本文關(guān)鍵詞：股票流動(dòng)性、投資效率與研發(fā)投資，由筆耕文化傳播整理發(fā)布。

【摘要】：作為拉動(dòng)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的三架馬車之一,企業(yè)的投資活動(dòng)對(duì)于企業(yè)自身價(jià)值甚至一國(guó)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)發(fā)展至關(guān)重要。在完美的資本市場(chǎng)下,當(dāng)資本的自由流動(dòng)時(shí),公司以托賓q衡量投資支出和投資項(xiàng)目的選擇。但是現(xiàn)實(shí)的資本市場(chǎng)并不完善,資本流動(dòng)也具有摩擦,企業(yè)的實(shí)際投資往往或多或少偏離最優(yōu)值,表現(xiàn)出的就是企業(yè)投資過(guò)度,或者投資不足。影響企業(yè)投資效率的諸多因素中,最主要的是信息不對(duì)稱的問(wèn)題和企業(yè)代理成本。根據(jù)國(guó)內(nèi)外相關(guān)學(xué)者的研究,一方面,管理層的自利行為可能引發(fā)過(guò)度投資；另一方面Myers and Majluf(1984)認(rèn)為,信息不對(duì)稱導(dǎo)致公司無(wú)法以合理成本為投資項(xiàng)目融資,從而不得不放棄凈現(xiàn)值為正的投資機(jī)會(huì),引發(fā)投資不足。此外,管理者短視行為也可能減少投資,引發(fā)投資不足。另外,其他學(xué)者從公司治理層面、管理層薪酬契約、政府干預(yù)和大股東監(jiān)督等方面出發(fā)進(jìn)行研究,但研究微觀市場(chǎng)的股票流動(dòng)性如何影響上市公司資本配置的較少。但最近的一系列研究表明,股票流動(dòng)性與上市公司治理治理密切相關(guān)。股票流動(dòng)性是股票市場(chǎng)以合理的價(jià)格交易股票的能力,也是市場(chǎng)微觀結(jié)構(gòu)的核心內(nèi)容。顧乃康(2010)研究說(shuō)明股票流動(dòng)性與股價(jià)信息含量呈現(xiàn)倒U型的關(guān)系。李青原(2009)的研究中,股票流動(dòng)性增加往往伴隨著信息不對(duì)稱降低,這些都有可能導(dǎo)致企業(yè)信息環(huán)境改善從而促進(jìn)企業(yè)投資。蘇冬蔚和熊家財(cái)(2013)年關(guān)于股票流動(dòng)性、股價(jià)信息含量和高管薪酬契約的研究表明：股票流動(dòng)性的提高有利于提高CEO薪酬敏感性并且降低企業(yè)代理成本。那么,股票流動(dòng)性是否會(huì)影響上市公司的資本配置效率呢?本文進(jìn)一步想探討,研發(fā)投資作為企業(yè)一項(xiàng)特殊的投資,會(huì)不會(huì)受到微觀市場(chǎng)股票流動(dòng)性的影響呢?本文通過(guò)文獻(xiàn)研究法和理論分析法,討論股票流動(dòng)性是否會(huì)影響上市公司資本配置：第一,股票流動(dòng)性的提高帶來(lái)預(yù)期交易成本降低,公司的投資者尤其是機(jī)構(gòu)投資者的進(jìn)出更為容易,從而強(qiáng)化大股東監(jiān)督和退出威脅。Maug(1998)認(rèn)為高股票流動(dòng)性會(huì)為大額投資者進(jìn)入公司提供便利,這些大額投資者的積極監(jiān)督會(huì)有助于減緩管理層的短視行為從而提高公司的整體表現(xiàn)。第二,股票流動(dòng)性通過(guò)優(yōu)化CEO薪酬契約有利于抑制CEO機(jī)會(huì)主義行為。呂長(zhǎng)江(2011)證實(shí),我國(guó)上市公司實(shí)行的股權(quán)激勵(lì)制度有助于緩解上市公司非效率投資。