【摘要】 股票市場(chǎng)是一個(gè)由信息面、資金面和投資者情緒三者共同驅(qū)動(dòng)的市場(chǎng)，而信息是投資決策的基礎(chǔ)。本文創(chuàng)造性地將信息劃分為“硬信息”和“軟信息”兩大類，前者是指強(qiáng)制性披露的主要以財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為主的公司基本面信息。而“軟信息”涵蓋了所有以非標(biāo)準(zhǔn)化書(shū)面公告方式，對(duì)信息再加工后通過(guò)媒體傳遞發(fā)布的信息�，F(xiàn)實(shí)生活中，由于我國(guó)A股市場(chǎng)中以個(gè)人投資者為主，受到專業(yè)知識(shí)的局限，絕大多數(shù)投資者所依賴和獲取的信息以軟信息為主�；ヂ�(lián)網(wǎng)時(shí)代的今天，媒體技術(shù)日益發(fā)達(dá)，以微博為代表的新媒體給人們獲取海量信息帶來(lái)了便捷，財(cái)經(jīng)名人實(shí)名認(rèn)證的微博、博客、股吧以及財(cái)經(jīng)網(wǎng)絡(luò)視頻等媒體的興起都為中國(guó)A股上市公司的軟信息發(fā)布提供了肥沃的土壤。金融媒體及時(shí)有效的報(bào)道能有力地緩解消除投資者間的信息不對(duì)稱問(wèn)題，并有效監(jiān)督治理相關(guān)上市公司。面對(duì)上市公司突發(fā)負(fù)面軟信息和充斥各大權(quán)威媒體的新聞報(bào)道，投資者由于普遍存在有限注意力和認(rèn)知偏差，將忽略對(duì)其它信息的處理而特別關(guān)注媒體大肆報(bào)道的信息，而負(fù)面軟信息的報(bào)道往往降低投資者對(duì)相應(yīng)上市公司股價(jià)收益的預(yù)期和風(fēng)險(xiǎn)評(píng)價(jià)，由此引發(fā)各種非理性下跌，這種現(xiàn)象我們稱之為“媒體關(guān)注效應(yīng)”（media attention effect），此異象隨著金融媒體的日益發(fā)展不斷充斥著我國(guó)A股市場(chǎng)，越來(lái)越成為行為金融研究領(lǐng)域關(guān)注的熱點(diǎn)，也成為本文研究的主要內(nèi)容。本文的研究?jī)?nèi)容主要包括以下三方面：第一、從理論方面對(duì)媒體關(guān)注和股票價(jià)格的影響機(jī)制進(jìn)行了論述。主要從投資者有限注意力、認(rèn)知偏差、有限理性三方面展開(kāi)�；谝哉J(rèn)知心理學(xué)為核心的行為金融學(xué)理論，探討了在信息獲取過(guò)程中投資者的注意力是極其有限的，并且由于我國(guó)A股市場(chǎng)中個(gè)人投資者占絕大比例，投資者因缺乏相關(guān)專業(yè)的金融知識(shí)，普遍存在認(rèn)知偏差和心理偏差，他們更加容易受到媒體宣傳和市場(chǎng)情緒的影響，特別是在“信息爆炸”的今天，由此可知我國(guó)A股市場(chǎng)上的投資者是有限理性的，這一前提為實(shí)證檢驗(yàn)結(jié)果的分析奠定理論基礎(chǔ)。第二、從實(shí)證角度對(duì)媒體負(fù)面關(guān)注度效應(yīng)進(jìn)行檢驗(yàn)。本文運(yùn)用事件研究方法，以媒體突發(fā)負(fù)面軟信息作為信息事件，以超額收益率來(lái)衡量基于投資者估值變化的市場(chǎng)反應(yīng)，對(duì)比新聞媒體報(bào)道當(dāng)天前后的超額收益率差異，對(duì)我國(guó)A股市場(chǎng)中媒體負(fù)面關(guān)注效應(yīng)的存在性進(jìn)行了探索，通過(guò)T檢驗(yàn)證明“媒體負(fù)面關(guān)注度效應(yīng)”的存在是顯著的。T檢驗(yàn)結(jié)果表明，在我國(guó)A股市場(chǎng)上，受到新聞媒體負(fù)面軟信息報(bào)道的公司在事件期內(nèi)存在顯著為負(fù)的累積超額收益率。在定義“媒體關(guān)注度”時(shí)，本文運(yùn)用了新方法，引用中國(guó)資本證券網(wǎng)上的財(cái)經(jīng)關(guān)注度排行，根據(jù)權(quán)威網(wǎng)站轉(zhuǎn)載數(shù)量統(tǒng)計(jì)作為衡量投資者通過(guò)互聯(lián)網(wǎng)的關(guān)注度，實(shí)證結(jié)果發(fā)現(xiàn)財(cái)經(jīng)關(guān)注度排名靠前即投資者關(guān)注高的股票價(jià)格波動(dòng)顯著，成功地驗(yàn)證了投資者存在選擇性注意(limited attention)。第三、通過(guò)案例分析發(fā)現(xiàn)：現(xiàn)實(shí)生活中，通過(guò)微博、股吧等媒介發(fā)布上市公司虛假負(fù)面軟信息的現(xiàn)象屢見(jiàn)不鮮，嚴(yán)重誤導(dǎo)了投資者的投資決策，加劇了股價(jià)非理性下跌，大大損害了中小投資者的利益。對(duì)此本文從完善立法加大懲處力度、加強(qiáng)媒體自律和他律三方面對(duì)相關(guān)職能部門提出了合理的建設(shè)性措施。 

