【摘要】：回望百多年來的現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)發(fā)展歷程,資產(chǎn)價(jià)格泡沫周期性出現(xiàn),引發(fā)系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn),導(dǎo)致金融危機(jī)和經(jīng)濟(jì)衰退。2008年席卷全球的美國次貸危機(jī)再次佐證了這一事實(shí),由于金融衍生品價(jià)格的泡沫過度引發(fā)了全球性經(jīng)濟(jì)金融危機(jī)。近年來我國歷經(jīng)了多次股災(zāi)和房地產(chǎn)價(jià)格的過度上漲,資產(chǎn)價(jià)格泡沫對(duì)我國實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展和金融系統(tǒng)穩(wěn)定產(chǎn)生了相當(dāng)?shù)臎_擊,守住不發(fā)生系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的底線已經(jīng)成為當(dāng)前我國重要的宏觀穩(wěn)定目標(biāo)。圍繞資產(chǎn)價(jià)格泡沫防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)的研究因此成為當(dāng)前的理論熱點(diǎn)問題,需要人們進(jìn)一步厘清資產(chǎn)價(jià)格泡沫的形成機(jī)制和可能的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)。本論文基于這一背景,遵循資產(chǎn)價(jià)格泡沫的理論界定、識(shí)別測(cè)度、形成機(jī)制和可能的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)展開研究,旨在揭示資產(chǎn)價(jià)格泡沫的內(nèi)在形成機(jī)理及其可能的經(jīng)濟(jì)效應(yīng),為資產(chǎn)價(jià)格的市場(chǎng)有序和金融系統(tǒng)的內(nèi)在穩(wěn)定提供理論支撐和實(shí)踐指引。首先,定義了本文所研究資產(chǎn)價(jià)格泡沫的內(nèi)涵,分析泡沫的種類和特征,進(jìn)而對(duì)泡沫進(jìn)行識(shí)別和測(cè)度。在將泡沫定義為資產(chǎn)價(jià)格偏離其基礎(chǔ)價(jià)值的基礎(chǔ)上,分別對(duì)股價(jià)泡沫和房價(jià)泡沫進(jìn)行了測(cè)度。對(duì)于股價(jià)泡沫,選取合適的宏觀經(jīng)變量(工業(yè)增加值、居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)和銀行間同業(yè)拆借利率)來衡量基本面,運(yùn)用誤差修正模型提取泡沫,進(jìn)而對(duì)股價(jià)泡沫采用馬爾科夫區(qū)制轉(zhuǎn)換模型進(jìn)行狀態(tài)劃分,發(fā)現(xiàn)股價(jià)正泡沫持續(xù)最長的兩個(gè)時(shí)期分別是2006年10月-2007年11月和2014年5月-2015年6月。對(duì)于房價(jià)泡沫,采用變量篩選、迭代消除內(nèi)生變量的方法將房價(jià)中的基礎(chǔ)價(jià)值和泡沫成分分離,發(fā)現(xiàn)中國房地產(chǎn)價(jià)格泡沫已經(jīng)形成一定規(guī)模,且在2005年7月和2009年初有兩次較大幅度的膨脹。其次,從行為金融視角分析投資者預(yù)期、信心、情緒和行為對(duì)資產(chǎn)價(jià)格泡沫形成的作用機(jī)制。(1)建立異質(zhì)性預(yù)期下的噪聲交易者泡沫模型,推導(dǎo)出由于信息挖掘者和動(dòng)量交易者兩類不同噪聲交易者的非理性行為導(dǎo)致的資產(chǎn)價(jià)格泡沫成分,通過數(shù)值模擬發(fā)現(xiàn),信息挖掘者和動(dòng)量交易者分別通過價(jià)格期望偏差和歷史價(jià)格變化影響泡沫演化,且影響方向和程度與其情緒有很大關(guān)系。(2)在測(cè)度出投資者情緒和羊群行為的基礎(chǔ)上,運(yùn)用時(shí)變參數(shù)隨機(jī)波動(dòng)率結(jié)構(gòu)VAR模型(TVP-SV-SVAR)探討了投資者情緒、羊群行為和股票價(jià)格泡沫之間的時(shí)變效應(yīng),結(jié)果顯示,投資者情緒在股價(jià)波動(dòng)幅度較大時(shí)對(duì)羊群行為的滯后影響期限較長;投資者情緒在當(dāng)期能夠刺激泡沫膨脹,隨著時(shí)間的推移當(dāng)期刺激力度有所減小;羊群行為對(duì)股價(jià)泡沫的影響方向不確定,在股價(jià)上漲初始階段由正轉(zhuǎn)負(fù),在股價(jià)上漲波峰或股價(jià)下跌階段則由負(fù)轉(zhuǎn)正。