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ETF投資理論與實(shí)證研究

發(fā)布時(shí)間:2020-06-03 00:07
【摘要】: 一、本文選題背景及研究思路 指數(shù)化投資是以復(fù)制跟蹤某一標(biāo)的市場指數(shù)業(yè)績?yōu)槟繕?biāo),通過分散化和被動(dòng)式管理來實(shí)現(xiàn)交易費(fèi)用最小化,并取得市場平均收益的一種投資方式。從長期的業(yè)績比較看,指數(shù)化(被動(dòng)型)投資優(yōu)于主動(dòng)型投資,因?yàn)檠芯堪l(fā)現(xiàn)80%的主動(dòng)型基金業(yè)績低于市場平均收益。 我國證券投資基金隨著股市的成長而不斷發(fā)展。伴隨著滬深交易所指數(shù)體系的不斷完善,指數(shù)化投資的創(chuàng)新產(chǎn)品——交易型開放式指數(shù)證券投資基金(Exchange-traded Funds,簡稱ETF),開始出現(xiàn)在投資者的投資組合選擇之中。2004年11月,我國第一只ETF——上證50ETF誕生,經(jīng)過兩年多的發(fā)展,已有5只ETF問世1。無論在規(guī)模還是種類上,我國指數(shù)基金都取得了長足的進(jìn)步。隨著指數(shù)化投資基金在我國的迅猛發(fā)展,我們有必要深入了解其背后運(yùn)行機(jī)理,研究其在我國資本市場的運(yùn)行狀況,這對(duì)學(xué)術(shù)界和實(shí)務(wù)界都具有重要的參考價(jià)值。 根據(jù)上海證券交易所(2004)地介紹,ETF是一種上市交易的開放式指數(shù)基金,既可以用現(xiàn)金通過股票帳戶買賣,也可以申購或贖回,其申購贖回不使用現(xiàn)金,而是一籃子股票與基金份額互換;ETF管理的資產(chǎn)是一籃子股票組合,組合中的股票種類與某一標(biāo)的指數(shù)(如上證50指數(shù))成份股票相同,故其投資價(jià)值也就來自事先確定的這一標(biāo)的指數(shù)成份股票組合;ETF投資策略是被動(dòng)跟蹤指數(shù),指數(shù)不變,ETF的投資組合不變,指數(shù)調(diào)整,ETF相應(yīng)調(diào)整。 本文主要介紹了ETF的概況及其理論基礎(chǔ),實(shí)證研究了上證50ETF自上市以來跟蹤誤差大小是否符合其投資管理目標(biāo),并分析了套利機(jī)制在上證50ETF的具體運(yùn)用;狙芯克悸肥鞘紫群喪隽酥笖(shù)化投資的歷史及其優(yōu)勢(shì),指出ETF作為指數(shù)化投資的創(chuàng)新產(chǎn)品,集指數(shù)化投資、開放式基金和封閉式基金多種優(yōu)點(diǎn)于一身,體現(xiàn)在ETF可以進(jìn)行全日式交易,如同封閉式基金一樣;又可以隨時(shí)創(chuàng)設(shè)與贖回,如同開放式基金一樣;還可以跟蹤某一市場指數(shù)進(jìn)行被動(dòng)性管理,如同指數(shù)基金一樣。同時(shí),我們運(yùn)用有效市場理論和現(xiàn)代投資組合理論解釋了為什么ETF能在證券市場迅速發(fā)展的背后原因。在此基礎(chǔ)上,以我國首只發(fā)行的上證50ETF為樣本,用跟蹤誤差大小驗(yàn)證其運(yùn)行效果。其次,用套利原理解釋了股權(quán)分置改革期間,由于機(jī)構(gòu)投資者大量贖回,導(dǎo)致上證50ETF份額大幅下降的原因。最后,總結(jié)了全文創(chuàng)新之處和不足的地方。 二、本文的主要內(nèi)容及結(jié)構(gòu)安排 本文共分為六個(gè)部分。第一部分是導(dǎo)言,主要介紹了本文的選題意義、基本思路及邏輯結(jié)構(gòu),指出ETF目前還處于快速發(fā)展階段,無論在理論分析還是實(shí)證研究方面都有眾多值得深入研究的領(lǐng)域。 第二部分主要介紹了指數(shù)化投資。第一節(jié)從指數(shù)化投資的概念、產(chǎn)生與發(fā)展幾個(gè)方面簡要介紹了指數(shù)投資基金的歷史路徑。作為一種被動(dòng)型投資策略,指數(shù)化投資具有其他投資工具所不具備的優(yōu)勢(shì),因此自20世紀(jì)70年代誕生以來,指數(shù)化投資策略得到了廣泛的應(yīng)用,指數(shù)基金逐漸成為一種重要的投資工具,在全球證券市場取得了巨大的成功。