本文關(guān)鍵詞：我國線性和非線性外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露分行業(yè)研究

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【摘要】：在布雷頓森林體系于1971年崩潰后,匯率變動產(chǎn)生的影響逐漸成為人們所關(guān)注和研究的熱點(diǎn)。大量學(xué)者的研究表明,通過對外貿(mào)易、資本流動等途徑,匯率波動會對經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生影響。隨著我國經(jīng)濟(jì)的高速發(fā)展,越來越多的公司走出國門,而同時(shí)人民幣匯率制度改革和人民幣國際化在穩(wěn)步推進(jìn),人民幣匯率彈性不斷增強(qiáng)、波動周期更為頻繁,使我國公司的外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露進(jìn)一步增加。通過原材料價(jià)格、勞動力價(jià)格、產(chǎn)品價(jià)格和融資成本等,匯率變動不僅會影響我國直接涉及國際貿(mào)易和資本往來的公司的利潤,同時(shí)也影響其在國際市場上的競爭力。并且,匯率變動會影響到國內(nèi)幾乎所有的公司,除了直接涉及了國際交易的公司,還會使那些僅僅涉及了國內(nèi)交易的純國內(nèi)公司產(chǎn)生外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露。于是,我國對管理外匯風(fēng)險(xiǎn)的需求不斷增加。因此,我國外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露狀況近年來引起學(xué)者關(guān)注。本文首先從理論上闡明了存在外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露的原因,之后介紹了衡量外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露的方法,并說明本文選擇資本市場法的理由。然后,建立在Jorion模型的基礎(chǔ)上,本文構(gòu)建了線性和非線性模型,使用2005年7月至2014年12月的月數(shù)據(jù),按照全球行業(yè)分類標(biāo)準(zhǔn)(GICS),研究了我國行業(yè)層面的線性形式和非線性形式的外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露狀況。并且,為了進(jìn)一步了解我國各行業(yè)如何受到匯率的影響,研究了人民幣升貶值趨勢和人民幣匯率波動幅度產(chǎn)生的非對稱效應(yīng)。此外,考慮到外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露的時(shí)變性,以及金融危機(jī)前后我國經(jīng)濟(jì)狀況的不同,本文結(jié)合我國匯率彈性變化的實(shí)際情況,將總樣本期間劃分為金融危機(jī)之前(2005年7月至2008年9月)和金融危機(jī)之后(2010年10月至2014年12月)兩個(gè)子樣本期間進(jìn)行分析比較。本文分為六部分。第一部分為緒論,介紹了我國經(jīng)濟(jì)與世界經(jīng)濟(jì)的關(guān)聯(lián)性以及人民幣匯率制度改革和匯率波動狀況,凸顯對外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露進(jìn)行研究的重要性,并介紹了和外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露相關(guān)的國內(nèi)外文獻(xiàn),點(diǎn)明本文的研究方式和側(cè)重點(diǎn),并指明本文的不足。在第二部分,本文用理論說明存在外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露的原因。首先解釋外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露的主流定義,并用傳統(tǒng)的分類方式進(jìn)行更詳細(xì)的解釋,即分為由折算風(fēng)險(xiǎn)、交易風(fēng)險(xiǎn)、經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)和或有風(fēng)險(xiǎn)引起的外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露。隨后,詳解匯率變化對公司價(jià)值產(chǎn)生影響的傳導(dǎo)機(jī)制。