第一章 緒論

 

第一節(jié) 研究?jī)?nèi)容和研究背景
一、媒體與信息
我們步入了一個(gè)被媒體和信息包圍的時(shí)代，所謂媒體，是人們能獲取信息并能為信息提供傳播的平臺(tái)。以報(bào)紙、電視為主要代表的傳統(tǒng)媒體現(xiàn)今隨著媒介技術(shù)的高速發(fā)展有被新媒體超越的趨勢(shì),本文所定義的媒體，是能指引領(lǐng)投資者獲取上市公司信息渠道的平臺(tái)，是最廣義上的媒體。
我們知道，中國(guó) A 股市場(chǎng)長(zhǎng)期以來(lái)是一個(gè)“信息面”市場(chǎng)，投資者基于對(duì)信息不確定的預(yù)期作出交易決策。本文將信息劃分，一是強(qiáng)制性披露的包括財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)在內(nèi)的公司基本面信息，我們稱之為“硬信息”；三是涵蓋最廣包括所有一切無(wú)法通過(guò)標(biāo)準(zhǔn)化書(shū)面公告方式準(zhǔn)確傳遞的信息在內(nèi)的信息，我們稱之為“軟信息”，如：分析報(bào)告、業(yè)績(jī)?cè)u(píng)估、前景預(yù)測(cè)，財(cái)經(jīng)媒體報(bào)道，股吧信息、微博博文相關(guān)報(bào)道等。現(xiàn)實(shí)生活中，絕大多數(shù)投資者獲取搜集的以軟信息為主。機(jī)構(gòu)或者財(cái)經(jīng)媒體發(fā)掘到的二手信息，比如股評(píng)家發(fā)布的股評(píng)就是二手信息的主要部分。軟信息在很大程度上可以彌補(bǔ)中小投資者因無(wú)法看懂硬信息披露的專業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的缺陷，新聞媒體作為軟信息披露的主要渠道，對(duì)改善投資者信息不對(duì)稱，解決上市公司信息不透明等問(wèn)題發(fā)揮著至關(guān)重要的作用。
一直以來(lái)，面對(duì)信息相對(duì)過(guò)剩的股票市場(chǎng)，由于缺乏對(duì)公開(kāi)披露的財(cái)務(wù)報(bào)表等硬信息進(jìn)行再加工和價(jià)值判斷的能力，中小投資者只能依靠小道消息做出投資決策，題材炒作大行其道。隨著財(cái)經(jīng)媒體在信息傳播和市場(chǎng)監(jiān)督方面越來(lái)越能引起人們的有限注意力，這不經(jīng)引發(fā)我們一個(gè)深思：媒體報(bào)道的負(fù)面軟信息會(huì)對(duì)投資者行為產(chǎn)生什么影響嗎？
隨著金融行業(yè)與互聯(lián)網(wǎng)等媒體結(jié)合的日益深入，金融媒體的崛起倍受人們關(guān)注。由于我國(guó) A 股市場(chǎng)上散戶投資者占絕大多數(shù)，他們?cè)谛畔@取上比機(jī)構(gòu)投資者更加依賴金融媒體，尤其是一些權(quán)威的財(cái)經(jīng)新聞媒體在解決 A 股上市公司信息不對(duì)稱的過(guò)程中發(fā)揮了重要作用。
在金融媒體空前發(fā)展的特定背景下，研究媒體報(bào)道與資產(chǎn)價(jià)格的互動(dòng)具有理論和實(shí)踐的雙重意義。

