本文關(guān)鍵詞：我國A股市場(chǎng)動(dòng)量效應(yīng)的實(shí)證研究

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【摘要】：在經(jīng)濟(jì)金融日益蓬勃發(fā)展的形勢(shì)下,與傳統(tǒng)金融理論相背離的市場(chǎng)異象也逐漸顯露出來并被人們所重視,也使得人們重新對(duì)有效市場(chǎng)理論進(jìn)行反思,動(dòng)量效應(yīng)作為基于風(fēng)險(xiǎn)的傳統(tǒng)資產(chǎn)定價(jià)理論所面臨的嚴(yán)重挑戰(zhàn)之一,自其發(fā)現(xiàn)至今引起了國內(nèi)外學(xué)者廣泛研究,在近年成為了熱點(diǎn)研究問題而備受學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界的關(guān)注。最早對(duì)動(dòng)量效應(yīng)和反轉(zhuǎn)效應(yīng)進(jìn)行研究的分別當(dāng)屬Jegadeesh和Titman(1993)和De Bondt, Thaler (1985)。 Jegadeesh和Titman(1993)選取1965至1989年的月度數(shù)據(jù)進(jìn)行研究,發(fā)現(xiàn)當(dāng)形成期為3-12個(gè)月時(shí),通過買入贏家組合(由過去表現(xiàn)較好的股票組成),賣出輸家組合(由過去表現(xiàn)較差的股票組成)而構(gòu)成的動(dòng)量策略可以在未來3-12個(gè)月獲得顯著的正向收益。并且Jegedeesh, Titman (2001)用樣本外數(shù)據(jù)對(duì)其1993年的結(jié)果進(jìn)行驗(yàn)證后發(fā)現(xiàn),仍然能夠通過動(dòng)量策略獲得顯著的收益,證明其結(jié)果并非出于數(shù)據(jù)挖掘。De Bondt, Thaler (1985)為了研究人們對(duì)于未預(yù)期到的信息或者重大事件的過度反應(yīng)是否會(huì)影響股票價(jià)格,選取月度數(shù)據(jù)研究發(fā)現(xiàn)過去表現(xiàn)不佳的輸家組合會(huì)在未來3至5年超過贏家組合,以持有期為36個(gè)月的數(shù)據(jù)為例,結(jié)果顯示輸家組合比贏家組合的收益率高出25%之多。根據(jù)歷史收益就可以構(gòu)建零成本的套利組合獲利,這就意味著違反了弱式市場(chǎng)有效的假定。在對(duì)國內(nèi)外的經(jīng)典文獻(xiàn)進(jìn)行梳理的過程中發(fā)現(xiàn),國內(nèi)已有研究相較于國外關(guān)于動(dòng)量效應(yīng)的研究相比,至少存在著以下幾個(gè)特點(diǎn)：首先國外實(shí)證研究的時(shí)間范圍普遍比較長(zhǎng),由于國外股票市場(chǎng)發(fā)展起步較早,因此他們的研究樣本往往比國內(nèi)豐富,多是達(dá)到幾十年左右跨度的數(shù)據(jù),為他們的研究帶來了更大的便利。而國內(nèi)的研究多基于十年以內(nèi)的數(shù)據(jù),研究樣本數(shù)量有限,而且由于政策的頻繁變動(dòng),因此在數(shù)據(jù)的獲取上不可盲目地選擇,而應(yīng)當(dāng)能夠做出針對(duì)性的篩選。其次,動(dòng)量效應(yīng)的存在性在國外學(xué)者眼中是不爭(zhēng)的事實(shí),并不存在分歧和歧義,這種現(xiàn)象不僅在美國存在,甚至在全球多個(gè)國家都得到了同樣的結(jié)果如Rouwenhorst (1998)在歐洲12個(gè)國家所做的研究,Griffin, Martin (2003)對(duì)全球代表性的17個(gè)市場(chǎng)所做的研究等。并且有學(xué)者專門加入市場(chǎng)摩擦后做了穩(wěn)健性分析,如Korajczyk, Sadka (2004)證明了考慮到市場(chǎng)摩擦之后動(dòng)量收益依然是存在的,結(jié)果依然是成立的。而在中國市場(chǎng),動(dòng)量效應(yīng)的存在性問題仍然是沒有一致性見解的。