【摘要】：黨的十九大指出,當(dāng)前我國(guó)經(jīng)濟(jì)由高速增長(zhǎng)階段轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段,正處于轉(zhuǎn)變發(fā)展方式、優(yōu)化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)、轉(zhuǎn)換增長(zhǎng)動(dòng)力的攻關(guān)期。實(shí)現(xiàn)供需動(dòng)態(tài)平衡、防范化解金融風(fēng)險(xiǎn)、建設(shè)現(xiàn)代化經(jīng)濟(jì)體系都亟需優(yōu)化存量資源配置。在這種背景下,從生產(chǎn)要素投入驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)變?yōu)橥ㄟ^(guò)存量生產(chǎn)要素在不同產(chǎn)業(yè)、產(chǎn)品之間的轉(zhuǎn)移來(lái)提高經(jīng)濟(jì)效率,改善資源配置,推動(dòng)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)和經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型升級(jí)迫在眉睫。企業(yè)并購(gòu)作為企業(yè)投資方式的一種,既是產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的市場(chǎng)化調(diào)整手段,也是有效的存量調(diào)整手段。我國(guó)發(fā)展到現(xiàn)在,經(jīng)歷了國(guó)家所有權(quán)向市場(chǎng)機(jī)制轉(zhuǎn)變、放松管制的過(guò)程,政府作為經(jīng)濟(jì)資源分配的主體一直沒(méi)有改變,政府對(duì)于資源分配的調(diào)控主要通過(guò)政策手段進(jìn)行,為了推進(jìn)企業(yè)并購(gòu),通過(guò)并購(gòu)促進(jìn)資源整合、實(shí)現(xiàn)企業(yè)快速發(fā)展、提高企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)力,中央政府(國(guó)務(wù)院及各部委)相繼出臺(tái)了一系列有利于企業(yè)并購(gòu)的文件,一系列政策的實(shí)施是否真正地促進(jìn)了企業(yè)并購(gòu)的發(fā)生,對(duì)并購(gòu)績(jī)效又有怎樣的影響?現(xiàn)有國(guó)內(nèi)外文獻(xiàn)學(xué)者對(duì)于并購(gòu)的動(dòng)因、宏觀政策與微觀企業(yè)行為兩個(gè)領(lǐng)域都進(jìn)行了廣泛的研究,關(guān)于并購(gòu)動(dòng)因研究主要集中在外部環(huán)境和企業(yè)自身兩個(gè)層面。外部環(huán)境的并購(gòu)動(dòng)因包括國(guó)家經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、行業(yè)管制放松、資本市場(chǎng)發(fā)展、技術(shù)水平提升、股票市場(chǎng)的價(jià)值估值錯(cuò)誤等宏觀因素,而從企業(yè)自身出發(fā),學(xué)者提出交易費(fèi)用理論、市場(chǎng)勢(shì)力理論、管理者自利動(dòng)機(jī)、規(guī)模經(jīng)濟(jì)等并購(gòu)動(dòng)因,我國(guó)學(xué)者基于中國(guó)的制度背景,還提出具有中國(guó)特色的政府支持和掏空動(dòng)機(jī)以及政治晉升動(dòng)因。然而,現(xiàn)有研究視角不足以解釋目前并購(gòu)交易爆發(fā)式增長(zhǎng)的現(xiàn)象,并購(gòu)政策的大量頒布為我國(guó)并購(gòu)交易的增長(zhǎng)提供了一個(gè)新的動(dòng)因解釋視角。