"次貸危機(jī)"以來,我國逐步顯現(xiàn)金融體系杠桿率日益攀升與房產(chǎn)價格持續(xù)高企、人民幣匯率波動加劇并存的局面。在此背景下,本文將家庭流動性約束、企業(yè)信貸約束和價格粘性等市場摩擦引入開放經(jīng)濟(jì)DSGE模型,以系統(tǒng)研究金融杠桿演變對房價和匯率兩大資產(chǎn)價格變動的動態(tài)影響,并采用TVP-SV-VAR模型進(jìn)行經(jīng)驗(yàn)驗(yàn)證。數(shù)值模擬分析發(fā)現(xiàn),金融杠桿是影響我國房價和匯率波動的重要因素,金融杠桿沖擊可解釋25.07%的房產(chǎn)價格波動和21.97%的匯率波動,增加1%單位的金融杠桿將引起房價上漲0.8411%以及匯率貶值0.2807%。進(jìn)一步的時變參數(shù)經(jīng)驗(yàn)分析表明,2010年以來我國金融杠桿波動率逐年攀升,并在絕大部分時期顯著推高房產(chǎn)價格,切實(shí)加劇人民幣匯率貶值壓力。為此,本文認(rèn)為政府在制定房地產(chǎn)調(diào)控政策和推行人民幣國際化時應(yīng)充分關(guān)注金融杠桿的影響,具體應(yīng)通過深化金融部門去杠桿改革以消除金融杠桿惡化對房產(chǎn)價格合理運(yùn)行和匯率穩(wěn)定造成的不良影響;貨幣政策調(diào)控亦應(yīng)充分考慮金融杠桿對資產(chǎn)價格波動的影響,避免金融杠桿惡化導(dǎo)致宏觀不審慎發(fā)生。
【部分圖文】：

觀察表３可以發(fā)現(xiàn)：以上各項(xiàng)沖擊對房產(chǎn)價格和匯率波動的影響不盡相同，其中房產(chǎn)價格受房地產(chǎn)偏好沖擊的影響最大，達(dá)到了３０．２１％；匯率受技術(shù)沖擊的影響最大，達(dá)到了３２．２１％。金融杠桿沖擊可以解釋房產(chǎn)價格和匯率波動的２５．０７％和２１．９７％，其對房產(chǎn)價格和匯率波動的重要作用不容忽視。２．各項(xiàng)沖擊響應(yīng)乘數(shù)分析為了深入研究以上各項(xiàng)沖擊對房產(chǎn)價格和匯率波動的動態(tài)影響，在分析各項(xiàng)沖擊對房產(chǎn)價格和匯率波動的解釋能力之后，參照Ｌｅｅｐｅｒ等（２０１０），通過測算２０期內(nèi)各項(xiàng)沖擊對房產(chǎn)價格和匯率的累計(jì)響應(yīng)彈性乘數(shù)，我們進(jìn)一步考察了各項(xiàng)沖擊對房產(chǎn)價格和匯率的沖擊效果。結(jié)果如表４所示。表４各項(xiàng)沖擊的響應(yīng)乘數(shù)沖擊類變型量ｊｔＡｔμｔψｔζｔ房產(chǎn)價格累計(jì)彈性０．９２７０１．３９１３－０．７４０２－０．２３１７０．８４１１匯率累計(jì)彈性０．１２１３０．２６２１０．３１４４０．３４６３０．２８０７觀察表４可以發(fā)現(xiàn)，基于各項(xiàng)沖擊響應(yīng)乘數(shù)的分析表明：金融杠桿沖擊的房產(chǎn)價格累計(jì)彈性和匯率累計(jì)彈性分別為０．８４１１和０．２８０７。由此可見，其對房產(chǎn)價格和匯率的影響十分重要。３．脈沖響應(yīng)分析我們進(jìn)一步運(yùn)用脈沖響應(yīng)分析以考察金融杠桿沖擊是如何影響房產(chǎn)價格和匯率波動的，圖１給出了房產(chǎn)價格和匯率在給定一個標(biāo)準(zhǔn)差單位正向沖擊下從０至２０期的脈沖響應(yīng)。圖１金融杠桿沖擊對房產(chǎn)價格和匯率影響的脈沖響應(yīng)圖如圖１所示，１單位正向的金融杠桿沖擊使得房產(chǎn)價格當(dāng)期上升了０．４％，而匯率則貶值了０．０２％，這是因?yàn)椋阂?