的監(jiān)管和引導(dǎo)。

 

第二節(jié) 研究思路、方法和創(chuàng)新點(diǎn)
一、研究思路
本文將立足于中國(guó)證券市場(chǎng)現(xiàn)實(shí)，分析中國(guó)財(cái)經(jīng)媒體在證券市場(chǎng)中所起的作用，對(duì)中國(guó)財(cái)經(jīng)媒體的現(xiàn)狀及其對(duì)資本市場(chǎng)的影響以及在發(fā)揮信息傳播和外部監(jiān)督作用有了比較清晰的認(rèn)識(shí)。然后在此基礎(chǔ)上，研究財(cái)經(jīng)媒體負(fù)面報(bào)道對(duì)上市公司股價(jià)波動(dòng)的影響機(jī)理和效應(yīng)。在我國(guó) A 股上，股票受到媒體的關(guān)注程度有顯著差異，由于投資者的注意力是有限的，那么那些被媒體頻繁披露報(bào)道的股票更容易吸引投資者的注意力，而投資者受制于認(rèn)知偏差，無(wú)法對(duì)所有股票進(jìn)行全面分析，因而將更傾向于購(gòu)入那些引起其注意力的股票，因此，本文在信息相對(duì)過(guò)剩的背景下，在以認(rèn)知心理學(xué)為核心的行為金融學(xué)的理論基礎(chǔ)上，論證當(dāng)我國(guó) A 股市場(chǎng)上擁有較高負(fù)面媒體關(guān)注度的股票在事件發(fā)生后存在超額收益。
二、研究方法
（一） 事件研究法
本文采用事件研究法，研究媒體負(fù)面軟信息披露對(duì)上市公司股價(jià)的影響，通過(guò)檢驗(yàn)案例中的公司在軟信息披露發(fā)布前后市場(chǎng)股價(jià)異常收益率變動(dòng)情況，驗(yàn)證媒體效應(yīng)對(duì)公司價(jià)值的影響，分析因媒體披露軟信息所導(dǎo)致的市場(chǎng)非理性反應(yīng)的原因。
（二） 實(shí)證分析與規(guī)范分析
相結(jié)合本文闡述了行為金融中有限理性、投資者情緒、有限注意力以及軟信息等相關(guān)概念，梳理了國(guó)內(nèi)外學(xué)術(shù)思想的演進(jìn)，并以行為金融學(xué)的相關(guān)理論為基礎(chǔ)，綜述了媒體軟信息披露對(duì)相關(guān)上市公司資產(chǎn)價(jià)格的影響。在實(shí)證研究方面，本文選取我國(guó)滬深市數(shù)據(jù)研究媒體軟信息披露對(duì)公司股價(jià)的影響，揭示媒體負(fù)面軟信息披露與公司股價(jià)之間的顯著負(fù)相關(guān)關(guān)系。本文還引入諸多典型的且影響力較大的案例進(jìn)行分析，用事實(shí)作為實(shí)證和理論的支撐，將規(guī)范分析和實(shí)證分析完美結(jié)合。
（三）跨學(xué)科研究
財(cái)經(jīng)媒體兼具新聞和經(jīng)濟(jì)兩大屬性，本文以經(jīng)濟(jì)學(xué)、心理學(xué)、行為金融等多門學(xué)科的重要理論為研究基石，并結(jié)合新聞傳播學(xué)的相關(guān)最新研究分析了媒體信息披露與相關(guān)上市公股票價(jià)格互動(dòng)關(guān)系。按照信息的分類，本文首次提出將媒體報(bào)道披露的信息分為“硬信息”和“軟信息”，按照是否有利于該公司分為利好消息和負(fù)面消息，而本文研究信息的對(duì)象限定在負(fù)面軟信息，樣本源的嚴(yán)格限定更有利于本文的研究和分析。

