【摘要】： “慣性現(xiàn)象”及“反向現(xiàn)象”是目前最令人迷惑的股票市場的“異�，F(xiàn)象”，關于它的研究隨接促進了行為金融學的誕生與發(fā)展，為近年來金融學界之熱點問題。本文主要研究中國股票市場的慣性與反向效應的獲利模式、獲利成因以及獲利的時序特性，進而深入探討中國股市之特殊的信息反應模式。研究目的有四：其一，探討中國股市執(zhí)行慣性策略或反向策略的顯著獲利模式及與各狀態(tài)因子(市場及個股狀態(tài))的關系；其二，全面分析中國股市慣性與反向效應之潛在成因，包括截面風險因素、季節(jié)因素、時變的風險溢價、行業(yè)慣性效應以及行為金融模型與Conrad and Kaul(1998)的隨機游走觀點之爭論；其三，構建非效率市場之股票價格運動方程，并基于此，規(guī)范地演進慣性效應之時序生成途徑，包括反應不足、過度反應、滯后反應以及風險溢價的時變性；其四，探討中國股市中投資者的特殊信息反應模式，并以此來解讀中國股市的中短期過度反應與反應不足的現(xiàn)象，以及個股間的超前一滯后關系的表現(xiàn)模式及形成機理。 茲將本文之研究結論總結如下。 其一，就中國股市中執(zhí)行慣性策略與反向策略的獲利模式而言，整體而言在各種形成期與持有期搭配的條件下(1—48周)執(zhí)行慣性策略更為成功一些。具體而言，大體上以中短持有期的慣性策略(持有期4—24周)有較顯著之利潤，超短期形成期的慣性策略在1—12周的獲利性亦很顯著，而較長形成期(36周以上)與較長持有期搭配的反向策略則可能獲得顯著的正收益。此外若加入考察其他在形成期的市場與個股的狀態(tài)因子，慣性策略則可以獲得更為明確，且更為顯著的獲利模式。 其二，就中國股市中慣性與反向效應之潛在成因而言，(1)中國股市的慣性與反向效應表現(xiàn)出特殊的季節(jié)效應特征，似乎更有可能與上市公司目前的年報報表披露周期所形成的平均循環(huán)長度相關聯(lián)。(2)截面風險補償方面：CAPM與Fama-French三因子模型皆無法完全解釋中短期慣性策略之利潤表現(xiàn)，而對較長期的策略獲利的解釋力有所增強。(3)時變風險溢價與行業(yè)慣性方面：公司規(guī)模、凈值市值比以及行業(yè)等因子的序列自相關性是慣性策略獲利性之主要驅動因素，尤以行業(yè)慣性顯著。(4)有關行為模型與Conrad and Kaul(1998)觀點之爭論：中國股市中不同形成期策略其獲利性因素差異很大。就中短形成期投資策略而言，反應不足是其主要原因。超短期慣性策略其內部隱含著大量雜訊交易所造成的過度反應的不穩(wěn)定因素，而中長形成期策略則存在較為顯著的收益率回復及過度反應的現(xiàn)象。 其三，就慣性與反向策略獲利性之時序特性而言，正如許多行為模型所描述，由于投資者解讀信息方式的內在偏差，各種非理性的信息反應方式可能造成個股對信息的不完全反應，亦有可能造成了個股問協(xié)動過強，而生成了收益率的時序可測模式。故慣性策略與反向策略的獲利性能由多種途徑導致的時序可測性所生成。中國股市的實證表明慣性策略獲利性的生成途徑是多樣而復雜的。就中短期策略而言，收益率時間序列的可預測性能大部分解釋慣性策略之期望利潤；而就較長期策略而言，個股期望收益之截面方差則成為最重要的利潤 來源;而就具有反向效果之策略而言，發(fā)現(xiàn)了較為顯著的股票收益率間超前一滯后效應。 其四，關于中國股票市場中投資者的信息、反應模式方面，實證結果表明投資者對不同類 型的信息有不同的反應方式n對于市場共同信息，股價存在過度反應現(xiàn)象;對于個股特定信 息、，月艾價存在反應不足現(xiàn)象。同時投資者對正面信息與負面信息的反應模式亦有截然的區(qū)別， 投資者對正面市場信息(利好)存在明顯的過度反應，故當市場利好到達時，采用反向策略 更為有利;由于投資者惜售的“處置效應”的影響，導致對市場利空信息的反應不足，在較 短期內尤為明顯。 其五，中國股票市場中存在較為復雜的股票間的超前一滯后關系，實證表明控制了交易 量后，基于規(guī)模的超前一滯后關系整體表現(xiàn)不強，這主要是不同市場狀態(tài)下超前一滯后關系 的截然反向性所致。當市場上升時，小公司領先大公司;而當市場下跌時，大公司領先小公 司�？刂屏艘�(guī)模后，基于交易量的超前一滯后關系則非常顯著。同時我們發(fā)現(xiàn)基于換手率的 交互自相關性存在市場方向上的不對稱性，即當市場上升時，高交易量的股票領先低交易量 股票的傾向非常顯著;當市場下跌時，高交易量股票雖也領先低交易量股票，但效果要弱許 多。顯著的交易量的領導性大多為利好信息的緩慢擴散所致。另外，我們考察了中國市場中 交互相關性與自相關性的關聯(lián)模式，實證謹慎支持Lo and MacKjulay(1990a)關于交互自相 關與交互同期相關共同導致自相關模式的結論。最后，我們發(fā)現(xiàn)個股間超前一滯后關系主要 表現(xiàn)為行業(yè)內個股的跟隨關系，而行業(yè)間的這種跟隨關系并不強。 本文最后就股票投資策略、股市之信息反應機制以及后續(xù)之研究方向提出了諸多建議。
【學位授予單位】：中國社會科學院研究生院
【學位級別】：博士
【學位授予年份】：2003
【分類號】：F832.5
【圖文】：

