發(fā)布時(shí)間：2018-03-23 18:43

  本文選題：分級(jí)基金　切入點(diǎn)：配對(duì)轉(zhuǎn)換機(jī)制　出處：《西南財(cái)經(jīng)大學(xué)》2014年碩士論文

【摘要】：分級(jí)基金根據(jù)運(yùn)營(yíng)的盈利方式不同,分為不同風(fēng)險(xiǎn)等級(jí)的子份額：優(yōu)先類(lèi)份額和進(jìn)取類(lèi)份額。對(duì)于市場(chǎng)上最為常見(jiàn)的一類(lèi)分級(jí)基金產(chǎn)品,其優(yōu)先類(lèi)份額通常能獲得一個(gè)比定期存款收益率高的事前約定收益率,因此屬于低風(fēng)險(xiǎn)份額。而進(jìn)取類(lèi)份額通常獲得的收益為母份額支付給優(yōu)先類(lèi)份額后的剩余部分,收益相對(duì)較高,但也承擔(dān)可能發(fā)生的相應(yīng)損失,因此屬于高風(fēng)險(xiǎn)份額。這類(lèi)似于進(jìn)取類(lèi)份額得到了優(yōu)先類(lèi)份額的“貸款”,從而獲得財(cái)務(wù)杠桿,并投資于股票市場(chǎng)。 與其他普通類(lèi)型基金產(chǎn)品相比,分級(jí)基金產(chǎn)品的功能更加強(qiáng)大,設(shè)計(jì)更加多樣化,其內(nèi)部結(jié)構(gòu)劃分方式更獨(dú)特,具有不同的杠桿特征、存續(xù)期特征、凈值折算特征、配對(duì)轉(zhuǎn)換機(jī)制特征以及優(yōu)先類(lèi)份額盈利機(jī)制特征。 杠桿效應(yīng)是分級(jí)基金的一大特征,分級(jí)基金在保證優(yōu)先類(lèi)份額獲得具有一定吸引力的約定收益的同時(shí),給進(jìn)取類(lèi)份額提供一個(gè)以較小成本搏取較高收益的機(jī)會(huì)。當(dāng)然,進(jìn)取類(lèi)份額也面臨著較高的風(fēng)險(xiǎn),極端情況下甚至有可能面臨全部的損失。 對(duì)于分級(jí)基金存續(xù)期特征,不同類(lèi)型分級(jí)基金產(chǎn)品的存續(xù)時(shí)間和份額開(kāi)放程度不同。指數(shù)型分級(jí)基金采用永續(xù)制與開(kāi)放式的結(jié)構(gòu)比較常見(jiàn)；股票型分級(jí)基金一般采用開(kāi)放式、半開(kāi)放式或者封閉式結(jié)構(gòu)；債券型分級(jí)基金以封閉式為主要特征,存續(xù)期也以3年或者5年后轉(zhuǎn)LOF基金為主,滿(mǎn)足投資者不同的流動(dòng)性需求。 到期折算機(jī)制的折算方式一般對(duì)分級(jí)基金份額凈值采取“歸1”處理,即通過(guò)變動(dòng)投資者持有的份額數(shù),將分級(jí)基金份額凈值調(diào)整為1,折算日通常在分級(jí)基金運(yùn)作周年的最后一個(gè)交易日。一類(lèi)凈值折算方式是僅對(duì)優(yōu)先類(lèi)份額凈值進(jìn)行“歸1”處理,此時(shí)保持進(jìn)取類(lèi)份額的凈值不變,母基金凈值由兩類(lèi)份額的配比決定。另一類(lèi)方式是對(duì)優(yōu)先類(lèi)份額與進(jìn)取類(lèi)份額同時(shí)進(jìn)行“歸1”處理,此時(shí)母基金的凈值也為1,優(yōu)先類(lèi)份額與進(jìn)取類(lèi)份額比例仍然保持不變。 配對(duì)轉(zhuǎn)換是分級(jí)基金各個(gè)份額之間相互轉(zhuǎn)換的一種機(jī)制,是一種創(chuàng)新的交易方式,這種交易方式增加了基金份額的流動(dòng)性,可以防止分級(jí)基金份額出現(xiàn)大幅度的折溢價(jià),保證分級(jí)基金內(nèi)在價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值的穩(wěn)定性。