第 1 章   緒論

1.1   選題背景

目前我國(guó)私募股權(quán)投資行業(yè)正處在快速發(fā)展階段，，尤其是近十年的發(fā)展使國(guó)內(nèi)私募股權(quán)投資行業(yè)成為一個(gè)巨大的產(chǎn)業(yè)。從宏觀上看私募股權(quán)投資的發(fā)展，對(duì)我國(guó)存在的總體儲(chǔ)蓄高、日常消費(fèi)低等方面帶來(lái)的流動(dòng)性問(wèn)題可以有效緩解，有助于優(yōu)化經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)，促進(jìn)社會(huì)發(fā)展。從微觀上看私募股權(quán)投資能夠?yàn)槲覈?guó)的中小企業(yè)提供更多的融資方式，同時(shí)促進(jìn)資金向高增長(zhǎng)的產(chǎn)業(yè)流動(dòng)，尤其是高新技術(shù)企業(yè)。

根據(jù)我司戰(zhàn)略發(fā)展需求，戰(zhàn)略投資部門(mén)積極開(kāi)展了各類(lèi)股權(quán)投資業(yè)務(wù)，如直接參股自己的供應(yīng)商來(lái)降低公司總的采購(gòu)成本和優(yōu)化供應(yīng)鏈。同時(shí)也在市場(chǎng)上尋找合適的企業(yè)積極開(kāi)展各項(xiàng)股權(quán)投資業(yè)務(wù)來(lái)提高我司的整體收益。

總結(jié)多次投資過(guò)程，我們發(fā)現(xiàn)我國(guó)的私募股權(quán)投資實(shí)務(wù)發(fā)展與國(guó)外相比還有一定的差距，各種流程制度和操作方式還有待完善，尤其是在股權(quán)投資過(guò)程中對(duì)標(biāo)的企業(yè)的估值問(wèn)題，這個(gè)問(wèn)題直接關(guān)系到整體投資的收益和項(xiàng)目投資是否能成功。因此在投資中要首先完善標(biāo)的企業(yè)估值的思路和技術(shù)應(yīng)用、公正、合理的對(duì)標(biāo)的企業(yè)的價(jià)值進(jìn)行估值，從而提高投資收益和控制投資風(fēng)險(xiǎn)。但我們?cè)谇捌诘耐顿Y中更多是單一從財(cái)務(wù)角度對(duì)企業(yè)的股權(quán)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，主要依賴(lài)于過(guò)往財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)真實(shí)性，而很少考慮非財(cái)務(wù)方面的因素，因此僅從財(cái)務(wù)方面對(duì)企業(yè)股權(quán)價(jià)值進(jìn)行評(píng)估，在實(shí)際的操作中可靠性差。

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1.2   研究的目的與意義

隨著私募投資行業(yè)的快速發(fā)展，在我國(guó)現(xiàn)有的資本市場(chǎng)和經(jīng)濟(jì)條件下，如何能公正、合理的評(píng)估標(biāo)的企業(yè)價(jià)值是私募股權(quán)投資標(biāo)的企業(yè)估值理論所要解決的問(wèn)題。本論文主要結(jié)合一個(gè)國(guó)內(nèi)超級(jí)電容的投資案例，詳細(xì)的對(duì)行業(yè)情況、上下游客戶調(diào)研，并結(jié)合行業(yè)的商業(yè)模式、財(cái)務(wù)價(jià)值等方面的分析，形成了一整套企業(yè)價(jià)值分析判斷的思路和方法，對(duì)今后企業(yè)價(jià)值分析特別是超級(jí)電容類(lèi)相關(guān)行業(yè)企業(yè)價(jià)值的分析能起到一定的指導(dǎo)價(jià)值。 

