本文關(guān)鍵詞：股票價格與上市公司業(yè)績的關(guān)聯(lián)分析——對中國證券市場的研究，由筆耕文化傳播整理發(fā)布。

第24卷第 8期 (總第 152期)　　　　　　　系　統(tǒng)　工　程 Vol. 24, No. 8 2006年8月　　　　　　　　　　　　　 System s Engineering A ug. , 2006　 文章編號: 100124098 (2006) 0820063207股票價格與上市公司業(yè)績的關(guān)聯(lián)分析——對中國證券市場的研究X晏艷陽,胡　俊(湖南大學金融學院,湖南長沙　410079)摘　要:選取凈資產(chǎn)收益率和每股收益指標代表上市公司的業(yè)績,上海綜合指數(shù)和深圳成份指數(shù)作為股票價格表征,運用時間序列分析方法,在對各序列特征進行全面分析的基礎上,重點對股票價格與上市公司業(yè)績兩者之間的變動關(guān)系進行了研究。研究發(fā)現(xiàn):①股票價格與上市公司業(yè)績變化之間不存在長期均衡關(guān)系,說明股票價格不反應上市公司業(yè)績;②滬市指數(shù)和深市指數(shù)之間存在長期均衡關(guān)系,并且滬市指數(shù)是深市指數(shù)的Granger成因;③滬市上市公司凈資產(chǎn)收益率和深市上市公司凈資產(chǎn)收益率之間存在長期均衡關(guān)系,不論是從長期還是短期來看兩者都呈同向變化關(guān)系。關(guān)鍵詞:上市公司業(yè)績;股票價格;協(xié)整; Granger因果檢驗中圖分類號: F830　　　文獻標識碼: A　　證券投資分析的基本理論認為,證券市場的價格既受市場環(huán)境變化的影響,這些因素包括諸如由利率、匯率、貨幣政策、通貨膨脹率等的變化而引起的宏觀經(jīng)濟情況的變化,也受產(chǎn)業(yè)特征變化的影響,同時,最根本的一點,還受上市公司業(yè)績變化的影響。在改革中快速發(fā)展的我國證券市場的價格波動受什么因素的影響?證券市場的價格變化是否反映了上市公司業(yè)績的變動?這是值得關(guān)注的問題。關(guān)于股票價格的影響因素問題,我國學者從不同的角度進行了分析,得出了各自不同的結(jié)論。胡繼之、于華( 1999)通過對影響股票價格的不同要素的分析認為:①股票市場的資金活動量對價格水平有明顯影響,且兩者之間的關(guān)系呈正向,價格的水平是由個人投資者以外的投資資金(主要是機構(gòu)投資者的資金活動)所確定的;②股市價格的變動在一定程度上反映了內(nèi)在價值的變化;③外在的市場條件(資金結(jié)構(gòu)、宏觀政策、信息條件等)在價格的波動中起著重要的有時甚至是決定性的作用。而在影響價格波動的各個因素中,資金量是最重要的方面之一,它能在短期內(nèi)對價格波動的方向起主導性的作用。李岳等(1998)對滬市A股市場價格波動與紅利政策、財務指標以及產(chǎn)業(yè)特征的關(guān)系進行了截面數(shù)據(jù)分析,認為:紅利率與股價波動負相關(guān),股票價格的波動與股份公司的負債率正相關(guān),股份公司的投資收益率與股價變動程度正相關(guān)。穆良平、史代敏(2002)通過分析上市公司每股收益、凈資產(chǎn)收益率與年末上

