本文選題：股指期貨市場(chǎng)　切入點(diǎn)：投資者異質(zhì)性　出處：《湖南大學(xué)》2013年博士論文　論文類(lèi)型：學(xué)位論文

【摘要】：20世紀(jì)50年代以來(lái)，大量的實(shí)證研究發(fā)現(xiàn)金融市場(chǎng)中存在著許多投資者非理性行為，投資者不是絕對(duì)理性而是有限理性的，市場(chǎng)常常對(duì)某些信息反應(yīng)過(guò)度而對(duì)另一些信息反應(yīng)不足。投資者認(rèn)知偏差和信念異質(zhì)性的存在是導(dǎo)致投資者對(duì)市場(chǎng)信息做出非理性反應(yīng)的主要原因，有時(shí)這種反應(yīng)甚至偏離證券產(chǎn)品的基本價(jià)值、背離一般的判斷準(zhǔn)則，導(dǎo)致證券市場(chǎng)出現(xiàn)定價(jià)失效，或者價(jià)格的異常波動(dòng)。股指期貨作為重要的金融衍生品，其市場(chǎng)上投資者異質(zhì)性研究的開(kāi)展，不僅對(duì)于認(rèn)識(shí)影響股指期貨價(jià)格的非理性因素具有十分重要的意義，對(duì)建立衍生品市場(chǎng)投資者異質(zhì)性研究模式，加強(qiáng)對(duì)這一特定市場(chǎng)上投資者異質(zhì)性風(fēng)險(xiǎn)的監(jiān)控也具有十分重要的作用。同時(shí)，投資者異質(zhì)性的存在及其導(dǎo)致的市場(chǎng)定價(jià)失效，不僅使得市場(chǎng)價(jià)格背離傳統(tǒng)的有效市場(chǎng)假設(shè)，也為市場(chǎng)帶來(lái)了新的投資機(jī)會(huì)，對(duì)市場(chǎng)監(jiān)管提出了新的挑戰(zhàn)。 本文以股指期貨市場(chǎng)投資者異質(zhì)性為主要研究對(duì)象，，不僅通過(guò)理論模型的建立與分析解釋了投資者異質(zhì)性對(duì)股指期貨價(jià)格收益的影響機(jī)制，而且從直接和間接兩個(gè)角度考察了滬深300指數(shù)期貨市場(chǎng)投資者異質(zhì)性表現(xiàn)及其對(duì)價(jià)格波動(dòng)的影響。同時(shí)由于投資者異質(zhì)性的存在將導(dǎo)致股指期貨價(jià)格的非理性波動(dòng)，從而帶來(lái)非常規(guī)的投資機(jī)會(huì)，文中還同時(shí)考察了在不同投資者異質(zhì)性約束下的投資策略的有效性。 研究中首先對(duì)市場(chǎng)投資者異質(zhì)性概念的內(nèi)涵分四個(gè)方面進(jìn)行了深入闡述，并系統(tǒng)分析了市場(chǎng)上投資者異質(zhì)性的表現(xiàn)與分類(lèi)、投資者異質(zhì)性的演化與市場(chǎng)選擇、投資者異質(zhì)性對(duì)資產(chǎn)價(jià)格的影響、以及證券市場(chǎng)投資者異質(zhì)性研究的數(shù)學(xué)方法與技術(shù)手段，為后面的研究奠定了理論基礎(chǔ)。 其次，通過(guò)建立股指期貨均衡解析模型，考察了投資者認(rèn)知偏差和投資者異質(zhì)結(jié)構(gòu)交互作用下對(duì)股指期貨價(jià)格反應(yīng)的作用機(jī)制，分析了均衡價(jià)格的取得和不同投資者結(jié)構(gòu)下期貨價(jià)格的反應(yīng)特征。最后通過(guò)市場(chǎng)真實(shí)的交易數(shù)據(jù)對(duì)模型參數(shù)進(jìn)行了估計(jì)，借鑒市場(chǎng)投資者異質(zhì)性的研究方法對(duì)模型性質(zhì)分析內(nèi)容進(jìn)行了數(shù)值模擬。模擬結(jié)果支持了模型分析的結(jié)論。 實(shí)證中，本文選擇滬深300指數(shù)期貨作為研究對(duì)象。由于投資者認(rèn)知偏差和心理異質(zhì)性表現(xiàn)為投資者異質(zhì)性情緒，并通過(guò)投資行為選擇影響期貨價(jià)格的反應(yīng)特征，因此研究中選擇投資者異質(zhì)性情緒影響和期貨價(jià)格異質(zhì)性反應(yīng)兩個(gè)方面進(jìn)行了直接與間接的實(shí)證檢驗(yàn)。其中，選擇投資者情緒作為投資者異質(zhì)性檢驗(yàn)的直接指標(biāo)，以好淡指數(shù)為代表，分投資者情緒、極端投資者情緒、投資者情緒變化量三個(gè)方面的影響進(jìn)行了實(shí)證分析。在極端投資者情緒的提取中，采用極值理論中的閾值提取方法，避免了在中值附近2~3個(gè)標(biāo)準(zhǔn)差位置取值的主觀性。