本文通過(guò)各種基礎(chǔ)材料的分析，結(jié)合 BJJX 公司的實(shí)際情況，從各個(gè)維度全面的評(píng)估了該企業(yè)的投資風(fēng)險(xiǎn)，并以 2 種企業(yè)的股權(quán)價(jià)值評(píng)估模型，對(duì)企業(yè)的投資價(jià)值及該項(xiàng)目的未來(lái)收益做出了預(yù)測(cè)。在整個(gè)風(fēng)險(xiǎn)分析中，文章對(duì)公司歷史沿革，公司股權(quán)結(jié)構(gòu)，公司產(chǎn)品市場(chǎng)適應(yīng)性，資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)狀況，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手、公司發(fā)展戰(zhàn)略和人力資源情況做了介紹和分析。對(duì)企業(yè)做了投資前的調(diào)查，同時(shí)結(jié)合金融學(xué)方面的企業(yè)價(jià)值評(píng)估理論，對(duì)本文的投資標(biāo)的企業(yè)股權(quán)價(jià)值進(jìn)行了評(píng)估，最終形成了一套股權(quán)投資方案。

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第 2 章   相關(guān)理論綜述

2.1   股權(quán)投資及價(jià)值評(píng)價(jià)的相關(guān)研究綜述

企業(yè)的市場(chǎng)價(jià)值和賬面價(jià)值是企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值主要體現(xiàn)的兩個(gè)方面。第一，市場(chǎng)價(jià)值方面主要體現(xiàn)未來(lái)企業(yè)的獲利情況。例如：股票的現(xiàn)時(shí)市值、兼并收購(gòu)過(guò)程中支付的對(duì)等價(jià)格等。第二，賬面價(jià)值主要用來(lái)反映歷史成本，主要指的是企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債圖表上真實(shí)反映的企業(yè)總資產(chǎn)、凈資產(chǎn)。在現(xiàn)實(shí)評(píng)估實(shí)例中，由于賬面價(jià)值和市場(chǎng)價(jià)值存在較大差異，因此在大多情況下，賬面價(jià)值是無(wú)法真正真實(shí)反映企業(yè)未來(lái)的收益。

2.1.1   企業(yè)股權(quán)價(jià)值評(píng)估方法介紹

在私募股權(quán)投資行業(yè)的發(fā)展過(guò)程中，通過(guò)不斷的實(shí)踐和研究，我們認(rèn)為企業(yè)的股權(quán)價(jià)值評(píng)估的理論體系已比較完善，企業(yè)價(jià)值評(píng)價(jià)是建立以企業(yè)所屬大部分資產(chǎn)可以通過(guò)合理評(píng)估得出具體價(jià)值的基礎(chǔ)上進(jìn)行的。因此根據(jù)投資過(guò)程中的基本原理，任何種類(lèi)不同的資產(chǎn)，通過(guò)某種方式都可以進(jìn)行價(jià)值評(píng)價(jià)。以此為假設(shè)前提進(jìn)行價(jià)值評(píng)估時(shí)，可以有各式各樣的價(jià)值評(píng)估方法，也就演變出了特點(diǎn)各異的評(píng)估模式。依據(jù)他們不同的特點(diǎn)，主要分為下表三種：

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2.2   國(guó)內(nèi)外現(xiàn)狀研究

20 世紀(jì)初，在艾愛(ài)爾文費(fèi)雪提出了資本價(jià)值論思想的影響下，企業(yè)價(jià)值評(píng)估應(yīng)用出現(xiàn)。《資本與收入的性質(zhì)》等著作的發(fā)表使價(jià)值評(píng)估得到了完善和發(fā)展，經(jīng)過(guò)不斷的實(shí)踐使價(jià)值評(píng)估體系更系統(tǒng)化。1958 年，理財(cái)家莫迪格來(lái)尼開(kāi)始研究融資決策和投資策略與企業(yè)價(jià)值間的關(guān)系，并第一次在企業(yè)評(píng)估理論體系中引入不確定性，對(duì)企業(yè)資本結(jié)構(gòu)和企業(yè)價(jià)值之間的關(guān)系進(jìn)行了準(zhǔn)確的論證，從而現(xiàn)代企業(yè)價(jià)值評(píng)估理論誕生。

從上世紀(jì) 50 年代開(kāi)始，折現(xiàn)率的各種理論和應(yīng)用取得了快速的進(jìn)步，逐漸成為流行的評(píng)估方法。1974 年，梅耶斯教授又發(fā)明了 APV 法，相對(duì)于 DCF 法更進(jìn)步些，也得到了廣泛的應(yīng)用，但該方法明顯的缺點(diǎn)就是比較繁雜，從而影響了它的使用效果。