國(guó)外的產(chǎn)業(yè)沖擊理論認(rèn)為管制的放松引起并購(gòu)浪潮的發(fā)生,但產(chǎn)業(yè)沖擊理論是否能夠解釋我國(guó)并購(gòu)交易的爆發(fā)式增長(zhǎng)現(xiàn)象,并購(gòu)政策是否能夠激發(fā)企業(yè)并購(gòu),又是通過(guò)什么途徑影響企業(yè)并購(gòu)是學(xué)術(shù)界和理論界值得關(guān)注的問(wèn)題。針對(duì)上文提出的現(xiàn)實(shí)需求和理論不足,本文主要研究并購(gòu)政策的頒布對(duì)企業(yè)并購(gòu)行為和績(jī)效的影響以及作用機(jī)理。本文試圖解釋我國(guó)近幾年并購(gòu)交易的大規(guī)模發(fā)生的動(dòng)因,并對(duì)并購(gòu)政策下的企業(yè)并購(gòu)績(jī)效進(jìn)行深入分析。本文綜合運(yùn)用理論分析、理論建模以及大樣本實(shí)證分析等多種跨學(xué)科方法展開(kāi)研究。首先,本文系統(tǒng)地梳理了現(xiàn)實(shí)背景和理論背景,為研究問(wèn)題奠定了基礎(chǔ);接著,通過(guò)對(duì)國(guó)內(nèi)并購(gòu)政策制定發(fā)展的現(xiàn)狀分析,從金融服務(wù)、財(cái)政稅收和行業(yè)管制三個(gè)維度構(gòu)建并購(gòu)政策影響并購(gòu)的理論框架;其次,基于研究問(wèn)題和理論邏輯框架,采用2005-2015年的滬深A(yù)股非金融類宣告并購(gòu)方案的上市公司作為研究并購(gòu)政策和企業(yè)并購(gòu)的實(shí)證研究樣本,采用2005-2015年的滬深A(yù)股非金融類上市公司宣告并完成并購(gòu)的上市公司作為研究并購(gòu)政策和并購(gòu)績(jī)效的實(shí)證研究樣本,綜合運(yùn)用面板二值選擇模型、雙重差分模型(DID)、傾向匹配雙重差分模型(PSM-DID)、泊松模型、動(dòng)態(tài)面板模型等,進(jìn)行了兩個(gè)方面的實(shí)證研究。首先,在并購(gòu)政策和企業(yè)并購(gòu)行為的研究中,本文以沒(méi)有宣告并購(gòu)方案的上市公司作為參照,使用Logit模型分析上市公司并購(gòu)行為受并購(gòu)政策的影響及作用機(jī)理。研究發(fā)現(xiàn)并購(gòu)政策的頒布激勵(lì)了企業(yè)并購(gòu),且這種激勵(lì)作用在民營(yíng)企業(yè)和地方國(guó)有企業(yè)中更為顯著;進(jìn)一步的研究并購(gòu)政策對(duì)企業(yè)并購(gòu)的作用機(jī)理中發(fā)現(xiàn)并購(gòu)政策在金融方面上對(duì)資本市場(chǎng)的信貸和股權(quán)融資的放寬通過(guò)緩解融資約束的作用提高了企業(yè)的并購(gòu)發(fā)生概率,且這種作用在民營(yíng)企業(yè)中更有效,在地方國(guó)有企業(yè)和央企中并不明顯。并購(gòu)政策通過(guò)財(cái)稅方面的政府補(bǔ)貼方式對(duì)并購(gòu)發(fā)生的概率并沒(méi)有顯著影響;通過(guò)財(cái)稅方面的稅收優(yōu)惠方式促進(jìn)了企業(yè)的并購(gòu),且這種關(guān)系在民營(yíng)企業(yè)中更有效。并購(gòu)政策在管制方面消除行業(yè)壁壘,對(duì)民營(yíng)資本進(jìn)入行業(yè)的管制放松并沒(méi)有提高企業(yè)的并購(gòu)發(fā)生概率,在民營(yíng)企業(yè)和中央企業(yè)中這種作用也不顯著,相反卻提高了國(guó)有企業(yè)的并購(gòu)發(fā)生概率;并購(gòu)政策在管制方面通過(guò)對(duì)重點(diǎn)行業(yè)汽車、鋼鐵、水泥、船舶、電解鋁、稀土、電子信息、醫(yī)藥行業(yè)的支持,提高了這些行業(yè)企業(yè)并購(gòu)發(fā)生的概率,且這種作用在地方國(guó)有企業(yè)中更有效,在民營(yíng)企業(yè)和中央企業(yè)中并不明顯。