本文關(guān)鍵詞：“中國”股票名稱光環(huán)下的金融異象，，由筆耕文化傳播整理發(fā)布。

《西南財(cái)經(jīng)大學(xué)》 2012年

“中國”股票名稱光環(huán)下的金融異象

喬玉林  

【摘要】：從20世紀(jì)50年代,馮·紐曼和摩根斯坦在理性人假設(shè)條件下建立起期望效用函數(shù)理論以來,現(xiàn)代金融學(xué)一直圍繞著有效市場(chǎng)假設(shè)EMH(Efficient Markets Hypothesis)展開,并逐漸發(fā)展成為一門邏輯嚴(yán)密的具有統(tǒng)一分析框架的現(xiàn)代科學(xué)。有效市場(chǎng)理論依賴于三個(gè)邏輯嚴(yán)密的假設(shè)：第一,投資者是理性的,他們會(huì)根據(jù)資產(chǎn)預(yù)期現(xiàn)金流的折現(xiàn)價(jià)值對(duì)現(xiàn)在的價(jià)格進(jìn)合理的評(píng)估,投資者的這種理性預(yù)期行為會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)最終達(dá)到均衡,即市場(chǎng)是有效的；第二,即使某些投資者不是理性的,但由于他們的交易是隨機(jī)進(jìn)行的,所以他們的非理性行為會(huì)相互抵消,而不至于影響資產(chǎn)的價(jià)格,使它一直保持在基本價(jià)值附近；第三,即使投資者的非理性交易行為并非隨機(jī)產(chǎn)生而是具有相關(guān)性,他們?cè)谑袌?chǎng)中將遇到理性的套利者,后者將消除前者對(duì)價(jià)格的影響,因此,只要市場(chǎng)中存在相似的替代證券,套利者的套利行為將會(huì)使證券的價(jià)格仍然保持在基本價(jià)值附近。在這三個(gè)邏輯嚴(yán)密的假設(shè)條件下,證券市場(chǎng)將是完美的,它總會(huì)迅速充分反映市場(chǎng)中的所有信息,任何投資者都不可能戰(zhàn)勝市場(chǎng)獲得長期超額收益。自1965年有效市場(chǎng)假設(shè)EMH誕生以來,無論是在假設(shè)成立的理論依據(jù)方面還是在對(duì)金融市場(chǎng)的實(shí)證分析和經(jīng)驗(yàn)檢驗(yàn)的結(jié)果方面,有效市場(chǎng)假設(shè)EMH都獲得了極大的成功,并因此成為了現(xiàn)代金融主流理論的基石。 但是,隨著金融學(xué)者研究的不斷深入和市場(chǎng)的不斷驗(yàn)證,他們對(duì)有效市場(chǎng)假設(shè)EMH開始重新思考,于是他們逐漸發(fā)現(xiàn)證券市場(chǎng)并非像之前假設(shè)的那樣完全由理性投資者所主宰,而是充斥著大量的非理性投資者或噪音投資者,他們的非理性行為也會(huì)影響股票的價(jià)格,而這部分影響正是傳統(tǒng)有效市場(chǎng)假設(shè)EMH沒有考慮或忽略考慮的部分。有效市場(chǎng)假設(shè)EMH不僅在理論上收到學(xué)術(shù)界的沖擊,而且在市場(chǎng)中的種種金融現(xiàn)象也使得有效市場(chǎng)假設(shè)EMH的權(quán)威地位開始動(dòng)搖。金融異象(Anomalies)是相對(duì)于傳統(tǒng)金融理論而言的,該理論認(rèn)為證券市場(chǎng)總是能夠迅速充分反映市場(chǎng)中的所有信息,任何投資者都不可能戰(zhàn)勝市場(chǎng)獲得長期超額收益。但是,大量的觀察研究和實(shí)證結(jié)果表明證券市場(chǎng)中確實(shí)存在著大量的收益異�，F(xiàn)象。這些利用傳統(tǒng)金融理論無法很好解釋的事實(shí)或現(xiàn)象,就被成為金融“異象”或“未解之謎”。從20世紀(jì)70年代起,特別是進(jìn)入90年代,金融學(xué)者們通過對(duì)金融市場(chǎng)的研究,不斷發(fā)現(xiàn)了市場(chǎng)中存在著的大量金融異象,例如：股權(quán)溢價(jià)之謎、反轉(zhuǎn)效應(yīng)、動(dòng)量效應(yīng)、規(guī)模效應(yīng)、日歷效應(yīng)、期權(quán)微笑、指數(shù)效應(yīng)、處置效應(yīng)、天氣效應(yīng)等等。這些金現(xiàn)象已經(jīng)在成熟發(fā)達(dá)的證券市場(chǎng)中不同程度的得到了驗(yàn)證,因此成為了最經(jīng)典的金融異象。 