(3)從理論上揭示了過度自信和市場(chǎng)流動(dòng)性對(duì)股市投機(jī)泡沫正向作用的內(nèi)在機(jī)理,結(jié)合時(shí)變轉(zhuǎn)移概率馬爾科夫區(qū)制轉(zhuǎn)換方法(MS-TVTP),構(gòu)建包含投資者過度自信和市場(chǎng)流動(dòng)性的泡沫動(dòng)態(tài)演化機(jī)制模型對(duì)中國股市泡沫的形成和破裂進(jìn)行探究,發(fā)現(xiàn)投資者過度自信的增加會(huì)增大泡沫從潛伏區(qū)制轉(zhuǎn)換到膨脹區(qū)制的概率,市場(chǎng)流動(dòng)性的負(fù)向變化使泡沫從膨脹區(qū)制轉(zhuǎn)換到破裂區(qū)制的可能性增加。再次,本文從經(jīng)濟(jì)環(huán)境視角分別分析了杠桿、經(jīng)濟(jì)增長和貨幣政策對(duì)資產(chǎn)價(jià)格泡沫形成的作用機(jī)制。(1)通過構(gòu)建基于杠桿的資產(chǎn)價(jià)格泡沫模型,分析了杠桿對(duì)資產(chǎn)價(jià)格泡沫的理論作用機(jī)制,并運(yùn)用分位數(shù)脈沖響應(yīng)方法驗(yàn)證了杠桿對(duì)股價(jià)泡沫和房價(jià)泡沫的非線性和非對(duì)稱效應(yīng),發(fā)現(xiàn)不同杠桿對(duì)資產(chǎn)價(jià)格泡沫的影響在大小和方向上隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展階段、泡沫演化程度和杠桿水平的變化而變化。(2)考慮到經(jīng)濟(jì)增長的周期性,采用頻域因果和小波分解的方法探討了不同周期經(jīng)濟(jì)增長對(duì)資產(chǎn)價(jià)格泡沫的頻域效應(yīng)。研究發(fā)現(xiàn):經(jīng)濟(jì)增長對(duì)股價(jià)泡沫具有顯著格蘭杰影響的周期是半年到一年左右,而對(duì)房價(jià)泡沫具有明顯格蘭杰影響的周期是3-9個(gè)月以及約兩年以上。(3)基于貨幣政策與資產(chǎn)價(jià)格泡沫的經(jīng)濟(jì)理論,運(yùn)用門限結(jié)構(gòu)VAR模型(ThSVAR)分析不同貨幣政策狀態(tài)下貨幣政策沖擊對(duì)資產(chǎn)價(jià)格泡沫的作用,結(jié)果表明,利率正負(fù)沖擊和M2增長率正負(fù)沖擊對(duì)資產(chǎn)價(jià)格泡沫的影響在寬松與緊縮的貨幣政策狀態(tài)下具有明顯的非對(duì)稱性。最后,在考慮政府稅收和交易成本的條件下建立了包含和不包含資產(chǎn)價(jià)格泡沫的內(nèi)生增長模型,分析了資產(chǎn)價(jià)格泡沫對(duì)經(jīng)濟(jì)增長速度的影響。研究結(jié)果對(duì)傳統(tǒng)的泡沫損害經(jīng)濟(jì)的觀點(diǎn)提出了質(zhì)疑,我們發(fā)現(xiàn)資產(chǎn)價(jià)格泡沫既可能有利益于經(jīng)濟(jì)發(fā)展,也可能損害經(jīng)濟(jì)發(fā)展。在此基礎(chǔ)上,采用時(shí)變VAR模型分析了股價(jià)泡沫和房價(jià)泡沫對(duì)經(jīng)濟(jì)增長的影響,結(jié)果很好的驗(yàn)證了泡沫對(duì)經(jīng)濟(jì)增長影響的不確定性。此外,采用分位數(shù)方法研究了資產(chǎn)價(jià)格泡沫對(duì)經(jīng)濟(jì)福利代表性指標(biāo)的預(yù)測(cè)效應(yīng),發(fā)現(xiàn)在極端情況下泡沫對(duì)經(jīng)濟(jì)福利的預(yù)測(cè)效果更為顯著。本文研究拓展了關(guān)于資產(chǎn)價(jià)格泡沫的理論建模型和實(shí)證分析,形成了比較系統(tǒng)完整的資產(chǎn)價(jià)格泡沫形成機(jī)制及其經(jīng)濟(jì)效應(yīng)的分析框架。根據(jù)研究結(jié)論,本文從關(guān)注投資者心理和行為、注重流動(dòng)性預(yù)警、維持適度杠桿、理解貨幣政策對(duì)泡沫的非對(duì)稱沖擊、考量資產(chǎn)價(jià)格泡沫的經(jīng)濟(jì)效應(yīng)等多個(gè)方面提出了防范和應(yīng)對(duì)資產(chǎn)價(jià)格泡沫的政策建議。
【學(xué)位授予單位】：東南大學(xué)
【學(xué)位級(jí)別】：博士
【學(xué)位授予年份】：2018
【分類號(hào)】：F832.51
【圖文】：