在定義媒體負(fù)面信息報(bào)道事件的覆蓋面時(shí)，本文結(jié)合前人的研究方法，選取的樣本是根據(jù)中國(guó)資本證券網(wǎng)投資者關(guān)系平臺(tái)每周輿情關(guān)注度排名前三的股票，此關(guān)注度排名是根據(jù)平面媒體報(bào)道以及權(quán)威網(wǎng)站轉(zhuǎn)載數(shù)量統(tǒng)計(jì)而得，能滿足引起投資者廣泛關(guān)注這一要求。這是定義媒體關(guān)注度的新方法，相比通過(guò)收集包括新浪“愛(ài)問(wèn)”和百度等搜索引擎新聞條數(shù)，此方法更具有權(quán)威性，而相比手工收集相關(guān)權(quán)威財(cái)經(jīng)媒體網(wǎng)站的新聞，此方法較為便捷，不容易發(fā)生重復(fù)收集。

 

第二章 文獻(xiàn)回顧

 

金融學(xué)的理論和實(shí)證研究越來(lái)越重視將財(cái)經(jīng)媒體作為一個(gè)重要的因變量來(lái)研究其對(duì)證券市場(chǎng)尤其是對(duì)資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)的影響。國(guó)外對(duì)這方面的研究比國(guó)內(nèi)早很多。

 

第一節(jié) 外文文獻(xiàn)回顧
一、財(cái)經(jīng)媒體報(bào)道對(duì)投資者行為和股價(jià)的影響
研究媒體報(bào)道對(duì)投資者行為的影響主要集中在兩個(gè)方面。一是投資者的認(rèn)知偏差②；二是投資者有限注意力。Coval（2001）曾在文中針對(duì)金融市場(chǎng)上投資者偏好家鄉(xiāng)股的異象給出了這樣一個(gè)解釋：中小投資者由于嚴(yán)重缺乏獲取信息的渠道，而對(duì)于自己家鄉(xiāng)上市的股票，投資者存在一種僥幸心理即可以通過(guò)朋友交際圈獲取小道消息。從信息不對(duì)稱理論可以證實(shí)這一認(rèn)知偏差：所謂距離上市公司所在地越近的投資者，越存在信息優(yōu)勢(shì)。所以中小投資者往往將家鄉(xiāng)股作為股票池的首選標(biāo)的。而當(dāng)前在金融媒體報(bào)道發(fā)展迅猛的時(shí)代，信息的傳播不僅能將信息及時(shí)地傳遞給市場(chǎng)中的各參與主體，同時(shí)其還能起到增進(jìn)投資者對(duì)不同地區(qū)不同行業(yè)上市公司的了解，從而有效地解決投資者信息處理能力有限的問(wèn)題以及緩解投資者的認(rèn)知偏差的程度。
近年來(lái)，隨著行為金融理論的大力發(fā)展，媒體報(bào)道與股價(jià)變化之間的研究有了新的進(jìn)展。從行為金融學(xué)角度看，媒體報(bào)道的信息所導(dǎo)致股價(jià)的大幅波動(dòng)并不單單因?yàn)樾畔⒈旧頌橥顿Y者對(duì)股票帶來(lái)了新的認(rèn)知，而是因?yàn)樗绊懥擞邢拮⒁饬窒藜s束的下的行為選擇。盡管投資者有限注意力方面的學(xué)術(shù)研究較多，但是運(yùn)用有限注意力理論來(lái)研究媒體報(bào)道與資產(chǎn)價(jià)格之間關(guān)系仍是一個(gè)比較新的課題。我們都知道，人們常常難以在較短時(shí)間處理較為復(fù)雜的信息，面對(duì)大量突發(fā)信息，人們處理信息的能力極其有限，這背后的原因是人們注意力的稀缺性造成。投資者面對(duì)市場(chǎng)上眾多小道消息和媒體報(bào)道，作出的投資決策時(shí)在有限注意力的約束下完成的。Shilier（2005）通過(guò)對(duì)美國(guó)大半個(gè)世紀(jì)多次經(jīng)濟(jì)危機(jī)研究發(fā)現(xiàn)，雖然危機(jī)時(shí)的媒體關(guān)注并不是直接導(dǎo)致股市崩盤的原因，但媒體報(bào)道確實(shí)引起了輿論大眾更多的有限注意力來(lái)關(guān)注當(dāng)時(shí)整個(gè)證券市場(chǎng)的波動(dòng)以及國(guó)家的經(jīng)濟(jì)狀況，從而成為了股市崩盤的催化劑。

