本文關(guān)鍵詞：融資融券對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)收益率波動(dòng)性的影響研究

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【摘要】：我國(guó)滬深交易所于2010年3月31日推出融資融券交易試點(diǎn),宣告了我國(guó)股票市場(chǎng)單邊交易時(shí)代的結(jié)束,從此進(jìn)入可以買空賣空的雙邊交易模式。融資融券業(yè)務(wù)從初創(chuàng)到發(fā)展都備受管理層呵護(hù),標(biāo)的證券逐步擴(kuò)容、擔(dān)保物資格不斷嚴(yán)厲,業(yè)務(wù)的每一次推進(jìn)都影響著股票市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)的變化,融資融券業(yè)務(wù)對(duì)股票市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)傳導(dǎo)更成為監(jiān)管重點(diǎn)。即便如此,由于融資融券運(yùn)行中具有助漲殺跌、以小博大的特點(diǎn),可能導(dǎo)致市場(chǎng)定價(jià)失靈,甚至滋生股價(jià)操縱行為,股票市場(chǎng)的秩序受到滋擾。從實(shí)際運(yùn)行看,2015年我國(guó)股票市場(chǎng)的大幅波動(dòng),凸顯出我國(guó)融資融券業(yè)務(wù)發(fā)展的一些問題——投資者結(jié)構(gòu)不合理、個(gè)人投資者過度投機(jī)參與、賣空工具缺乏觸發(fā)市場(chǎng)大幅波動(dòng),金融體系的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)有所上升。保證股票市場(chǎng)的平穩(wěn)運(yùn)行是引入新交易制度最基本的要求。融資融券交易制度缺失導(dǎo)致我國(guó)股票市場(chǎng)波動(dòng)劇烈,但引入融資融券交易運(yùn)行多年后,市場(chǎng)仍然出現(xiàn)大幅波動(dòng)的情況,股票市場(chǎng)的波動(dòng)究竟是由融資融券制度引發(fā)的還是兩者并無關(guān)系?融資融券能否像多數(shù)文獻(xiàn)預(yù)期的那樣起到平抑市場(chǎng)波動(dòng)的作用?弄清這些問題對(duì)我國(guó)股票市場(chǎng)的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展以及規(guī)范各類交易主體的行為有著重大的意義。為了研究上述問題,本文通過系統(tǒng)梳理國(guó)內(nèi)外融資融券研究領(lǐng)域的文獻(xiàn),結(jié)合經(jīng)濟(jì)金融理論,對(duì)融資融券影響股票指數(shù)、個(gè)股和ETF基金波動(dòng)性分別進(jìn)行了實(shí)證研究。在檢驗(yàn)融資融券影響不同批次標(biāo)的股票、不同市場(chǎng)運(yùn)行格局、不同估值的兩融標(biāo)的差異后,探討了融資融券影響個(gè)股波動(dòng)性的機(jī)制;在實(shí)證了融資融券影響ETF基金波動(dòng)性后,對(duì)不同市場(chǎng)運(yùn)行格局和不同基金凈值的影響結(jié)論做了細(xì)致分析。本文通過研究得到以下幾方面結(jié)論:結(jié)論一:基于市場(chǎng)指數(shù)的數(shù)據(jù)表明,融資和市場(chǎng)波動(dòng)互為引致因果;融券雖然也是市場(chǎng)波動(dòng)的格蘭杰原因,且回歸系數(shù)顯著,但方差分解顯示融券對(duì)波動(dòng)的解釋力微弱,影響方向也不明確。分市場(chǎng)看,滬市的檢驗(yàn)情況基本與兩市整體的檢驗(yàn)結(jié)果一致,而深市的檢驗(yàn)情況與市場(chǎng)整體有所差異。整體看,股指波動(dòng)主要受自身歷史波動(dòng)影響,融資對(duì)抑制指數(shù)波動(dòng)效果微弱(方差分解不到5%),融券對(duì)市場(chǎng)波動(dòng)性幾乎沒有影響。