第二節(jié)具體分析了指數(shù)化投資的優(yōu)勢(shì),指出指數(shù)基金較其他基金產(chǎn)品能實(shí)現(xiàn)各項(xiàng)交易費(fèi)用的相對(duì)最小化。第三節(jié)總結(jié)了指數(shù)化投資策略在現(xiàn)實(shí)中應(yīng)用的情況,眾多實(shí)證文獻(xiàn)都表明指數(shù)基金長期收益顯著高于大多數(shù)主動(dòng)型基金,并且研究發(fā)現(xiàn)主動(dòng)型基金管理者不具有市場時(shí)機(jī)和股票選擇能力,這充分說明指數(shù)基金是投資者長期投資持有的最優(yōu)選擇。第四節(jié)引出了本文研究重點(diǎn)ETF,它是指數(shù)基金的創(chuàng)新產(chǎn)品,集指數(shù)化投資、開放式基金和封閉式基金多種優(yōu)點(diǎn)于一身,所以其在國內(nèi)外證券市場發(fā)展速度驚人。 第三部分主要介紹了ETF成立的兩大基礎(chǔ)理論——有效市場理論和現(xiàn)代投資組合理論。第一節(jié)對(duì)有效市場理論進(jìn)行了詳細(xì)地分析,該理論認(rèn)為競爭性的市場和完全理性的投資者導(dǎo)致所有信息都反映股價(jià)上,所以一般投資者不可能持續(xù)獲得市場超額收益。投資者應(yīng)遵守有效市場理論所期望的行為模式,即市場參與者應(yīng)該執(zhí)行被動(dòng)投資模式——買入并長期持有策略。20世紀(jì)80年代以后的研究發(fā)現(xiàn),有效市場在理論與實(shí)證上都受到了挑戰(zhàn),金融市場出現(xiàn)了大量違背有效市場理論的經(jīng)濟(jì)異,F(xiàn)象,但這并不表明投資者存在可以長期獲得超額收益的機(jī)會(huì),因?yàn)楂@利機(jī)會(huì)會(huì)隨著投資者的套利操作而自動(dòng)消失。第二節(jié)總結(jié)了我國學(xué)者自股票市場成立10多年以來對(duì)股票市場有效性的檢驗(yàn)和討論。雖未對(duì)市場效率形成統(tǒng)一的結(jié)論,但隨著我國股市的發(fā)展和研究的深入,發(fā)現(xiàn)主動(dòng)型證券投資基金并未表現(xiàn)出優(yōu)異的市場擇時(shí)能力和選股能力,而且種種跡象表明股票市場已開始逐步邁向弱有效市場階段。第三節(jié)根據(jù)馬柯維茨的有效邊界理論和夏普的資本資產(chǎn)定價(jià)理論,我們認(rèn)為投資者的有效投資組合是市場投資組合,而指數(shù)是市場變動(dòng)的最佳代表,所以投資者的最優(yōu)投資組合是持有跟蹤復(fù)制市場資產(chǎn)組合的指數(shù)基金。 第四部分分析了跟蹤誤差,它既是評(píng)價(jià)ETF投資管理成敗的標(biāo)準(zhǔn),也是投資者能否實(shí)現(xiàn)獲得市場平均收益的關(guān)鍵指標(biāo)。第一節(jié)分析了跟蹤誤差的成因。在現(xiàn)實(shí)生活中,由于市場摩擦導(dǎo)致ETF運(yùn)行產(chǎn)生交易費(fèi)用,使得其收益不能完全與標(biāo)的指數(shù)收益變動(dòng)同步,從而出現(xiàn)基金凈值與標(biāo)的指數(shù)存在收益偏差的現(xiàn)象(即跟蹤誤差)。跟蹤誤差與現(xiàn)金流、傭金、標(biāo)的指數(shù)波動(dòng)、股利分配、標(biāo)的指數(shù)構(gòu)成和指數(shù)基金投資策略等因素有關(guān),我們只能在這些約束條件下把ETF投資管理目標(biāo)定位為追求跟蹤誤差最小化。第二節(jié)實(shí)證計(jì)量了上證50ETF跟蹤誤差大小,共選取抽樣了384個(gè)交易日(2005.2.23-2006.9.15)的數(shù)據(jù),利用三種計(jì)量方法(收益絕對(duì)差異的平均值、收益差異的標(biāo)準(zhǔn)差和收益回歸方程的標(biāo)準(zhǔn)差)來測算我國第一只ETF上市一年半以來的跟蹤誤差大小,結(jié)果發(fā)現(xiàn)跟蹤誤差基本符合其規(guī)定的投資管理目標(biāo),但樣本后期由于大量上市公司股權(quán)分置改革、指數(shù)成份股調(diào)整等外部市場因素變動(dòng),導(dǎo)致跟蹤誤差存在季節(jié)性波動(dòng)變大的風(fēng)險(xiǎn)。