其次,在并購(gòu)政策和并購(gòu)績(jī)效的研究中,本文從財(cái)務(wù)和非財(cái)務(wù)績(jī)效、長(zhǎng)期和短期績(jī)效兩個(gè)維度四個(gè)方面衡量并購(gòu)績(jī)效,一方面選取上市公司并購(gòu)宣告日前后不同窗口期內(nèi)累計(jì)超額收益率、并購(gòu)前后會(huì)計(jì)年度的凈資產(chǎn)收益率增量、并購(gòu)后專利申請(qǐng)?jiān)隽亢饬坎①?gòu)財(cái)務(wù)績(jī)效;另一方面,采用全要素生產(chǎn)率的增量衡量企業(yè)并購(gòu)非財(cái)務(wù)績(jī)效。在此基礎(chǔ)上,本文采用OLS回歸模型探究并購(gòu)政策對(duì)并購(gòu)績(jī)效的影響。研究發(fā)現(xiàn),研究發(fā)現(xiàn),在政策頒布后,企業(yè)并購(gòu)短期績(jī)效提高,且這種關(guān)系在民營(yíng)企業(yè)和國(guó)有企業(yè)中更顯著。政策頒布后,企業(yè)并購(gòu)的長(zhǎng)期財(cái)務(wù)績(jī)效下降,且這種關(guān)系在民營(yíng)企業(yè)中更顯著。政策頒布后,創(chuàng)新能力中,除了發(fā)明專利下降外,專利申請(qǐng)、實(shí)用新型專利和外觀設(shè)計(jì)專利提高。進(jìn)一步分企業(yè)性質(zhì)檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn),民營(yíng)企業(yè)在企業(yè)專利、發(fā)明、實(shí)用新型、外觀設(shè)計(jì)方面等顯著提高;地方國(guó)有企業(yè)在專利和發(fā)明方面顯著提高,而在實(shí)用新型還是外觀設(shè)計(jì)方面并沒(méi)有顯著變化;中央企業(yè)在專利和實(shí)用新型方面顯著提高,而在發(fā)明和外觀設(shè)計(jì)方面并沒(méi)有顯著變化。企業(yè)并購(gòu)的長(zhǎng)期市場(chǎng)績(jī)?cè)?4月內(nèi)沒(méi)有顯著變化,而在36月內(nèi)市場(chǎng)績(jī)效顯著提高,進(jìn)一步分企業(yè)性質(zhì)檢驗(yàn)中發(fā)現(xiàn),民營(yíng)企業(yè)和地方國(guó)有企業(yè)的市場(chǎng)績(jī)效顯著提高,而在中央企業(yè)中沒(méi)有發(fā)現(xiàn)這種關(guān)系。頒布并購(gòu)政策后,并購(gòu)全要素生產(chǎn)率下降,但是并不顯著。進(jìn)一步分企業(yè)性質(zhì)檢驗(yàn)發(fā)現(xiàn),民營(yíng)企業(yè)并購(gòu)全要素生產(chǎn)率提高,而在地方國(guó)有企業(yè)和中央企業(yè)中,全要素生產(chǎn)率下降。對(duì)企業(yè)分行業(yè)檢驗(yàn)中發(fā)現(xiàn),在政策頒布后,管制放松行業(yè)企業(yè)無(wú)論是并購(gòu)短期績(jī)效,還是并購(gòu)長(zhǎng)期財(cái)務(wù)績(jī)效、創(chuàng)新能力、長(zhǎng)期市場(chǎng)績(jī)效和全要素生產(chǎn)率都下降;重點(diǎn)支持行業(yè)企業(yè)并購(gòu)短期績(jī)效提高,創(chuàng)新能力中實(shí)用新型專利和外觀設(shè)計(jì)專利提高,而長(zhǎng)期財(cái)務(wù)績(jī)效下降、創(chuàng)新能力中專利申請(qǐng)和發(fā)明專利、長(zhǎng)期市場(chǎng)績(jī)效和全要素生產(chǎn)率下降。以上結(jié)論顯示上市公司并購(gòu)雖獲得市場(chǎng)短窗口期內(nèi)的積極評(píng)價(jià),但并購(gòu)后會(huì)計(jì)收益和全要素生產(chǎn)率相比并購(gòu)之前均有所降低。政策的頒布雖提升了并購(gòu)可能性及短期內(nèi)的資本市場(chǎng)收益,但是不利于并購(gòu)方企業(yè)的資源高效率整合及長(zhǎng)期發(fā)展。本文的研究有以下創(chuàng)新點(diǎn)和理論貢獻(xiàn)。