英軍 新疆石油工程建設(shè)有限責(zé)任公司

摘要：目前，我國(guó)上市公司的股權(quán)分置改革已經(jīng)基本完成，本文主要考察股權(quán)分置改革后股權(quán)結(jié)構(gòu)與股利政策的關(guān)系，以及對(duì)比股改前后股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)現(xiàn)金股利政策的影響。本文選用代理成本理論作為理論分析工具，考察股權(quán)分置改革前后股權(quán)結(jié)構(gòu)與現(xiàn)金股利政策的變化、以及二者之間的關(guān)系在股改前后是否發(fā)生變化，從而達(dá)到本文研究中國(guó)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與現(xiàn)金股利政策之間關(guān)系的目的。最后得出股改后上司公司不傾向于發(fā)放現(xiàn)金股利，上市公司股權(quán)集中度與現(xiàn)金股利支付水平正相關(guān)，上市公司股權(quán)制衡度與現(xiàn)金股利支付水平負(fù)相關(guān)。我國(guó)上市公司的現(xiàn)金股利尚未呈現(xiàn)出全流通資本市場(chǎng)上現(xiàn)金股利政策應(yīng)有的特征。

關(guān)鍵詞：股權(quán)分置改革  股權(quán)集中度  股權(quán)制衡度  現(xiàn)金股利政策

一、研究意義

股利政策作為上市公司的財(cái)務(wù)政策之一，是公司在利潤(rùn)再投資與回報(bào)投資者兩者之間的一種權(quán)衡。合理的股利政策有利于公司未來(lái)的發(fā)展，有利于不同股東之間的利益均衡，有利于上市公司和證券市場(chǎng)的健康發(fā)展。而我國(guó)特殊的股權(quán)結(jié)構(gòu)在很大程度上造成了上市公司股利分配方式多樣化、分配政策多變性和不連貫性。如何認(rèn)識(shí)股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)股利分配政策的影響己經(jīng)成為當(dāng)前人們關(guān)注的焦點(diǎn)問(wèn)題。本文主要研究股權(quán)集中度、股權(quán)制衡度與現(xiàn)金股利政策的關(guān)系，分析股改前后股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)現(xiàn)金股利政策的影響，更好地解釋股利分配中存在的問(wèn)題，為我國(guó)上市公司在股改背景下制定股利分配行為提供思路，具有一定的現(xiàn)實(shí)意義。

二、文獻(xiàn)回顧

(一) 代理成本角度考察現(xiàn)金股利政策

余明桂（2004）認(rèn)為中國(guó)上市公司控股股東與小股東之間存在嚴(yán)重的代理問(wèn)題。原紅旗（2001）研究了影響我國(guó)上市公司股利政策的原因，認(rèn)為現(xiàn)行股利政策是代理問(wèn)題沒(méi)有得到解決的產(chǎn)物，上市公司控股股東存在以現(xiàn)金股利轉(zhuǎn)移現(xiàn)金的行為。

(二) 股權(quán)結(jié)構(gòu)與現(xiàn)金股利政策的相關(guān)性研究

Faccio等通過(guò)研究發(fā)現(xiàn)歐洲企業(yè)的股利支付率高于東亞企業(yè)。當(dāng)存在多個(gè)大股東時(shí),歐洲企業(yè)的股利支付率比亞洲企業(yè)高。這說(shuō)明歐洲企業(yè)多個(gè)大股東同時(shí)存在有利于抑制內(nèi)部人對(duì)外部投資者的掠奪，而亞洲企業(yè)多個(gè)大股東合謀掠奪外部投資者，支付較低的股利甚至不支付股利。Zhang Rong Rong(2005)以21個(gè)國(guó)家3 000多家上市公司為樣本，發(fā)現(xiàn)第一大股東持股比例與現(xiàn)金股利支付率呈U型關(guān)系。

