本文關(guān)鍵詞：CEO股權(quán)激勵(lì)與企業(yè)并購(gòu)行為關(guān)系研究

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【摘要】：長(zhǎng)期以來(lái),并購(gòu)都是公司財(cái)務(wù)研究的重點(diǎn)和熱點(diǎn)話(huà)題,由于競(jìng)爭(zhēng)壓力以及逐利動(dòng)機(jī)使得公司間的并購(gòu)交易活動(dòng)愈加頻繁,收購(gòu)和兼并已經(jīng)成為企業(yè)迅速對(duì)外持續(xù)擴(kuò)張所采取的最佳的戰(zhàn)略手段。收購(gòu)是公司將要進(jìn)行的風(fēng)險(xiǎn)最大的投資活動(dòng),并購(gòu)?fù)顿Y決策對(duì)股東財(cái)富的價(jià)值創(chuàng)造能夠產(chǎn)生重大影響,是否參與并購(gòu)是公司管理者所面臨的一項(xiàng)重大投資決策。隨著上市公司并購(gòu)交易的規(guī)模不斷增長(zhǎng),學(xué)者們一直疑惑的問(wèn)題是管理者為什發(fā)起并購(gòu)?并對(duì)此問(wèn)題展開(kāi)長(zhǎng)期熱烈的討論和研究,試圖從不同的視角來(lái)解釋管理者的并購(gòu)動(dòng)機(jī)。最初,學(xué)者們對(duì)企業(yè)并購(gòu)行為進(jìn)行了經(jīng)濟(jì)學(xué)上的解釋,認(rèn)為并購(gòu)不僅能夠通過(guò)發(fā)揮范圍經(jīng)濟(jì)和規(guī)模經(jīng)濟(jì)效應(yīng)來(lái)降低成本增加企業(yè)效益,還能夠?qū)崿F(xiàn)壟斷力量的優(yōu)勢(shì);隨后,學(xué)者又從財(cái)務(wù)視角上解釋企業(yè)的并購(gòu)行為,認(rèn)為并購(gòu)是為了實(shí)現(xiàn)經(jīng)營(yíng)的協(xié)同效應(yīng)和財(cái)務(wù)的協(xié)同效應(yīng),能夠降低資本成本、合理避稅、增強(qiáng)企業(yè)融資能力從而實(shí)現(xiàn)財(cái)務(wù)資源的整體協(xié)調(diào),促使聯(lián)合企業(yè)財(cái)務(wù)能力增強(qiáng)。從經(jīng)濟(jì)和財(cái)務(wù)視角來(lái)看,學(xué)者們?cè)缙诘难芯空J(rèn)為管理者并購(gòu)的動(dòng)機(jī)是為了實(shí)現(xiàn)上市公司股東價(jià)值最大化。后來(lái),學(xué)者們漸漸發(fā)現(xiàn)公司的控制權(quán)背后隱藏著管理者攫取個(gè)人利益的機(jī)會(huì),管理者是自利的個(gè)體,他們不僅能對(duì)公司的資源實(shí)施有效的控制,同時(shí)也可以基于自身利益進(jìn)行并購(gòu)決策并采取行動(dòng),管理者可能會(huì)因?yàn)閼延械蹏?guó)構(gòu)建的一己私欲而以犧牲股東利益為代價(jià)換取個(gè)人財(cái)富的增加。根據(jù)代理理論,隨著公司所有權(quán)和控制權(quán)的分離程度的增加,股東沒(méi)有動(dòng)力和能力去監(jiān)督高管的行為,引起代理問(wèn)題。有效的公司治理機(jī)制會(huì)激勵(lì)管理者進(jìn)行良好的行為管理,薪酬激勵(lì)與董事會(huì)監(jiān)管是最常見(jiàn)的解決代理問(wèn)題的公司治理機(jī)制。股東通過(guò)高管薪酬激勵(lì)契約組合將股東利益和管理者財(cái)富聯(lián)系在一起,促使管理者做出最優(yōu)的投資決策。高管薪酬激勵(lì)尤其是股權(quán)激勵(lì)作為解決代理問(wèn)題的重要公司治理機(jī)制,使經(jīng)理人和股東的利益追求盡可能趨于一致,能夠減少管理者非股東價(jià)值最大化的行為。股權(quán)激勵(lì)機(jī)制設(shè)計(jì)、實(shí)施的合理與否能夠直接影響企業(yè)并購(gòu)行為。