【摘要】：資產價格是金融市場中投資者集體交易的結果,投資者根據相同的策略交易往往會引發(fā)價格的劇烈波動。在2008年金融危機中,機構投資者按照相同策略集體配置與次級貸相關的金融產品并在市場中流動性緊張時,一致賣出該產品導致資產價格暴跌;2014—2015年我國A股市場中投資者根據一致策略先大量買入科技類股票造成股價的一路攀升,隨后在市場釋放利空消息時,投資者集體拋售這類股票而遭受巨大損失。金融市場中的專業(yè)投資者往往具有相同的教育背景和金融知識,在進行投資時,他們往往根據相同的金融理論作出投資決策,即出現(xiàn)同質化交易現(xiàn)象。近幾年來,隨著計算機技術的發(fā)展及其在金融投資中的應用,程序化交易行為(如量化交易等)已成為專業(yè)人士的投資參考。根據《上海證券交易所統(tǒng)計年鑒(2018卷)》統(tǒng)計數(shù)據,截止到2017年末,我國專業(yè)機構持股賬戶數(shù)為4.86萬戶,持股市值共計45294億元,占比16.13%,較2016年末上升0.55個百分點,以機構投資者為代表的專業(yè)人士對市場的影響力正逐漸加強。因此,在一個負向的流動性沖擊背景下,專業(yè)投資者按照相同策略交易的行為必將帶來大幅的資產折價,并進一步危害到金融市場的穩(wěn)定。Shleifer和Vishny提到:正是由于專業(yè)投資者們按照相同策略出售資產才造成資產折價的深化,局部的流動性風險也因此傳染到整個金融系統(tǒng),最終引發(fā)金融危機。為驗證上述折價機制是否存在,由于本文屬于事前分析,無法從現(xiàn)實中獲取相應數(shù)據,因此采用實驗經濟學的方法:在實驗室市場中設計了 2組經濟學實驗(實驗組1,2,以下簡稱S1,S2)。通過比較投資者“按照一致策略出售”和“按照非一致策略出售”分別引發(fā)的折價后果和資產價值損失,得到本文的結果并提出相應建議。此外,由于實驗中加入了“行為人因素”,我們不僅可以看到資產折價的幅度,還可以看到資產折價的過程,我們通過比較實驗中被試的協(xié)調程度、所采取的協(xié)調策略等,從行為角度對資產折價提出一定建議。本文的結果分析框架如下:一是檢驗S2中的被試是否存在Markowitz策略一致性,即被試是否一致按照Markowitz資產組合策略出售資產;二是通過對比S1和S2中資產折價幅度的差異和資產價值變動的差異,得到“按照一致策略出售”和“非一致策略出售”的后果;三是分析被試的行為特征,即協(xié)調程度、所采取的協(xié)調策略等差異對資產折價的影響。結果顯示:首先,在流動性沖擊背景下,S1和S2中實驗者的出售行為存在明顯差異,這意味著S2中的實驗者不完全一致按照Markowitz策略出售資產,這一結果與本文的預期相同;第二,S1和S2中資產A和資產B的折價深度差異明顯,具體表現(xiàn)為:資產A在S1中折價較S2更明顯,資產B在S2中折價較S1更明顯,出現(xiàn)這一現(xiàn)象的原因是:S1中完全按照Markowitz策略傾向于出售更多的資產A,更少的資產B;而S2中實驗者擁有自由選擇權,隨著資產價格的下降,為避免更高的損失,他們不會按照相同的策略協(xié)調,即出售資產A的同時搭配一定數(shù)量的資產B,因此較S2而言,S1中出售的資產A更多,資產B更少;同時這一結果表明,流動性沖擊發(fā)生時,由于存在資產平衡機制,一種資產的折價風險會被迅速傳遞到組合中其他資產;第三,實驗結束時,S1中剩余資產的市場價值較S2更低,由于兩組僅在出售機制上存在差異,這說明:相較于非一致出售而言,投資者根據一致策略出售的行為會給市場帶來更高的損失,即使按照最佳策略管理組合,也無法避免因投資者的一致策略行為引發(fā)的深度折價。這一結論與本文的假設相符。在市場中流動性緊張時,投資者按照相同策略出售資產的行為將會給市場帶來巨大損失。本文為這一問題提供了實驗室證據,從而驗證了 Shleifer和Vishny的理論猜想。因此,重要的不是資產組合的優(yōu)劣,而是投資者根據相同策略持有資產,并在流動性沖擊發(fā)生時,根據相同策略作出的出售行為。為降低資產折價造成的損失,文中分別從“加強對投資者的教育和引導”、“加強政府對金融市場的干預,增強投資者信心”兩個角度提出相應建議。
【圖文】：

正如Ｓｈｌｅｉｆｅｒ和Ｖｉｓｈｎｙ邋（２０１１）所言，在市場流動性短缺的情形下，投資逡逑不得不出售資產進而引發(fā)資產的折價。從現(xiàn)實觀察來看，近幾次金融市場逡逑波動是投資者根據一致策略操作的結果，因此，我們提出猜想：即投資者逡逑一致策略出售資產是引起市場巨大波動的原因。為驗證這一猜想，由于本逡逑于事前分析，無法從現(xiàn)實中獲取數(shù)據，因此采用經濟學實驗的方法，通過逡逑關因素的控制，研究單一變量因素作用下的結果。特別地，本文重點研究逡逑３逡逑

正如Ｓｈｌｅｉｆｅｒ和Ｖｉｓｈｎｙ邋（２０１１）所言，在市場流動性短缺的情形下，投資逡逑不得不出售資產進而引發(fā)資產的折價。從現(xiàn)實觀察來看，近幾次金融市場逡逑波動是投資者根據一致策略操作的結果，因此，我們提出猜想：即投資者逡逑一致策略出售資產是引起市場巨大波動的原因。為驗證這一猜想，由于本逡逑于事前分析，，無法從現(xiàn)實中獲取數(shù)據，因此采用經濟學實驗的方法，通過逡逑關因素的控制，研究單一變量因素作用下的結果。特別地，本文重點研究逡逑３逡逑
【學位授予單位】：東北財經大學
【學位級別】：碩士
【學位授予年份】：2018
【分類號】：F832.51

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本文編號：2589111