本文選擇具有配對(duì)轉(zhuǎn)換機(jī)制的分級(jí)基金定價(jià),很大原因是這類(lèi)分級(jí)基金不存在大幅度的折溢價(jià)現(xiàn)象,這樣用理論定價(jià)模型出來(lái)的理論價(jià)格才具有指導(dǎo)意義,與實(shí)際價(jià)格不會(huì)出現(xiàn)大的偏離。 分級(jí)基金的優(yōu)先類(lèi)份額收益分配機(jī)制特征分為收益保本型與收益增值型兩種。收益保本型分配特征指的是優(yōu)先類(lèi)份額只獲得事先約定收益率,不享受母基金的超額部分收益,這類(lèi)基金份額獲得的事先約定收益與固定收益?zhèn)?lèi)似,一般在定期存款利率之上加一個(gè)固定利率,其約定收益率和定期存款利率一起浮動(dòng)。另一類(lèi)優(yōu)先類(lèi)份額收益分配機(jī)制為收益增值型,即優(yōu)先類(lèi)份額在保本的基礎(chǔ)上有機(jī)會(huì)獲得一部分額外收益。 目前國(guó)內(nèi)對(duì)分級(jí)基金的定價(jià)通常采用Black-Scholes期權(quán)定價(jià)方法(或者期權(quán)分解方法)和蒙特卡洛模擬方法。這些定價(jià)方法都設(shè)定了許多苛刻的假設(shè)條件,如Black-Scholes期權(quán)定價(jià)模型具有以下七個(gè)主要假設(shè)：(1)股價(jià)波動(dòng)服從對(duì)數(shù)正態(tài)分布,且均值和波動(dòng)率均為常數(shù)；(2)允許賣(mài)空；(3)沒(méi)有交易成本；(4)有效期內(nèi)無(wú)分紅；(5)沒(méi)有無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會(huì)；(6)證券交易是連續(xù)的；(7)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率是一個(gè)常數(shù)。顯然,部分假設(shè)條件與現(xiàn)實(shí)情況不相符。為了解決這個(gè)問(wèn)題,本文首先放松假設(shè)(1),嘗試使用GARCH模型定價(jià)方法建立一個(gè)波動(dòng)率方程,通過(guò)回歸方法求解該方程,再利用該方程模擬未來(lái)波動(dòng)率的走勢(shì),對(duì)分級(jí)基金份額定價(jià),修正Black-Scholes期權(quán)定價(jià)方法的結(jié)果。接著本文放寬Black-Scholes期權(quán)定價(jià)模型假設(shè)(1)和假設(shè)(7),使用隨機(jī)波動(dòng)率模型對(duì)分級(jí)基金定價(jià)。本文對(duì)比了幾種不同的隨機(jī)波動(dòng)率模型發(fā)現(xiàn),Heston模型本身存在一個(gè)閉形式解,優(yōu)于其他隨機(jī)波動(dòng)率模型,因此選擇使用Heston模型對(duì)分級(jí)基金定價(jià)。在使用Heston模型的過(guò)程中,最大的困難主要表現(xiàn)在選擇合適的金融產(chǎn)品對(duì)模型參數(shù)進(jìn)行校準(zhǔn),通過(guò)大量閱讀文獻(xiàn)以及比較分析,本文最終采用新華富時(shí)中國(guó)25指數(shù)期權(quán)作為校準(zhǔn)參數(shù)標(biāo)的,使得校準(zhǔn)后的參數(shù)客觀(guān)地反映中國(guó)市場(chǎng)實(shí)際情況。 本文研究創(chuàng)新點(diǎn)主要體現(xiàn)在方法論上,目前國(guó)內(nèi)文獻(xiàn)對(duì)分級(jí)基金的定價(jià)方法一般使用Black-Scholes期權(quán)定價(jià)模型(或者期權(quán)分解方法)和蒙特卡洛模擬方法,定價(jià)方法單一。本文首先使用常見(jiàn)的Black-Scholes期權(quán)定價(jià)模型對(duì)分級(jí)基金進(jìn)行定價(jià),以假設(shè)條件為切入點(diǎn)逐步放寬假設(shè),使用GARCH定價(jià)模型以及Heston隨機(jī)波動(dòng)率模型對(duì)分級(jí)基金定價(jià),填補(bǔ)了國(guó)內(nèi)分級(jí)基金定價(jià)文獻(xiàn)方面的空白,對(duì)分級(jí)基金定價(jià)領(lǐng)域有著重要理論意義。 