企業(yè)大部分的投資相對(duì)于企業(yè)的規(guī)模來(lái)說(shuō)都是比較小的,而并購(gòu)是可觀察到的比較重大的企業(yè)長(zhǎng)期投資行為,因此企業(yè)并購(gòu)成為檢驗(yàn)高管人員的股權(quán)激勵(lì)機(jī)制與企業(yè)投資決策效率之間關(guān)系的一個(gè)理想的平臺(tái)。并購(gòu)交易為管理者提供一種機(jī)會(huì),這種機(jī)會(huì)能夠使得管理者基于股東價(jià)值最大化決策抑或通過(guò)價(jià)值損毀的并購(gòu)追求個(gè)人效用進(jìn)行管理防御加重代理沖突。管理者薪酬契約組合能否有效解決管理者與股東間代理問(wèn)題?股權(quán)激勵(lì)機(jī)制能否影響管理者并購(gòu)的動(dòng)機(jī)?能否影響管理者決策的過(guò)程?股權(quán)激勵(lì)機(jī)制能否減少管理者非股東價(jià)值最大化的并購(gòu)行為?本文旨在通過(guò)CEO股權(quán)激勵(lì)與并購(gòu)行為關(guān)系的研究來(lái)獲得更好的解釋角度。迄今為止,有關(guān)管理者股權(quán)激勵(lì)的理論和經(jīng)驗(yàn)研究大都來(lái)自現(xiàn)代市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展較為成熟的國(guó)家,特別是法律系統(tǒng)相當(dāng)健全、資本市場(chǎng)活躍有效、公司治理機(jī)制比較完善的美國(guó)。而中國(guó)正處于經(jīng)濟(jì)體制轉(zhuǎn)軌中,具有特殊的制度背景(大股東控制、資本市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)不確定性、公司治理機(jī)制有缺陷等等),使得中國(guó)上市公司CEO股權(quán)激勵(lì)與企業(yè)并購(gòu)行為關(guān)系受諸多因素影響其激勵(lì)效果。那么,西方的高管激勵(lì)理論在中國(guó)是否具有適用性?與西方發(fā)達(dá)國(guó)家相比,中國(guó)上市公司CEO股權(quán)激勵(lì)與企業(yè)并購(gòu)的關(guān)系有哪些不同特征?目前國(guó)內(nèi)尚沒(méi)有學(xué)者對(duì)此作出系統(tǒng)研究,這也為本人研究CEO股權(quán)激勵(lì)與企業(yè)并購(gòu)行為關(guān)系提供了機(jī)會(huì)。本文利用公司并購(gòu)這一可觀測(cè)的獨(dú)特投資事件,采用規(guī)范研究和實(shí)證研究相結(jié)合的方法,基于管理者薪酬激勵(lì)和公司并購(gòu)相關(guān)理論,對(duì)CEO股權(quán)激勵(lì)與企業(yè)并購(gòu)行為關(guān)系展開(kāi)全面細(xì)致的研究。本文從管理者薪酬激勵(lì)視角,通過(guò)對(duì)CEO股權(quán)激勵(lì)與并購(gòu)決策、并購(gòu)溢價(jià)以及并購(gòu)績(jī)效之間的關(guān)系的研究,旨在實(shí)證檢驗(yàn)管理者的股權(quán)激勵(lì)機(jī)制是否能夠促使管理者做出增加公司股東價(jià)值的并購(gòu)決策。同時(shí)結(jié)合我國(guó)上市公司高管股權(quán)激勵(lì)的制度背景和實(shí)際存在的問(wèn)題,本文將環(huán)境不確定性、公司內(nèi)部治理特征和CEO過(guò)度自信的情緒特征納入到CEO股權(quán)激勵(lì)與并購(gòu)行為的研究框架中,檢驗(yàn)了這些因素對(duì)CEO股權(quán)激勵(lì)與并購(gòu)行為關(guān)系的調(diào)節(jié)作用。