當(dāng)代社會(huì)，企業(yè)的產(chǎn)權(quán)交易情況越來(lái)越多，新的方法也涌現(xiàn)出不少，如梅耶斯教授也提出了實(shí)物期權(quán)定價(jià)思想。隨著不斷的發(fā)展，估值評(píng)價(jià)方法也得到了極大的豐富和發(fā)展。

目前，西方國(guó)家的價(jià)值評(píng)估體系已經(jīng)比較完善。但我國(guó)在近些年的快速發(fā)展中企業(yè)股權(quán)交易的例子也不斷增多，那么交易過(guò)程中的定價(jià)問(wèn)題就變得尤為重要。所以，準(zhǔn)確、公正的股權(quán)價(jià)值評(píng)估體系對(duì)我國(guó)企業(yè)股權(quán)價(jià)值評(píng)估非常重要。但從發(fā)展上來(lái)講，我國(guó)的價(jià)值評(píng)估開(kāi)始晚，一直處于學(xué)習(xí)和探索的階段，各種評(píng)估體系應(yīng)用的比較多，但在實(shí)際的評(píng)估過(guò)程中或多或少的存在一些問(wèn)題，不能合理的、有效的進(jìn)行價(jià)值評(píng)估。因此在未來(lái)的我國(guó)發(fā)展中，必須有一種符合我國(guó)實(shí)際經(jīng)濟(jì)情況的，高效且公正的價(jià)值評(píng)估體系來(lái)滿足國(guó)內(nèi)評(píng)估的需求，這種評(píng)估體系的出現(xiàn)對(duì)于我國(guó)企業(yè)價(jià)值評(píng)估有著重要的意義。

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第 3 章   BJJX 公司基本經(jīng)營(yíng)狀況分析 ............... 9

3.1   BJJX 公司的基本狀況分析 ........ 9

3.1.1  BJJX 公司簡(jiǎn)介 .............. 9

3.1.2   BJJX 公司歷史沿革分析 ........... 9

第 4 章   BJJX 公司市場(chǎng)及發(fā)展戰(zhàn)略分析 .................. 23

4.1   BJJX 公司區(qū)域政策及行業(yè)政策分析 ................ 23

4.2   BJJX 公司的市場(chǎng)分析 ............... 24

第 5 章   股權(quán)價(jià)值評(píng)估過(guò)程及結(jié)果分析 ....................... 32

5.1   股權(quán)價(jià)值綜合評(píng)估模型及設(shè)計(jì)思路介紹 ....................... 32

5.1.1   股權(quán)價(jià)值綜合評(píng)估模型 ................. 32

第 6 章   股權(quán)投資方案設(shè)計(jì)及風(fēng)險(xiǎn)控制

6.1   BJJX 投資方案設(shè)計(jì)

6.1.1   BJJX 公司融資方案

到目前為止，BJJX 超級(jí)電容公司已完成四輪融資。上次融資時(shí)間是 2012 年 12 月，估值 2.63 億元。

此次 BJJX 公司擬募集資金 9500 萬(wàn)元，具體增發(fā)股份數(shù)量需要依據(jù)雙方協(xié)商確定的估值來(lái)確定。

對(duì)于投資方而言，本次參與 BJJX 公司的增發(fā)，主要是基于從供應(yīng)鏈角度，BJJX公司是上游零部件供應(yīng)商，其發(fā)展與投資方主業(yè)的發(fā)展強(qiáng)相關(guān)，且相對(duì)于投資方，BJJX公司的議價(jià)能力較弱，對(duì)投資方發(fā)展的依賴(lài)性強(qiáng)。BJJX 公司本次的募資投向主要是為了服務(wù)于投資方整車(chē)發(fā)展需求，因此本次參與 BJJX 公司的定向增發(fā)，是基于戰(zhàn)略投資角度。