證指數(shù)秩相關(guān)系數(shù)統(tǒng)計量和 kendall檢驗統(tǒng)計量值 ,得出上市公司整體業(yè)績的變化與市場波動不存在正向相關(guān)關(guān)系的結(jié)論。黃應繪 (2003)從每股收益、凈資產(chǎn)收益率與股價的相關(guān)系數(shù)的角度分析 ,認為兩者之間存在顯著的線性關(guān)系。本文在已有研究的基礎上 ,運用時間序列分析方法分析股價指數(shù)與上市公司業(yè)績之間的關(guān)系。文章試圖通過探尋上市公司業(yè)績變化與股價波動兩者之間隨時間變化的關(guān)系 ,以了解上市公司的業(yè)績這個作為股票價格基本面分析中的重要影響因素是否構(gòu)成我國股票價格波動的重要原因 ,由此而從一個重要側(cè)面正確認識我國證券市場的發(fā)展狀況 ,為相關(guān)分析與決策活動提供支持。本文的主要內(nèi)容如下 :第1節(jié)研究上市公司業(yè)績變化特征研究 ,分別以上市公司總體、深市上市公司、滬市上市公司為對象 ,對其業(yè)績變化與走勢進行研究 ;第2節(jié)研究股價波動特征 ,用股價指數(shù)來反應整個市場的股價波動 ,其中,取上海綜合指數(shù)、深圳成份指數(shù)分別作為在這兩個交易所上市股票的綜合價格表征 ;第3節(jié)研究上市公司業(yè)績、股價波動之間的關(guān)系。本文采用時間序列的協(xié)整檢驗方法研究變量序列的收稿日期 : 2005212226;修訂日期 : 2006202213X基金項目 :湖南省軟科學基金資助項目 (2003)作者簡介 :晏艷陽 ,湖南大學金融學院教授 ,博士生導師 ;胡俊 ,湖南大學金融學院研究生。. 1994-2010 China Academic Journal Electronic Publishing House. All rights reserved. 系　統(tǒng)　工　程　　　　　　　　　　　　　　　　　　 2006年相關(guān)性 ,在協(xié)整關(guān)系成立的前提下再采用 Granger因果檢驗進一步驗證變量間的因果關(guān)系。其中 ,為檢驗變量序列間是否存在協(xié)整關(guān)系 ,首先對序列進行平穩(wěn)性檢驗。 1　上市公司業(yè)績變化研究 111　指標與數(shù)據(jù)本文選取凈資產(chǎn)收益率和每股收益這兩項指標來衡量上市公司的業(yè)績。樣本取值從 1993年到 2003年,由于上市公司一般只公布半年報和年報 ,所以我們用年報中的數(shù)據(jù)減去中報中的相應數(shù)據(jù) ,分別得到上下半年相應的指標。上市公司的數(shù)據(jù)取自 W IND數(shù)據(jù)系統(tǒng)。為了分析的需要 ,我們從樣本指標數(shù)據(jù)中提煉出下述指標 :整體凈資產(chǎn)收益率 ,滬市凈資產(chǎn)收益率 ,深市凈資產(chǎn)收益率 ;整體每股收益 ,滬市每股收益 ,深市每股收益。我們將上述指標分別用符號 RO EA、RO EHU、RO ESH EN、 EPSA、EPSHU、EPSSH EN表示。 112　數(shù)據(jù)特征描述將全部上市公司、深市上市公司和滬市上市公司的每股收益從 1993年到 2003年的變化用圖形

表述 ,所得結(jié)果如圖1所示。同樣 ,將全部上市公司、深市上市公司和滬市上市公司的凈資產(chǎn)收益率從 1993年到 2003年的變化用圖形描述 ,所得結(jié)果如圖 2所示。觀察圖 1和圖 2發(fā)現(xiàn) :無論是每股收益指標還是凈資產(chǎn)收益率指標 , 1993～ 2003年間 ,這兩項指標值都呈較為明顯的下降趨勢。所不同的是 ,每股收益指標幾乎是直線下降,而凈資產(chǎn)收益率則在波動中下降。以上趨勢對于深市上市公司和滬市上市公司都成立。 113　上市公司業(yè)績序列的平穩(wěn)性檢驗對上述幾個描述上市公司業(yè)績的指標數(shù)據(jù)序列進行平穩(wěn)性檢驗 ,所得結(jié)果如表 1所示。圖1　EPSA、EPAHU、EPSSH EN走勢圖2　RO EA、RO EHU、RO ESH EN走勢表1　變量序列平穩(wěn)性檢驗結(jié)果變量檢驗類型 (c, t, p) AD F檢驗值顯著性水平 5%下AD F的臨界值過程是否平穩(wěn) EPSA (c, t, 4) -4. 624 -3. 712平穩(wěn) EPSHU (c, t, 3) -3. 986 -3. 692平穩(wěn) EPSSH EN (c, t, 4) -4. 579 -3. 712平穩(wěn) RO EA (c, 0, 5) -3. 813 -3. 066平穩(wěn) RO EHU (c, 0, 3) -2. 482 -3. 041不平穩(wěn) D (RO EHU ) (0, 0, 2) -4. 705 -1. 961平穩(wěn) LO G (RO EHU ) (0, 0, 3) -0. 630 -1. 961不平穩(wěn) DLO G (RO EHU ) (0, 0, 2) -4. 826 -1. 961平穩(wěn) . 1994-2010 China Academic Journal Electronic Publishing House. All rights reserved. 第8期　　　　　　　　　　晏艷陽 ,胡俊 :股票價格與上市公司業(yè)績的關(guān)聯(lián)分析RO ESH EN (c, 0, 2) -2. 814 -3. 029不平穩(wěn) D (RO ESH EN ) (0, 0, 0) -10. 752 -1. 959平穩(wěn) LO G (RO ESH EN ) (0, 0, 1) -0. 832 -1. 959不平穩(wěn) DLO G (RO ESH EN ) (0, 0, 0) -8. 886 -1. 959平穩(wěn)　　　　　注:檢驗類型是否保留截距和趨勢項是根據(jù)從一般模型中得到的截距和趨勢項的 t統(tǒng)計值是否顯著而確定的。其中 c表示含截距項 ,t表示含趨勢項 ,p為滯后階數(shù)。滯后階數(shù)根據(jù) A IC信息準則確定。下同。從表 1可以看出 : EPSA、EPSHU、EPSSH EN、RO EA序列都是平穩(wěn)序列 ,而 RO EHU、RO ESH EN、LOG (ROEHU )、 LOG (ROESHEN )序列都是一階單整序列。用符號表示為 EPSA～ I(0) , EPSHU～ I(0), EPSSHEN～ I(0) ,ROEA～ I(0) , RO EHU～ I(1) , RO ESH EN～ I(1),LOG (ROEHU )～ I(1) ,和LOG (ROESHEN )～ I(1)。根據(jù)上述變量的時間序列特性 ,我們分別擬合如下模型 : R2 u序列。括號里為各系數(shù)的t統(tǒng)計量值。上述式(1)描述的是上市公司整體每股收益隨時間遞減的趨勢,它表示時間每向前推進一期(半年),每股收益EP△ROEHU t-0154 △ROESH EN t-1+ vt (-3177) 的白噪聲本數(shù)據(jù)。dSA t=01189 -01007 t+ vt 01247 (-0189)vt-1+ vt (0106) vt-1-01887 (1)(18151) (-8160) EPSdHU t=01335 EPSHU t-1+01601 EPSHU t-2+01233 vt-1+ vt (2)(2147) (4196) (0183)