Black-Scholes期權(quán)定價(jià)模型實(shí)證分析：使用Black-Scholes模型對(duì)國(guó)投瑞銀瑞和300分級(jí)基金進(jìn)行實(shí)證分析,波動(dòng)率以及無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率的選擇是最為關(guān)鍵的參數(shù)。為了對(duì)比常數(shù)波動(dòng)率和隨機(jī)波動(dòng)率的定價(jià)效果,本文選擇歷史波動(dòng)率而非隱含波動(dòng)率作為模型參數(shù)。對(duì)于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率,本文選擇定價(jià)區(qū)間內(nèi)的一年期Shibor利率作為模型參數(shù)。 GARCH期權(quán)定價(jià)模型實(shí)證分析：資產(chǎn)價(jià)格的波動(dòng)并不是服從對(duì)數(shù)正態(tài)分布,而是一種隨機(jī)波動(dòng)過(guò)程,研究表明,資產(chǎn)收益率的分布峰度大于3,具有肥尾特征和波動(dòng)性集聚特征。GARCH模型作為一類(lèi)條件異方差模型,能夠很好的解釋波動(dòng)集聚現(xiàn)象�；谝陨显�,本文在前章Black-Scholes模型定價(jià)國(guó)投瑞銀瑞和300分級(jí)基金的基礎(chǔ)上建立了收益波動(dòng)率的GARCH(1,1)模型,并利用Eviews7.1軟件對(duì)以上現(xiàn)象進(jìn)行統(tǒng)計(jì)性描述,并建立波動(dòng)率方程,根據(jù)波動(dòng)率方程模擬波動(dòng)率的走勢(shì),得到波動(dòng)率的預(yù)測(cè)值,將波動(dòng)率預(yù)測(cè)值帶入模型定價(jià)公式即可得到期權(quán)的價(jià)格,并對(duì)比GARCH定價(jià)模型與Black-Scholes模型的定價(jià)效果。 Heston期權(quán)定價(jià)模型實(shí)證分析：Heston期權(quán)定價(jià)模型是一個(gè)隨機(jī)波動(dòng)率模型,該模型放松了Black-Scholes模型關(guān)于股票收益率服從正態(tài)分布假設(shè),同時(shí)不要求波動(dòng)率和無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率為恒定的常數(shù),而是均服從隨機(jī)游走過(guò)程。常用的隨機(jī)波動(dòng)率模型的不足之處在于不存在一個(gè)閉形式解,因此要使用數(shù)值方法來(lái)求解一個(gè)偏微分方程。相比之下,Heston模型存在閉形式解,本文利用Matlab工具使用傅里葉變換數(shù)值求解技術(shù)來(lái)解析模型,求解出分級(jí)基金份額的理論價(jià)格。 對(duì)于Heston模型來(lái)說(shuō),最重要的是參數(shù)校準(zhǔn)問(wèn)題。本文首先使用Matlab工具中的Isqnonlin函數(shù)進(jìn)行參數(shù)校準(zhǔn)。這個(gè)函數(shù)用于求解非線(xiàn)性最小二乘問(wèn)題,但是校準(zhǔn)結(jié)果并不是一個(gè)全局最優(yōu)解,而是一個(gè)局部最優(yōu)解。為了獲得全局最優(yōu)解,本文還嘗試使用模擬退火算法來(lái)進(jìn)行參數(shù)校準(zhǔn),但研究發(fā)現(xiàn),盡管算法可以得到全局最優(yōu)解,但是該方法需要花費(fèi)大量的運(yùn)算時(shí)間,對(duì)計(jì)算機(jī)配置要求較高,不具有實(shí)用性,而Isqnonlin函數(shù)只要選擇合適的初始值,同樣能獲得一個(gè)全局最優(yōu)解。