基于政府管制與媒體效應的我國證券市場監(jiān)督成效研究
【摘要】 證券市場是世界各國政府行政干預的主要領(lǐng)域。在這一領(lǐng)域，投資者完全依照產(chǎn)品所傳遞的信息判斷證券價值并進行決策，又因為此種會計信息公共品屬性，信息不對稱的可能性較大，造成的后果也更為嚴重，從而使得信息披露的管制成為各國證券市場政府管制的關(guān)鍵部分。在世界各國普遍加強政府管制的同時，國內(nèi)外證券市場中的各種違規(guī)欺詐丑聞也不斷爆發(fā)，美國的安然、世通，我國的基金黑幕、銀廣夏、鄭百文、藍田股份、瓊民源、東方電子、科龍、凱恩股份、兩面針、宗申動力、蘇州恒久、江蘇三友、酒鬼酒、萬福生科、新大地。大量的違規(guī)案例導致證券市場信息失真，資源配置扭曲，嚴重挫傷投資者信心，影響市場效率，這些市場失靈的表現(xiàn)足以證明要想解決目前市場混亂局面政府管制必須加強。目前狀況，加強政府管制有效果嗎？政府管制在我國資本市場具有市場反應嗎？當世界各國積極采取政府管制應對撲面而來的公司欺詐和丑聞案件時，媒體力量的崛起已經(jīng)成為影響公司政策制定和應對棘手案件不可忽視的力量。就我國資本市場而言，2012年底，《大眾證券報》采用讀者投票和專家評選相結(jié)合的方式推出“2012年十大黑榜上市公司候選名單”，其中有5家上市公司都是由于媒體質(zhì)疑最終接受證監(jiān)會處罰。2012年7月16日，已經(jīng)過會一個多月的新大地被證監(jiān)會列入終止審查的名單。它是繼立立電子（002257）、蘇州恒久（300060）、勝景山河（002525）之后，A股市場第四家已成功過會、但因媒體質(zhì)疑而被證監(jiān)會終止審查的案例。這些案例都說明媒體作為連接上市公司和投資者之間溝通的信息橋梁，在國內(nèi)外大量公司舞弊事件的揭露和處理過程中，都發(fā)揮著非常積極的正面作用。國內(nèi)外學者研究媒體作用時，通常單獨研究媒體在各國不同的資本市場中是否發(fā)揮了輿論監(jiān)督作用。但本文將媒體監(jiān)督（即社會監(jiān)督）與政府管制（政府監(jiān)督）結(jié)合起來研究，探討媒體報道對證券市場政府管制的影響。這一研究視角不僅是對政府管制研究領(lǐng)域的拓展也為媒體領(lǐng)域提供了新的研究思路。通過理論分析和制度背景分析，本文認為：針對目前我國證券市場政府管制的缺陷以及我國媒體自身因素與外界因素的制約，兩種監(jiān)督單獨實施管制都會發(fā)生“管制死角”，而將兩者相機結(jié)合，互相補充，能夠更好發(fā)揮的證券市場的管制效率。本文使用2005-2011年間在我國深滬A股上市公司為樣本，研究所提供的經(jīng)驗證據(jù)證實了上述理論推斷。本文研究的主要發(fā)現(xiàn)如下：第一，我國證券市場政府管制具有正向市場反應，即我國證監(jiān)會對上市公司違規(guī)行為的處罰公告的確具有信息含量；若媒體在證監(jiān)會處罰公告之間提前曝光了上市公司的負面消息，則證監(jiān)會處罰公告的市場反應正向效應更大，即媒體的提前報道促進了政府管制的市場正向效應；第二，本文用違規(guī)公司處罰前后的業(yè)績（ROA）的變動來驗證違規(guī)公司是否做出改變，研究發(fā)現(xiàn)，違規(guī)公司處罰后一年的ROA顯著高于處罰前一年的ROA，即違規(guī)公司迫于壓力停止了違規(guī)行為，進行公司整改，最終提高了業(yè)績；當媒體在證監(jiān)會處罰公告公布前報道違規(guī)公司負面消息，處罰后一年ROA比處罰前一年的ROA增加幅度更明顯，這證明面對媒體負面報道所施加的公共壓力，企業(yè)改正地更為徹底。綜合上述分析得出本文結(jié)論：在我國證券市場中，政府管制具有效率，媒體輿論監(jiān)督作用的發(fā)揮能夠促進政府管制效率。這即證明了我國目前證券管制政府管制與社會監(jiān)督（媒體輿論監(jiān)督）相結(jié)合的必要性和有效性。媒體輿論監(jiān)督和政府監(jiān)督兩者相機結(jié)合，取長補短，才能更加有效的完善市場機制，增強市場透明度，維持資本市場的健康穩(wěn)定。