第一章 緒  論

第一節(jié) 研究背景
上世紀(jì) 70 年代以來(lái)是全球金融體系飛速發(fā)展的時(shí)期，很多發(fā)展中國(guó)家為在這波潮流中分享發(fā)展紅利，紛紛打開國(guó)門，響應(yīng)金融自由化。 但是，金融自由化在發(fā)揮其優(yōu)化國(guó)內(nèi)資源配置和分散金融風(fēng)險(xiǎn)的作用時(shí)，也頻繁的引發(fā)金融危機(jī)，這一趨勢(shì)不論發(fā)達(dá)國(guó)家或發(fā)展中國(guó)家中，都已日趨明顯。2008 年，最先推行金融自由化的美國(guó)發(fā)生了金融危機(jī)，從而引發(fā)了全球性的金融危機(jī)。過(guò)度的追求金融自由化、追求其世界經(jīng)濟(jì)霸主的利益而疏于監(jiān)管、使金融泡沫不斷膨脹、造成金融系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，是 2008 年美國(guó)金融危機(jī)的根本原因。與美國(guó)金融危機(jī)相關(guān)的冰島，通過(guò)創(chuàng)造高度開放的金融自由吸引外國(guó)資金，再投資高收益率金融產(chǎn)品，從而在世界資金流動(dòng)鏈中實(shí)現(xiàn)盈利。這種高度的金融開放環(huán)境導(dǎo)致其虛擬經(jīng)濟(jì)規(guī)模超過(guò)了實(shí)體經(jīng)濟(jì)。在 2008 年全球金融危機(jī)中，冰島金融市場(chǎng)信貸緊縮，貨幣市場(chǎng)融資停滯，最終導(dǎo)致宣布破產(chǎn)。 不可否認(rèn)，金融自由化能夠促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展，實(shí)現(xiàn)增長(zhǎng)目標(biāo)。但是三十多年的自由化實(shí)踐經(jīng)驗(yàn)表明，它其實(shí)是一把雙刃劍，尤其是金融自由化引發(fā)的金融危機(jī)，已所有國(guó)家的金融安全造成了隱患。 中國(guó)也在 1978  年決定實(shí)施改革開放，謀求金融體系變革，希望金融的開放能促進(jìn)經(jīng)濟(jì)發(fā)展。自我國(guó)實(shí)施金融開放三十多年以來(lái)，金融業(yè)得到了極大的促進(jìn)與發(fā)展，但由于金融的開放也暴露出不少的理論缺陷與實(shí)踐問(wèn)題。例如，我國(guó)金融業(yè)自實(shí)施開放政策以來(lái)產(chǎn)生的變化沒(méi)有系統(tǒng)的歸納、總結(jié)，我國(guó)金融開放的深度、廣度還沒(méi)有得到過(guò)深入調(diào)研、計(jì)算。因此我們有必要對(duì)這些問(wèn)題進(jìn)行實(shí)證分析研究，在得出精確計(jì)算結(jié)果后，我們才能夠更科學(xué)的認(rèn)識(shí)和準(zhǔn)確解決金融開放的相關(guān)問(wèn)題。因此，從金融學(xué)性的工具入手，嘗試構(gòu)建合適的數(shù)學(xué)模型，實(shí)現(xiàn)準(zhǔn)確計(jì)算我國(guó)的金融開放度水平，是本文選題的主要背景。 
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第二節(jié)  理論與現(xiàn)實(shí)意義
本文著力于從中國(guó)實(shí)際出發(fā)，構(gòu)建符合中國(guó)實(shí)際的金融開放度計(jì)算模型，準(zhǔn)確計(jì)算我國(guó)目前金融開放度水平，為進(jìn)一步擴(kuò)大金融開放提供理論依據(jù)和基礎(chǔ)，是本文最核心的理論意義。具體來(lái)看，本文試圖建立一套內(nèi)容完整并且具有可操作性的定量方法，為規(guī)范評(píng)價(jià)、測(cè)度金融開放水平提供理論依據(jù)，具備為其他學(xué)者研究同類問(wèn)題的參考價(jià)值。同時(shí)，構(gòu)建一個(gè)規(guī)范的數(shù)理模型并總結(jié)研究操作步驟，開拓我國(guó)金融開放度研究的思路，豐富金融開放度研究理論。另外，其他學(xué)者也可借助本文的定量方法和數(shù)理模型，更加多角度分析我國(guó)金融開放現(xiàn)狀，為進(jìn)一步完善我國(guó)開放金融體系提出建議。 總的來(lái)看，本文的研究結(jié)論將為我國(guó)金融立法部門提供完善金融監(jiān)管和金融體制等的理論依據(jù)，還可以為政府部門進(jìn)行決策提供準(zhǔn)確的參考資料，為我國(guó)的金融開放的保駕護(hù)航，為我國(guó)的經(jīng)濟(jì)發(fā)展貢獻(xiàn)一份力量。 
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第二章 文獻(xiàn)綜述