第四節(jié)指出指數(shù)基金管理成敗的關(guān)鍵在于跟蹤誤差的最小化,所以要構(gòu)造并維持一個(gè)能盡量擬合標(biāo)的指數(shù)收益的跟蹤組合,并盡量減少跟蹤誤差。 第五部分分析了ETF的套利機(jī)制問題。第一節(jié)介紹了ETF套利原理。ETF的重要投資價(jià)值之一便是套利獲利行為。ETF的連續(xù)申購贖回機(jī)制(T+0)為機(jī)構(gòu)投資者參與套利提供了機(jī)會(huì)。理論上,ETF的市場交易價(jià)格應(yīng)該與其基金凈值相等。但現(xiàn)實(shí)中,由于各種因素的影響,經(jīng)常會(huì)出現(xiàn)兩者不等的情況。當(dāng)ETF市場價(jià)格大幅溢價(jià)交易時(shí),即市場價(jià)格高于其凈值時(shí),機(jī)構(gòu)投資者可以通過購買標(biāo)的成份股來申購ETF,然后賣出相應(yīng)份額ETF獲取其中的價(jià)差收益;相反當(dāng)ETF市場價(jià)格大幅折價(jià)交易時(shí),即市場價(jià)格低于其凈值時(shí),機(jī)構(gòu)投資者通過購買ETF份額贖回股票,同時(shí)買出贖回的股票獲利。第二節(jié)實(shí)證研究了上證50ETF的套利行為。上證50ETF自2005年2月上市以來,其份額從64.34億份增長到2005年8月份最高點(diǎn)106億份,但其后便不斷下降,到2006年5月份降到30多億份,并一直維持到2006年底。折價(jià)套利交易導(dǎo)致上證50ETF贖回份額超過申購份額,使得其份額大幅下降。上證50ETF市場流動(dòng)性不足和股權(quán)分置改革配套機(jī)制不完善是導(dǎo)致其折價(jià)的重要原因,所以完善上證50指數(shù)的成份股質(zhì)量和配套交易制度,市場才可能對(duì)ETF有較大的需求。 第六部分是結(jié)束語,主要總結(jié)了本文研究結(jié)論及值得需要進(jìn)一步深入研究的問題。 三、本文的創(chuàng)新及不足 本文主要?jiǎng)?chuàng)新點(diǎn)在于: 1.對(duì)有效市場理論的發(fā)展及爭議進(jìn)行了歸納總結(jié)和對(duì)比研究,指出市場的有效性是指數(shù)化投資存在和發(fā)展的堅(jiān)強(qiáng)后盾。從長期看,投資者買入并持有ETF就能獲得市場平均收益,分享國家經(jīng)濟(jì)發(fā)展的成果,并且其投資收益遠(yuǎn)高于大多數(shù)主動(dòng)型投資基金。 2.實(shí)證研究了我國首只ETF基金——上證50ETF的運(yùn)行情況,通過數(shù)據(jù)實(shí)證計(jì)量,發(fā)現(xiàn)上證50ETF在樣本期間跟蹤誤差基本符合其規(guī)定的投資管理目標(biāo);運(yùn)用套利機(jī)制解釋了上證50ETF,在股權(quán)分置改革期間,由于機(jī)構(gòu)投資者大量贖回導(dǎo)致基金份額銳減這一經(jīng)濟(jì)現(xiàn)象。 作為一種誕生不過30余年的投資理論,指數(shù)化投資產(chǎn)品目前還處于蓬勃發(fā)展階段,還有許多值得進(jìn)一步深入研究探討的問題。由于本人才疏學(xué)淺,資料收集和信息處理能力不足,本文還存在許多不足之處,望各位老師及同學(xué)不吝賜教,提出寶貴意見,本人也將在今后的工作和學(xué)習(xí)生活中繼續(xù)對(duì)相關(guān)理論及現(xiàn)象進(jìn)行深入研究。
【學(xué)位授予單位】:西南財(cái)經(jīng)大學(xué)
【學(xué)位級(jí)別】:碩士
【學(xué)位授予年份】:2007
【分類號(hào)】:F832.51;F224

【引證文獻(xiàn)】

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1 譚亮;深100ETF跟蹤誤差實(shí)證研究[D];湖南大學(xué);2009年

2 王冕;我國ETF指數(shù)型基金發(fā)展研究[D];北京林業(yè)大學(xué);2012年

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本文編號(hào):2693977

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