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周錦宇  羅蘭貝格(上海)管理咨詢有限公司

摘要：銀行理財、信托產品和基金專戶業(yè)務的告訴發(fā)展證明了財富管理的中介業(yè)務有著巨大的發(fā)展，從券商目前的業(yè)務分析，資產證券化是其進入該領域的主要途徑。本文介紹了資產證券化的概念、其在美國的發(fā)展歷程、在我國的現狀，并進行了展望。未來隨著政策的逐步放開，資產證券化將面臨巨大的市場和機遇。

關鍵詞：資產證券化，ABS

資產證券化（Asset-Backed Securitization，ABS）是指將缺乏流動性的資產，轉換為在金融市場上可以自由買賣的證券的行為，使其具有流動性。一次完整的證券化融資的基本流程是：發(fā)起人將證券化資產出售給一家特殊目的機構(Special Purpose Vehicle, SPV) ，或者由SPV主動購買可證券化的資產，然后SPV將這些資產匯集成資產池，再以該資產池所產生的現金流為支撐在金融市場上發(fā)行有價證券融資，最后用資產池產生的現金流來清償所發(fā)行的有價證券。

一、美國ABS的發(fā)展

美國自1968年發(fā)行第一張住房抵押貸款支持證券以來，經過45年的發(fā)展，各類資產支持證券規(guī)模不斷擴大，目前已經是美國資本市場上僅次于國債的第二大證券。隨著技術的不斷完善和成熟，ABS的領域從初期的住房抵押貸款，拓展至信用卡貸款、汽車貸款、其他商業(yè)貸款領域，時至今日其覆蓋領域已經囊括了幾乎所有具有穩(wěn)定預期現金流的資產類業(yè)務。

美國最早的資產證券化產品是始于70年代的住房抵押貸款證券化（MBS）。為了滿足嬰兒潮所帶來的住房需求，投資銀行開始將部分由聯(lián)邦住宅局和退伍軍人局所擔保住房抵押貸款進行打包組合出售給投資者。這類組合被稱之為住房抵押擔保貸款轉付債券。高等級的住房抵押貸款證券其信用等級接近于國債，收益率略高于同期國債，因此受到了大量投資者的青瞇。

隨著石油危機后美國經濟的復蘇，住房類融資需求又再次大幅上升。由于設計的局限性，原有產品難以消除投資者對于提前還款的憂慮，MBS市場難以吸收新的資金進入，因此舊有的MBS市場接近飽和。在此背景下，一組抵押貸款為支持，發(fā)行多組債券，各組債券具有不同的期限和收益率的產品出現，并且具有了不同的本息償還順序，擔保債務憑證（CMO） 由此誕生。1986年美國通過了REMIC法案，CMO產品獲得了法律支持，并解決了雙重課稅的問題，CMO產品進入了快速的發(fā)展期。隨著住房抵押資產證券化的發(fā)展，資產證券化業(yè)務的應用日趨成熟，時至今日資產證券化的已經擴展到了幾乎所有具有穩(wěn)定現金流的金融資產。

隨著資產證券化產品的廣泛應用，以CDS、CDO為代表的金融衍生品市場發(fā)展起來。這類衍生品并不需要以實物資產為標的物，，衍生品市場的高速發(fā)展使得整個金融市場開始脫離于實體經濟，并最終導致次貸危機的發(fā)生。

二、我國ABS現狀

2005年央行和銀監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布《信貸資產證券化試點管理辦法》，建設銀行和國家開發(fā)銀行開始進行信貸資產證券化的試點。目前，我國現有的資產證券化產品主要包括了銀行信貸資產的證券化和工商企業(yè)資產證券化兩類，SPV載體分別為信托機構和券商專項資產管理計劃。 其中，券商在工商企業(yè)ABS業(yè)務中起著管理人的核心作用，在銀行信貸資產證券化業(yè)務中主要起著承銷人的銷售作用。我國目前存在的產品主要有利率水平適中、信用水平較高、種類單一、流動性匱乏四個特點�，F有的產品主要有以下三個種類：

