【摘要】：資本市場上的IPO現(xiàn)象,即新股首次公開發(fā)行(Initial Public Offering)現(xiàn)象,是基于上市公司金融領域的一個熱點問題,它自上個世紀70年代以來開始流行。在IPO研究過程中,西方學者提出了引起人們關注的三種金融異象—“長期績效偏弱”、“新股認購熱銷”、以及“發(fā)行定價偏低”現(xiàn)象�！鞍l(fā)行定價偏低”也就是IPO抑價現(xiàn)象,它指的是新股首次發(fā)行定價較低,但在上市首日交易價格高于發(fā)行價,投資者認購新股能獲得較高的超額收益率的現(xiàn)象。IPO抑價現(xiàn)象近年來備受學者們關注,西方學者對于IPO抑價的解釋大多運用信息經(jīng)濟學的相關理論,將IPO抑價看成是信息披露和信號傳遞的過程,認為發(fā)行者在新股首日公開發(fā)行前后所面臨的外部信息環(huán)境不一致造成了IPO抑價現(xiàn)象。 我國也同樣存在IPO抑價現(xiàn)象,而且據(jù)調(diào)查我國的新股抑價現(xiàn)象要遠高于其他國家。將選題圍繞在IPO抑價這個范圍,我們發(fā)現(xiàn)不同于美國等一些成熟的資本市場,生搬硬套西方的理論解釋我國證券市場上的IPO抑價現(xiàn)象,可能并不是很合適,因為中國的股票市場有其特殊性。我國股市具有明顯的“新興加轉軌”特色。它的特別之處在于股市受政策的影響相當嚴重,被投資者成為“政策市”；A股的上市時間間隔較長；國有股份占相當?shù)谋戎氐鹊取?行為金融學的引入使IPO抑價現(xiàn)象的研究又有了新的視角。二十世紀八十年代以后,行為金融學不斷發(fā)展起來引起關注,它將金融學和心理學融合起來,力圖根據(jù)心理學的相關研究對傳統(tǒng)的金融理論進行修正,將非理性等等的行為分析考慮到經(jīng)典金融理論中。而投資者面對開放性經(jīng)濟和不確定風險的情況下,決策行為通常有一定特性,比如易出現(xiàn)系統(tǒng)性的偏差、容易有從眾心理、決策容易受到心理和情緒的影響等等。投資者情緒是行為金融學的重點研究之一。投資者在有限理性的投資活動中對信息的未來預期總存在著有系統(tǒng)性偏差,這種預期也就是投資者情緒,它反應投資者心理和行為,表現(xiàn)為投資意愿。 本文力圖從行為金融中的投資者情緒來思考IPO抑價現(xiàn)象。就此提出問題：投資者情緒是否對股市中IPO抑價產(chǎn)生影響?如果是,對IPO抑價有多大影響?方向如何?這是本篇論文要解決的問題。 國內(nèi)學術界關于A股IPO的研究普遍贊同中國的證券市場存在很高的IPO抑價程度。但對于我國新股抑價的樣本選取和影響因素的分析又各不相同。對于國內(nèi)學者的相關研究大致有兩方面的欠缺：一是在選取數(shù)據(jù)方面,樣本容量小、數(shù)據(jù)舊、周期短；二是在研究方面易機械地套用西方學者的研究方法。 本篇論文在研究方法上考慮到各個解釋變量之間具有較高的相關程度,而主成分分析法的目標是分析最初比較多的可觀測指標所反應的個體信息,提取出較少的互不相關的綜合性指標,使這幾項綜合指標能最大限度的反應原來指標所表述的信息,從而用這較少的綜合性指標來描述個體。所以整篇論文研究過程中多次用到此種分析方法。 數(shù)據(jù)選取方面從我國A股的發(fā)行審核制度的變遷方面入手,選取過程中剔除那些由于中國股市歷史遺留問題而形成的數(shù)據(jù)。本文選取1997年1月至2009年12月期間我國滬、深A股主板市場IPO數(shù)據(jù),樣本共包括2106個,其中上海1187個,深圳919個；包括新股上市首日的收盤價,上市首日的換手率,新股發(fā)行的總股數(shù)和流通股股數(shù)。