如王永宏,趙學(xué)軍(2001)認(rèn)為中國股市只存在反應(yīng)過度的反轉(zhuǎn)現(xiàn)象,周琳杰(2002)以及黃俊,陳平(2009)都認(rèn)為中國股市存在短期的動(dòng)量收益,而林松立,唐旭(2005)和劉博,皮天雷(2007)的研究卻得到了相反的結(jié)論,發(fā)現(xiàn)短期并不存在動(dòng)量效應(yīng)或者反轉(zhuǎn)效應(yīng),但在中長(zhǎng)期存在反轉(zhuǎn)效應(yīng)。譚小芬,林雨菲(2012)認(rèn)為中長(zhǎng)期存在動(dòng)量效應(yīng),而短期存在反轉(zhuǎn)效應(yīng)。魯臻,鄒恒甫(2007)則認(rèn)為,我國股市中反轉(zhuǎn)效應(yīng)的表現(xiàn)強(qiáng)于動(dòng)量效應(yīng)�？梢园l(fā)現(xiàn)無論是對(duì)動(dòng)量效應(yīng)在短期還是中長(zhǎng)期的存在性,學(xué)者們都沒有得出廣泛認(rèn)同的結(jié)論。同時(shí)國內(nèi)外都在動(dòng)量效應(yīng)的表現(xiàn)形式方面做出了一定的研究,比如在不同市場(chǎng)狀態(tài)下的動(dòng)量效應(yīng),大公司與小公司的動(dòng)量效應(yīng)等等。關(guān)于動(dòng)量效應(yīng)的成因方面,雖然國內(nèi)動(dòng)量效應(yīng)對(duì)成因的研究并不像對(duì)存在性的研究那樣廣泛,但與國外對(duì)成因的研究相同,學(xué)者們并沒有得到統(tǒng)一的意見,對(duì)于成因的問題還是存在分歧的,一派是支持傳統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償觀點(diǎn)的一方,國外如Chordia, Tarun,和Shivakumar(2002)發(fā)現(xiàn)在加入了一系列與商業(yè)周期相關(guān)的宏觀經(jīng)濟(jì)變量進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整之后,動(dòng)量收益就被抵消了,國內(nèi)如肖軍,徐信忠(2004)發(fā)現(xiàn)FF三因子模型的解釋能力較強(qiáng)。另一派是支持基于行為金融理論分析的一方,比如由Barberis、Shleifer和Vishny (1998)提出的BSV模型、Daniel, Hirshleifer和Subramanyam (1998)提出的DHS模型、Hong和Stein(1999)提出的HS模型,以及近期Da, Gurun, Warachka(2014)提出的溫水煮青蛙理論(FIP)等。而國內(nèi)研究如陳蓉,陳煥華,鄭振龍(2014)主要以錨定偏差和處置效應(yīng)的行為金融學(xué)角度,解釋了動(dòng)量效應(yīng)產(chǎn)生的原因。中國股市作為典型的新興市場(chǎng),與其他發(fā)達(dá)國家相比,有著一定的特殊性,除了政策制度上的差異之外,投資者的行為模式也具有自己獨(dú)特的特征。對(duì)于動(dòng)量效應(yīng)的檢驗(yàn)和研究不僅有助于探索股價(jià)運(yùn)行的模式,從而驗(yàn)證股價(jià)是否具有可預(yù)測(cè)性之外,還能夠?yàn)榉治鐾顿Y者的行為模式和心理特征提供一定思路,對(duì)保障投資者利益,實(shí)現(xiàn)我國證券市場(chǎng)的健全完善的發(fā)展具有一定的現(xiàn)實(shí)意義。因而,本文為了使研究更具代表性,同時(shí)考慮到股權(quán)分置改革政策的影響,有針對(duì)性地選擇2006年1月以后的股票數(shù)據(jù),使用Jegadeesh和Titman(1993)所采用的重疊抽樣方法對(duì)樣本分組成贏家組合和輸家組合來進(jìn)行研究。在對(duì)動(dòng)量效應(yīng)存在性的研究方面,本文使用了較長(zhǎng)的研究區(qū)間,分別研究了動(dòng)量效應(yīng)在短期、中期和長(zhǎng)期的存在性。