即期投組獲利情形

圈48周rank一ngPerjod圖2一3、即期投組獲利情形P「o石t(%)日1周圈2周口4周口12周.24周日36周口48周ran陌ngPerlodho}d，ngPe[iod翻翻悅l經夕二扭.目免5555澤澤盆洲甘囊囊戴戴雀雀匕-一一圖2一4、滯后一期投組獲利情形

卜上策略除了一些持有期累計獲利不顯著外，亦有相似之結果。另以最大正面信息的本點執(zhí)行慣性策略之結果觀察，持有期收益率反轉跡象尤為明顯，1至12周策略皆顯著為負，_目_效果明顯強于以C組樣本為閥值點執(zhí)行策略之結果’。當沒有太多息到達，即主要以個股特定信息為主時(對應D組樣本)，形成期為1周慣性策略周持有期的累積利潤皆顯著為正，且收益率短期內未出現(xiàn)明顯的反轉跡象。這說明，票市場在較短時段內對市場共同信息存在明顯的過度反應，而對個股特定信息反門

【引證文獻】

相關期刊論文 前2條

1 王征;張崢;劉力;;分析師的建議是否有投資價值——來自中國市場的經驗數(shù)據[J];財經問題研究;2006年07期

2 徐元棟;黃登仕;;動量策略及反向策略研究評述[J];系統(tǒng)工程理論方法應用;2005年04期

相關博士學位論文 前2條

1 黃靜;行為金融理論與投資策略應用研究[D];吉林大學;2006年

2 朱曦;滬深A股市場慣性效應和反轉效應研究[D];上海交通大學;2008年

相關碩士學位論文 前5條

1 紀任雄;中國滬市A股反轉效應的表現(xiàn)研究[D];蘇州大學;2011年

2 劉超;我國股票收益聯(lián)動效應研究[D];湖南大學;2007年

3 馬倩;中國股票市場動量效應實證研究[D];華中科技大學;2006年

4 王志勇;動量效應和反轉效應的形成機制及其在滬市A股市場的表現(xiàn)研究[D];華東師范大學;2009年

5 魏曉云;有限理性股市中的慣性及反轉效應研究[D];西北農林科技大學;2009年

本文編號：2761422