邐東南大學(xué)博士學(xué)位論文邐逡逑年到２０１６年底，以一二線城市為代表的房價(jià)飛速上漲，難免又引起人們心里的逡逑恐慌。前三波房價(jià)上漲過程中，一線城市的上漲幅度明顯大于二三線城市，但是逡逑在最近一波上漲期間，二線城市的房價(jià)漲勢(shì)十分迅猛。伴隨著房價(jià)的持續(xù)上漲或逡逑者間歇暴漲，房地產(chǎn)價(jià)格泡沫的受關(guān)注度也日益提升。逡逑１４Ｃ）—＾逡逑

邐第三章資產(chǎn)價(jià)格泡沫的內(nèi)涵、識(shí)別和測(cè)度邐逡逑—邋ＧＳＡＤＦＳｉｔ邋＊（／，？）邐８＇＿邋——ＧＳＡＤＦ統(tǒng)計(jì)RG左ＰＴ邋Ｕ0逡逑—－９０％臨界值（左軸）：邐７，０００邋＿９５％臨界值（左軸丨邐／逡逑—商品住宅平均價(jià)RG右軸）邐６，００0１0．—新建住宅價(jià)格指數(shù)（右軸）邐／邐１２０逡逑２５邐ＡＴ邋ｉ邋５＇０００邋８－邐，逡逑１０邐ｒ邋，。２－八邋ａ邋＼／逡逑０．５邐0－邐＾．－．．＾＾＝＾＾４——＇￣￣－逡逑０．０邋＇邋Ｉ邋Ｉ邋Ｉ邋Ｉ＇ｌ邋Ｉ邋Ｔ＇ｌ邋Ｉ邋Ｉ邋Ｉ邋｜邋Ｉ邋Ｉ邋Ｉ邋｜邋Ｉ邋Ｉ邋Ｉ邋｜邋Ｉ邋Ｉ邋Ｉ邋｜Ｔ邋Ｉ邋１＊｜邋Ｉ邋Ｈ邋｜邋Ｉ邋ＩＩ邋｜邋Ｉ邋Ｉ邋Ｉ邋｜邋Ｉ＇ｌ＇Ｔｐｌ邋Ｉ邋Ｉ邋｜邋■邋Ｉ邋Ｉ邋｜邋Ｉ邋Ｉ邋Ｉ邋ｆ邋Ｉ邋Ｉ邋Ｉ邋｜邋Ｉ邋Ｉ邐Ｉ邋ｔ邋｜邐－２邋＇邋■邋Ｉ邋■邋１邋■邋Ｉ邋■邋１邋Ｖ邋Ｉ邋＇邋１邋１邋Ｉ邋１邋１邋■邋ｉ邋＇邋＇邋１邋Ｉ邋＇邋＇邋＇邋Ｉ邋■邋＇邋＇邋１邋Ｊ邋１邋ｌ邋｜邋．邋．邋１邋｜邋■邋．邋．邋Ｊ邋．邋．邋ｊ邋ｊ邋ｌ逡逑００邐０２邐０４邐０６邐０８邐１０邐１２邐１４邐１６邐２００６邋２００８邋２０１０邐２０１２邐２０１４邐２０１６逡逑（ａ）全國邐（ｂ）邋—線城市逡逑一一ＧＳＡＤＦ邋統(tǒng)計(jì)量（左軸｝邐ｒ１４０邋—－ＧＳＡＤＦ統(tǒng)計(jì)邋ｉ（左軸）邐￣７［１１°逡逑－－－－－

邐東南大學(xué)博士學(xué)位論文邐逡逑用ＡＩＣ準(zhǔn)則選擇股改前和股改后ＶＥＣ模型的滯后階數(shù)分別為３和２。從上式中逡逑求得上證綜合指數(shù)的殘差為其第／個(gè)月的泡沫成分，記為幼，，代表泡沫絕對(duì)大小，逡逑＝邋％，邋／分，代表泡沫相對(duì)大小。逡逑６．０００——股票價(jià)格邐一邐ｒ８°°逡逑

【參考文獻(xiàn)】

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5 張旭;彭R

本文編號(hào)：2765398