此外,除了在其他研究中可以看到的對(duì)動(dòng)量效應(yīng)進(jìn)行的單一存在性研究之外,本文還將重點(diǎn)研究在不同條件下動(dòng)量效應(yīng)的表現(xiàn)特征,或者說研究哪些因素對(duì)動(dòng)量效應(yīng)具有影響,不同于以往國內(nèi)大多文獻(xiàn)研究都集中于對(duì)A股主板市場(chǎng)進(jìn)行分析卻忽略了對(duì)其他板塊研究的現(xiàn)象,考慮到中小板和創(chuàng)業(yè)板作為股票市場(chǎng)的構(gòu)成部分具有的重要地位,本文對(duì)主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板進(jìn)行了對(duì)比研究,分析動(dòng)量效應(yīng)在這些板塊的表現(xiàn)差異。除了市場(chǎng)板塊這一影響因素之外,本文還考察了動(dòng)量效應(yīng)在不同市場(chǎng)狀態(tài)、不同公司規(guī)模、不同間隔期下的表現(xiàn),以期對(duì)動(dòng)量效應(yīng)的表現(xiàn)特征有更深入的理解。最后,本文將用傳統(tǒng)的CAPM模型與Fama-French三因子模型對(duì)風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行調(diào)整后,檢驗(yàn)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償是否可以檢驗(yàn)動(dòng)量效應(yīng),并且嘗試從行為金融學(xué)的角度對(duì)所發(fā)現(xiàn)的結(jié)果做出一定闡釋。結(jié)果發(fā)現(xiàn)在我國A股主板市場(chǎng)上無論是短期(1-4個(gè)月),中期(5-11個(gè)月),還是長(zhǎng)期(12-48個(gè)月)動(dòng)量投資組合的收益基本上都為顯著的負(fù)值,表現(xiàn)為反轉(zhuǎn)效應(yīng),并且隨著持有期和形成期的增加,反轉(zhuǎn)效應(yīng)越加顯著。對(duì)比主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板市場(chǎng)三個(gè)不同板塊發(fā)現(xiàn),主板中反轉(zhuǎn)效應(yīng)最強(qiáng),在創(chuàng)業(yè)板中出現(xiàn)了十分顯著的動(dòng)量收益,并且在持有期和形成期為中期時(shí)效應(yīng)最為顯著,動(dòng)量收益也最大；對(duì)比牛市、熊市和震蕩市三個(gè)不同市場(chǎng)狀態(tài)下發(fā)現(xiàn),在牛市中反轉(zhuǎn)效應(yīng)較為微弱；而在熊市中隨著持有期和形成期的增長(zhǎng),反轉(zhuǎn)效應(yīng)變得顯著；動(dòng)量效應(yīng)在震蕩階段表現(xiàn)最為明顯；對(duì)比不同公司規(guī)�？梢园l(fā)現(xiàn)規(guī)模小的公司相較于規(guī)模大的公司反轉(zhuǎn)效應(yīng)更加強(qiáng)烈,這一方面體現(xiàn)在顯著收益組合的數(shù)量上,另一方面體現(xiàn)在負(fù)收益的絕對(duì)值大小上。最后,無論是CAPM模型還是FF三因子模型均不能對(duì)動(dòng)量組合的負(fù)收益做出有效解釋。經(jīng)過風(fēng)險(xiǎn)調(diào)整后的超額負(fù)收益不僅變得更大,而且十分顯著。依據(jù)HS模型,由于我國相比于成熟的市場(chǎng)具有更加頻繁的政策信息變化,加之投資者對(duì)于政策信息非常敏感,使得政策信息的傳遞較快,降低了動(dòng)量投資者使用動(dòng)量策略的動(dòng)機(jī),因此反轉(zhuǎn)效應(yīng)的表現(xiàn)要更加明顯,使得動(dòng)量收益為負(fù)值。并且由于動(dòng)量交易者對(duì)小公司的關(guān)注更高,敏感度也更高,小公司的信息能夠繼續(xù)發(fā)揮的作用就較小,因此小公司比大公司更易表現(xiàn)出反轉(zhuǎn)效應(yīng)。依據(jù)DHS模型,投資者將在判斷當(dāng)前由何種機(jī)制決定盈利,在牛市(熊市)中,一次正向(負(fù)向)收益將伴隨著另一次正向(負(fù)向)收益,因此依據(jù)貝葉斯法則對(duì)自己處于所處在的狀態(tài)進(jìn)行更新時(shí)會(huì)傾向于判斷自己處在趨勢(shì)性變化的機(jī)制中,因而將趨勢(shì)外推導(dǎo)致反應(yīng)過度出現(xiàn)反轉(zhuǎn)效應(yīng)。而在震蕩期中,一次正向(負(fù)向)收益將伴隨著另一次負(fù)向(正向)收益,因此投資者在根據(jù)貝葉斯法則對(duì)狀態(tài)更新時(shí)會(huì)傾向于判斷自己處在均值回歸的機(jī)制中,因而不能充分調(diào)整自身的行為導(dǎo)致反應(yīng)不足出現(xiàn)動(dòng)量效應(yīng)。