本文的研究對深入理解通過我國證券市場管制模式以及維持市場健康穩(wěn)定發(fā)展具有重要的理論和實踐意義。第一，本文的研究將有助于豐富媒體研究文獻，本文有關(guān)媒體作用的研究并不拘泥媒體自身，而將其與政府干預結(jié)合起來，利用媒體報道的信息職能和治理職能，研究在我國現(xiàn)實背景下，媒體對政府管制效率的影響，重點強調(diào)兩者相互補充，協(xié)調(diào)互動的監(jiān)督機制，這種相互結(jié)合的監(jiān)督機制將避免單獨管制下的不足并更好的發(fā)揮整體的證券市場管制效果。第二，由于研究視角創(chuàng)新，得出的結(jié)論更符合我國目前證券市場管制現(xiàn)實。作為政策制定者，在考慮提高市場管制效率的時候，應該充分重視發(fā)揮社會輿論監(jiān)督的作用，努力營造媒體監(jiān)督職能發(fā)揮作用的土壤和氛圍，并從制度層面放松政府對媒體的控制；最后，媒體自身也要苦修內(nèi)功，提升媒體公信度，以充分發(fā)揮媒體監(jiān)督職能并有效促進政府管制效果，維護健康穩(wěn)定的證券市場。
第一章 引 言
1.1 問題的提出
在當今世界各國的證券市場發(fā)展中，市場、政府和法律是保障證券市場良性運作的主要力量。市場是經(jīng)濟運行的自發(fā)狀態(tài)，是以自由契約和價值規(guī)律為基礎(chǔ)的社會系統(tǒng)。市場也是一種機制，一種經(jīng)濟運行的模式或系統(tǒng)。市場機制中所包含的信用機制、優(yōu)勝劣汰機制、自律機制為市場運作提供動力和保障，借助市場“這只看不見的手”，能夠?qū)崿F(xiàn)帕累托最優(yōu)，因此市場是調(diào)節(jié)經(jīng)濟的最佳方式。針對政府行政權(quán)力對經(jīng)濟生活的干預的研究在 20 世紀 30 年代凱恩斯主義經(jīng)濟學誕生前后發(fā)生了明顯變化。20 世紀 30 年代之前，政府角色定位為“守夜人”（布坎南，1988），無須直接干預經(jīng)濟生活。20 世紀 30 年代之后，隨著美國《證券法》和《證券交易法》的相繼出臺，政府干預經(jīng)濟的強度和范圍得到逐步擴大，政府干預彌補了市場失靈，政府已經(jīng)成為各國經(jīng)濟生活中不可缺少的力量。證券市場是世界各國政府行政干預的主要領(lǐng)域。證券產(chǎn)品是一種信息產(chǎn)品（李稷文，2007），投資者完全依照產(chǎn)品所傳遞的信息判斷價值并進行決策，又因為此種會計信息公共品屬性，信息不對稱的可能性較大，造成的后果也更為嚴重，從而使得信息披露的管制成為各國證券市場政府管制的關(guān)鍵部分。
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1.2 研究的意義
本文具有如下幾方面的研究意義： 第一，本文實證研究得出結(jié)論表明，在我國資本市場中政府管制具有正向的市場反應，媒體在證監(jiān)會處罰公告公布之前提前報道公司負面消息，能夠促使證監(jiān)會的正向市場反應更強烈，即政府管制有效率，媒體在資本市場中具有促進政府管制效率的作用。這一結(jié)論為政府管制提供了一定理論依據(jù)和實證支持，政府管制是促進我國證券市場健康有效發(fā)展的關(guān)鍵。同時。我們也應認識到，證券市場的特殊性以及市場自身缺陷等復雜性決定了證券市場政府管制手段的多樣性，管制模式的動態(tài)化。政府管制應該適度，政府行為只是彌補市場機制缺陷，而非替代市場機制，政府行政行為的過多干預將導致政府失靈，引發(fā)更嚴重的市場失靈。奧爾森在其遺作《權(quán)力與繁榮》中強調(diào)，一國經(jīng)濟是否繁榮取決于政府權(quán)利的運用水平，這也說明有效的市場經(jīng)濟需要有效的政府管制（張宇燕，2008）. 第二，有關(guān)媒體在資本市場中的作用研究為轉(zhuǎn)型中的我國探索媒體的監(jiān)督作用提供新的研究視角，也為完善我國上市公司外部治理機制提供了理論支撐。本文有關(guān)媒體資本市場作用的研究結(jié)論不同其他學者，研究表明媒體積極負面報道，能夠有效的促進政府管制的效率，這也從一個側(cè)面證明媒體報道發(fā)揮了重要的“揭黑”作用，這一職能的發(fā)揮將有助于提高我國上市公司治理水平，凈化資本市場氛圍。