我國目前處于經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)軌時(shí)期,市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)剛剛起步,證券市場(chǎng)剛剛建立,各種制度建設(shè)還不夠完善,投資者的投資者行為也不夠理性。在這樣的新興市場(chǎng)中,是否也存在投資者的非理性行為,這種非理性行為是否也會(huì)對(duì)資產(chǎn)價(jià)格有顯著的影響。本文正是基于這樣的考慮,從現(xiàn)在證券市場(chǎng)中可以觀察到的一種現(xiàn)象(名稱光環(huán)崇拜)入手,來探討我國證券市場(chǎng)中投資者的非理性行為。 在我國證券市場(chǎng)中,不可避免地我們?nèi)钥梢钥吹竭@樣一種現(xiàn)象：投資者,尤其是初入市的中小投資者,他們通常會(huì)依靠對(duì)股票名稱的字面理解來意測(cè)該公司股票所屬的行業(yè)背景及“板塊”、“概念”,并借用上市公司的名稱對(duì)公司的價(jià)值作出初步的判斷,從而對(duì)這些股票具有特殊的偏好。例如,普通投資者(尤其是剛?cè)胧械闹行⊥顿Y者)會(huì)普遍認(rèn)為名稱中帶有“中”、“國”字樣的股票,應(yīng)該會(huì)擁有資金、市場(chǎng)、信譽(yù)等方面的比較優(yōu)勢(shì),其未來應(yīng)該具有良好的投資潛力,能夠帶來較高的投資收益率。這種對(duì)“中國”名稱的美妙光環(huán)崇拜的現(xiàn)象在我國證券市場(chǎng)的初入市的中小投資者身上是經(jīng)�？吹�。從理性角度來講,在一個(gè)有效、無摩擦的市場(chǎng)中,公司名稱只是一個(gè)不相關(guān)的定價(jià)因素,公司價(jià)值應(yīng)該是由公司經(jīng)營活動(dòng)預(yù)期未來現(xiàn)金流的折現(xiàn)價(jià)值所決定的,而公司的名稱對(duì)股票價(jià)格沒有任何定價(jià)作用。投資者對(duì)“中國”名稱股票的盲目追捧行為更可能獲得的是一種相信高回報(bào)的心理安慰,是一種無助于投資增值的非理性行為。 針對(duì)證券市場(chǎng)中存在的這種現(xiàn)象,本文將從實(shí)證方面來觀察“中國”名稱股票在首次上市后1-12月內(nèi)名稱對(duì)股價(jià)的影響。因此,本文從RESSET金融研究數(shù)據(jù)庫收集了2006.6-2008.8之間在上海證券交易所首次上市的44支股票作為研究的樣本股,并按照名稱中是否含有“中”、“國”這兩個(gè)字,將樣本股分為兩組：“中國”名稱組(19支)和“非中國”名稱組(25支)。本文樣本股包括那些在上市后的存續(xù)期超過1年,及現(xiàn)在狀態(tài)為ST、*ST、退市、暫停上市的股票。本文剔除了那些財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)不完整,市盈率超過200倍或者為負(fù)的股票。價(jià)格全部采用月末的收盤價(jià),并且經(jīng)過復(fù)權(quán)處理以剔除公司分紅對(duì)股價(jià)的影響。在判斷上市后月度時(shí)間點(diǎn)時(shí),如果樣本股是在一個(gè)月的15號(hào)以前上市,那么本文認(rèn)為上市的當(dāng)月就為第一個(gè)月；如果樣本股是在一個(gè)月的15號(hào)以后上市,那么本文采取近似處理的方法,將其視為在下個(gè)月初上市,即下個(gè)月為上市后的第一個(gè)月。 在模型構(gòu)造方面,因?yàn)槭杏适枪善钡南鄬?duì)價(jià)格,因此被解釋變量選用靜態(tài)市盈率作為衡量股票首次公開上市價(jià)格的指標(biāo)。根據(jù)股利貼現(xiàn)模型和已有文獻(xiàn)對(duì)市盈率影響因素的分解,本文采用無風(fēng)險(xiǎn)利率、收益增長率、股票總股本的對(duì)數(shù)和國有啞變量作為控制變量。對(duì)于無風(fēng)險(xiǎn)利率的確定,本文采用一年期定期存款利率,同時(shí)進(jìn)行加權(quán)平均按月進(jìn)行折合；收益增長率,參考相關(guān)文獻(xiàn)使用的是前一年年末的凈利潤增長率；股票規(guī)模采用總股本作為衡量指標(biāo),并將其進(jìn)行對(duì)數(shù)處理。使用Eviews5.0統(tǒng)計(jì)軟件對(duì)市盈率月度數(shù)據(jù)截面模型進(jìn)行回歸后,發(fā)現(xiàn)：1.