【關(guān)鍵詞】：動(dòng)量效應(yīng) 反轉(zhuǎn)效應(yīng) 有效市場(chǎng) 行為金融
【學(xué)位授予單位】：西南財(cái)經(jīng)大學(xué)
【學(xué)位級(jí)別】：碩士
【學(xué)位授予年份】：2016
【分類號(hào)】：F832.51
【目錄】：

• 摘要4-8
• ABSTRACT8-15
• 1. 緒論15-19
• 1.1 研究背景和意義15-16
• 1.1.1 動(dòng)量效應(yīng)對(duì)有效市場(chǎng)提出了挑戰(zhàn)15
• 1.1.2 國內(nèi)對(duì)動(dòng)量效應(yīng)的研究存在分歧15-16
• 1.1.3 我國證券市場(chǎng)的特殊性16
• 1.1.4 對(duì)投資者和監(jiān)管者的實(shí)際價(jià)值16
• 1.2 研究?jī)?nèi)容和框架16-17
• 1.3 創(chuàng)新和不足17-19
• 2. 國內(nèi)外研究綜述19-28
• 2.1 國外研究綜述19-22
• 2.2 國內(nèi)研究綜述22-26
• 2.3 文獻(xiàn)綜述評(píng)述26-28
• 3. 相關(guān)理論梳理28-37
• 3.1 有效市場(chǎng)假說(EMH)28-32
• 3.1.1 有效市場(chǎng)假說的前提假設(shè)28-29
• 3.1.2 有效市場(chǎng)的形式29-30
• 3.1.3 有效市場(chǎng)假說面臨的挑戰(zhàn)30-32
• 3.2 動(dòng)量效應(yīng)32-37
• 3.2.1 基本概念及分類32-33
• 3.2.2 動(dòng)量效應(yīng)產(chǎn)生的原因分析33-37
• 4. 動(dòng)量效應(yīng)存在性的實(shí)證研究37-48
• 4.1 動(dòng)量效應(yīng)存在性的實(shí)證研究設(shè)計(jì)37-42
• 4.1.1 形成期和持有期的構(gòu)建38-39
• 4.1.2 動(dòng)量策略的構(gòu)建39-42
• 4.1.3 顯著性檢驗(yàn)42
• 4.2 動(dòng)量效應(yīng)存在性的實(shí)證研究42-48
• 4.2.1 數(shù)據(jù)選取及處理42-43
• 4.2.2 動(dòng)量效應(yīng)存在性的實(shí)證研究43-48
• 5. A股動(dòng)量效應(yīng)影響因素分析48-60
• 5.1 不同市場(chǎng)板塊的動(dòng)量效應(yīng)研究48-51
• 5.2 不同市場(chǎng)狀態(tài)下的動(dòng)量效應(yīng)研究51-55
• 5.3 不同公司規(guī)模下的動(dòng)量效應(yīng)研究55-58
• 5.4 不同間隔期下的動(dòng)量效應(yīng)研究58-60
• 6. 動(dòng)量效應(yīng)產(chǎn)生來源的探討60-65
• 6.1 傳統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償理論對(duì)動(dòng)量效應(yīng)的解釋60-63
• 6.1.1 單因子CAPM模型對(duì)動(dòng)量效應(yīng)的解釋60-61
• 6.1.2 Fama-French三因子模型對(duì)動(dòng)量效應(yīng)的解釋61-63
• 6.2 基于行為金融學(xué)的解釋63-65
• 6.2.1 基于HS模型的探討63-64
• 6.2.2 基于BSV模型的探討64-65
• 7. 結(jié)論65-67
• 參考文獻(xiàn)67-71
• 后記71-72
• 致謝72

【相似文獻(xiàn)】

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本文編號(hào)：874870