本文具體實(shí)證研究結(jié)果歸納如下:1)選取我國(guó)深、滬兩市上市公司2008-2014年間發(fā)生的并購(gòu)交易事件作為初始研究樣本,基于Logistic模型實(shí)證研究了 CEO股權(quán)激勵(lì)與上市公司并購(gòu)決策間的關(guān)系,研究結(jié)論可以概括為四個(gè)方面:(1)CEO的股權(quán)激勵(lì)能夠影響上市公司的并購(gòu)決策,股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度越強(qiáng),CEO越容易發(fā)起并購(gòu)?fù)顿Y,根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)理論,說(shuō)明股權(quán)激勵(lì)的確能促使管理者做出風(fēng)險(xiǎn)投資決策;(2)引入主并公司環(huán)境不確定性因素后,環(huán)境不確定與CEO股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度的交乘項(xiàng)與上市公司的并購(gòu)決策仍然顯著正相關(guān),說(shuō)明主并公司環(huán)境不確定能夠增強(qiáng)CEO股權(quán)激勵(lì)與上市公司并購(gòu)決策之間的正相關(guān)性;(3)CEO股權(quán)激勵(lì)與上市公司并購(gòu)決策之間的關(guān)系在過(guò)度自信的CEO和非過(guò)度自信的CEO之間存在差異,對(duì)于非過(guò)度自信的CEO,股權(quán)激勵(lì)與上市公司并購(gòu)決策正相關(guān),但是,對(duì)于過(guò)度自信的CEO,股權(quán)激勵(lì)與并購(gòu)決策無(wú)關(guān),這說(shuō)明上市公司股權(quán)激勵(lì)的效果受制于管理者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度,股權(quán)激勵(lì)對(duì)非過(guò)度自信的管理者能夠促使其做出風(fēng)險(xiǎn)投資決策,而對(duì)于過(guò)度自信的管理者,非理性情緒是其進(jìn)行并購(gòu)的內(nèi)在驅(qū)動(dòng)原因,與股權(quán)激勵(lì)無(wú)關(guān);(4)董事會(huì)機(jī)制作為公司治理機(jī)制的核心能夠顯著影響股權(quán)激勵(lì)與并購(gòu)決策之間的關(guān)系。CEO兩職合一增強(qiáng)了 CEO股權(quán)激勵(lì)與上市公司的并購(gòu)決策正相關(guān)性,根據(jù)管理者權(quán)力理論,權(quán)力過(guò)度集中的CEO在股權(quán)激勵(lì)下更容易發(fā)起并購(gòu);而獨(dú)立董事占比和董事會(huì)規(guī)模能夠顯著降低股權(quán)激勵(lì)和并購(gòu)決策之間的正相關(guān)性,這說(shuō)明CEO股權(quán)激勵(lì)機(jī)制對(duì)并購(gòu)決策的影響效果依賴(lài)于上市公司治理環(huán)境,不同的董事會(huì)結(jié)構(gòu)下股權(quán)激勵(lì)對(duì)并購(gòu)決策的作用效果不同。2)選取我國(guó)深、滬兩市上市公司2008-2014年間發(fā)生的并購(gòu)交易事件作為初始研究樣本,采用混合OLS模型實(shí)證檢驗(yàn)CEO股權(quán)激勵(lì)與并購(gòu)溢價(jià)決策之間的關(guān)系,研究結(jié)論可以概括為四個(gè)方面:(1)主并公司CEO的股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度與支付的目標(biāo)公司溢價(jià)水平負(fù)相關(guān),說(shuō)明股權(quán)激勵(lì)機(jī)制的確能夠減少管理者在并購(gòu)溢價(jià)決策中的代理成本,激勵(lì)主并公司管理層與目標(biāo)公司之間關(guān)于并購(gòu)溢價(jià)努力積極的協(xié)商,降低并購(gòu)溢價(jià),促使管理者做出股東價(jià)值最大化的決策。(2)CEO股權(quán)激勵(lì)與并購(gòu)溢價(jià)的關(guān)系受管理者個(gè)人情緒和公司內(nèi)部治理結(jié)構(gòu)的影響。