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第 7 章   結(jié)論與展望

本文主要對(duì)一種新興行業(yè)企業(yè)的評(píng)估，目前在市場(chǎng)評(píng)估的過(guò)程中，現(xiàn)金流折現(xiàn)法是一種比較成熟的評(píng)估方法，但從目前國(guó)內(nèi)該類(lèi)企業(yè)的評(píng)估來(lái)看，現(xiàn)金流折現(xiàn)法可能會(huì)因前期企業(yè)發(fā)展慢造成對(duì)企業(yè)的真實(shí)估值低估。而用市場(chǎng)法進(jìn)行評(píng)估因國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)發(fā)展還不完善，二級(jí)證券市場(chǎng)可以比較的可比企業(yè)或者已投的可比的同類(lèi)企業(yè)幾乎沒(méi)有，可比企業(yè)的發(fā)展情況不一樣其估值水平也不一致，均可能造成對(duì)評(píng)估企業(yè)的估值評(píng)估有偏差。我們認(rèn)為在當(dāng)前的國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)中此類(lèi)企業(yè)評(píng)估用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法為主，以市場(chǎng)法的有效補(bǔ)充為輔是較為合理。BJJX 公司超級(jí)電容股權(quán)投資項(xiàng)目評(píng)估是對(duì)該類(lèi)企業(yè)評(píng)估的一次實(shí)踐，為該類(lèi)企業(yè)提供了有效的評(píng)估方法，并驗(yàn)證了使用現(xiàn)金流折現(xiàn)法為主輔以市場(chǎng)法，并依據(jù)企業(yè)管理團(tuán)隊(duì)能力、企業(yè)的發(fā)展戰(zhàn)略，企業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者的前瞻力等方面對(duì)公司價(jià)值評(píng)估結(jié)果進(jìn)行修正的股權(quán)價(jià)值綜合評(píng)估方法在國(guó)內(nèi)資本市場(chǎng)中的合理性和有效性。

通過(guò)整個(gè)評(píng)估過(guò)程的總結(jié)，我們認(rèn)為想對(duì)一個(gè)企業(yè)的估值進(jìn)行合理的評(píng)估就必須對(duì)企業(yè)未來(lái)發(fā)展中的經(jīng)營(yíng)情況預(yù)測(cè)準(zhǔn)確。在做好評(píng)估的工作中，對(duì)企業(yè)各方面的詳細(xì)調(diào)查、行業(yè)發(fā)展的準(zhǔn)確判斷和豐富的投資經(jīng)驗(yàn)都是很重要的。某類(lèi)行業(yè)評(píng)估適合什么樣的投資工具以及投資工具的正確使用都跟評(píng)估人的個(gè)人能力強(qiáng)相關(guān)。當(dāng)然我們也不可否認(rèn)，即使有高水平的評(píng)估能力，在進(jìn)行評(píng)估預(yù)測(cè)時(shí)也必須面對(duì)企業(yè)未來(lái)發(fā)展的各種變化因素，總會(huì)存在預(yù)測(cè)的偏差，因此在股權(quán)投資過(guò)程中風(fēng)險(xiǎn)控制是很必要的，業(yè)績(jī)承諾條款和大股東的回購(gòu)條款常常被作為風(fēng)險(xiǎn)控制被用在股權(quán)投資的項(xiàng)目中

最后，仍然存在一些投資案例中的問(wèn)題需要我們認(rèn)真的研究，對(duì)企業(yè)的真實(shí)經(jīng)營(yíng)現(xiàn)狀和內(nèi)在的發(fā)展能力及獲利水平是否能調(diào)查準(zhǔn)確，還依靠于調(diào)查人員自身的水平和經(jīng)驗(yàn)，它直接影響著對(duì)企業(yè)估值的修正。在本文的案例中，企業(yè)的總體戰(zhàn)略和實(shí)施方式將對(duì)企業(yè)未來(lái)的發(fā)展起到關(guān)鍵作用，因此怎么能把這些非財(cái)務(wù)因素和財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)有效的結(jié)合對(duì)企業(yè)進(jìn)行綜合評(píng)估是一個(gè)可以更深入研究的課題。

參考文獻(xiàn)（略）