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第二章 國內(nèi)外文獻綜述
2.1 有關(guān)政府管制的文獻
2.1.1 國外文獻回顧
1、管制經(jīng)濟學
在西方管制經(jīng)濟學理論中，管制的定義并未取得一致意見。在經(jīng)濟學領(lǐng)域、法學領(lǐng)域和政治學領(lǐng)域，管制都受到的廣泛的研究，從不同研究領(lǐng)域定義管制的涵義也不相同，據(jù)此，也可看出，國外管制經(jīng)濟學的理論發(fā)展得益于各領(lǐng)域?qū)W者們共同努力。早期經(jīng)濟學領(lǐng)域研究“管制”主要是對特殊產(chǎn)業(yè)的管制，如公用事業(yè)（電力、管道運輸）、通訊、交通與金融（銀行、保險、證券），這種管制被稱為“老式”管制。經(jīng)濟學對管制的研究也折射出美國聯(lián)邦及州政府管制中的焦點問題，如價格變化、環(huán)境意外以及產(chǎn)品質(zhì)量等會成為管制的緣起和管制擴展的理由。美國 20 世紀 70 年代，由于能源價格逐漸上升，政府加強對能源市場進行管制；到了 80 年代，能源價格逐漸下降，政府加速了對天然氣和石油價格的管制松動。在某些領(lǐng)域，管制的產(chǎn)生可能是對新技術(shù)的恐懼（如轉(zhuǎn)基因技術(shù)、克隆技術(shù)），當科學的發(fā)展和技術(shù)的進步將人類帶入一個充滿未知風險的世界時，日益增強的政府管制肩負著保衛(wèi)社會安全的重大責任（Tolchin,1983）。直到 1970 年，經(jīng)濟學領(lǐng)域早期的管制文獻都集中公用事業(yè)的管制上，貢獻最大的學者首推 Kahn 教授。Kahn（1970）將公用事業(yè)（public utility）和公共部門（public sector）視作競爭性市場無法描述的經(jīng)濟部門，對這些部門的管制實質(zhì)是以政府命令取代市場，通過政府管制維持上述部門良好的經(jīng)濟績效。
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2.2 有關(guān)媒體的文獻
2.2.1 國外文獻回顧
早期有關(guān)媒體的研究是從傳媒學角度，分析媒體報道的作用，研究媒體報道質(zhì)量、媒體獨立性對媒體自身競爭力的影響。近年來，媒體，尤其是財經(jīng)媒體利用其專業(yè)信息處理能力，向資本市場的投資者披露上市公司的違規(guī)行為，向公眾揭露環(huán)境污染、食品安全問題以及腐敗等現(xiàn)象層出不窮。2001 年 3 月，當安然還是華爾街寵兒的時候，《財富》雜志就發(fā)表《安然股價是否高估？》，首次指出安然的財務有“黑箱”；盡管安然財務總監(jiān)竭力反駁，貌似有理有據(jù)，《財富》還是步步逼近，質(zhì)疑安然利潤來源、資產(chǎn)與投資項目等謎團。以此為導火索，安然事件真相大白。沉浸在“中國第一藍籌股”光環(huán)里的銀廣夏，是從《財經(jīng)》雜志 2001 年發(fā)表《銀廣夏陷阱》開始曝光內(nèi)幕的。“科龍門”也是經(jīng)歷了最初《財經(jīng)》質(zhì)疑其資金來源及流向，到《中國經(jīng)營報》、《中國證券報》等多家媒體共同分析評述，最終推倒了第一張骨牌。 媒體的積極介入對資本市場產(chǎn)生了深遠的影響。媒體在資本市場身兼多種角色，它不僅是信息的生成者，信息的傳遞著，而且還是公司丑聞的揭露者、公司政策改良的推動者，資本市場變革的倡導者，因此，學者們對媒體的研究從傳統(tǒng)立足于傳媒學研究媒體自身發(fā)展轉(zhuǎn)向研究媒體對資本市場的影響作用。
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第三章 我國證券市場監(jiān)督成效理論分析 ............. 38
3.1 政府管制有效性理論 .......... 38