投資者對(duì)“中國”名稱股票確實(shí)存在特殊偏好,甚至是盲目崇拜,主要表現(xiàn)為在上市首日及隨后的5個(gè)月時(shí)間里,“中國”名稱股票的月均市盈率較“非中國”名稱股票的月均市盈率持續(xù)高出20倍左右。這主要是因?yàn)橄鄬?duì)于“非中國”名稱的上市股票,投資者對(duì)這類股票的前景抱有更加樂觀的態(tài)度,更愿意花高的價(jià)格來追捧這樣的股票,即股票名稱中含有“中”“國”字樣在新股上市后的5個(gè)月內(nèi)對(duì)該股的價(jià)格有明顯的正向促進(jìn)效應(yīng)。2.盡管投資者對(duì)“中國”名稱股票具有特殊偏好,但是這種偏好卻不能長時(shí)間持續(xù),只能在新股上市后的5個(gè)月時(shí)間里對(duì)股價(jià)有正向促進(jìn)效應(yīng),在隨后的時(shí)間里,“中國”名稱對(duì)股票價(jià)格的正向促進(jìn)效應(yīng)在在顯著性水平上逐漸下降,在程度上逐漸減弱直至消失。這是因?yàn)殡S著時(shí)間的推移,新股的基本面信息逐漸公開化、透明化,投資者憑借自身的學(xué)習(xí)能力和市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)也變得越來越理性,對(duì)“中國”名稱的盲目樂觀和自信情緒也逐漸消失,導(dǎo)致上市初期偏高的股票價(jià)格也逐漸向基礎(chǔ)價(jià)值回歸。 由此可見,對(duì)于經(jīng)濟(jì)處于轉(zhuǎn)軌時(shí)期的我國來說,盡管市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)剛剛建立,金融市場(chǎng)剛剛起步,但是金融市場(chǎng)中的金融資產(chǎn)的價(jià)格卻依然受到投資者的非理性行為的顯著影響,而且這些非理性定價(jià)因素的影響時(shí)間也相對(duì)較長。這在我國的證券市場(chǎng)中是一種新的股票價(jià)格異象——名稱效應(yīng)。該效應(yīng)也對(duì)傳統(tǒng)的有效市場(chǎng)假設(shè)EMH構(gòu)成了挑戰(zhàn),證明投資者并非在任何時(shí)候都是非常理性的,他們存在自己的心理活動(dòng)和認(rèn)知觀念只能做到有限理性,而且他們的非理性行為也并非隨機(jī)發(fā)生,而是受到同樣觀念的影響具有非常高的相關(guān)性,由于我國證券市場(chǎng)可供交易的金融產(chǎn)品的較少,投資者的交易行為單一,不存在相應(yīng)的套利行為使得這種“中國”名稱崇拜的非理性行為相互抵消,因此,我國的證券市場(chǎng)只能是弱式有效甚至是無效的市場(chǎng)。 本文的研究突破了現(xiàn)存大多數(shù)研究文獻(xiàn)對(duì)經(jīng)典金融異象在我國股票市場(chǎng)中進(jìn)行實(shí)證檢驗(yàn)的研究,也不是從股票名稱發(fā)音的流暢程度來研究股票名稱對(duì)股價(jià)的影響,也不限于從股票更名事件的市場(chǎng)反映來對(duì)觀察對(duì)股價(jià)的影響,本文僅是單純從股票名稱的傳聞達(dá)意功能來觀察對(duì)股價(jià)的影響。這將為我國行為金融學(xué)的建設(shè)、上市公司名稱的選取和投資者的非理性行為等方面的研究都有一定的意義。 盡管本文證實(shí)了市場(chǎng)上投資者對(duì)“中國”股票名稱的光環(huán)存在盲目的追捧行為,而且這種盲目的追捧行為會(huì)導(dǎo)致股價(jià)偏高,本文的研究尚缺乏對(duì)“中國”名稱對(duì)股票收益率的影響的研究分析,即投資者高價(jià)購買這樣的股票是否真的會(huì)帶來預(yù)期的異常收益。因此,日后非常有必要通過收集樣本股在首次上市的當(dāng)日以及隨后12個(gè)月的收益數(shù)據(jù),計(jì)算并比較每個(gè)組合的異常收益率,從收益的角度對(duì)這種效應(yīng)進(jìn)行分析,將使“中國”股票名稱光環(huán)下的股票價(jià)格異象更加具有說服力。

【關(guān)鍵詞】：
【學(xué)位授予單位】：西南財(cái)經(jīng)大學(xué)
【學(xué)位級(jí)別】：碩士
【學(xué)位授予年份】：2012
【分類號(hào)】：F832.51
【目錄】：

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  本文關(guān)鍵詞：“中國”股票名稱光環(huán)下的金融異象，由筆耕文化傳播整理發(fā)布。

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