第三,根據(jù)Vivian W. Fang (2013)關(guān)于美股的研究,如果公司的股票流動(dòng)性很強(qiáng),低的公司收益就可能會(huì)促使沒(méi)有耐心的投資者退出對(duì)公司的投資,引起公司股價(jià)的下跌。如果管理曾出于自身職位和被收購(gòu)的考慮有動(dòng)機(jī)去維持公司的高股價(jià)以至于引發(fā)管理者短視行為,他就會(huì)傾向于增加短期投資,減少長(zhǎng)期投資。長(zhǎng)期投資者雖然會(huì)企業(yè)創(chuàng)新有正面影響,但是股票流動(dòng)性收到?jīng)_擊而改變時(shí),長(zhǎng)期投資者持倉(cāng)量幾乎不發(fā)生變化。第四,股票流動(dòng)性通過(guò)股價(jià)信息含量機(jī)制影響企業(yè)投資活動(dòng)。根據(jù)國(guó)內(nèi)學(xué)者的研究,股票流動(dòng)性有利于提高股價(jià)信息含量。富有信息含量的股價(jià)提高了上市公司的透明度,有助于緩解管理層與外部投資股東之間的信息不對(duì)稱,并強(qiáng)化外部投資股東對(duì)公司管理層的監(jiān)督,從而提高投資效率。從上述文獻(xiàn)分析和理論分析出發(fā),提出兩個(gè)假設(shè)：其一是股票流動(dòng)性越大,企業(yè)非效率投資越低。其二是股票流動(dòng)性越大,企業(yè)研發(fā)投入越低。為了驗(yàn)證上面兩個(gè)假設(shè),本文以2010年到2014年A股非金融上市公司為樣本。剔除了主要變量最大和最小各1%的極端值。通過(guò)HAUSMAN檢驗(yàn)和相關(guān)系數(shù)分析,確定使用面板數(shù)據(jù)固定效應(yīng)模型分析方法和描述統(tǒng)計(jì)分析,研究股票流動(dòng)性對(duì)企業(yè)資本配置的影響,包括投資效率和研發(fā)投資兩個(gè)方面。實(shí)證研究中,本文先使用Richardson (2006)對(duì)企業(yè)新增投資的研究,將企業(yè)投資分解為維持性投資和新增投資兩部分。企業(yè)新增投資為總投資與維持型投資之差。然后根據(jù)顧乃康(2007)、鐘海燕等(2010)的研究,構(gòu)建企業(yè)新增投資模型(1),模型的殘差即為企業(yè)非效率投資,殘差大于0為投資過(guò)度,小于為投資不足。然后,以股票流動(dòng)性指標(biāo)為主要解釋變量,以非效率投資的絕對(duì)值為被解釋變量,建立模型(2)考察股票流動(dòng)性變動(dòng)對(duì)上市公司非效率投資的影響。為了消除模型可能存在的反向因果關(guān)系,并且從實(shí)際的經(jīng)濟(jì)意義出發(fā),本文使用了滯后一期的年均換手率指標(biāo)來(lái)表示股票流動(dòng)性。考慮到企業(yè)RD投資并不包含在投資的數(shù)額中,并且具有很大的研究意義。面板數(shù)據(jù)回歸的實(shí)證研究結(jié)果說(shuō)明,作為研究對(duì)象的非金融A股上市公司第t年的股票流動(dòng)性越高時(shí),未來(lái)一年即第t+1年的非效率投資得到了顯著的抑制。也就是當(dāng)非金融類A股上市公司的股票流動(dòng)性增加,公司的投資者尤其是機(jī)構(gòu)投資者的進(jìn)出更為容易,最終大股東退出威脅更強(qiáng),對(duì)上市公司非效率投資的監(jiān)督作用更明顯。另外,股票流動(dòng)性提高也影響了與高管簽訂了業(yè)績(jī)型薪酬契約的公司,這類公司管理者的機(jī)會(huì)主義行為有所降低。最后,股票流動(dòng)性明顯有助于未來(lái)一年上市公司的投資效率。另一個(gè)補(bǔ)充研究結(jié)果說(shuō)明,非金融A股上市公司的股票流動(dòng)性越高,企業(yè)未來(lái)一年會(huì)減少研發(fā)投資。