【摘要】：股票回購真正興起于20世紀(jì)70年代,當(dāng)時(shí)美國政府為了擺脫滯漲狀態(tài),對(duì)上市公司發(fā)放現(xiàn)金股利實(shí)施了限制,因此公司管理層通過股票回購的方式來代替發(fā)放現(xiàn)金股利。后來經(jīng)過幾十年的發(fā)展,股票回購現(xiàn)已成為西方發(fā)達(dá)資本市場一項(xiàng)重要的資本運(yùn)作手段。反觀國內(nèi),由于我國證券市場還比較不成熟,政策管制較多,我國的股票回購事件較少,回購規(guī)模不大,還處于初步發(fā)展階段。由于可供研究的樣本數(shù)量不足,因此國內(nèi)對(duì)股票回購的研究還不夠充分,我國學(xué)者對(duì)于股票回購的研究多以理論研究為主,也有部分學(xué)者對(duì)股票回購進(jìn)行了案例研究,實(shí)證檢驗(yàn)的研究相對(duì)較少。而隨著近年來我國股票回購事件的逐漸增多,以往的一些研究成果由于時(shí)效性的原因,其說服力已大大降低。因此,對(duì)股票回購進(jìn)行全面、深入、系統(tǒng)的分析,對(duì)于我國目前處在初步發(fā)展階段的股票回購實(shí)踐具有重要的指導(dǎo)意義。 本文采用了歸納、分析與實(shí)證相結(jié)合的研究方法,將定性分析與定量分析相結(jié)合,以國內(nèi)外已有的關(guān)于股票回購的研究成果為基礎(chǔ),再結(jié)合我國的實(shí)際情況以及對(duì)A股市場上已有的股票回購實(shí)例進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn),最后針對(duì)我國當(dāng)前股票回購存在的問題提出了政策建議。希望通過本文的研究能讓股票回購這項(xiàng)工具得到比較全面的認(rèn)識(shí),同時(shí),上市公司以及監(jiān)管部門能從本文中獲取有益的信息,有助于股票回購在我國的進(jìn)一步發(fā)展。 首先,根據(jù)我國不同時(shí)期上市公司實(shí)施股票回購的不同特點(diǎn),本文將我國上市公司進(jìn)行股票回購的發(fā)展歷程分為早期(1992年5月至2005年6月)、中期(2005年6月至2008年9月)、近期(2008年9月至今)三個(gè)階段,并借助每個(gè)階段的典型案例,對(duì)每個(gè)階段股票回購的特點(diǎn)進(jìn)行了針對(duì)性的簡單分析。以此來使讀者可以更加客觀、更加直接的了解股票回購在我國的發(fā)展歷程如何,現(xiàn)今的市場地位及影響力是怎樣的。 其次,本文以國內(nèi)外關(guān)于股票回購動(dòng)機(jī)已有的研究成果為基礎(chǔ),通過對(duì)國內(nèi)所有股票回購案例中回購動(dòng)機(jī)的總結(jié)分析,歸納出我國股票回購的四個(gè)主要回購動(dòng)機(jī)。就回購動(dòng)機(jī)而言,國外學(xué)者主要提出了以下幾種假說：信號(hào)傳遞假說、自由現(xiàn)金流量假說、并購防御假說、財(cái)富轉(zhuǎn)移假說、財(cái)務(wù)杠桿假說、管理層激勵(lì)假說、財(cái)務(wù)靈活性假說。而本文此處結(jié)合我國的具體情況,將回購動(dòng)機(jī)簡單歸結(jié)為了減持國有股、配合股權(quán)分置改革、提升公司股價(jià)、實(shí)行股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃四種。 在總結(jié)完我國上市公司實(shí)施股票回購的動(dòng)機(jī)后,本文結(jié)合我國A股市場實(shí)際情況,發(fā)現(xiàn)為了維護(hù)股價(jià)、提升公司價(jià)值是我國上市公司進(jìn)行股票回購的最主要原因,因此,本文接下來采用事件研究法分析股票回購公告對(duì)股價(jià)的影響。本文的事件為上市公司發(fā)布的股票回購公告預(yù)案。如果市場將該事件視為利好消息,則公司的股價(jià)將會(huì)上漲,我們就會(huì)檢測到正的日均超常收益率；如果市場將該事件視為利空消息,則公告公司的股票價(jià)格將會(huì)下跌,我們就會(huì)檢測到負(fù)的日均超常收益率或日均超常收益率為零。因此,我們通過對(duì)公告公司的日均超常收益率(AAR)以及累計(jì)平均超常收益率(CAAR)進(jìn)行檢驗(yàn),來推斷這一公告是否具有正向的信號(hào)效應(yīng),從而檢驗(yàn)上市公司的這個(gè)政策有效與否。實(shí)證結(jié)果表明：①我國股票回購公告會(huì)帶來正的累積平均超常益率,即市場的反應(yīng)是正向的,回購信號(hào)被看作是利好消息帶動(dòng)了投資者的積極反應(yīng)；②我國證券市場上存在著公告信息提前泄露的現(xiàn)象,投資者進(jìn)行事前交易,市場對(duì)回購提前做出了反應(yīng),導(dǎo)致日均超額收益率在回購公告前就已經(jīng)出現(xiàn)了明顯的正值。③我國上市公司在完成股票回購后,其經(jīng)營業(yè)績都得到了改善,公司價(jià)值隨之有所提升。此外,筆者分別對(duì)以配合股權(quán)分置改革、提升公司股價(jià)、實(shí)行股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃為動(dòng)機(jī)的回購樣本進(jìn)行了研究分析,結(jié)果發(fā)現(xiàn)：①從股票回購公告的市場反應(yīng)來看,以配合股權(quán)分置改革為目的的股票回購具有最強(qiáng)的信號(hào)傳遞效應(yīng),以股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃為目的的股票回購帶來的信號(hào)傳遞效應(yīng)相對(duì)較弱,以提升公司價(jià)值為目的的股票回購帶來的信號(hào)傳遞效應(yīng)則具有較大的波動(dòng)性。