為了盡可能多的獲得影響新股發(fā)行的影響因素,同時也選取了新股上市與成立時間等數(shù)據(jù)。被解釋變量選取IPO初始收益率,它用來表示新股抑價的程度。解釋變量—衡量投資者情緒的指標代表性地選取封閉式基金折價率(DCEF)、換手率(TOR)、流動性指標(L)以及大盤近期收益率(MRTN)來表示。宏觀經(jīng)濟變量從消費、生產(chǎn)和經(jīng)濟景氣指數(shù)三個方面來選取。 運用實證研究來分析解決問題。一般認為投資者的情緒越高,那么投資者對股票的需求就越大,在供給一定的前提下,可知新股發(fā)行首日的收盤價就越高,這意味著新股的抑價程度也就越高。那么我們期望得到投資者情緒對新股IPO抑價的正向影響。先對封閉式基金折價率、市場換手率、市場流動性和市場月收益率這四個指標進行主成分分析構建投資者情緒指數(shù),再建立模型分析投資者情緒指標對IPO抑價率的影響,初步得出回歸結果。 然而考慮到投資者情緒,如封閉式基金的折價率都反映了宏觀經(jīng)濟指標的預期影響,也就是說投資者情緒包括兩個方面的影響：一是宏觀經(jīng)濟因素變動,二是投資者自身情緒變化。因此,我們考慮將所選的投資者情緒因素中的宏觀經(jīng)濟影響分離開來,最終保留反映投資者自身的情緒因素變化。我們分別從生產(chǎn)、消費和經(jīng)濟預期三個方面的指標衡量宏觀經(jīng)濟因素,然而各個宏觀經(jīng)濟變量的相關程度又很高,直接用各個情緒數(shù)據(jù)對這些宏觀經(jīng)濟變量進行回歸,得到的殘差項并不準確,所以我們將各個宏觀經(jīng)濟變量也進行主成分分析,構建綜合的宏觀經(jīng)濟指標,再將原始的四個投資者情緒指標分別對宏觀經(jīng)濟指數(shù)進行回歸,得到去除宏觀經(jīng)濟因素影響的投資者情緒指數(shù)。重新進行實證研究分析去除宏觀經(jīng)濟因素的投資者情緒指標對IPO抑價率的影響,建模回歸并得到結論。 實證結果表明：投資者情緒對IPO抑價有顯著的影響,且影響是正向的,這說明投資者情緒是影響IPO抑價的重要因素。投資者情緒對IPO抑價的顯著正向影響,也符合我國股市的實際情況。然而過高的新股抑價現(xiàn)象并不利于我國證券市場的穩(wěn)定和發(fā)展。通過研究投資者情緒、IPO抑價以及它們兩者之間的關系,我們從投資者和政策制度兩方面提出了相應的對策。在投資者方面鼓勵他們加強經(jīng)濟金融學教育和培訓,關注國家國際大事和財經(jīng)新聞,將所學知識和實踐相結合,不斷剖析自我,進行理智的投資決策。在政策制度方面共提出了五項對策：繼續(xù)深化改革我國發(fā)行審核制度；改革我國股市IPO定價機制；積極鼓勵創(chuàng)新的股票發(fā)行方式；完善證券市場相關的法律法規(guī)；發(fā)揮市場化的監(jiān)管職能。 本文的創(chuàng)新之處在于,一是數(shù)據(jù)比較新而全面,周期長,樣本容量大；二是在實證研究中剔除宏觀經(jīng)濟狀況對投資者情緒的影響,考慮到宏觀經(jīng)濟各指標間高的相關性,又對各個宏觀經(jīng)濟變量也進行主成分分析,運用將初始的四個投資者情緒指標分別對構建好的綜合宏觀經(jīng)濟指數(shù)進行回歸,得到去除宏觀經(jīng)濟因素影響的投資者情緒指數(shù)。由于學識有限,本文的研究過程中在數(shù)據(jù)處理方面、在對各個主成分因子的經(jīng)濟學解釋方面等等尚存在不足。
【學位授予單位】：西南財經(jīng)大學
【學位級別】：碩士
【學位授予年份】：2011
【分類號】：F832.51;F224

【參考文獻】

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本文編號：2773446