為了進(jìn)一步驗(yàn)證實(shí)際市場(chǎng)反應(yīng)特征，論文分別從市場(chǎng)日內(nèi)累積收益率對(duì)隔夜信息的反應(yīng)、累積殘差收益率對(duì)市場(chǎng)非預(yù)期價(jià)格信息的反應(yīng)兩個(gè)角度間接分析了日內(nèi)與日間市場(chǎng)的錯(cuò)誤反應(yīng)特征，并從投資者異質(zhì)性演變角度對(duì)長(zhǎng)期市場(chǎng)表現(xiàn)特征進(jìn)行了解釋。 最后論文在對(duì)滬深300指數(shù)期貨市場(chǎng)交易成本進(jìn)行分解的前提下，以持有成本模型為基礎(chǔ)構(gòu)建了基于不同投資者資金與費(fèi)用約束的股指期貨無(wú)套利區(qū)間，從正向套利、反向套利、延時(shí)套利三個(gè)角度實(shí)證分析了中國(guó)股指期貨市場(chǎng)套利利潤(rùn)。 在模型與實(shí)證研究中，本文不僅發(fā)現(xiàn)了與一般證券市場(chǎng)投資者異質(zhì)性表現(xiàn)相一致的特點(diǎn)，更發(fā)現(xiàn)了股指期貨市場(chǎng)所獨(dú)有的特征。首先，在投資者異質(zhì)性機(jī)制的研究中，本文發(fā)現(xiàn)市場(chǎng)上個(gè)體投資者信念異質(zhì)性與投資者結(jié)構(gòu)變化的相互作用導(dǎo)致了市場(chǎng)效率的變化，市場(chǎng)上需求占優(yōu)而非數(shù)量占優(yōu)的投資者主導(dǎo)決定市場(chǎng)收益率對(duì)信息的真實(shí)反應(yīng)。其次，在對(duì)投資者異質(zhì)性影響的直接檢驗(yàn)中，發(fā)現(xiàn)短期投資者情緒對(duì)市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)不產(chǎn)生顯著影響，極端投資者情緒、中期投資者情緒對(duì)市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)有顯著影響，說(shuō)明了機(jī)構(gòu)投資者及市場(chǎng)基本面對(duì)股指期貨價(jià)格影響更為明顯，且短期極端投資者情緒是促使短期市場(chǎng)價(jià)格異常變化的重要風(fēng)險(xiǎn)。第三，在滬深300指數(shù)期貨錯(cuò)誤反應(yīng)的實(shí)證中發(fā)現(xiàn)，滬深300指數(shù)期貨存在顯著的日內(nèi)反應(yīng)過(guò)度，而更長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)市場(chǎng)反應(yīng)存在反復(fù)的現(xiàn)象。說(shuō)明以往研究中短期反應(yīng)過(guò)度、長(zhǎng)期反應(yīng)不足的判斷存在武斷性，在長(zhǎng)期內(nèi)隨投資者異質(zhì)性演化，其投資決策影響下的市場(chǎng)價(jià)格表現(xiàn)也將呈現(xiàn)出時(shí)變的特征，部分支持了模型分析中投資者異質(zhì)性與投資者結(jié)構(gòu)的交互作用在市場(chǎng)錯(cuò)誤反應(yīng)中的作用分析結(jié)論。在投資者異質(zhì)性存在的情況下，隨投資者結(jié)構(gòu)的變化，市場(chǎng)可能始終處于反轉(zhuǎn)、慣性、反轉(zhuǎn)的調(diào)整-失效-調(diào)整的循環(huán)周期中。基于市場(chǎng)反應(yīng)的判斷不僅與信息指標(biāo)的選取有關(guān)，也與研究窗口的選擇、研究方法有密切的關(guān)系。與一般證券市場(chǎng)不同，股指期貨市場(chǎng)異常反應(yīng)的存在并不能帶來(lái)持續(xù)的投機(jī)機(jī)會(huì)，積極投資策略?xún)H能在反應(yīng)信息出現(xiàn)后的短期內(nèi)獲得顯著利潤(rùn)，延時(shí)套利也不能獲得比正向套利或反向套利更多的利潤(rùn)。
[Abstract]:......
【學(xué)位授予單位】：湖南大學(xué)
【學(xué)位級(jí)別】：博士
【學(xué)位授予年份】：2013
【分類(lèi)號(hào)】：F724.5;F832.48

【參考文獻(xiàn)】

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本文編號(hào)：1605325