財(cái)經(jīng)媒體報(bào)道對(duì)股價(jià)的影響方面，Veldkamp（2004）在研究中得到一個(gè)結(jié)論：財(cái)經(jīng)媒體越發(fā)達(dá)，信息渠道越暢通，對(duì)投資者獲取完全信息越有利，這將促進(jìn)股市投資需求的上升，從而推高股價(jià)。這也說(shuō)明，新聞媒體機(jī)制的完善和成熟將有利于資本市場(chǎng)的長(zhǎng)期繁榮與效率。

 

第二節(jié) 國(guó)內(nèi)文獻(xiàn)回顧
一、財(cái)經(jīng)媒體報(bào)道對(duì)上市公司股價(jià)收益的影響
這部分國(guó)內(nèi)研究主要是從公眾注意力角度出發(fā)，將財(cái)經(jīng)媒體報(bào)道作為公眾注意力的代理變量研究其對(duì)股票收益的影響，例如朱寶憲，王怡凱（2001）以在知名財(cái)經(jīng)報(bào)刊《上海證券報(bào)》中的一個(gè)名為《為您選股》欄目的投資建議為樣本，對(duì)財(cái)經(jīng)媒體的投資建議引起股價(jià)短期長(zhǎng)期的影響進(jìn)行了實(shí)證檢驗(yàn)，得出的結(jié)論顯示：財(cái)經(jīng)媒體推薦的股票組合能獲得統(tǒng)計(jì)上顯著高于市場(chǎng)的平均收益率；短期推薦的股票組合收益要高于投資基金的收益；而中長(zhǎng)期推薦的股票收益要低于市場(chǎng)指數(shù)的收益率�？傻弥簩I(yè)的財(cái)經(jīng)媒體推薦欄目具有把握市場(chǎng)熱點(diǎn)的能力，但具有時(shí)效性，不適合中長(zhǎng)期。許柳英，陳啟歡（2005）根據(jù) Barber 和 Odean 的研究思路，根據(jù)有效交易賬戶和上市公司新聞等數(shù)據(jù)，以異常收益率、異常交易量以及新聞數(shù)量作為變量分析財(cái)經(jīng)媒體通過(guò)吸引注意力對(duì)投資者產(chǎn)生購(gòu)買驅(qū)動(dòng)的影響，結(jié)論指出中小投資者比機(jī)構(gòu)投資者更傾向于關(guān)注引起他們注意力的股票。饒育蕾和彭疊峰（2009）發(fā)現(xiàn)通過(guò)買入低關(guān)注度股票賣出高關(guān)注度股票的策略盈利顯著，大眾媒體對(duì)上市公司的關(guān)注度越高，其股票隨后一月的平均收益率越低。
饒育蕾等（2010）以 2000 年 7 月—2007 年 12 月在滬深兩市所有 A 股上市公司每個(gè)月的新聞條數(shù)作為公眾注意力的代理變量，考察了投資者注意力與股票收益率之間的關(guān)系。作者發(fā)現(xiàn)財(cái)經(jīng)媒體對(duì)上市公司的關(guān)注度越高，其股票收益的表現(xiàn)越差。文中指出產(chǎn)生負(fù)的異常收益主要源于高關(guān)注度的股票存在過(guò)度關(guān)注弱勢(shì)，這與低關(guān)注度股票因信息未報(bào)道而產(chǎn)生溢價(jià)不同，是基于“有限注意”的“過(guò)度關(guān)注弱勢(shì)”假設(shè)一致。饒育蕾等（2010）借鑒 Barber 和 Odean（2008）注意力驅(qū)動(dòng)的股票交易的基本原理利用 2006 年 1 月到 2009 年 4 月的滬市交易數(shù)據(jù)，實(shí)證發(fā)現(xiàn)以財(cái)經(jīng)媒體所披露的前十名漲幅排行榜的公共信息構(gòu)建股票組合，在次日可以獲得比相應(yīng)對(duì)照組合高出0.67個(gè)基本點(diǎn)的超額收益，即存在所謂的排行榜效應(yīng)。