②從回購后的業(yè)績表現(xiàn)來看,公司在實(shí)施以配合股權(quán)分置改革為目的的股票回購后,盈利能力得到了明顯提高；而以提升公司股價(jià)為目的進(jìn)行回購的公司,其盈利能力反而有所下降；以實(shí)施股票激勵(lì)計(jì)劃為動(dòng)機(jī)進(jìn)行股票回購的公司,其盈利能力并沒有得到顯著的改善,基本維持不變。 綜上所述,本文對(duì)股票回購做出了比較全面和客觀的分析,通過定性以及定量分析相結(jié)合,得出以下幾個(gè)成果：①總結(jié)出我國股票回購的四大回購動(dòng)機(jī)為：減持國有股、配合股權(quán)分置改革、提升公司股價(jià)、實(shí)行股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃四個(gè)動(dòng)機(jī)。其中為了維護(hù)股價(jià)、提升公司價(jià)值是目前為止我國上市公司回購股票最主要的動(dòng)機(jī)。②我國上市公司的股票回購公告會(huì)帶來正的累積平均超額收益率,即具有正向的市場反應(yīng)。但與此同時(shí),我國證券市場上存在著回購公告信息提前泄露的現(xiàn)象,提前得知回購信息的投資者會(huì)立即進(jìn)行股票交易,使得市場對(duì)該回購提前做出了反應(yīng),從而導(dǎo)致日均超額收益率在回購公告發(fā)布之前就出現(xiàn)了明顯的正值。③配合股權(quán)分置改革的股票回購,其累積平均超常收益率要明顯好于目的為提升公司股價(jià)和實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃的股票回購。這是因?yàn)樵谶@一過程中,上市公司可以利用股份回購改善公司的治理結(jié)構(gòu),所以有關(guān)股權(quán)分置改革的回購公告不僅可以向市場傳遞一種公司股價(jià)被低估的信號(hào),同時(shí),進(jìn)行股份回購也意味著公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)、公司的治理將更為市場化,所以對(duì)這種股份回購事件的市場反應(yīng)要大于僅僅向市場傳遞公司股價(jià)被低估信息或?qū)嵤┕蓹?quán)激勵(lì)的股票回購事件。④為提升公司股價(jià)而進(jìn)行的股票回購雖然在發(fā)布股票回購公告的當(dāng)日有著最高的正向日均超常收益率,可以向市場傳遞股價(jià)被低估的信號(hào)、降低股價(jià)波動(dòng)帶來的負(fù)面影響。但在事件日后,該類股票回購樣本的日均超常收益卻大幅下降,甚至要低于基于股權(quán)分置改革和實(shí)施股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃而進(jìn)行股票回購的日均超常收益。產(chǎn)生這一現(xiàn)象的原因可能是,這類股票回購的實(shí)施需要大量資金作為支撐,容易造成資金緊張,降低資產(chǎn)流動(dòng)性；而且股東退股和公司注冊資本的減少,不僅在一定程度上削弱了對(duì)債權(quán)人利益的保護(hù),還忽視了公司的長遠(yuǎn)發(fā)展。由此可見,在上市公司公布將通過股票回購來提升公司價(jià)值后,多數(shù)投資者對(duì)其真正實(shí)施股票回購的意愿以及實(shí)施后對(duì)公司盈利能力所產(chǎn)生的影響等方面持懷疑態(tài)度。 經(jīng)過仔細(xì)地研究分析,我們發(fā)現(xiàn)西方一些先進(jìn)成熟的研究理論并不能很好地指導(dǎo)我國的股票回購。這主要是因?yàn)閲鴥?nèi)的上市企業(yè)對(duì)于股票回購實(shí)踐還缺乏透徹的了解和規(guī)范的操作流程,同時(shí),我國的社會(huì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境十分復(fù)雜也是影響其效果的重要因素。關(guān)于多起國內(nèi)股票回購事件中還存在著信息提前泄露的現(xiàn)象,提醒我們國內(nèi)的法律監(jiān)管還很薄弱,規(guī)章制度不健全,整個(gè)相關(guān)法律體系還沒有建設(shè)起來。因此,筆者提出了完善信息披露制度和監(jiān)管制度、上市公司正確認(rèn)識(shí)并合理運(yùn)用股份回購策略、完善關(guān)于股份回購的資金來源和支付方式的規(guī)定等建議 目前我國上市公司對(duì)股票回購功能運(yùn)用較少,排除特殊時(shí)期下“以股抵債”形式的股票回購,對(duì)股票回購的運(yùn)用主要集中在為維護(hù)和提高股票上,而對(duì)其它功能運(yùn)用較少甚至沒有涉及。筆者希望通過本次論文,可以讓更多的投資這了解到股票回購,從而推進(jìn)股票回購在我國的進(jìn)一步發(fā)展。
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【學(xué)位授予單位】：西南財(cái)經(jīng)大學(xué)
【學(xué)位級(jí)別】：碩士
【學(xué)位授予年份】：2014
【分類號(hào)】：F832.51;F275

【參考文獻(xiàn)】

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本文編號(hào)：2258143