【摘要】：理論上來講,利率期限結(jié)構(gòu)與股權(quán)溢價(jià)二者之間是相互聯(lián)系的。國(guó)外大量文獻(xiàn)研究表明二者之間存在某種正向相關(guān)關(guān)系(Harvey,1988;Fama and French,1989),而Boudoukh, Richardson and Whitelaw于1997年發(fā)表在“管理科學(xué)”(Management Science)上的一篇文章研究了股權(quán)溢價(jià)的條件均值和利率期限結(jié)構(gòu)的斜率兩者之間的關(guān)系,研究結(jié)果發(fā)現(xiàn)二者之間的關(guān)系是非線性的,而且股權(quán)溢價(jià)隨著利率期限結(jié)構(gòu)的斜率的增加而增加‘,但是當(dāng)斜率很小或者為負(fù)的時(shí)候,股權(quán)溢價(jià)對(duì)利率的變化更為敏感。 主成分分析方法研究利率期限結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn),水平、斜率和曲率因素的三個(gè)主成分因素能夠解釋96%的美國(guó)利率期限結(jié)構(gòu)變動(dòng)(Litterman and Scheinkman,1991),而Campbell(1987)、Fama and French (1989)和Chen(1991)的研究強(qiáng)調(diào)期限溢價(jià)對(duì)股權(quán)溢價(jià)的影響,所以本文延續(xù)前人的做法,除了檢驗(yàn)利率期限結(jié)構(gòu)的斜率因素-期限溢價(jià)與股權(quán)溢價(jià)之間的關(guān)系,還從水平因素的角度考慮分別檢驗(yàn)了10年期國(guó)債收益率與1年期國(guó)債收益率與股權(quán)溢價(jià)的關(guān)系。 本文基于交易所國(guó)債利率期限結(jié)構(gòu),從線性和非線性兩個(gè)方面分別分析了利率期限結(jié)構(gòu)的水平因素及斜率因素與股權(quán)溢價(jià)的相互關(guān)系。在分析利率期限結(jié)構(gòu)水平因素與股權(quán)溢價(jià)的關(guān)系時(shí)我們發(fā)現(xiàn),長(zhǎng)短期國(guó)債收益率與股權(quán)溢價(jià)存在顯著的線性關(guān)系,但是回歸系數(shù)及其顯著性因樣本區(qū)間的不同而變化。分析利率期限結(jié)構(gòu)斜率因素與股權(quán)溢價(jià)的關(guān)系時(shí),我們發(fā)現(xiàn)期限溢價(jià)與股權(quán)溢價(jià)之間不存在顯著的線性關(guān)系,繼而本文分別用逐段線性函數(shù)、虛擬變量、泰勒展開式及核密度估計(jì)等方法研究了兩者之間的非線性關(guān)系。逐段線性函數(shù)回歸的結(jié)果發(fā)現(xiàn)只有在最后一個(gè)子樣本區(qū)間期限溢價(jià)的回歸系數(shù)顯著不為零,而在總樣本和其他的子樣本區(qū)間回歸結(jié)果均不顯著。采用虛擬變量進(jìn)行回歸時(shí)發(fā)現(xiàn)除了在其中一個(gè)子樣本區(qū)間內(nèi)期限溢價(jià)的回歸系數(shù)邊際顯著之外,其他區(qū)間的回歸結(jié)果均不顯著。泰勒展開式回歸得到了類似的結(jié)果,除了一階系數(shù)在其中一個(gè)子樣本區(qū)間內(nèi)顯著不為零外,其他樣本區(qū)間的各階回歸系數(shù)均不能拒絕為零的假設(shè)。為了不受到具體函數(shù)形式的限制,本文還采用了非參數(shù)的估計(jì)形式——核密度估計(jì)檢驗(yàn)二者之間的關(guān)系。估計(jì)結(jié)果發(fā)現(xiàn)股權(quán)溢價(jià)對(duì)期限溢價(jià)的回歸結(jié)果擬合成一條有結(jié)構(gòu)變點(diǎn)的直線,這同樣說明了期限溢價(jià)對(duì)股權(quán)溢價(jià)的變化沒有解釋能力。 在國(guó)內(nèi),已經(jīng)有很多學(xué)者對(duì)股權(quán)溢價(jià)的影響因素進(jìn)行了深入的分析,但是分析利率期限結(jié)構(gòu)對(duì)股權(quán)溢價(jià)的影響還不多見。而國(guó)外大量文獻(xiàn)研究表明利率期限結(jié)構(gòu)與股權(quán)溢價(jià)之間有顯著的關(guān)系。本文研究的目的是用中國(guó)數(shù)據(jù)檢驗(yàn)股權(quán)溢價(jià)與利率期限結(jié)構(gòu)之間的關(guān)系,探討利率期限結(jié)構(gòu)能否成為人們進(jìn)行股票投資時(shí)的選時(shí)指標(biāo)。這也是本文的創(chuàng)新之處。
【圖文】：

與超額收益存在正的相關(guān)性。根據(jù)擬合利率期限結(jié)構(gòu)得到1年期和10年的即期利率得到它們的變化，見圖3.1。從圖3.1可以看出，中國(guó)國(guó)債長(zhǎng)短期收益率基本走勢(shì)保持一致，在19%至1999年的4年間呈大幅下降趨勢(shì)，，由14%左右下降至4%左右;而且波動(dòng)幅度也較大。這與我國(guó)至19%年以來進(jìn)行了一系列利率市場(chǎng)化改革措施緊密相關(guān)。1999年至2009年的n年間，長(zhǎng)短期國(guó)債收益率波動(dòng)相對(duì)較小，基本保持在2%到5%左右，但是利差卻在擴(kuò)大。

年期國(guó)債收益率與股權(quán)溢價(jià)的關(guān)系注:EXRET代表股權(quán)溢價(jià)，Yllo為l年期國(guó)債收益率乘以10從圖3.2可以看出，股權(quán)溢價(jià)的變動(dòng)頻率要大于1年期國(guó)債收益率。1年期國(guó)債收益率在樣本初期有一個(gè)較大幅度的下降，從19%年1月的13.25%降低至1999年8月的1.12%;1999年年末至樣本期結(jié)束變化相對(duì)平穩(wěn)，基本保持在1，50%一3.50%的范圍之內(nèi)。從趨勢(shì)圖可以看出，1年期國(guó)債收益率與股權(quán)溢價(jià)同方向變動(dòng)。但是l年期國(guó)債收益率的變動(dòng)要先于股權(quán)溢價(jià)的變動(dòng)，即1年期國(guó)債收益率是股權(quán)溢價(jià)的先行指標(biāo)。
【學(xué)位授予單位】：東北財(cái)經(jīng)大學(xué)
【學(xué)位級(jí)別】：碩士
【學(xué)位授予年份】：2010
【分類號(hào)】：F820;F830.9;F224

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本文編號(hào)：2678324