近年來(lái)國(guó)家出臺(tái)了一系列規(guī)范地方政府債務(wù)的政策,城投公司面臨轉(zhuǎn)型的巨大壓力。2014年國(guó)務(wù)院發(fā)布《關(guān)于加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理的建議》提出建立“借、用、還”的地方政府性債務(wù)管理機(jī)制。2015年1月1日起實(shí)行的新《預(yù)算法》,明確劃清政府與企業(yè)之間的界限,規(guī)定允許地方政府發(fā)債融資,且今后政府不能再通過企業(yè)、事業(yè)單位等渠道舉債,這都凸顯國(guó)家希望打破隱性擔(dān)保的決心。近年市場(chǎng)債券違約事件頻發(fā),從早年無(wú)違約到近年違約事件增多,說(shuō)明僅依靠地方政府隱性擔(dān)保并不意味著萬(wàn)無(wú)一失,地方政府隱性擔(dān)保的局限性日益凸顯,傳統(tǒng)剛性兌付思維在當(dāng)下債券市場(chǎng)環(huán)境需要重新審視。以政府財(cái)政支持的手段不可持續(xù)發(fā)展,城投公司必須加強(qiáng)自身綜合能力,重視自身的盈利情況和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)調(diào)整,加強(qiáng)自身競(jìng)爭(zhēng)力。當(dāng)下城投債的發(fā)展進(jìn)入新的時(shí)期,轉(zhuǎn)型迫在眉睫,本文欲探究城投平臺(tái)融資的影響因素,分別從城投公司融資規(guī)模與融資利率兩個(gè)角度出發(fā)對(duì)影響城投平臺(tái)融資要素進(jìn)行探究,通過面板回歸和結(jié)果檢驗(yàn)?zāi)転槲覀兝斫獾胤秸畟鶆?wù)的質(zhì)量與債務(wù)潛在的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)提供參考。本文以2015年1月至2017年12月內(nèi)在城投平臺(tái)發(fā)行的企業(yè)債為研究樣本,采用面板數(shù)據(jù)固定效應(yīng)回歸的方式,對(duì)企業(yè)債發(fā)行的規(guī)模、利率兩個(gè)方面影響因素進(jìn)行探究。研究結(jié)果表明2015年后城投公司發(fā)債規(guī)模主要受地方經(jīng)濟(jì)狀況影響,隨著地方政府城投債券余額、社會(huì)固定資產(chǎn)投資的上升以及近年逐漸增多的債券違約事件對(duì)地方政府剛兌信仰的削弱都對(duì)發(fā)債規(guī)模造成反向影響。值得注意的是,其中違約企業(yè)的性質(zhì)對(duì)融資的影響效果有所不同,民企違約對(duì)地方發(fā)債規(guī)模的影響相對(duì)較小,而有國(guó)資背景的企業(yè)違約,是打破投資者對(duì)地方政府剛性兌付預(yù)期的利器,對(duì)降低相應(yīng)地區(qū)城投公司發(fā)債規(guī)模的影響更顯著,側(cè)面反映出政府隱性擔(dān)保因素所起的重要作用。平臺(tái)公司發(fā)債利率主要受債券期限、評(píng)級(jí)以及地方經(jīng)濟(jì)因素影響。近年逐漸增多的債務(wù)違約事件提高了新債發(fā)行利率,地方赤字、債券違約金額、債務(wù)余額等體現(xiàn)政府擔(dān)保能力的指標(biāo)都對(duì)發(fā)行利率造成顯著影響。而城投公司自身財(cái)務(wù)因素對(duì)發(fā)債成本影響力不足,反應(yīng)出市場(chǎng)對(duì)公司財(cái)務(wù)指標(biāo)關(guān)注程度不足,一方面說(shuō)明投資者缺乏理性,忽略基本面,另一方面也提示我們?yōu)楫?dāng)前城投債市場(chǎng)建立一套完善的財(cái)務(wù)主體信息披露制度的重要性。從模型結(jié)果能夠看出當(dāng)前政府隱性擔(dān)保能力依舊是市場(chǎng)投資者依據(jù)的重要指標(biāo),債券違約事件已經(jīng)對(duì)投資者的投資決策產(chǎn)生顯著影響,加強(qiáng)城投平臺(tái)債務(wù)管理,嚴(yán)把風(fēng)險(xiǎn)成為推進(jìn)城投債券市場(chǎng)健康發(fā)展的重要環(huán)節(jié)。同時(shí)文章采用子樣本分組回歸方式對(duì)模型穩(wěn)健性進(jìn)行檢驗(yàn),研究發(fā)現(xiàn)本文主要實(shí)證結(jié)果仍顯著。本文最大的創(chuàng)新點(diǎn)在于結(jié)合社會(huì)熱點(diǎn)現(xiàn)象引入債券違約指標(biāo),通過對(duì)地方債券違約金額、違約企業(yè)性質(zhì)的梳理,研究表明債券違約已對(duì)地方發(fā)債規(guī)模和發(fā)債利率產(chǎn)生負(fù)面影響,加強(qiáng)城投平臺(tái)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)管控已經(jīng)成為當(dāng)務(wù)之急。
【圖文】：