而在財(cái)經(jīng)媒體報(bào)道監(jiān)督治理職能研究方面，大多數(shù)文獻(xiàn)都是從制度層面評(píng)述媒體監(jiān)督治理現(xiàn)狀、發(fā)展和影響渠道等問(wèn)題，部分文獻(xiàn)還停留在對(duì)媒體監(jiān)督治理的介紹和評(píng)述的層次上，研究方式往往是以一個(gè)獨(dú)立的事件進(jìn)行案例研究媒體在事件中所發(fā)揮的作用，缺少通過(guò)有效的實(shí)證模型校驗(yàn)方法來(lái)系統(tǒng)研究媒體的治理監(jiān)督職能。李國(guó)平（2008）利用世界銀行各國(guó)股市市值數(shù)據(jù)與“自由之家，對(duì)各國(guó)新聞自由度的評(píng)定數(shù)據(jù)分析了經(jīng)濟(jì)新聞自由度作為宏觀效率市場(chǎng)機(jī)制在改善資本市場(chǎng)效率性方面的作用，其發(fā)現(xiàn)大部分公開(kāi)信息與內(nèi)幕信息都是通過(guò)新聞媒體發(fā)布并擴(kuò)散到市場(chǎng)的，而且新聞評(píng)論能夠改善信息的集合。因此，經(jīng)濟(jì)新聞自由是實(shí)現(xiàn)效率市場(chǎng)的宏觀機(jī)制之一，只有充分的經(jīng)濟(jì)新聞自由，是實(shí)現(xiàn)效率市場(chǎng)的宏觀機(jī)制之一，只有充分的經(jīng)濟(jì)新聞自由，信息才能迅速而充分地?cái)U(kuò)散到市場(chǎng)。通過(guò)加快信息在金融市場(chǎng)的擴(kuò)散，從而可以有效地提高資本市場(chǎng)的有效性。

 

第三章 媒體效應(yīng)對(duì)投資者決策影響的理論基礎(chǔ)............. 9
第一節(jié) 行為金融學(xué)的發(fā)展..................................... 9
第二節(jié) 媒體報(bào)道與投資者有限注意力的研究..................... 10
第三節(jié) 媒體報(bào)道與認(rèn)知偏差的研究................................. 11
第四章 我國(guó)金融媒體關(guān)注度效應(yīng)因素分析.................. 18
第一節(jié) 財(cái)經(jīng)新媒體的發(fā)展特點(diǎn)........................... 18
第二節(jié) A 股市場(chǎng)中小投資者的分布情況................. 21
第三節(jié) 案例分析................................. 24
第五章 媒體負(fù)面關(guān)注度對(duì)股票價(jià)格波動(dòng)的實(shí)證分析............ 26
第一節(jié) 信息與樣本數(shù)據(jù)的選擇................................ 26
第二節(jié) 研究的方法......................................... 27

第三節(jié) 實(shí)證檢驗(yàn)............................................ 29

 

第五章 媒體負(fù)面關(guān)注度對(duì)股票價(jià)格波動(dòng)的實(shí)證分析

 

