【摘要】：經(jīng)濟(jì)史實和理論邏輯都已經(jīng)證明,資本市場上投資者高漲或低迷的情緒會導(dǎo)致股票價格系統(tǒng)性地偏離其基本價值,并且有可能對企業(yè)實體投資行為產(chǎn)生重大影響。承襲行為公司財務(wù)一般的分析邏輯,投資者情緒與企業(yè)投資行為的現(xiàn)有研究著重強(qiáng)調(diào)投資者情緒,將投資決策視為企業(yè)管理者對于資本市場錯誤定價的理性反應(yīng)。然而,事實上,投資者和企業(yè)管理者的有限理性經(jīng)常是共存的,政府控制的制度環(huán)境與機(jī)構(gòu)持股的股權(quán)特征也可能干預(yù)和影響非理性的心理因素介入決策。 為了接近更加真實的資本市場,延續(xù)Shleifer (2003)、Baker et al. (2004)和Montier(2007)等文獻(xiàn)的分析邏輯及研究展望,文章更為徹底地拋棄“完全理性假說”,將投資者與企業(yè)管理者的有限理性納入同一框架,借鑒社會影響理論、認(rèn)知失調(diào)理論、情緒泛化假說以及情緒認(rèn)知理論等社會心理學(xué)理論,結(jié)合中國資本市場政府控制的制度背景和機(jī)構(gòu)持股的股權(quán)特征,通過理論分析和實證檢驗方法,深入探討投資者情緒影響企業(yè)投資行為的作用機(jī)理和經(jīng)濟(jì)后果。 文章共分七章。第一章導(dǎo)論,提出了文章所要研究的問題和意義,并對所涉及的主要概念進(jìn)行界定的基礎(chǔ)上,介紹了文章的研究思路、研究內(nèi)容與方法以及創(chuàng)新之處。第二章文獻(xiàn)述評,從決策心理學(xué)、經(jīng)濟(jì)學(xué)和財務(wù)學(xué)三個研究領(lǐng)域,勾勒情緒介入決策研究的演化路徑；梳理了投資者情緒、管理者樂觀主義與企業(yè)投資行為的研究現(xiàn)狀與發(fā)展動態(tài)；結(jié)合中國資本市場的制度背景和現(xiàn)有研究的潛在假設(shè),闡述了文章的研究視角。第三章結(jié)合中國資本市場政府控制的制度因素以及機(jī)構(gòu)持股的股權(quán)特征,基于社會情緒影響個體心理和決策的理論視角,從作用機(jī)理和經(jīng)濟(jì)后果兩個方面提出文章的研究假說。第四、第五和第六章對第三章所提出的研究假說進(jìn)行實證檢驗和分析；最后,在第七章,總結(jié)了文章的主要研究成果,并提出文章的研究不足和未來研究方向。 通過上述的理論分析和實證檢驗,文章得到如下主要研究發(fā)現(xiàn)： 第一,投資者情緒對企業(yè)投資行為具有正向影響,確實是驅(qū)使企業(yè)投資行為的動力。在考慮和控制了“股權(quán)融資”和“理性迎合”等作用渠道之后,投資者情緒還可能通過塑造企業(yè)管理者的樂觀或悲觀情緒,間接影響企業(yè)投資行為。上述發(fā)現(xiàn)表明,在現(xiàn)實的資本市場中,存在投資者情緒影響企業(yè)投資行為的“第三條道路”,即“管理者樂觀主義的中介效應(yīng)渠道”。 第二,相對于非政府控制的上市公司,在終極控制人性質(zhì)為政府的企業(yè)中,投資者情緒對管理者樂觀主義的影響較弱,并導(dǎo)致了投資者情緒對企業(yè)投資行為的影響也相應(yīng)降低。這說明,在投資者情緒與管理者樂觀主義等心理因素介入投資決策的過程中,政府控制的制度環(huán)境確實具有干預(yù)和調(diào)節(jié)作用。然而,文章沒有找到穩(wěn)健的證據(jù)支持機(jī)構(gòu)持股的上述調(diào)節(jié)作用。 第三,投資者情緒影響企業(yè)投資行為的經(jīng)濟(jì)后果具有兩面性。投資者情緒對上市公司過度投資具有顯著的“惡化效應(yīng)”,而對投資不足則具有顯著的“校正效應(yīng)”。進(jìn)一步的研究表明,相對于非政府控制的上市公司而言,在政府控制的上市公司中,投資者情緒與投資過度的正相關(guān)關(guān)系更弱,與投資不足之間的負(fù)相關(guān)關(guān)系亦更弱。而投資者情緒對上市公司績效的影響則表現(xiàn)為“正向影響 -負(fù)向影響--逐漸消退”的過程。這意味著投資者情緒對企業(yè)資本配置行為的影響往往引起短期積極反應(yīng),但企業(yè)可能由此面臨長期價值被破壞的不利局面。 文章的創(chuàng)新之處主要體現(xiàn)在如下方面： 第一,為了更加接近真實的資本市場,文章將投資者與企業(yè)管理者的有限理性納入同一分析框架,創(chuàng)造性地提出并證實了投資者情緒影響企業(yè)投資行為的“管理者樂觀主義的中介渠道”。這拓展了行為公司財務(wù)理論的研究路徑,豐富了投資者情緒影響企業(yè)投資行為作用機(jī)理的相關(guān)文獻(xiàn)。 第二,將制度因素與心理因素相結(jié)合,在投資者情緒與管理者樂觀主義介入企業(yè)投資決策的過程中,文章證實了政府控制的制度因素具有調(diào)節(jié)和干預(yù)作用。這不僅有利于我們更加深入的理解制度因素如何干預(yù)和影響非理性心理因素介入決策的基本理論問題,更對拓展和整合現(xiàn)代金融理論的研究路徑具有一定的參考價值。 第三,通過理論分析和實證研究發(fā)現(xiàn),投資者情緒對企業(yè)資源配置非效率具有“惡化效應(yīng)”和“校正效應(yīng)”的兩面性,而其“總體效應(yīng)”則表現(xiàn)為“正向影響--負(fù)向影響--逐漸消退”的過程。這率先在中國資本市場中證實了Baker et al. (2003)在其文末的警示：投資者情緒影響企業(yè)投資行為,未必一定帶來資源配置的非效率。
【學(xué)位授予單位】：南開大學(xué)
【學(xué)位級別】：博士
【學(xué)位授予年份】：2010
【分類號】：F224;F275

【參考文獻(xiàn)】

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9 羅琦;肖文

本文編號：2757043