3.2 媒體監(jiān)督有效性理論 ........... 40
3.3 政府管制與媒體監(jiān)督相結(jié)合的監(jiān)督成效分析 ............ 45
第四章 我國證券市場監(jiān)督成效現(xiàn)狀分析 ............ 55
4.1 我國證券市場政府管制發(fā)展狀況 ............ 55
4.2 我國證券市場政府管制中存在的問題 ......... 62
4.3 媒體在我國證券市場的發(fā)展狀況 ........... 67
第五章 政府管制、媒體報道與監(jiān)督成效——基于市場反應的層面 .......... 75
5.1 前言 ............ 75
5.2 理論分析與假設(shè)推導 ........... 75
5.3 研究樣本與研究模型 ............ 77
第七章 政策建議
7.1 完善媒體監(jiān)督的外部環(huán)境
本文在前面章節(jié)從理論和實證研究角度分析了媒體對證券市場政府管制效率的促進作用，說明我國目前特殊制度背景下，媒體報道的市場監(jiān)督作用與政府管制相結(jié)合，相互呼應和跟進，才能共同發(fā)揮良好的監(jiān)督成效。因此，本章在此基礎(chǔ)上提出如何促進政府管制與媒體監(jiān)督（社會監(jiān)督）相結(jié)合，維持證券市場的穩(wěn)定和健康發(fā)展，提高我國證券市場監(jiān)督成效的政策建議。 媒體作為信息傳遞的橋梁和中介，是社會信息系統(tǒng)的子系統(tǒng)，它首先必須基于其信息職能將信息傳遞給整個社會，其次才能憑借信息的擴散完成監(jiān)督規(guī)范市場的作用。因此媒體要想發(fā)揮監(jiān)督職能，除了要苦練內(nèi)功提高公信力外，還需要一個能讓其發(fā)揮作用的輿論監(jiān)督環(huán)境。沒有一個健康的外部環(huán)境，媒體也只能是無米之炊。 1、建立完善證券民事賠償制度 在各國證券市場中，當投資者權(quán)益受到侵害時，既要建立對不法行為人的懲戒措施，又要建立一種民事賠償?shù)木葷胧�。前者為行政處罰或刑事制裁，后者為民事訴訟的賠償制度。我國證券市場利用行政和刑事手段管制證券市場歷史已有十多年，行政管制雖具效果，但也并未完全抑制違法違規(guī)事件發(fā)生，而投資者權(quán)益保護卻被忽略了，這大大傷害了投資者的投資熱情，嚴重阻礙了我國證券市場的健康發(fā)展。
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結(jié) 論
信息是衡量證券市場效率的重要指標，信息也是證券市場發(fā)展的基石。信息披露貫穿于證券發(fā)行和交易的全過程，及時、全面、真實的證券信息是投資者決策的依據(jù)，是公司價值的表現(xiàn)，更是證券價值的載體。健全的證券市場信息披露制度能夠降低市場信息不完備和不對稱，增強市場透明度，優(yōu)化市場資源配置，對投資者權(quán)益保護具有關(guān)鍵作用。因此信息披露是各國證券市場政府管制的關(guān)鍵部分。我國政府在加強信息披露市場管制的同時，出現(xiàn)了許多市場運作違規(guī)、上市公司信息披露違規(guī)、上市公司欺詐造假等嚴重損害投資者利益的現(xiàn)象，“深圳原野”、“長城機電”、 “鄭百文”、“銀廣夏”、 “綠大地”、“萬福生科”等，一系列的會計丑聞事件將我國證券市場的誠信危機推向高潮。面對目前我國證券市場現(xiàn)狀，西方經(jīng)濟學理論認為，政府干預非常必要。我國證監(jiān)會加大了上市公司的違歸處罰的力度，證監(jiān)會的違規(guī)處罰公告向投資者傳遞了判斷公司真實價值了解公司運作真相的信息，降低市場中信息不對稱程度，是投資分析的重要信息來源。同樣，在證券市場中，媒體作為一種市場監(jiān)督機制日益受到重視。
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本文編號：10163
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