這個(gè)現(xiàn)象更多地是受到短期機(jī)構(gòu)投資者和類指數(shù)機(jī)構(gòu)投資者對(duì)上市公司短期業(yè)績(jī)施壓導(dǎo)致的。研究結(jié)論提出股票流動(dòng)性不僅僅是一個(gè)孤立地提升資產(chǎn)價(jià)值的方式,流動(dòng)性真正影響了資產(chǎn)未來(lái)的資本配置行為和效率。最后提出政策建議包括適當(dāng)放寬交易限制,試點(diǎn)做市商制度、進(jìn)一步開放信用交易和賣空交易,從提升A股市場(chǎng)的流動(dòng)性,更好地發(fā)揮資本市場(chǎng)指導(dǎo)作用。其次,由于中國(guó)對(duì)于內(nèi)幕信息交易的監(jiān)管不嚴(yán),導(dǎo)致投資者更多的是通過(guò)獲取內(nèi)幕信息而獲利,而不是通過(guò)發(fā)掘管理者沒(méi)有的但與公司前景有關(guān)的私有信息而獲利,從而弱化了資本市場(chǎng)的資源配置功能。打擊內(nèi)幕信息交易,為中國(guó)上市公司營(yíng)造一個(gè)健康完善的信息環(huán)境,對(duì)于二級(jí)市場(chǎng)和一級(jí)市場(chǎng)的穩(wěn)定發(fā)展都是有利的。股票流動(dòng)性上升有助于提高股價(jià)信息含量,而健康的信息環(huán)境,也會(huì)讓富含信息的股價(jià)成為對(duì)管理層的決策有價(jià)值、真實(shí)的參考對(duì)象。最后,企業(yè)的創(chuàng)新投資有利于提高企業(yè)價(jià)值和企業(yè)長(zhǎng)遠(yuǎn)地發(fā)展,應(yīng)該減少上市公司管理層短視行為,引導(dǎo)上市公司進(jìn)行創(chuàng)新投資。最后,本文的研究意義是一方面有助于股票流動(dòng)對(duì)于公司治理和表現(xiàn)的已有研究；另一方面,本文的研究對(duì)于監(jiān)管者來(lái)說(shuō)是大有裨益的。因?yàn)槿绻疚牡膶?shí)證結(jié)論是股票流動(dòng)性與非金融類上市企業(yè)非效率投資顯著相關(guān),而金融市場(chǎng)的監(jiān)管和證券法律法規(guī)等措施影響下能促進(jìn)股票流動(dòng)性增強(qiáng)的話,最后也能影響到企業(yè)投資效率；另外,本文對(duì)于公司管理層的短視行為的實(shí)證研究同樣具有補(bǔ)充重要意義,國(guó)內(nèi)關(guān)于微觀市場(chǎng)影響上市公司研發(fā)投入的研究仍然較少。本文的研究目的是運(yùn)用實(shí)證的方法將我們對(duì)于股票流動(dòng)性對(duì)于公司層面非效率投資和創(chuàng)新投入的影響這一問(wèn)題的理解往前推進(jìn)一步,最后就如何減少企業(yè)非效率投資、如何促進(jìn)企業(yè)研發(fā)創(chuàng)新投入、如何看待管理層的短視行為和投資者的投資決策提出相關(guān)建議,從而有利于上市公司價(jià)值的提升。Fang, Noe and Tice(2009)認(rèn)為當(dāng)股票流動(dòng)性有一個(gè)外生變化時(shí)公司表現(xiàn)越好,這是源于投資者和管理者之間有一個(gè)更加有效的反饋機(jī)制造成的。Bharath, Jayaraman, and Nagar(2010)發(fā)現(xiàn)外生股票流動(dòng)性的增加會(huì)導(dǎo)致公司價(jià)值的增加,這是由于更多的大額股票持有者會(huì)購(gòu)買公司的股票。另外,本文通過(guò)研究流動(dòng)性對(duì)于公司創(chuàng)新的影響對(duì)上述研究有一定的補(bǔ)充效果。將微觀市場(chǎng)的股票流動(dòng)性與上市公司投資行為聯(lián)系起來(lái),是本文的特色,因?yàn)閲?guó)內(nèi)鮮有學(xué)者做相關(guān)研究。本文不僅研究了股票流動(dòng)性對(duì)于上市公司的新增投資的影響,還進(jìn)一步研究對(duì)其非效率投資的影響。RD投資是企業(yè)投資的一個(gè)特殊形式,本文考慮到研究的全面性,最后進(jìn)一步研究了股票流動(dòng)性對(duì)上市公司RD投資的影響,使研究涵蓋對(duì)象范圍更為全面。