金融開放，即放松金融管制，還包括金融制度開放、金融市場(chǎng)化以及金融機(jī)制同化等。張金清（2007）認(rèn)為金融開放本質(zhì)就是放松或取消金融管制,  實(shí)現(xiàn)金融開放根本就是金融開放主體放開對(duì)管制對(duì)象的法規(guī)、政策約束。①有些學(xué)者將金融開放視為資本賬戶的開放，華秀萍（2012）指出金融賬戶開放等同于資本賬戶開放。國(guó)際貨幣基金組織將資本賬戶開放定義為一國(guó)基本取消資本賬戶的外匯管制，以及允許國(guó)內(nèi)和國(guó)外資本自由跨界流動(dòng)。但金融開放的覆蓋范圍遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)資本賬戶開放，涵蓋金融業(yè)務(wù)準(zhǔn)入、金融產(chǎn)業(yè)的開放等內(nèi)容。② 綜上所述，金融開放是指一國(guó)對(duì)外經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中涉及資本流動(dòng)與跨境金融服務(wù)等金融活動(dòng)的總稱。它包括：許可國(guó)內(nèi)外資本以直接投資、證券投資等多種投資方式自由進(jìn)出一國(guó)金融市場(chǎng)，許可證券業(yè)、銀行業(yè)、保險(xiǎn)業(yè)及其他金融業(yè)等金融行業(yè)進(jìn)行境內(nèi)外服務(wù)和直接投資行為等。 