（二）實(shí)證結(jié)果分析１．參數(shù)回歸結(jié)果分析將模型的變量順序設(shè)定為金融杠桿（Ｌ）、房產(chǎn)價格（ＨＰ）和匯率（ＥＸ）①，利用Ｏｘｍｅｔｒｉｃｓ６．２對ＴＶＰ－ＳＶ－ＶＡＲ模型進(jìn)行處理，ＭＣＭＣ抽樣為１００００，模型滯后期設(shè)為２。表５顯示的模型參數(shù)估計(jì)結(jié)果表明，無效影響因子最大值為６２．６０，在５％的顯著性水平下無法拒絕Ｇｅｗｅｋｅ檢驗(yàn)的原假設(shè)，由此可見，本文運(yùn)用ＭＣＭＣ算法對模型參數(shù)的估計(jì)是有效的。表５參數(shù)估計(jì)結(jié)果參數(shù)均值標(biāo)準(zhǔn)差９５％置信區(qū)間Ｇｅｗｅｋｅ值非有效因子ｓｂ１０．０２２７０．００２６［０．０１８３，０．０２８２］０．９４４４．０４ｓｂ２０．０２２６０．００２５［０．０１８３，０．０２８３］０．００１７．３８ｓａ１０．０５３６０．０１３０［０．０３４７，０．０８５２］０．８４８２６．９４ｓａ２０．０３４８０．０２３２［０．０２５４，０．０４５９］０．１４１３７．２２ｓｈ１０．８６４８０．１６７１［０．５７７４，１．２３６０］０．８９４３７．７３ｓｈ２０．３７０００．１１６６［０．１７３８，０．６２５５］０．１５２６２．６０圖２ＴＶＰ－ＳＶ－ＶＡＲ模型參數(shù)的估計(jì)結(jié)果２８世界經(jīng)濟(jì)與政治論壇第３期①為了具有可比性首先將金融杠桿、房產(chǎn)價格和匯率取對數(shù)處理，其次對其進(jìn)行平穩(wěn)性檢驗(yàn)，ＡＤＦ檢驗(yàn)結(jié)果表明三變量均是一階單整序列。由于篇幅所限，平穩(wěn)性檢驗(yàn)結(jié)果省略，如有興趣，可向作者索取。

圖２包含了樣本自相關(guān)函數(shù)、樣本取值路徑與后驗(yàn)分布的密度函數(shù)。剔除預(yù)燒期的樣本之后，樣本的自相關(guān)平穩(wěn)下降且取值路徑平穩(wěn)，這表明樣本取值方法能有效產(chǎn)生不相關(guān)的樣本。２．時變參數(shù)特征分析在ＴＶＰ－ＳＶ－ＶＡＲ模型中，每個參數(shù)的估計(jì)值都隨時間變化而變化，表現(xiàn)在圖中就是一條隨時間變化的曲線。圖３反映的是金融杠桿對房產(chǎn)價格和匯率波動影響關(guān)系的時變特征。從圖３中可見，金融杠桿對房價和匯率波動的影響系數(shù)ａ（Ｌ→ＨＰ）和ａ（Ｌ→ＥＸ）在大多數(shù)時間區(qū)間內(nèi)都是正值，并且保持穩(wěn)定。圖３變量同期關(guān)系的時變特征圖４反映的是金融杠桿結(jié)構(gòu)沖擊的波動率時變特征，由圖４可見，金融杠桿的隨機(jī)波動率在２０１０年之前都比較小，在２０１０年之后持續(xù)迅速上升，并且在２０１６年初期達(dá)到最大值，隨后略微下降。圖４金融杠桿結(jié)構(gòu)沖擊的隨機(jī)波動時變特征３８第３期董凱，楊源源，許承明：金融杠桿、房價高企與匯率波動
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本文編號：2888914