本文選題：上市公司　切入點：代理成本　出處：《吉林大學》2017年博士論文　論文類型：學位論文

【摘要】：公司作為一種高效組織形式,對于現(xiàn)代經(jīng)濟發(fā)展至關重要。所有權與控制權分離是當下公司的普遍特征,由此引發(fā)的代理成本問題十分值得關注。對代理成本進行深入的研究與探討,對于經(jīng)營者、投資者及監(jiān)管者等對公司價值及走勢的把握具有重要幫助,對于公司的良好運營具有重要作用,進而對于一國經(jīng)濟的穩(wěn)定發(fā)展具有重要意義�，F(xiàn)有國內(nèi)外關于代理成本的研究主要集中在對代理成本的科學界定、成因探索及應對策略等方面,而對代理成本時變特征的研究則較少涉及。眾所周知,周期理論較早源于生命的發(fā)展歷程,但伴隨人們對經(jīng)濟規(guī)律的探索與認知不斷深入,逐漸應用于經(jīng)濟現(xiàn)象的描述與刻畫,大量應用于經(jīng)濟研究的方方面面,周期現(xiàn)象也已然不再是局限于特定學科的特定現(xiàn)象,逐漸成為人們認知事物與世界的科學邏輯,周期視角提供給我們探索事物本質(zhì)的重要支撐。那么,上市公司代理成本是否也具有某種周期性特征?本文針對代理成本隨公司上市后一段時期內(nèi)時間變化是否呈現(xiàn)出一般性規(guī)律進行實證判別,并嘗試給出理論分析解釋上市公司代理成本具有一般性時變性特征的金融學邏輯。本文選取了2003-2010年中國A股市場上市公司自2003年3月至2016年6月的季度和半年度數(shù)據(jù),利用面板數(shù)據(jù)分析方法、隨機前沿分析方法、HP濾波方法、核光滑估計方法、F檢驗及Hausman檢驗等計量工具,針對季度數(shù)據(jù)、半年度數(shù)據(jù)、不同公司規(guī)模數(shù)據(jù)及不同公司盈利能力數(shù)據(jù)等,就未剔除任何因素、剔除市場因素及剔除股權集中度、股東規(guī)模及股權制衡度等其它主要因素等情形,分別進行了檢驗。檢驗結果表明:就全樣本數(shù)據(jù)而言代理成本隨公司上市后一段時期內(nèi)時間變化呈現(xiàn)比較穩(wěn)定的時變特征。其中,股東同管理者間代理成本隨公司上市后一段時期內(nèi)時間變化大致呈現(xiàn)M型時變特征,當以資產(chǎn)周轉率作為反向指標衡量時,具體表現(xiàn)為先上升,至2年左右時達到峰值,隨即開始回落,在4-5年左右時達到谷值,緊接著重新上升,至7-8年附近時再度達到峰值,并再次開始回落,其后隨時間延續(xù)不斷伴有拐點出現(xiàn)。大股東同小股東間代理成本隨公司上市后一段時期內(nèi)時間變化大致呈現(xiàn)倒U型時變特征,具體表現(xiàn)為先上升,在4-6年附近時達到峰值,隨后開始回落。股東同債權人間代理成本隨公司上市后一段時期內(nèi)時間變化同樣大致呈現(xiàn)倒U型時變特征,具體表現(xiàn)為先上升,在7-8年時達到峰值,隨后開始回落。但是,以股東同管理者間代理成本為例,也有少數(shù)公司可能受公司規(guī)模、盈利能力,甚至管理者個人秉性等影響較大,并不完全遵從以上時變特征。此外,市場因素和其它主要因素分別會加強和抑制代理成本波動,其中市場因素對于大公司影響總體強于小公司,對于低盈利能力公司影響總體強于高盈利能力公司,但整體上未對代理成本時變特征產(chǎn)生明顯影響。上市公司代理成本為什么會具有上述時變特征呢?本文基于理性選擇、上市亢奮及信息反映效率等邏輯,給出以下理論分析。針對股東同管理者間的代理成本:首先,硬性上市條件約束促使公司上市初期代理成本較低。其次,上市亢奮所引發(fā)的管理者投資沖動會促使公司上市后代理成本逐漸上升。公司上市后一方面其所處市場環(huán)境大幅改善,另一方面上市自身構成了最大的利好消息,根據(jù)信息反映效率,在市場相對穩(wěn)定時期,公司上市初期市場價格將出現(xiàn)快速的過度增長,這既直接刺激了管理者的投資沖動,同時充裕的資金也會進一步強化管理者的投資沖動,而此時作為上市公司面臨的融資成本又有所降低,投資機會有所增多,管理者的投資選擇變得不再謹慎,諸多以往不會涉及的風險性項目可能會被采納,過度投資行為變得十分嚴重,進而使得代理成本不斷上升。