1、銀行信貸ABS

央行、銀監(jiān)會、財政部于2012年5月份下發(fā)的《關于進一步擴大信貸資產證券化試點有關事項的通知》標志著停滯已久的信貸ABS業(yè)務重啟，首期信貸資產的額度為500億元。隨著國開行101億元規(guī)模的“2012年第一期開元信貸資產支持證券”正式發(fā)行，信貸ABS的重啟進入了實質性階段。目前信貸類ABS產品主要包括了商業(yè)貸款（包括了企業(yè)貸款、個人貸款、小微企業(yè)貸款）的證券化和不良資產的ABS。

2、工商企業(yè)ABS

自2005年8月中金公司發(fā)行第一筆基于CDMA網絡租賃費收益權的專項資產管理計劃起，目前通過專項計劃發(fā)起的企業(yè)ABS業(yè)務已經超過了10筆。產品范圍包括了高速公路收費權、能源收益權、設備租賃資產、BT項目、網絡租賃權、大型企業(yè)的應收賬款收益權等。目前工商企業(yè)的ABS產品歷年的發(fā)行總額約為284億元。隨著2012年中國資本市場的創(chuàng)新改革，未來該業(yè)務有望轉為常規(guī)化管理。

3、類ABS產品——資產支持票據

資產支持票據是指非金融企業(yè)在銀行間債券市場發(fā)行的，由基礎資產所產生的現金流作為還款支持的，約定在一定期限內還本付息的債務融資工具。由于在發(fā)行指引中沒有對資產支持票據提出嚴格的風險隔離要求，因此資產支持票據不屬于嚴格意義上的ABS。

三、我國ABS發(fā)展的展望

中國ABS的發(fā)展遵循著金融業(yè)發(fā)展的常規(guī)路徑，即先監(jiān)管后發(fā)展。目前存在的逐步試點、項目審批以及額度限制意味著中國資產證券化未來業(yè)務的發(fā)展主要取決于政策的松綁�；谝韵聨c，本文對于未來政策松綁持有正面的期望：

1、目前國內多家商業(yè)銀行的存貸比都已接近存貸比的監(jiān)管紅線， 經濟下行所帶來的不良貸款率上行的風險越來越大，存款增速下降，商業(yè)銀行迫切需要ABS對自身的資產結構進行調整；

2、經濟日益多元化的發(fā)展，舊有的融資體系已經不能滿足實體經濟發(fā)展的需求日益成為社會的共識。同時隨著次貸危機的過去，ABS產品的負面影響也在逐漸的消除。因此，現今開展ABS業(yè)務的社會輿論壓力遠小于過去。

3、隨著以信托、融資租賃為代表的類銀行金融行業(yè)的快速發(fā)展，以及以銀行理財產品快速發(fā)行為代表的銀行自身資產表外化趨勢的加速，目前無論是信貸資產還是企業(yè)資產都部分的實現了變相的資產證券化，并且規(guī)模在不斷的擴大。這一方面說明ABS的開展是滿足市場需求的客觀結果，另一方面顯現了監(jiān)管層對于這類業(yè)務開展默許式的鼓勵態(tài)度。

四、總結

本文認為目前影響中國ABS開展的主要障礙在于政策的約束。基于銀行自身信貸資產表外化的強烈需求、類資產證券化業(yè)務的快速發(fā)展以及社會輿論壓力的逐漸削弱，未來政策的持續(xù)放松將會是大概率事件。考慮到信貸資產表外化對于金融市場的沖擊較大，因此本文認為信貸ABS放開的速度要落后于工商企業(yè)ABS。同時，鑒于信貸ABS的核心資源在銀行和信托體系中，券商僅僅承擔銷售任務，利潤有限。未來ABS的重心應放在工商企業(yè)的ABS上。從目前類ABS的開展情況來分析未來的發(fā)展空間，本文認為以券商資產管理業(yè)務為主體的ABS的發(fā)展，面對著巨大的市場空間。

引用：本文已由現代商業(yè)雜志出版,轉載請注明來源.現代商業(yè)

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