第一節(jié)  基于法定層面金融開放的文獻(xiàn)綜述
大多數(shù)學(xué)者根據(jù)IMF的《年度匯率安排和匯兌管制報(bào)告》（簡(jiǎn)稱匯兌年報(bào)）和世界貿(mào)易組織的《服務(wù)貿(mào)易總協(xié)定》（GAT）的各項(xiàng)指標(biāo)賦值，對(duì)金融法定開放測(cè)度進(jìn)行研究。Rodrik（1998）采取二元法計(jì)算資本賬戶的法定測(cè)度，當(dāng)一國(guó)資本流動(dòng)被管制時(shí)，設(shè)定值為0，表明其資本賬戶狀態(tài)為封閉；而當(dāng)該國(guó)放開資本管制時(shí)，設(shè)定值為1。二元法測(cè)度為比較初級(jí)的資本賬戶開放度方法，1996年IMF對(duì)《匯兌年報(bào)》內(nèi)容進(jìn)行提升改造，為資本賬戶提供更詳盡的交易限制措施說(shuō)明，自此二元法不再適用。Montiel and Reinhart（1999）更為詳細(xì)對(duì)資本賬戶的限制狀態(tài)進(jìn)行了分類和賦值，完全限制賦值為0，采取審慎的監(jiān)管措施賦值為1，沒(méi)有管制賦值為2。Tamirisa（1999）建立了資本管制指數(shù)模型。
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第二節(jié) 基于事實(shí)層面金融開放的文獻(xiàn)綜述
對(duì)于金融事實(shí)開放度的測(cè)度研究方法基本有三種，即儲(chǔ)蓄率-投資率模型（F-H）、利率評(píng)價(jià)模型、國(guó)際資本流動(dòng)模型。 F-H模型1980年由Feldstein和Horioka提出，他們認(rèn)為國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄和國(guó)內(nèi)投資之間的相關(guān)系數(shù)（即儲(chǔ)蓄保留系數(shù)），可以反映一國(guó)的金融開放程度；儲(chǔ)蓄保留系數(shù)越接近于1，表明一國(guó)的投資來(lái)自于國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄的額度越大，金融開放程度越低；反之，開放度較大。F-H法由于數(shù)據(jù)的可獲得性強(qiáng)且操作簡(jiǎn)單被很多學(xué)者用于進(jìn)行實(shí)證研究。但是在研究中發(fā)現(xiàn)，F(xiàn)-H模型下儲(chǔ)蓄保留系數(shù)一般均趨近于1，且發(fā)達(dá)國(guó)家儲(chǔ)蓄保留系數(shù)也較高，與實(shí)際不符。對(duì)此，一些學(xué)者對(duì)此進(jìn)行了討論，有人認(rèn)為，影響國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄率與投資率的相關(guān)性并非完全是市場(chǎng)行為，，在很多國(guó)家，即使完全資本放開，國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄率與投資率之間也可能相關(guān)，這種情況往往是一國(guó)政府為平衡國(guó)際收支而作出的調(diào)整。Bayoumi( 1990)分析私人儲(chǔ)蓄與私人投資的相關(guān)性發(fā)現(xiàn)，其儲(chǔ)蓄保留系數(shù)比一國(guó)儲(chǔ)蓄與投資之間的相關(guān)性要低，間接證明了政府行為的存在。①Obstfeld (1986)  認(rèn)為即使金融完全放開，經(jīng)濟(jì)體系中的各種復(fù)雜因素仍會(huì)導(dǎo)致儲(chǔ)蓄和投資高度相關(guān)，且這種相關(guān)性在經(jīng)濟(jì)大國(guó)中更為明顯。②再有，Sinn( 1992)認(rèn)為儲(chǔ)蓄保留系數(shù)較高是數(shù)據(jù)選取導(dǎo)致，他將儲(chǔ)蓄和投資的逐年觀測(cè)值與長(zhǎng)期的年度平均份額，通過(guò)F-H模型測(cè)度發(fā)現(xiàn)，采用前者數(shù)據(jù)計(jì)算出的儲(chǔ)蓄保留系數(shù)明顯低于后者。③Tesar( 1991)也認(rèn)為，在金融開放度較高時(shí)，影響一國(guó)儲(chǔ)蓄與投資的因素很多，僅通過(guò)儲(chǔ)蓄和投資的相關(guān)性不足以反應(yīng)一國(guó)的金融開放度。④由于F-H法測(cè)度因素的相關(guān)性與現(xiàn)實(shí)情況差距較大，所以已經(jīng)很少被使用。 
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第三章 中國(guó)金融開放測(cè)度 .... 14 
第一節(jié) Chinn-Ito 指數(shù) ......... 14 
第二節(jié) 中國(guó)金融開放的測(cè)度 ..... 14 
第三節(jié) 小  結(jié) ..... 20 
第四章 中國(guó)金融開放實(shí)證研究 ...... 22
第一節(jié) 金融開放測(cè)度方法比較 ......... 22 
第二節(jié) 中國(guó)金融開放影響因素分析及熱錢規(guī)模估算 ......... 24 
第三節(jié) 基于國(guó)際資本流動(dòng)法的金融開放量化分析 ..... 32 
第四節(jié) 中國(guó)金融開放的影響因素實(shí)證分析 ..... 38 
第五節(jié) 小  結(jié) ..... 41 
第五章 結(jié)論及政策建議 ...... 43 
第一節(jié) 結(jié)論與不足 ....... 43 
第二節(jié) 政策建議 ......... 44 