結(jié)論二:基于參與融資融券標(biāo)的個(gè)股的數(shù)據(jù)表明,個(gè)股融資交易對(duì)個(gè)股的波動(dòng)性有顯著的增強(qiáng)效應(yīng),結(jié)論在所有入選批次標(biāo)的中均成立;融券交易增強(qiáng)個(gè)股波動(dòng)性的結(jié)論在不同批次中并不一致,融券余額存量與增量對(duì)波動(dòng)率的影響方向不同,并且在不同批次和不同時(shí)間樣本檢驗(yàn)中結(jié)論也不同。由于藍(lán)籌股賣空限制相對(duì)較小,藍(lán)籌股受到融券交易的波動(dòng)影響較中小市值股票更大。整體看,融資交易增強(qiáng)個(gè)股波動(dòng)性的結(jié)論穩(wěn)健,而融券交易對(duì)個(gè)股的波動(dòng)性影響的結(jié)論并不穩(wěn)健,由于個(gè)股融資余額遠(yuǎn)遠(yuǎn)大于融券余額,融資融券交易整體呈現(xiàn)出增強(qiáng)個(gè)股波動(dòng)性的效果。結(jié)論三:估值指標(biāo)不能區(qū)分融資融券對(duì)個(gè)股波動(dòng)率的影響�；谑袌�(chǎng)處于不同運(yùn)行格局實(shí)證結(jié)果表明,不管市場(chǎng)處于震蕩格局,還是單邊運(yùn)行的上升或者下降趨勢(shì),融資交易均增大標(biāo)的證券的波動(dòng)性。但在市場(chǎng)上升趨勢(shì)中,其影響效應(yīng)相較下行趨勢(shì)要小。此外,在市場(chǎng)處于單邊上漲的趨勢(shì)中,融券交易能夠降低標(biāo)的證券的波動(dòng)性。融資影響個(gè)股波動(dòng)性的機(jī)制在于兩方面。一方面,預(yù)期收益率變動(dòng)推動(dòng)標(biāo)的證券波動(dòng)率增大;另一方面,投資者的追漲殺跌情緒進(jìn)一步強(qiáng)化了波動(dòng)率。整體看,A股投資者的非理性投資行為顯著,投資者會(huì)依據(jù)融資融券余額選擇融資融券標(biāo)的,并且根據(jù)市場(chǎng)快速漲跌產(chǎn)生亢奮或恐慌等情緒,這些情緒均會(huì)助推股票市場(chǎng)的波動(dòng)性。結(jié)論四:基于參與融資融券ETF基金交易的數(shù)據(jù)表明,融資交易助推了ETF基金的波動(dòng)性增大,融券交易對(duì)ETF基金波動(dòng)的影響不顯著;分市場(chǎng)運(yùn)行格局看,融資交易只有在市場(chǎng)整體下行格局中顯著增強(qiáng)ETF基金的波動(dòng)性,而在市場(chǎng)處于震蕩和上行格局中,融資交易的影響均不顯著。參與ETF基金的杠桿資金在市場(chǎng)單邊下跌過程中表現(xiàn)出一定程度的恐慌性去杠桿行為。分不同凈值組別的ETF基金看,低凈值的ETF基金歷史業(yè)績(jī)表現(xiàn)較差,融資杠桿資金參與此類基金會(huì)有投機(jī)預(yù)期從而增大價(jià)格波動(dòng),杠桿資金參與高凈值ETF基金交易行對(duì)基金收益率波動(dòng)性影響不大,說明其投資行為更加理性。
【學(xué)位授予單位】：對(duì)外經(jīng)濟(jì)貿(mào)易大學(xué)
【學(xué)位級(jí)別】：博士
【學(xué)位授予年份】：2017
【分類號(hào)】：F832.51

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1 周明劍;;融資融券推出或非其時(shí)[J];中國(guó)發(fā)展觀察;2006年08期

2 丁淼;;融資融券[J];股市動(dòng)態(tài)分析;2006年33期

3 張銳;;融資融券:股市的“助推器”[J];中國(guó)外資;2006年09期

4 李琳;;融資融券：魔鬼之后是天使[J];新遠(yuǎn)見;2006年06期

5 張銳;;融資融券:給股市一個(gè)支點(diǎn)[J];中國(guó)房地產(chǎn)金融;2007年01期

6 魏s，

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