黃永興，，張丹（2001）發(fā)現(xiàn)第一大股東控股比例與公司現(xiàn)金股利支付水平存在相關(guān)關(guān)系。閻大穎（2004）發(fā)現(xiàn)我國(guó)上市公司的股利政策與股權(quán)集中度具有顯著的聯(lián)系，非流通控股股東以現(xiàn)金股利進(jìn)行“圈錢(qián)”。袁天榮，蘇紅亮（2004）發(fā)現(xiàn)超能力派現(xiàn)與公司的股權(quán)集中度正相關(guān)。潘蕾（2006）發(fā)現(xiàn)股權(quán)集中度與現(xiàn)金股利支付水平成正比。周光珍（2006）認(rèn)為股權(quán)集中度與現(xiàn)金股利分配呈正相關(guān)，第一大股東持股比例、H指數(shù)越高，公司越傾向于發(fā)放現(xiàn)金股利。唐躍軍、謝仍明(2006)的研究顯示前五大股東的持股比例、大股東控制力、大股東制衡度對(duì)派發(fā)現(xiàn)金股利的“掏空行為”存在重要影響。揭沖（2006）研究表明第一大股東持股比例與每股股利存在正相關(guān)，第二至第五大股東對(duì)控制權(quán)的競(jìng)爭(zhēng)不會(huì)對(duì)上市公司的現(xiàn)金股利政策產(chǎn)生顯著影響。張瑞穩(wěn)，孟靖,戴立平(2007)、蔣禮（2007）得到了相同的結(jié)論。吳明禮，李世濤（2007）考察了上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)、股權(quán)制衡，得到現(xiàn)金股利與第一大股東持股比例正相關(guān);第二大股東在對(duì)待現(xiàn)金股利的態(tài)度上,具有兩面性;第二大股東對(duì)第一大股東的制衡度的提高,可以制約第一大股東的利益輸送效應(yīng)認(rèn)為，實(shí)質(zhì)性第二大股東的存在能在一定程度上限制控股股東的利益轉(zhuǎn)移行為。

(三) 股權(quán)分置改革對(duì)現(xiàn)金股利政策的影響

徐曉穎（2008）認(rèn)為股改后上市公司股利政策仍然延續(xù)了以前年度的股利分配特點(diǎn),即以現(xiàn)金股利作為主要分配方式，但分紅水平并沒(méi)有隨公司業(yè)績(jī)的提升而提高。顧莉（2008年）認(rèn)為股改后上市公司股權(quán)集中度下降，流通股比例上升，現(xiàn)金股利分配較之前明顯降低，且與股改前的現(xiàn)金股利政策存在差異。張星明（2008）認(rèn)為股改使大股東隧道行為在很大程度上減弱。張琛（2008）認(rèn)為股改使流通股比例上升、股權(quán)集中度下降，股利分配以現(xiàn)金股利為主、新上市公司分紅率高。

三、理論分析及結(jié)論

（一）理論分析

（二）結(jié)論分析

1、上司公司股改后不傾向選擇發(fā)放現(xiàn)金股利

股改后上市公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)趨于分散，有利于抑制大股東權(quán)力濫用、增強(qiáng)股東之間制衡。隨著股改的深入，股東的長(zhǎng)遠(yuǎn)利益取決于公司市場(chǎng)價(jià)值，這將促使股東做出有利于公司發(fā)展的經(jīng)營(yíng)和投資決策，加之監(jiān)管當(dāng)局對(duì)關(guān)聯(lián)交易監(jiān)管力度增大，因此大股東將更多地考慮企業(yè)的未來(lái)與自身承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，就會(huì)相對(duì)不傾向選擇現(xiàn)金股利；

2、上市公司股權(quán)集中度與現(xiàn)金股利正相關(guān)，股權(quán)制衡度與現(xiàn)金股利負(fù)相關(guān)

因此，股改后上市公司仍選擇較高的現(xiàn)金股利，與國(guó)外全流通資本市場(chǎng)顯著不同。我們應(yīng)該清醒地認(rèn)識(shí)到，即使股改后我國(guó)證券市場(chǎng)與發(fā)達(dá)國(guó)家依然存在很大差距,需要監(jiān)管者采取措施降低第一大股東持股比例和培植具有制衡力的其他大股東，只有這樣，有效的全流通資本市場(chǎng)才能真正建立。   

參考文獻(xiàn)

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