近年來,在國內(nèi)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型、傳統(tǒng)行業(yè)升級、新興行業(yè)資源整合等大背景下,并購規(guī)模井噴式增長,并購產(chǎn)生的高溢價問題也日益受學(xué)者們的關(guān)注。同時,在現(xiàn)代股權(quán)結(jié)構(gòu)中,所有權(quán)與控制權(quán)之間的分離使得所有者與管理者之間的第一類委托代理問題成為公司治理研究的熱點。但是隨著學(xué)者們的深入研究發(fā)現(xiàn),由于我國股權(quán)較為集中使得控股股東的控制權(quán)超過所持有的現(xiàn)金流權(quán),從而導(dǎo)致控股股東與少數(shù)股東之間第二類委托代理問題的產(chǎn)生。擁有控制權(quán)的股東不僅能夠擁有所有股東共享的收益,還可以獲取少數(shù)股東不能擁有的控制權(quán)私有收益。因此,在股權(quán)轉(zhuǎn)讓交易中,控制權(quán)的交易價格一般比普通股權(quán)高,從而在控制權(quán)轉(zhuǎn)移過程中產(chǎn)生了溢價。目前,公司治理的研究熱點之一就是控制權(quán)轉(zhuǎn)移交易中的高溢價問題,合理度量上市公司控制權(quán)溢價水平,探討其形成的機理及其影響因素,不僅能有效控制在控制權(quán)轉(zhuǎn)移交易中的高溢價問題,而且有利于保護中小股東合法權(quán)益,還可以豐富公司治理理論。基于對相關(guān)理論基礎(chǔ)和國內(nèi)外文獻的回顧,本文以2009年至2018年期間A股上市公司發(fā)生控制權(quán)轉(zhuǎn)移的225起股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓為樣本,以大宗股權(quán)交易溢價度量模型為基礎(chǔ)修正每股市價的時間窗口,度量出樣本上市公司控制權(quán)溢價平均水平為14.38%,低于2008年之前我國上市公司控制權(quán)溢價水平值,但是明顯高于西方國家溢價水平。本文重點從公司治理角度入手,分析股權(quán)結(jié)構(gòu)、董事會結(jié)構(gòu)、內(nèi)部控制質(zhì)量、外部審計質(zhì)量以及股權(quán)轉(zhuǎn)讓比例對控制權(quán)溢價的影響,得出以下結(jié)論:第一,控制權(quán)溢價與上市公司股權(quán)制衡度、董事會規(guī)模、獨立董事比例、內(nèi)部控制質(zhì)量以及股權(quán)轉(zhuǎn)讓比例均呈顯著負(fù)相關(guān),說明當(dāng)上市公司股權(quán)制衡度越高、董事會規(guī)模越大、獨立董事會比例越大、內(nèi)部控制質(zhì)量越高、股權(quán)轉(zhuǎn)讓比例越大,其控制權(quán)溢價越低,從而越能夠有效抑制控制權(quán)轉(zhuǎn)移過程中的高溢價問題。第二,控制權(quán)溢價與上市公司股權(quán)集中度、兩權(quán)分離度均呈不顯著地正相關(guān)關(guān)系。同時,控制權(quán)溢價與外部審計質(zhì)量呈不顯著地負(fù)相關(guān)關(guān)系。基于本文研究結(jié)論,從加強監(jiān)管力度和完善內(nèi)部制衡機制兩個方面提出完善控制權(quán)市場監(jiān)管機制的建議。同時,提出本文研究的不足之處以及未來可以進一步研究的方向。
【學(xué)位單位】：河南大學(xué)
【學(xué)位級別】：碩士
【學(xué)位年份】：2019
【中圖分類】：F832.51;F271
【部分圖文】：

圖 5-1 年度股權(quán)轉(zhuǎn)讓比例趨勢圖5.1.2 控制權(quán)溢價本文篩選的225個股權(quán)交易為樣本，并以BH 模型為基礎(chǔ)對控制權(quán)溢價進行權(quán)轉(zhuǎn)讓溢價（PBC）是以控制權(quán)轉(zhuǎn)讓時交易價格（Pb）和控制權(quán)交易首次前 20 日二級市場上每日股價的算術(shù)平均值之間的差額來計量。具體計算公()b()()tttPPPPBC （中，PBC(t)表示控制權(quán)溢價水平；Pb為股權(quán)協(xié)議轉(zhuǎn)讓價格；P(t)為首次交易20 日二級市場上每日股價的算術(shù)平均值。1）總體樣本文對 2009 年至 2019 年篩選出的 225 起股權(quán)交易樣本。同時，按照控制股，分為直接控制和間接控制。間接控制的樣本數(shù)為 126 起，直接控制的樣

5-2007 年我國上市公司控制權(quán)溢價水平為 26.66%，原因在于近幾年來，證券市對并購市場的監(jiān)管，規(guī)范資本市場并購產(chǎn)生的商譽問題，相關(guān)政策的出臺更加護中小股東的利益，從而使大股東利用控股身份攫取私人收益的行為縮減。但ck & Zingales（2004）計算得出 1999 年—2000 年歐美國家上市公司控制權(quán)溢價為 3.83%（德國 10%、芬蘭 2%、挪威 1%、瑞典 6%、英國 2%、美國 2%），于十幾年后的中國上市公司控制權(quán)溢價水平，這也反映出相比歐美國家，我國市場的監(jiān)管力度還不夠。第二，直接控制和間接控制樣本。直接控制交易樣本中，平均的控制權(quán)溢38%，低于總體樣本的 14.38%。在間接控制交易樣本中，平均的控制權(quán)溢價52%，高于總體樣本的 14.38%，也高于直接控制交易樣本的 10.38%。這也說明制的股權(quán)結(jié)構(gòu)比直接控制在控制權(quán)轉(zhuǎn)讓交易中的溢價水平高。為了更加清晰地了解總體交易樣本的控制權(quán)溢價的分布情況，針對控制權(quán)溢價方圖，如圖 5-2 所示。
【參考文獻】

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