本文通過馬歇爾-勒納條件、J曲線效應(yīng)解釋匯率對直接參與進(jìn)出口貿(mào)易的公司的影響；而對沒有直接參與進(jìn)出口經(jīng)常項(xiàng)目貿(mào)易的企業(yè),則通過不可貿(mào)易品角度、上游市場角度和海外投資角度解釋匯率變動對其未來現(xiàn)金流的影響。本文在第三部分建立了線性和非線性模型。首先詳細(xì)介紹了外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露的基礎(chǔ)模型,比較分析現(xiàn)金流量法和資本市場法的優(yōu)缺點(diǎn),說明選擇資本市場法的理由。隨后,本文在僅衡量剩余外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露的Jorion的基礎(chǔ)上,構(gòu)造了能夠衡量所有外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露的線性模型。由于匯率對公司價(jià)值的影響可能為非線性形式,于是也構(gòu)建了曲線式模型和兩種非對稱模型,并說明這三種模型的構(gòu)建理由。本文在第四部分對數(shù)據(jù)選取進(jìn)行了說明,解釋每個(gè)因素所選擇的指標(biāo)和選擇這些指標(biāo)的理由。其中在時(shí)間選擇上,除了劃定總樣本期間為2005年7月至2014年12月,還將時(shí)間分為2005年7月至2008年9月和2010年6月至2014年12月兩個(gè)子樣本期間,采用月數(shù)據(jù)。在行業(yè)股指的選擇上,采用能夠全面地反應(yīng)我國各行業(yè)狀況的滬深300行業(yè)股票指數(shù)；在匯率的選擇上,將國際清算銀行(BIS)頒布的具有公信力的人民幣名義有效匯率指數(shù)作為貿(mào)易加權(quán)匯率。而第五部分則進(jìn)行實(shí)證分析,在這個(gè)過程中檢驗(yàn)了平穩(wěn)性、多重共線性、自相關(guān)和異方差,得出實(shí)證結(jié)果并進(jìn)行分析。在分析過程中發(fā)現(xiàn)在總樣本期間,我國所有行業(yè)都具有顯著的外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露,并且該值顯著為負(fù)。即,人民幣升值,則行業(yè)價(jià)值下降。本文還發(fā)現(xiàn)非線性形式比線性形式更具有統(tǒng)計(jì)顯著性,也更能捕獲外匯風(fēng)險(xiǎn),但是線性形式比非線性形式更具有經(jīng)濟(jì)顯著性。此外,人民幣升貶值不會對我國各行業(yè)產(chǎn)生顯著的非對稱的影響。但是,對于多數(shù)行業(yè)來說,人民幣匯率大幅度變化比小幅度變化對行業(yè)價(jià)值的影響更顯著。另外,金融危機(jī)之后,外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露更具有顯著性,但是金融危機(jī)沒有使匯率變化的非對稱效應(yīng)發(fā)生明顯變化。第六部分則在前面理論和實(shí)證的基礎(chǔ)上,對本文的主要結(jié)論進(jìn)行了總結(jié),主要有以下幾點(diǎn)：從行業(yè)角度,在總樣本期間和金融危機(jī)前后的子樣本期間,電信事業(yè)行業(yè)和公用事業(yè)行業(yè)的外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露的統(tǒng)計(jì)顯著水平和經(jīng)濟(jì)顯著水平是所有行業(yè)最低的。一則是因?yàn)槠涠鄶?shù)為國有大型企業(yè),二則是因?yàn)檫@兩個(gè)行業(yè)中含有的我國主要進(jìn)出口貿(mào)易品較少,因而具有較高的抗外匯風(fēng)險(xiǎn)的能力。從線性和非線性比較的角度,本文認(rèn)為,在長期,如果匯率會對行業(yè)價(jià)值產(chǎn)生影響,則線性式的影響更大,但是非線性模型捕獲外匯風(fēng)險(xiǎn)的能力強(qiáng)于線性模型,即線性的交易風(fēng)險(xiǎn)暴露影響較大而非線性的經(jīng)濟(jì)類風(fēng)險(xiǎn)暴露較為普遍。從非對稱效應(yīng)角度,由于即便面對同樣的人民幣升值,一個(gè)行業(yè)內(nèi)各公司也可能做出相反的行為,所以在行業(yè)層面上沒有體現(xiàn)人民幣升貶值產(chǎn)生的非對稱效應(yīng),但是我國多數(shù)行業(yè)對匯率大幅度變動比小幅度變動更敏感,因此存在匯率變動幅度大小不同產(chǎn)生的非對稱效應(yīng)。從金融危機(jī)的角度,在金融危機(jī)之后,我國多數(shù)行業(yè)的外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露都更加顯著,并且小幅度匯率變化也會使能源行業(yè)、工業(yè)行業(yè)和原材料行業(yè)產(chǎn)生顯著的外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露,這與匯率波動彈性變大而這些行業(yè)進(jìn)出口依賴程度較大是一致的。