因此本文最終選擇Isqnonlin函數(shù)進(jìn)行研究。對(duì)Heston模型來(lái)說(shuō),需要選擇一個(gè)合適的校準(zhǔn)參數(shù)標(biāo)的產(chǎn)品。經(jīng)過(guò)研究對(duì)比,本文選擇在芝加哥期權(quán)交易所上市的新華富時(shí)中國(guó)25指數(shù)期權(quán)作為校準(zhǔn)參數(shù)標(biāo)的。新華富時(shí)中國(guó)25指數(shù)是由在港上市的25家大型中國(guó)公司(H股及紅籌股)組成。這25家公司主要為中國(guó)在石油、能源、電信、銀行等與經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)領(lǐng)域的龍頭公司,其業(yè)績(jī)表現(xiàn)與中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展息息相關(guān)。 綜合以上幾類(lèi)定價(jià)方法的實(shí)證分析,本文主要得到以下結(jié)論： 其一,使用Black-Scholes模型直接對(duì)分級(jí)基金定價(jià),得到的理論價(jià)格和實(shí)際價(jià)格偏離程度不高,總體保持同趨勢(shì)變動(dòng)。盡管Black-Scholes模型存在較多苛刻的假設(shè),但是對(duì)于對(duì)精確度要求不高,只要求估算價(jià)格大致走勢(shì)的投資者來(lái)說(shuō),Black-Scholes模型具有很強(qiáng)的實(shí)用性。其二,使用GARCH模型對(duì)分級(jí)基金定價(jià),一定程度上提高了定價(jià)的效果。通過(guò)模擬波動(dòng)率曲線(xiàn),得到波動(dòng)率方程,修正了Black-Scholes模型的波動(dòng)率,使得分級(jí)基金局部定價(jià)質(zhì)量得到提高,減少了理論價(jià)格和實(shí)際價(jià)格的折溢價(jià)區(qū)間,但是提高效果不明顯。其三,Heston模型進(jìn)一步放松了假設(shè),通過(guò)新華富時(shí)中國(guó)25指數(shù)期權(quán)進(jìn)行參數(shù)校準(zhǔn),使用Matlab中的Isqnonlin函數(shù)以及模擬退火算法解決非線(xiàn)性最小二乘問(wèn)題。盡管仍存在折溢價(jià)問(wèn)題,但相比以上兩種模型,定價(jià)質(zhì)量得到了很大的提高。 最后,針對(duì)分級(jí)基金定價(jià)理論的發(fā)展,從兩個(gè)層面提出了本文觀(guān)點(diǎn)： 對(duì)于分級(jí)基金定價(jià)理論的發(fā)展,從定價(jià)理論層面看,其發(fā)展方向?qū)⒁远▋r(jià)模型的假設(shè)條件作為切入點(diǎn),通過(guò)尋找新的方法論來(lái)逐步取代苛刻的假設(shè)條件,獲得更接近于市場(chǎng)的定價(jià)方法。另一方面,從產(chǎn)品層面看,隨著結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的不斷創(chuàng)新,分級(jí)基金將出現(xiàn)更加復(fù)雜的設(shè)計(jì)條款,會(huì)出現(xiàn)更多創(chuàng)新型的結(jié)構(gòu)和交易方式,分級(jí)基金的定價(jià)模型將更加趨向?qū)I(yè)化。
[Abstract]:......
【學(xué)位授予單位】：西南財(cái)經(jīng)大學(xué)
【學(xué)位級(jí)別】：碩士
【學(xué)位授予年份】：2014
【分類(lèi)號(hào)】：F224;F832.51

【參考文獻(xiàn)】

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本文編號(hào)：1654710