【關(guān)鍵詞】：股票流動(dòng)性 非效率投資 研發(fā)投資 管理層短視 機(jī)構(gòu)投資者
【學(xué)位授予單位】：西南財(cái)經(jīng)大學(xué)
【學(xué)位級(jí)別】：碩士
【學(xué)位授予年份】：2016
【分類號(hào)】：F832.51
【目錄】：

• 摘要4-8
• ABSTRACT8-13
• 1 引言13-20
• 1.1 問(wèn)題的提出13-15
• 1.2 研究背景15-16
• 1.3 研究目的和研究意義16-18
• 1.4 研究方法18-19
• 1.5 本文特色和結(jié)構(gòu)安排19-20
• 2 文獻(xiàn)綜述20-31
• 2.1 股票流動(dòng)性與投資效率20-21
• 2.2 股票流動(dòng)性與R&D投資21-26
• 2.3 股票流動(dòng)性與公司治理26-31
• 3 研究設(shè)計(jì)31-41
• 3.1 理論分析和研究假設(shè)31-34
• 3.2 變量34-39
• 3.2.1 企業(yè)新增投資(INEW)34
• 3.2.2 非效率投資(INEFF)34-35
• 3.2.3 股票流動(dòng)性(TOVER)35-36
• 3.2.4 企業(yè)規(guī)模(LN MV)36
• 3.2.5 自由現(xiàn)金流(FCF)36
• 3.2.6 管理費(fèi)用率(MAN)36-37
• 3.2.7 大股東占款(ORE)37
• 3.2.8 企業(yè)年齡(AGE)37
• 3.2.9 研發(fā)投資(R&D)37
• 3.2.10 行業(yè)和年度控制變量(Industry和Year)37-38
• 3.2.11 控制變量說(shuō)明38-39
• 3.3 數(shù)據(jù)39
• 3.4 計(jì)量模型39-41
• 3.4.1 股票流動(dòng)性與投資效率模型39-40
• 3.4.2 股票流動(dòng)性與R&D投資模型40-41
• 4 實(shí)證檢驗(yàn)41-53
• 4.1 新增投資實(shí)證檢驗(yàn)41-44
• 4.1.1 描述性統(tǒng)計(jì)41-42
• 4.1.2 相關(guān)性分析42
• 4.1.3 回歸結(jié)果分析42-43
• 4.1.4 非效率投資行業(yè)分析43-44
• 4.2 股票流動(dòng)性與非效率投資實(shí)證檢驗(yàn)44-49
• 4.2.1 描述性統(tǒng)計(jì)44-46
• 4.2.2 HAUSMAN檢驗(yàn)46
• 4.2.3 相關(guān)性分析46-47
• 4.2.4 回歸結(jié)果分析47-49
• 4.2.5 非效率投資描述分析49
• 4.3 股票流動(dòng)性與R&D投資實(shí)證檢驗(yàn)49-53
• 4.3.1 描述性統(tǒng)計(jì)49-50
• 4.3.2 相關(guān)性分析50
• 4.3.3 回歸結(jié)果分析50-53
• 4. 結(jié)論和政策建議53-58
• 4.1 全文結(jié)論53-55
• 4.2 政策建議55-58
• 參考文獻(xiàn)58-61
• 后記61-62
• 致謝62

【相似文獻(xiàn)】

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本文編號(hào)：342748