首先,本文在理論上構(gòu)建了并購(gòu)政策影響企業(yè)并購(gòu)的邏輯框架,將現(xiàn)有并購(gòu)動(dòng)因的研究視角從企業(yè)微觀特征擴(kuò)展到宏觀政策,從并購(gòu)政策入手,探究并購(gòu)政策和企業(yè)并購(gòu)行為的關(guān)系;其次,現(xiàn)有關(guān)于宏觀政策和微觀企業(yè)行為的研究主要集中在單個(gè)政策包括財(cái)政政策、宏觀政策、貨幣政策、匯率政策、經(jīng)濟(jì)管制政策、產(chǎn)業(yè)政策等對(duì)企業(yè)主體行為包括公司治理、商業(yè)模式、投融資活動(dòng)、會(huì)計(jì)政策、內(nèi)部控制、稅務(wù)籌劃等的影響。企業(yè)并購(gòu)也是投資活動(dòng)的一種,本文從企業(yè)并購(gòu)視角出發(fā),研究并購(gòu)政策對(duì)企業(yè)并購(gòu)活動(dòng)的影響機(jī)理,為宏觀政策和企業(yè)微觀行為的研究提供了新的研究視角,擴(kuò)展了宏觀政策與企業(yè)微觀行為互動(dòng)的理論研究;最后,學(xué)者們對(duì)我國(guó)政策的制訂和實(shí)施效果并沒(méi)有準(zhǔn)確地判斷,本文的研究結(jié)論有助于從企業(yè)并購(gòu)和企業(yè)并購(gòu)績(jī)效兩個(gè)層面深刻理解國(guó)家頒布的并購(gòu)政策的實(shí)施效果,為監(jiān)管部門正確引導(dǎo)企業(yè)開(kāi)展理性的高效率并購(gòu)活動(dòng)提供理論依據(jù),為政府部門制定并購(gòu)政策提供了有益的參考和借鑒。
【學(xué)位授予單位】：北京交通大學(xué)
【學(xué)位級(jí)別】：博士
【學(xué)位授予年份】：2019
【分類號(hào)】：F832.51;F271;F275
【圖文】：

１．１．２理論背景逡逑國(guó)外學(xué)者關(guān)于并購(gòu)浪潮的研宄主要集中為兩個(gè)假說(shuō)理論，即新古典假說(shuō)逡逑（ＮｅｏｃｌａｓｓｉｃａｌＨｙｐｏｔｈｅｓｉｓ）和行為假說(shuō)（ＢｅｈａｖｉｏｒａｌＨｙｐｏｔｈｅｓｉｓ）。新古典假說(shuō)認(rèn)為逡逑并購(gòu)浪潮是由經(jīng)濟(jì)沖擊導(dǎo)致，企業(yè)通過(guò)并購(gòu)手段重新配置資源，以適應(yīng)新的經(jīng)濟(jì)環(huán)逡逑境（Ｇｏｒｔ，１９６９；邋Ａｎｄｒａｄｅ、Ｍｉｔｃｈｅｌｌ邋ａｎｄ邋Ｓｔａｆｆｏｒｄ，邋２００１；邋Ｌａｍｂｒｅｃｈｔ，２００４）。Ｓｔａｆｆｏｒｄ（２００１）逡逑研究發(fā)現(xiàn)技術(shù)創(chuàng)新（ＴｅｃｈｎｏｌｏｇｉｃａｌＩｎｎｏｖａｔｉｏｎｓ）、供求關(guān)系沖擊（ＳｕｐｐｌｙＳｈｏｃｋｓ）、法逡逑律（Ｄｅｒｅｇｕｌａｔｉｏｎ）等環(huán)境的變化會(huì)引起并購(gòu)浪潮的發(fā)生，美國(guó)２０世紀(jì)９０年代發(fā)生逡逑的并購(gòu)交易中大約一半以上的交易都屬于被政府放松并購(gòu)限制的行業(yè)中。行為假逡逑說(shuō)認(rèn)為真正引發(fā)大規(guī)模并購(gòu)活動(dòng)的原因并不是企業(yè)外部經(jīng)營(yíng)環(huán)境發(fā)生變化，而是逡逑證券市場(chǎng)上對(duì)該企業(yè)價(jià)值的錯(cuò)誤估計(jì)。Ｓｈｌｅｉｆｅｒ和Ｖｉｓｈｎｙ（２００３）指出繁榮的資本市逡逑場(chǎng)使得公司價(jià)值被高估，理性的管理層選擇用高估的股票購(gòu)買價(jià)值被低估的目標(biāo)逡逑公司。對(duì)于并購(gòu)內(nèi)部影響因素，國(guó)外學(xué)者研究包括Ｒ0ｌｌ（１９８６）的“自大假逡逑

２００５邐２００６邐２００７邐２００８邐２００９邐２０１０邐２０１１邐２０１２邐２０１３邐２０１４邐２０１５逡逑sD飲，？并購(gòu)企業(yè)數(shù)量~枺？Вǎ喊耍遙卞鍨擔(dān)擔(dān)緬澹鈴澹遙襯坼澹ё堋緬澹鈴澹遙靛義賢跡叮膊煌甓炔⒐海茫粒義澹ㄊ諧》ǎ╁義希疲椋紓酰潁邋澹叮插澹茫粒義澹ǎ停幔潁耄澹翦澹恚錚洌澹歟╁澹幔媯簦澹

本文編號(hào)：2774215