對(duì)于過(guò)度自信的CEO,股權(quán)激勵(lì)并不能減少代理成本,CEO的非理性的心理因素會(huì)導(dǎo)致其認(rèn)知偏差,高估自己的決策能力而低估失敗的風(fēng)險(xiǎn),在并購(gòu)中支付更高的溢價(jià),使得并購(gòu)溢價(jià)決策與股權(quán)激勵(lì)不相關(guān)。(3)董事會(huì)機(jī)制作為公司治理機(jī)制的核心能夠影響主并公司CEO股權(quán)激勵(lì)與并購(gòu)溢價(jià)決策的關(guān)系,其中,獨(dú)立董事能夠增強(qiáng)CEO股權(quán)激勵(lì)與并購(gòu)溢價(jià)的負(fù)向關(guān)系,而CEO的兩職合一減弱了股權(quán)激勵(lì)與并購(gòu)溢價(jià)的負(fù)相關(guān)關(guān)系。說(shuō)明獨(dú)立董事機(jī)制能夠增強(qiáng)CEO股權(quán)激勵(lì)的效果降低并購(gòu)溢價(jià),而兩職合一的CEO擁有更大的權(quán)力,管理者權(quán)力的存在降低了股權(quán)激勵(lì)的效果。(4)當(dāng)主并公司實(shí)際控股股東為非國(guó)有時(shí),第一大股東持股比例能夠增強(qiáng)CEO股權(quán)激勵(lì)對(duì)并購(gòu)溢價(jià)的負(fù)向作用機(jī)制,這說(shuō)明民營(yíng)企業(yè)大股東有動(dòng)機(jī)和能力對(duì)管理層并購(gòu)溢價(jià)決策進(jìn)行監(jiān)督,增強(qiáng)CEO股權(quán)激勵(lì)的效果。3)以我國(guó)深、滬兩市上市公司2008-2013年間發(fā)生的并購(gòu)交易事件作為初始研究樣本,建多元回歸模型實(shí)證檢驗(yàn)主并公司CEO股權(quán)激勵(lì)機(jī)制對(duì)并購(gòu)績(jī)效的影響,研究結(jié)論可以概括為三個(gè)方面:(1)主并公司CEO的股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度與并購(gòu)短期和長(zhǎng)期績(jī)效正相關(guān),說(shuō)明股權(quán)激勵(lì)機(jī)制的確能夠減少CEO非股東價(jià)值最大化的并購(gòu)行為,為并購(gòu)公司的股東創(chuàng)造價(jià)值;(2)主并公司的環(huán)境不確定性能夠減弱CEO股權(quán)激勵(lì)與并購(gòu)績(jī)效的正相關(guān)性,不確定性下公司管理者有可能做出利己的投資冒險(xiǎn)行為,容易引發(fā)代理問(wèn)題驅(qū)動(dòng)的并購(gòu),降低了CEO股權(quán)激勵(lì)的效果;(3)在高度不確定性的環(huán)境下,董事會(huì)治理機(jī)制能夠調(diào)節(jié)股權(quán)激勵(lì)與主并公司并購(gòu)績(jī)效的關(guān)系。獨(dú)立董事所占比例越高,CEO股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度與并購(gòu)績(jī)效之間的正相關(guān)關(guān)系越強(qiáng),CEO二職合一能夠減弱CEO股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度與并購(gòu)績(jī)效之間的正相關(guān)關(guān)系;在高度不確定性的環(huán)境下,第一大股東持股比例越高,CEO股權(quán)激勵(lì)強(qiáng)度與并購(gòu)績(jī)效之間的正相關(guān)關(guān)系越強(qiáng)。研究結(jié)果表明,主并公司面臨較高的環(huán)境不確定性時(shí),提高股東和董事會(huì)對(duì)管理者決策的監(jiān)督的程度,能夠保證CEO股權(quán)激勵(lì)機(jī)制發(fā)揮積極作用,針對(duì)高管機(jī)會(huì)主義行為的內(nèi)部公司治理機(jī)制能夠約束和控制管理者的并購(gòu)決策與股東利益趨同進(jìn)而提升CEO股權(quán)激勵(lì)與并購(gòu)績(jī)效的正相關(guān)性。