(3)EPSSdHEN t=01494 EPSSH EN t-1+01306 EPSSH EN t-2(3106) (2105) △RO EdHU t=-0184 △ROEHU t-1+01045 2+ vt+01008 vt-2 (4)(-2174) (0116) (-7196) (5)△RO EdSHEN t=其中 ,{vt}為相互獨立且服從均值為 0,方差為 資料來源于 W IND系統(tǒng)。 212　數(shù)據(jù)特征描述將經(jīng)上述程序處理的上海綜合指數(shù)和深圳成份指數(shù)序列從 1993年到 2003年的走勢用圖形描繪如圖 3所示。減少 0. 007元。 (2)式為 A RM A模型 ,由于在該模型中 ,變量的取舍是根據(jù) A IC和 SC信息準則而不是變量系數(shù)的 t統(tǒng)計值 ,所以 (2)式成立。從該式可以看出滬市上市公司每股收益具有兩期滯后正向影響。同樣 ,式 (3)表示深市上市公司每股收益也具有兩期滯后正向影響。式 (4)表明滬市凈資產(chǎn)收益率的變化具有兩期滯后的影響 ,其中滯后兩期對當期的影響為正 ,滯后一期對當期的影響為負。式 (5)表明深市凈資產(chǎn)收益率的變化率有一期滯后的影響 ,方向為負。 2　股價波動特征研究 211　指標與數(shù)據(jù)圖3　兩市指數(shù)變化軌跡我們選取上海綜合指數(shù)和深圳成份指數(shù)來反應整個證券市場的股價 ,分別用符號 HU INDEX和 從圖中可以發(fā)現(xiàn) :滬市和深市走勢不僅同向 ,而且基SHEN INDEX表示。指標數(shù)據(jù)的時間區(qū)段為 1993年到 2003本同步 ,但深圳成分指數(shù)的波動比上海綜合指數(shù)的波動劇年,為了能較為全面地反應股票價格的波動狀態(tài) ,我們選烈。 取每日的資料 ,并進一步根據(jù)每日收盤價 ,采用算術(shù)平均213　股價指數(shù)序列的平穩(wěn)性檢驗的方法得出上半年和下半年的收盤價作為其整體股價的采用單位根檢驗法對兩市股價指數(shù)序列的平穩(wěn)性進代表指標。這樣得到深市指數(shù)和滬市指數(shù)每個序列 22個樣行檢驗。結(jié)果如表 2所示。 . 1994-2010 China Academic Journal Electronic Publishing House. All rights reserved. 系　統(tǒng)　工　程　　　　　　　　　　　　　　　　　　 2006年表2　股價指數(shù)序列平穩(wěn)性檢驗結(jié)果變量檢驗類型(c, t, p) AD F檢驗值顯著性水平5%下AD F的臨界值過程是否平穩(wěn)huindex (0, 0, 1) -0. 014 -1. 959不平穩(wěn)D (huindex) (0, 0, 0) -2. 978 -1. 959平穩(wěn)L og (huindex) (0, 0, 1) 0. 510 -1. 959不平穩(wěn)D log (huindex) (0, 0, 0) -3. 420 -1. 959平穩(wěn)shenindex (0, 0, 2) -0. 056 -1. 960不平穩(wěn)D (shenindex) (0, 0, 0) -2. 560 -1. 959平穩(wěn)Log (shenindex) (c, t, 1) -3. 092 -3. 650不平穩(wěn)D log (shenindex) (0, 0, 0) -2. 583 -1. 959平穩(wěn)　　　　從表2可以看出滬市指數(shù)和深市指數(shù)序列都是不平穩(wěn)序列,但都是一階單整序列,即huindex～I(1) , shen index～I(1) , log (huindex)～I(1) , log (shenindex)～I(1)。根據(jù)兩市指數(shù)序

  本文關(guān)鍵詞：股票價格與上市公司業(yè)績的關(guān)聯(lián)分析——對中國證券市場的研究，由筆耕文化傳播整理發(fā)布。