第一節(jié) 信息與樣本數(shù)據(jù)的選擇
一、信息的分類
軟信息傳播媒介的廣泛性，決定了投資者獲取軟信息渠道的多樣性。而軟信息在很大程度上可以替代硬信息，可以部分彌補(bǔ)中小投資者因無(wú)法看懂硬信息披露的專業(yè)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，并有助于改善信息不對(duì)稱，促進(jìn)解決上市公司信息不透明問(wèn)題�，F(xiàn)實(shí)生活中，絕大多數(shù)投資者獲取搜集的信息都以軟信息為主。比如股評(píng)家發(fā)布的股評(píng)就是軟信息的一大組成部分。大量研究表明：媒體對(duì)上市公司軟信息的揭示會(huì)改變投資者行為，對(duì)市場(chǎng)的穩(wěn)定性造成不同程度的影響。本文選取的樣本是經(jīng)媒體披露負(fù)面軟信息的上市公司。
回顧湯臣倍健、張?jiān)?A 股價(jià)大跌的導(dǎo)火索，都是源于模糊且并沒(méi)有充足證據(jù)的傳言或是媒體報(bào)道消息，這些虛假信息卻足以成為做空的理由，可見(jiàn)投資者甄別信息真實(shí)性能力欠缺，認(rèn)知偏差的確嚴(yán)重存在。
二、樣本數(shù)據(jù)的選擇
針對(duì)小樣本的研究，本文對(duì)樣本的選擇尤為重要，對(duì)判斷發(fā)生的事件是否滿足樣本條件需要深思熟慮。為此，我們對(duì)樣本選擇設(shè)置了一定的限制，需要滿足以下四個(gè)要求：第一，時(shí)間發(fā)生在最近兩年也就是 2011—2012 年度，因?yàn)樾旅襟w在近兩年發(fā)展異常迅速，呈現(xiàn)多元化，研究新媒體對(duì) A 股市場(chǎng)股價(jià)影響具有時(shí)代感和現(xiàn)實(shí)意義；第二，發(fā)生的事件是因財(cái)經(jīng)媒體披露負(fù)面信息而嚴(yán)重影響股價(jià)；第三，事件的影響力巨大，能引起較高媒體關(guān)注度和投資者吸引力，且事件發(fā)生后相關(guān)上市公司有及時(shí)發(fā)布公告說(shuō)明的。第四，由于 A 股市場(chǎng) ST 股普遍存在投機(jī)炒作現(xiàn)象，股價(jià)的數(shù)據(jù)不具有研究代表性故予以剔出。根據(jù)以上四個(gè)要求，筆者手工收集選出 2011 年 3 月 15 日至 2012 年 9 月 8 日期間 A 股市場(chǎng)中 34 家公司作為樣本。

為了更直觀地觀測(cè)媒體效應(yīng)及其成因，選取的媒體報(bào)道事件是否具有影響力是一個(gè)值得考慮的問(wèn)題。本文根據(jù)媒體關(guān)注度排名來(lái)收集樣本。正如 Takeda 和Yamazaki（2006）所認(rèn)為的，媒體報(bào)道的時(shí)間和內(nèi)容并不影響股價(jià)變動(dòng)這一事實(shí)，其重點(diǎn)在于是否引起了廣泛的關(guān)注，和訊網(wǎng)也推出了基于和訊網(wǎng)內(nèi)部數(shù)據(jù)生成的關(guān)注度，它是主要反映和訊用戶對(duì)于股票、行業(yè)、市場(chǎng)關(guān)注的變化。關(guān)注度的變化可以有效的反映股票、行業(yè)、市場(chǎng)熱點(diǎn)變化趨勢(shì)和人氣變化趨勢(shì)。包括股票關(guān)注度排行、行業(yè)關(guān)注度排行、A 股市場(chǎng)關(guān)注度。但考慮到覆蓋面局限在和訊網(wǎng)的用戶，覆蓋力遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，因此本文選取了中國(guó)資本證券網(wǎng)投資者關(guān)系平臺(tái)每周財(cái)經(jīng)關(guān)注度排名前三的所有樣本中符合要求的 34 個(gè)樣本，此關(guān)注度排名是根據(jù)平面媒體報(bào)道以及權(quán)威網(wǎng)站轉(zhuǎn)載數(shù)量統(tǒng)計(jì)而得，滿足能引起投資者廣泛關(guān)注的要求。

 

 

 

第六章 建議對(duì)策與研究展望

 