第三,信息披露約束等監(jiān)管機制再次促使管理者盡職從而代理成本再度下降。公司上市后需定期公布財務報告,同時還要對可能影響投資者投資的信息予以披露,一旦出現(xiàn)績效下滑或者負面消息,會快速被市場捕獲,直接影響投資者信心和公司融資能力,而根據(jù)信息反映效率,這些負面信息相較于上市前在證券市場反映更快,影響也可能被進一步放大,管理者代理行為更加顯得得不償失。因此,一方面受限于融資成本上升,另一方面為了重拾投資者信心,同時也為了應對可能來自于股東和外部監(jiān)管的施壓,管理者無疑會再次選擇盡職,從而使得代理成本再度下降。最后,管理者在竊取利益與維護職位之間的權衡會導致代理成本持續(xù)波動。但凡事都有例外,對于少數(shù)上市公司可能受公司規(guī)模、盈利能力,甚至管理者個人秉性等影響較大,并未遵循這一時變特征。比如,相較于小公司,大公司M型時變特征中第三個拐點位置有所后移,而相較于低盈利能力公司,高盈利能力公司上市后9年內(nèi)甚至未出現(xiàn)第三個拐點,那么當這些特征重合,對于一個高盈利能力的大公司,代理成本時變特征自然可能發(fā)生改變。又比如,一個公司管理者深受儒學思想浸染,秉性剛直不阿,那么其道德風險顯然會變得很低,既而對于公司代理成本時變特征產(chǎn)生較大影響。針對大股東同小股東間的代理成本:上市對于大股東和小股東均具有重要意義和大量利益,如果大股東利用控制權竊取私人利益從而對公司上市造成負面影響必然得不償失,因此迫于上市硬性條件,為構造良好的公司經(jīng)營業(yè)績,并獲取小股東的積極支持,大股東在臨上市階段理應放棄控制權私人利益,故而公司在上市初期大股東同小股東間代理成本較低。而一旦上市成功,面對大量激增的財富,大股東竊取控制權私人利益的能力和動機不斷提升,代理成本隨之增加。直至經(jīng)過上市亢奮階段,公司經(jīng)營管理重新趨于穩(wěn)定,為了公司長遠發(fā)展,同時迫于日趨健全的公司內(nèi)控體制,大股東可能重新審視和衡量自利行為得失,逐步減少對小股東的利益侵占,代理成本相應降低。而相較于股東同管理者間的代理成本,大股東對小股東利益的侵害更不易被察覺,相關信息反映周期可能更長,相關信息反映強度可能更弱,故大股東同小股東間代理成本隨公司上市后上升時期可能長于股東同管理者間的代理成本。針對股東同債權人間的代理成本:就中國現(xiàn)實情況,公司上市無異于鯉魚躍龍門,相對嚴格的上市條件和艱難的上市歷程在對上市公司形成甄別的同時,更是為上市公司披上了光鮮的外衣,成為眾多企業(yè)中的佼佼者。也正因此,上市公司通常為資金市場所青睞,成為眾多資金投放的主要目標,尤其是在上市初期,巨大的潛力吸引大量資金涌入,而充足的資金供給必然導致的便是低水平的融資成本,也便形成了較低的股東同債權人間的代理成本。而伴隨上市后公司業(yè)績趨于平穩(wěn),公司積累的潛力不斷消耗,融資成本相應有所提升,甚至伴隨公司負債水平大幅提高,經(jīng)營風險不斷累加,逐漸高于正常水平。直至公司經(jīng)歷上市亢奮階段,經(jīng)營管理重新趨于穩(wěn)定和常態(tài),融資成本隨之再度下降,代理成本相應降低。而相較于大股東同小股東間的代理成本,股東同債權人間代理成本的變化依賴于企業(yè)信息由內(nèi)向外的滲透過程,因此信息反映周期再度延長,故這一變化通常也應遲于大股東同小股東間代理成本的變化。
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【學位授予單位】：吉林大學
【學位級別】：博士
【學位授予年份】：2017
【分類號】：F275;F832.51
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本文編號：1614280