【摘要】：并購是企業(yè)配置資源以分散風(fēng)險(xiǎn)、提升效率、增加價(jià)值、實(shí)現(xiàn)成長為目的的重要戰(zhàn)略擴(kuò)張行為。但并購績效卻具有波動(dòng)性、周期性特征,引發(fā)并購績效差異的因素可能來自內(nèi)部,也可能來自外部,或者是來自內(nèi)外因素共同作用的結(jié)果。一個(gè)世紀(jì)以來,以美國為首的西方國家,掀起了多輪并購浪潮。這些并購行為不僅促進(jìn)了企業(yè)自身目標(biāo)的實(shí)現(xiàn),而且也促進(jìn)了行業(yè)與地區(qū)經(jīng)濟(jì)快速增長,也是國家經(jīng)濟(jì)成長的重要方式。而中國,進(jìn)入二十一世紀(jì)后,隨著國企的公司制股份制、股權(quán)多元化、混合所有制等改革,以及中國經(jīng)濟(jì)快速成長與資本市場日漸成熟,涉及中國上市公司的并購事件每年達(dá)到數(shù)千起。特別是2005年至2006年中國資本市場開啟了股權(quán)制度改革——將原來不能上市流通的國有股及法人股變成可上市交易的流通股,使得中國企業(yè)的并購數(shù)量出現(xiàn)了躍遷式增長,2006年中國上市公司并購重組的數(shù)量為2087起,到2007年中國上市并購重組的數(shù)量達(dá)到4579起,數(shù)量上翻了一倍還多,現(xiàn)象背后的原因值得思考。中國資本市場股權(quán)制度改革,改變的是大股東的股份屬性,由原來的非流通股成了可上市自由流動(dòng)的流通股,股份性質(zhì)的變化本質(zhì)上改變了公司控制權(quán)狀況及對大股東的激勵(lì),大股東的財(cái)富與經(jīng)營績效直接與股票市場表現(xiàn)相關(guān)聯(lián),大股東自身的利益對股票市場價(jià)格變得更具敏感性,大股東的經(jīng)營績效有了更快速直接的評價(jià)機(jī)制,這極大改變了大股東的行為。其次是占據(jù)了市場近三分之二股權(quán)份額的大股東的股份變成流通股,給股票市場注入了數(shù)量巨大的可交易股票,增加了股票市場容量;再加上大股東對股票市場的重視,也激發(fā)了中小投資者參與股票市場投資的熱情,大大增強(qiáng)了股票市場交易的活躍程度,使得股票市場流動(dòng)性大大增強(qiáng),所以隨著2006年股權(quán)制度改革的基本完成,中國資本市場上市公司并購重組的數(shù)量出現(xiàn)了巨大的飛躍,特別是2006年及以后一些年份公司并購績效也有了巨大的提升。這個(gè)異象背后有兩股力量——公司控制權(quán)和流動(dòng)性的作用不可忽視。但到底是什么力量推動(dòng)了上市公司的并購重組數(shù)量與并購績效的改變,是公司控制權(quán)狀況的改變推動(dòng)的,還是股票市場流動(dòng)性增加驅(qū)動(dòng)的,抑或是兩者合力驅(qū)動(dòng)的結(jié)果,現(xiàn)實(shí)給研究者提供了一個(gè)新的分析問題的視角。公司并購本質(zhì)上是一種戰(zhàn)略擴(kuò)張行為,其并購績效的高低取決于選取合適的并購對象以及選取合適的并購時(shí)機(jī)。當(dāng)可選的并購對象一定的情況下,并購對象選擇的影響因素就取決于公司決策者,也即是公司控制權(quán)人或者說公司控制權(quán)狀況,因此公司控制權(quán)狀況會(huì)最終影響到并購績效;而當(dāng)公司控制權(quán)狀況已定的情況下,并購績效就取決于并購的時(shí)機(jī)選擇了,最佳的并購時(shí)機(jī)的選擇取決于市場交易的條件,好的市場交易條件是與公司永續(xù)發(fā)展以及業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)適合的條件,好的條件是能減少并購交易成本和并購整合風(fēng)險(xiǎn)的條件,而這些條件與市場流動(dòng)性密切相關(guān),因此市場流動(dòng)性會(huì)對并購績效產(chǎn)生影響。