第一節(jié) 建議對(duì)策
在信息化的時(shí)代里，新聞媒體已經(jīng)滲透到人們生活中的各個(gè)方面，其充當(dāng)了上市公司、投資者、交易所之間的媒介，然而海量的信息使人們迅速陷入信息泛濫的汪洋，注意力的稀缺性突顯得愈加明顯，財(cái)經(jīng)媒體對(duì)上市公司的負(fù)面報(bào)道能引發(fā)投資者的注意力配置，進(jìn)而影響對(duì)該上市公司的投資決策。本文首先借助于認(rèn)知心理學(xué)中有限注意力和認(rèn)知偏差，通過(guò)實(shí)證論證了媒體負(fù)面關(guān)注度對(duì)股價(jià)產(chǎn)生超額收益，負(fù)面新聞作為一種注意力吸引事件，容易信息投資者注意力，投資者更傾向于賣出被媒體披露負(fù)面軟信息的公司股票，從而導(dǎo)致股票出現(xiàn)非理性下跌。本文將從以下四個(gè)方面提出相關(guān)措施建議：
一、完善財(cái)經(jīng)媒體立法，加大懲罰力度
在中央政府的媒體立法和地方政府對(duì)媒體的規(guī)定中，都大大肯定了媒體正確的輿論監(jiān)督作用和導(dǎo)向作用。但現(xiàn)今為求信息公布的吸引力以獲得一定的市場(chǎng)占有率，各大財(cái)經(jīng)媒體互相惡性競(jìng)爭(zhēng)，在沒(méi)有確定信息來(lái)源真實(shí)性的情況下，依然使用一些虛假的新聞，有些甚至還是謠言，而政府并沒(méi)有給予太多的整頓和嚴(yán)懲。
那些看似殺傷力不大的財(cái)經(jīng)軟信息卻經(jīng)常被財(cái)經(jīng)網(wǎng)站的股吧或論壇引用，有些灌水客甚至夸大歪曲事實(shí)，在猶如一個(gè)小型社會(huì)的股吧中，散戶小股民因其草根性而特別依賴股吧，也正是利用這一特性，股吧成為了很多別有用心之人散布謠言的場(chǎng)所，就這樣一傳十，十傳百，一個(gè)原本并沒(méi)有確鑿根據(jù)甚至根本不存在的虛假新聞逐漸變得婦孺皆知，甚至引起中小投資者非理性恐慌。
對(duì)此，進(jìn)一步建立與完善我國(guó) A 股市場(chǎng)媒體信息披露相關(guān)的法律法規(guī)是目前首要的職責(zé)，特別加強(qiáng)對(duì)新媒體軟信息發(fā)布的實(shí)時(shí)動(dòng)態(tài)監(jiān)控；嚴(yán)厲懲處對(duì)蓄意杜撰謠言并通過(guò)媒體機(jī)構(gòu)渠道發(fā)布虛假信息的人員以及相應(yīng)的媒體機(jī)構(gòu)，并且追究法律責(zé)任。對(duì)于公眾個(gè)人尤其是社會(huì)名流、財(cái)經(jīng)專家等，要清楚自身言論對(duì)他人的影響力，尤其是在互聯(lián)網(wǎng)的世界中，也許一條不經(jīng)意的微博評(píng)論或者電視節(jié)目中的一句講話都將給 A 股市場(chǎng)帶來(lái)不小波動(dòng)，波動(dòng)背后是無(wú)數(shù)中小投資者付出慘重的代價(jià)。

之所以史玉柱的案例只受到證監(jiān)局的約談而未受到法律層面嚴(yán)厲的懲處，主要是因?yàn)槟壳皩?duì)微博這類新媒體的定位還有待商討。按照《證券法》和過(guò)去的法規(guī)，筆耕文化推薦期刊，微博沒(méi)有納入公開(kāi)媒體的范疇，但我們已經(jīng)看到了微博彰顯的影響力。今年下半年證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《證券投資基金銷售管理辦法》和《關(guān)于實(shí)施<證券投資基金銷售管理辦法>的規(guī)定》中，要求基金銷售機(jī)構(gòu)定期更新網(wǎng)站網(wǎng)址、微博地址、銷售網(wǎng)點(diǎn)信息等，以方便投資人核查。部分正式文件的出臺(tái)已經(jīng)表明，政府監(jiān)管部門已關(guān)注到新媒體的巨大影響，也對(duì)類似軟信息披露做了監(jiān)控部署，相信在未來(lái)的政策制定上將考慮新媒體對(duì)股價(jià)影響機(jī)制。

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