對(duì)賭協(xié)議常用于規(guī)制股權(quán)融資過(guò)程中投融資雙方關(guān)系,對(duì)兩者的戰(zhàn)略合作有著重要而深遠(yuǎn)的影響。本文基于企業(yè)運(yùn)營(yíng)的視角研究了零售商與私募股權(quán)投資機(jī)構(gòu)（PE）的對(duì)賭問(wèn)題,建立了有無(wú)對(duì)賭協(xié)議兩種情況下的零售企業(yè)運(yùn)營(yíng)模型,刻畫(huà)了對(duì)賭對(duì)企業(yè)發(fā)展以及股權(quán)投融資雙方行為的影響,探討了眾多企業(yè)在股權(quán)融資后出現(xiàn)運(yùn)營(yíng)矛盾沖突和績(jī)效下滑的"對(duì)賭困局"的原因。研究發(fā)現(xiàn)對(duì)賭協(xié)議對(duì)零售商具有"扭曲激勵(lì)"效果,即對(duì)賭協(xié)議在激勵(lì)零售商實(shí)現(xiàn)對(duì)賭業(yè)績(jī)目標(biāo)的同時(shí),也扭曲了零售商的運(yùn)營(yíng)行為,這是造成"對(duì)賭困局"的根本原因。為消除或者減輕這種"扭曲激勵(lì)"作用,零售商應(yīng)該選擇與其戰(zhàn)略目標(biāo)相匹配的對(duì)賭標(biāo)的或難易程度適當(dāng)?shù)臉I(yè)績(jī)目標(biāo)。 

【文章來(lái)源】：中國(guó)管理科學(xué). 2020,28(02)北大核心CSSCICSCD

【文章頁(yè)數(shù)】：13 頁(yè)

【部分圖文】：

基準(zhǔn)模型流程圖

作為對(duì)賭協(xié)議中的核心指標(biāo),對(duì)賭業(yè)績(jī)目標(biāo)的高低歷來(lái)都是投融資雙方爭(zhēng)議的話題。因此我們首先考察對(duì)賭業(yè)績(jī)目標(biāo)對(duì)零售商、PE凈資產(chǎn)的影響(圖3上)以及零售企業(yè)資產(chǎn)、銷售額、凈利潤(rùn)(圖3下)的影響,如下圖所示:從圖3我們可以發(fā)現(xiàn),參與對(duì)賭的零售商其資產(chǎn)隨著對(duì)賭業(yè)績(jī)目標(biāo)的增加而降低,當(dāng)業(yè)績(jī)目標(biāo)過(guò)高時(shí)可能低于未參與對(duì)賭的零售商的資產(chǎn)。PE的資產(chǎn)則有著完全相反的變化趨勢(shì)。值得注意的是,對(duì)賭情況下零售企業(yè)的銷售額始終高于沒(méi)有對(duì)賭的零售企業(yè)銷售額,而其總資產(chǎn)和凈利潤(rùn)則始終低于沒(méi)有對(duì)賭的零售企業(yè)總資產(chǎn)以及凈利潤(rùn)。這表明對(duì)賭協(xié)議可以激勵(lì)零售商努力實(shí)現(xiàn)甚至超越對(duì)賭約定的財(cái)務(wù)指標(biāo),但同時(shí)也扭曲了零售商的運(yùn)營(yíng)行為,降低了企業(yè)總資產(chǎn)、凈利潤(rùn)。特別是在業(yè)績(jī)目標(biāo)較低時(shí),激勵(lì)作用更凸出,而扭曲現(xiàn)象也更加明顯,對(duì)賭協(xié)議是一把雙刃劍。

企業(yè)成長(zhǎng)性的高低決定了企業(yè)的發(fā)展速度,是股權(quán)融資問(wèn)題的核心。下面我們將考察對(duì)賭與不對(duì)賭時(shí)不同的成長(zhǎng)性對(duì)投融資雙方的影響。其中,上圖為成長(zhǎng)性對(duì)零售商和PE凈資產(chǎn)的影響,下圖為成長(zhǎng)性對(duì)零售企業(yè)資產(chǎn)、銷售額和凈利潤(rùn)的影響。觀察圖4可以發(fā)現(xiàn),對(duì)零售商而言,無(wú)論是否參與對(duì)賭,較高的成長(zhǎng)性總是能帶來(lái)更多地經(jīng)濟(jì)效益。但是PE在參與對(duì)賭之后,其資產(chǎn)反而隨著零售企業(yè)成長(zhǎng)性的提高而降低。這是因?yàn)榱闶凵淘谙鄬?duì)于未對(duì)賭之時(shí),其努力水平的增加量 βpB θ 1 sΜ 是一個(gè)跟企業(yè)成長(zhǎng)性β正相關(guān)的變化量,成長(zhǎng)性越高,對(duì)賭之后努力水平增量越高。零售商會(huì)更加努力地完成業(yè)績(jī)目標(biāo)甚至贏得對(duì)賭,因此其資產(chǎn)會(huì)逐漸增加乃至超過(guò)未對(duì)賭時(shí)的資產(chǎn),而PE的資產(chǎn)則會(huì)逐漸降低。也正因如此,對(duì)賭時(shí)零售企業(yè)的銷售額隨著成長(zhǎng)性的增加而愈加高于未對(duì)賭時(shí)的銷售額,對(duì)賭協(xié)議極大地促進(jìn)了標(biāo)的指標(biāo)的快速增長(zhǎng)。同樣,由于對(duì)賭協(xié)議的扭曲作用,零售企業(yè)的總資產(chǎn)和凈利潤(rùn)始終低于未對(duì)賭時(shí)企業(yè)的總資產(chǎn)和凈利潤(rùn),并且成長(zhǎng)性越高,激勵(lì)作用越明顯,扭曲現(xiàn)象也就更凸出,企業(yè)總資產(chǎn)、凈利潤(rùn)也愈加低于未對(duì)賭時(shí)的總資產(chǎn)、凈利潤(rùn)。

【參考文獻(xiàn)】：
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碩士論文
[1]私募股權(quán)投資中的對(duì)賭協(xié)議研究[D]. 姚磊.華東政法大學(xué) 2012



本文編號(hào)：3575632