本研究從影響并購對象選擇的公司控制權(quán)因素,以及影響到并購時(shí)機(jī)的流動(dòng)性因素進(jìn)入來研究他們對并購績效的影響,研究獲得的主要結(jié)論如下:1.實(shí)證研究表明公司并購績效受到了公司控制權(quán)因素與流動(dòng)性因素的影響。中國上市公司并購績效在2006年的提升是與股權(quán)制度改革后公司控制權(quán)狀況的改善與流動(dòng)性的改善密切聯(lián)系的。2.單純考察公司控制權(quán)時(shí),發(fā)現(xiàn)控制權(quán)中多個(gè)變量對公司的并購績效產(chǎn)生明顯的影響。首先是公司控制權(quán)中的大股東身份差異會(huì)給并購績效帶來差異,國家大股東對短期并購績效的影響為負(fù)向,法人大股東對公司的短期并購績效的影響為正向;在大股東的長期績效影響上也有差異,國家大股東對長期并購績效的影響不顯著,法人大股東身份對長期并購績效的影響為正向;其次,大股東的股權(quán)份額的增加會(huì)帶來長期收購績效的增加,但其對并購績效的影響是非線性的;其三,實(shí)際控制人身份也影響并購績效,國家實(shí)際控制人和法人實(shí)際控制人對長期并購績效產(chǎn)生顯著的不利作用;其四,收購公司內(nèi)對大股東的股權(quán)制衡程度能有效增加公司的長期并購績效等。3.單純考察流動(dòng)性時(shí),發(fā)現(xiàn)三個(gè)層次流動(dòng)性變量對并購績效產(chǎn)生了比較明顯的影響。一是貨幣市場的利率水平與公司并購績效之間關(guān)系為負(fù)向關(guān)系,即利率高時(shí),并購績效就低;二是股票市場流動(dòng)性對并購績效的影響是正向的,即在股票市場流動(dòng)性高時(shí),公司并購績效就高;三是個(gè)股票流動(dòng)性對并購公司的長期績效的影響是負(fù)向,即單個(gè)股票流動(dòng)性高時(shí),其長期并購績效就低。4.當(dāng)共同考察控制權(quán)和流動(dòng)性對并購績效影響時(shí),發(fā)現(xiàn)公司控制權(quán)與流動(dòng)性對并購績效的影響上存在交互性。公司控制權(quán)因素對個(gè)股流動(dòng)性與并購績效之間關(guān)系的調(diào)整不太顯著,而流動(dòng)性對公司控制權(quán)因素與并購績效之間關(guān)系的調(diào)整比較顯著。其一、當(dāng)貨幣市場流動(dòng)性低時(shí),公司控制權(quán)的并購績效效應(yīng)越顯著;其二、當(dāng)市場流動(dòng)性越高,公司控制權(quán)的并購績效效應(yīng)越顯著。其三、個(gè)股流動(dòng)性對控制權(quán)與并購績效之間關(guān)系的調(diào)整不顯著。國內(nèi)外學(xué)者在對并購績效的影響因素的研究上已經(jīng)有比較豐富的積累,但其研究視角與研究框架與本研究是完全不同的。相比前人的研究,本研究的創(chuàng)新或貢獻(xiàn)如下:1.考慮到控制權(quán)與流動(dòng)性的交互性,本文構(gòu)建了新的基于交互性的研究框架。在新框架中將控制權(quán)與流動(dòng)性相結(jié)合起來研究其對并購績效的影響,并重點(diǎn)研究控制權(quán)與并購績效的關(guān)系在流動(dòng)性因素調(diào)整下的效應(yīng)變化,獲得有價(jià)值結(jié)論,在研究框架上有創(chuàng)新。