第四章 中國(guó)金融開放實(shí)證研究

第一節(jié) 金融開放測(cè)度方法比較

根據(jù)前文所述，儲(chǔ)蓄率-投資率法和利率決定模型不適用于中國(guó)的金融開放測(cè)度，該部分將對(duì)此進(jìn)行驗(yàn)證發(fā)現(xiàn)適合中國(guó)金融開放測(cè)度的方法.1980年，F(xiàn)eldstein和Horioka共同提出關(guān)于金融開放度測(cè)度的儲(chǔ)蓄率-投資率法。他們認(rèn)為，當(dāng)一國(guó)不進(jìn)行資本管制時(shí)，該國(guó)儲(chǔ)蓄會(huì)向其他投資回率更高的國(guó)家流動(dòng)，資產(chǎn)配置范圍是全世界并不局限在一國(guó)之內(nèi)，而當(dāng)一國(guó)儲(chǔ)蓄缺乏時(shí)，該國(guó)也能夠容易的向國(guó)外貸款從而保持投資規(guī)模，因此一國(guó)的儲(chǔ)蓄和國(guó)內(nèi)投資之間不存在相關(guān)關(guān)系。但如果一國(guó)進(jìn)行資本管制，則儲(chǔ)蓄與國(guó)內(nèi)投資就存在較大相關(guān)度。 根據(jù)公式4.1.1對(duì)主要貨幣儲(chǔ)備國(guó)英國(guó)、法國(guó)、日本、德國(guó)、美國(guó)以及中國(guó)的數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸得到各國(guó)的儲(chǔ)蓄保留系數(shù)見表4-1，得到英國(guó)、法國(guó)、日本、德國(guó)、美國(guó)以及中國(guó)的金融開放度分別為0.2703、0.4586、0.2148、0.6855、0.2382、0.1153。 可見F-H法測(cè)度的各國(guó)金融開放度都很低，而這與英國(guó)、法國(guó)、日本、德國(guó)、美國(guó)經(jīng)濟(jì)大國(guó)幾乎完全開放的實(shí)際并不相符，符合前人對(duì)于經(jīng)濟(jì)大國(guó)投資儲(chǔ)蓄本身存在相關(guān)關(guān)系的研究，儲(chǔ)蓄保留系數(shù)不能充分的反映一國(guó)的金融開放程度。

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結(jié)  論

中國(guó)的金融開放程度還比較低，政策法規(guī)方面的限制還比較多。根據(jù)第三章第一節(jié)中國(guó)金融法定開放度與其他國(guó)家相比處于極低水平，僅為 0.1693。無(wú)論是與發(fā)達(dá)國(guó)家還是新興市場(chǎng)國(guó)家相比，中國(guó)的金融開放度都遠(yuǎn)落在其他國(guó)家后面。這表明我國(guó)金融開放在政策法規(guī)方面的限制相對(duì)于其他國(guó)家還比較多。根據(jù)第三章第二節(jié)目前我國(guó)的資本與金融賬戶的法定開放程度處于中度開放水平。金融部門中銀行業(yè)的法定開放度最高為 0.6676，證券業(yè)相對(duì)比較保守法定開放度最低為0.5125 處于中度開放水平，保險(xiǎn)業(yè)開放度為 0.6001，其他金融業(yè)的開放度為 0.6000，均為中度開放。 根據(jù)第四章第一節(jié)，研究金融開放度的方法很多，本文認(rèn)為國(guó)際資本流動(dòng)法更適合中國(guó)金融開放的研究。研究金融開放測(cè)度的方法繁多，層出不窮，但本文綜合比較F-H法和利率決定模型，國(guó)際資本流動(dòng)法三種方法發(fā)現(xiàn)國(guó)際資本流動(dòng)法更適合中國(guó)的金融開放研究。雖然F- H法公式簡(jiǎn)單，容易操作，但一國(guó)的儲(chǔ)蓄率與投資率之間較大的相關(guān)性并非完全是市場(chǎng)行為導(dǎo)致，在大國(guó)經(jīng)濟(jì)中,  即使不存在資本管制，國(guó)內(nèi)儲(chǔ)蓄率與投資率之間也可能存在較高相關(guān)性，儲(chǔ)蓄率與投資率的相關(guān)性有可能是一國(guó)政府為平衡國(guó)際收支而調(diào)整的結(jié)果。利率決定模型雖然考慮的因素比較全面，但利率決定模型實(shí)踐應(yīng)用的主要根據(jù)是一國(guó)的市場(chǎng)真實(shí)利率水平，很多發(fā)展中國(guó)家的金融體系發(fā)展是政府主導(dǎo)性的，因此政府官方公布的一國(guó)利率并不能反映市場(chǎng)的真實(shí)利率，利率平價(jià)法在發(fā)展中國(guó)家的使用受到了極大的限制。因此本文選擇認(rèn)為國(guó)際資本流動(dòng)法更適合中國(guó)的金融開放研究。 
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參考文獻(xiàn)(略)

本文編號(hào)：49005