近年來(lái)國(guó)家出臺(tái)了一系列規(guī)范地方政府性債務(wù)的政策，城投公司面臨轉(zhuǎn)型逡逑的巨大壓力，２０１４年國(guó)務(wù)院發(fā)布《關(guān)于加強(qiáng)地方政府性債務(wù)管理的建議》建立逡逑“借、用、還”的地方政府性債務(wù)管理機(jī)制。其中明確規(guī)定：今后地方政府在逡逑滿足條件下可以適度舉債（其中市縣只能通過省、自治區(qū)、直轄市等政府代為逡逑舉債），不得通過企業(yè)或事業(yè)單位渠道進(jìn)行舉債，明確劃清政府與企業(yè)之間的逡逑界限。２０１５年１月１日起實(shí)行《新預(yù)算法》再次強(qiáng)化４３號(hào)文件中的政企劃分逡逑界限，凸顯國(guó)家嚴(yán)控地方政府債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的決心。逡逑如今，對(duì)城投平臺(tái)監(jiān)管控制的政策條文有增無(wú)減，側(cè)面反映出剝離城投公逡逑司政府信用依舊任重道遠(yuǎn)，地方政府加快自身的盈利轉(zhuǎn)型成為當(dāng)務(wù)之急。自新逡逑預(yù)算法和４３號(hào)文發(fā)布以來(lái)的近三年，從城投僨發(fā)行規(guī)模來(lái)看，通過城投平臺(tái)融逡逑資支持地方經(jīng)濟(jì)建設(shè)的模式，短時(shí)間內(nèi)仍難以被有效取代。隨著近年市場(chǎng)債券逡逑違約事件頻發(fā)，從早年無(wú)違約到近年違約事件增多，政府兜底信仰開始受到動(dòng)逡逑搖，，如２０１７年遼寧省城投債發(fā)行規(guī)模遠(yuǎn)小于其他省份，但發(fā)債成本卻名列前茅。逡逑又如“上海申虹”和“云南城投”事件，使得市場(chǎng)投資者對(duì)城投債券出現(xiàn)悲觀逡逑

１引ｇ逡逑為２0１４年至２０１５年市場(chǎng)債券違約事件統(tǒng)計(jì)，可以看出債券違約事件在近年快逡逑速增加，一方面由于歷史債務(wù)問題累積，發(fā)債主體還款壓力大；另一方面隨著逡逑近年監(jiān)管逐漸趨嚴(yán)，政府“剛兌”被打破，這也意味著中國(guó)債券市場(chǎng)在朝著健逡逑康、理性的方向發(fā)展，但是在此過程中，做好政企債務(wù)分離，企業(yè)加強(qiáng)自身盈逡逑利能力是重中之重。逡逑
【學(xué)位授予單位】：東北財(cái)經(jīng)大學(xué)
【學(xué)位級(jí)別】：碩士
【學(xué)位授予年份】：2018
【分類號(hào)】：F812.5

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