在此基礎(chǔ)上,本文提出了一些建議。由于線性外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露可以用線性外匯衍生產(chǎn)品進(jìn)行消除,而非線性外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露只能通過期權(quán)等非線性工具消除,于是本文聯(lián)系我國外匯市場上已有的外匯衍生產(chǎn)品,對管理線性和非線性外匯風(fēng)險(xiǎn)從使用金融工具角度和公司經(jīng)營管理角度進(jìn)行簡要建議。本文的主要貢獻(xiàn)之處在于一下幾點(diǎn)：首先,Jorion模型衡量的是剩余外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露,即其宏觀控制變量(市場組合收益率)承擔(dān)了一部分外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露,為了了解我國各個(gè)行業(yè)的所有的外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露,本文按照主流方法將市場組合收益率作為宏觀控制變量,但同時(shí)借鑒國外學(xué)者的方法剔除市了場組合的外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露,發(fā)現(xiàn)我國外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露的顯著性明顯大幅提高。這為衡量我國外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露提供了一個(gè)有效途徑,同時(shí)也說明我國管理外匯風(fēng)險(xiǎn)的水平有上升空間。第二,由于線性模型不能捕獲匯率變動產(chǎn)生的所有影響,因此本文采用了非線性模型,將其與線性模型的實(shí)證結(jié)果相結(jié)合,更加全方位地考察了匯率對我國各行業(yè)價(jià)值的影響。結(jié)果發(fā)現(xiàn),在長時(shí)間內(nèi),雖然線性外匯風(fēng)險(xiǎn)具有經(jīng)濟(jì)顯著性,非線性外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露更具有統(tǒng)計(jì)顯著性,能夠捕獲到更多的外匯風(fēng)險(xiǎn)。因此,可以按照使用者的不同需求來選擇應(yīng)用線性模型還是非線性模型。第三,考慮到公司可能因匯率變動方向的不同和幅度大小的不同而做出不同的應(yīng)對措施,但是在行業(yè)層面上這些措施可能會相互抵銷,因此本文檢驗(yàn)了匯率變動對行業(yè)價(jià)值的非對稱效應(yīng),結(jié)果發(fā)現(xiàn)在行業(yè)層面上匯率變化方向不會產(chǎn)生非對稱效應(yīng),但是當(dāng)匯率大幅度變動時(shí),大多數(shù)行業(yè)的外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露顯著性比小幅度變動時(shí)更高。第四,本文將總樣本期間再細(xì)分為金融危機(jī)前后兩個(gè)子樣本期間,對我國各行業(yè)的外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露的變化進(jìn)行比較,既可以研究外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露的時(shí)變性,還可以研究金融危機(jī)通過匯率渠道對我國各行業(yè)價(jià)值的影響。從結(jié)果可以看出,一方面,時(shí)間樣本的長短對外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露的顯著性有影響；另一方面,金融危機(jī)后,我國各行業(yè)的外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露顯著性有所提升,并且即便匯率小幅度地變化也會使進(jìn)出口依賴度較高的行業(yè)的外匯風(fēng)險(xiǎn)暴露顯著。
【學(xué)位授予單位】：西南財(cái)經(jīng)大學(xué)
【學(xué)位級別】：碩士
【學(xué)位授予年份】：2016
【分類號】：F832.6

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