并購績效好壞與并購對象選擇與并購時(shí)機(jī)選擇相關(guān),并購對象與并購時(shí)機(jī)可能會(huì)同時(shí)發(fā)生作用,因此公司控制權(quán)與流動(dòng)性可能同時(shí)對并購績效產(chǎn)生影響。同時(shí)考慮到公司控制權(quán)與流動(dòng)之間可能存在的交互性,本文在對控制權(quán)與流動(dòng)性變量交互性研究的基礎(chǔ)上,設(shè)計(jì)公司控制權(quán)與流動(dòng)性對并購績效的共同影響模型,以及控制權(quán)因素在流動(dòng)性因素調(diào)整下的并購績效影響模型,從整合和交互的視角解釋了公司并購的內(nèi)部控制權(quán)配置因素與外部流動(dòng)性因素合力作用于并購績效的機(jī)制,這也是本研究創(chuàng)新之一。2.并購目標(biāo)選擇是影響并購績效的關(guān)鍵因素之一,本文在不考慮到流動(dòng)性因素的情況下,創(chuàng)新性引入并購目標(biāo)決策的決定性因素公司控制權(quán)來展開研究,設(shè)計(jì)控制權(quán)描述變量,研究公司控制權(quán)對并購績效的影響,獲得控制權(quán)對并購績效影響的重要結(jié)論,擴(kuò)展了績效研究的范圍。從理論上看,并購績效的好壞取決于合適并購對象選擇和合適并購時(shí)機(jī)的選擇,本研究與其他分析并購對象方面的研究視角不同,是從并購對象選擇決策的決策者角度進(jìn)入、引入并設(shè)計(jì)了公司控制權(quán)復(fù)合變量,研究公司控制權(quán)因素對并購績效的影響,這是其他學(xué)者沒有系統(tǒng)展開研究的視角。同時(shí)在對控制權(quán)變量的描述上充分考慮到了其復(fù)合性,采用了多個(gè)維度的變量來刻畫公司控制權(quán)的特征與控制權(quán)結(jié)構(gòu),力求全面準(zhǔn)確概括控制權(quán)的內(nèi)涵,反映控制權(quán)本身的復(fù)合性,因此本研究在研究視角和變量選取上具有創(chuàng)新性。3.并購時(shí)機(jī)選擇是影響并購績效的重要因素,本文在不考慮到公司控制權(quán)的情況下,創(chuàng)新性將流動(dòng)性作為一種影響并購時(shí)機(jī)的因素,設(shè)計(jì)三個(gè)層次流動(dòng)性、研究各層次流動(dòng)性對并購績效的影響,獲得流動(dòng)性對并購績效影響的重要結(jié)論,擴(kuò)展了擇時(shí)研究的內(nèi)容。在并購對象確定的情況下,并購績效的好壞與并購的時(shí)機(jī)選擇有關(guān),流動(dòng)性作為一種并購交易條件會(huì)直接影響并購時(shí)機(jī),從而影響并購績效。因此本文選擇從流動(dòng)性角度研究其對并購績效的影響,共選取了宏觀流動(dòng)層次、市場流動(dòng)層次和個(gè)股流動(dòng)性層次等三個(gè)層次的流動(dòng)性分別來研究其對并購績效的影響,這種研究是前人很少系統(tǒng)進(jìn)行的,這也是本研究的創(chuàng)新。4.研究相比同類研究選取了更長周期的樣本,研究使用了2003—2013年的并購與財(cái)務(wù)數(shù)據(jù),包含近10年的并購樣本,更大規(guī)模的數(shù)據(jù)保證了研究結(jié)論的相對可靠性。
【學(xué)位授予單位】：華南理工大學(xué)
【學(xué)位級別】：博士
【學(xué)位授予年份】：2015
【分類號】：F275;F271

【參考文獻(xiàn)】

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本文編號：2776121