本文的研究主要有三個(gè)方面的創(chuàng)新點(diǎn):(1)研究?jī)?nèi)容的創(chuàng)新。并購(gòu)是公司所有投資中風(fēng)險(xiǎn)和規(guī)模都比較大的投資,本文將公司并購(gòu)這一可觀測(cè)的風(fēng)險(xiǎn)性投資事件作為研究管理者股權(quán)激勵(lì)與投資行為關(guān)系的一個(gè)理想的研究平臺(tái),采用并購(gòu)"事件研究"法,通過(guò)并購(gòu)前CEO股權(quán)激勵(lì)對(duì)并購(gòu)決策、并購(gòu)溢價(jià)和并購(gòu)短期和長(zhǎng)期績(jī)效的影響,首次對(duì)上市公司管理者股權(quán)激勵(lì)與并購(gòu)行為關(guān)系展開(kāi)全面細(xì)致研究,結(jié)合管理者薪酬激勵(lì)的相關(guān)理論分析,深刻揭示了高管股權(quán)激勵(lì)對(duì)企業(yè)并購(gòu)?fù)顿Y決策影響的機(jī)制,本文的研究豐富了管理者薪酬激勵(lì)和公司并購(gòu)相關(guān)領(lǐng)域的研究?jī)?nèi)容。(2)研究視角的創(chuàng)新。結(jié)合我國(guó)的制度背景和上市公司股權(quán)激勵(lì)的現(xiàn)實(shí)情況,本文開(kāi)創(chuàng)性的將董事會(huì)治理機(jī)制、不確定性、大股東控制以及CEO情緒特征加入到CEO股權(quán)激勵(lì)與企業(yè)并購(gòu)行為的研究框架中,理論分析了這些因素對(duì)股權(quán)激勵(lì)與企業(yè)并購(gòu)關(guān)系的調(diào)節(jié)機(jī)制,為上市公司高管股權(quán)激勵(lì)和公司并購(gòu)的研究提供了新的思路與視角,豐富并完善了公司治理理論、行為金融學(xué)理論。(3)目前國(guó)內(nèi)學(xué)者利用并購(gòu)事件研究高管股權(quán)激勵(lì)機(jī)制的實(shí)證文獻(xiàn)不多,國(guó)內(nèi)學(xué)者的研究?jī)H局限于貨幣薪酬對(duì)企業(yè)并購(gòu)績(jī)效的影響,大多數(shù)學(xué)者選擇的研究樣本為2008年以前的數(shù)據(jù)和樣本,那時(shí)我國(guó)高管持股比例還比較低,自2008年股權(quán)分置改革以后,股價(jià)真正成為衡量其收益的因素,大股東成為并購(gòu)市場(chǎng)參與的主體,上市公司的股權(quán)激勵(lì)機(jī)制逐步發(fā)展,高管權(quán)益薪酬占比大幅度增加。在股權(quán)激勵(lì)下,管理層實(shí)施的收購(gòu)將被賦予新的內(nèi)涵。本文選取股權(quán)分置改革后上市公司的并購(gòu)事件為研究樣本,深刻揭示了"全流通"背景下CEO股權(quán)激勵(lì)對(duì)并購(gòu)行為的影響機(jī)制,為企業(yè)如何通過(guò)股權(quán)激勵(lì)來(lái)激勵(lì)管理層發(fā)現(xiàn)有價(jià)值的并購(gòu)目標(biāo),激勵(lì)管理層更注重股東利益,通過(guò)實(shí)施提高企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)能力的戰(zhàn)略并購(gòu)重組實(shí)現(xiàn)為股東創(chuàng)造價(jià)值提供了最新的經(jīng)驗(yàn)證據(jù)。
【學(xué)位授予單位】：東北財(cái)經(jīng)大學(xué)
【學(xué)位級(jí)別】：博士
【學(xué)位授予年份】：2016
【分類(lèi)號(hào)】：F271;F272.92

【參考文獻(xiàn)】

中國(guó)期刊全文數(shù)據(jù)庫(kù) 前10條

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本文編號(hào)：1257696