本文關鍵詞： 資本結構 或有可轉換債券 效用無差別定價 投資者保護 實物期權　出處：《湖南大學》2013年博士論文　論文類型：學位論文

【摘要】：本文針對市場的不完備性，根據(jù)經(jīng)濟理論分析，對或有可轉換債券進行設計和定價，并研究包含或有可轉換債券的公司最優(yōu)資本結構。本文假設收益流服從算術布朗運動，投資者可以通過無風險資產或者市場組合部分對沖公司收益流風險和平滑消費。由于公司收益流的不可交易性而給公司股權帶來較大的非系統(tǒng)風險，基于消費效用無差別定價推導出股權的半解析解，并針對不同情況給出或有可轉換債券和普通債券的消費效用無差別價格或均衡價格。最后，利用數(shù)值方法，對不同情況下的或有可轉換債券價格和包含或有可轉換債券的公司資本結構進行比較靜態(tài)分析，，分析投資者保護水平對或有可轉換債券價格的影響，研究包含或有可轉換債券融資的可延遲和不可延遲的投資問題。 首先，為了說明不完備市場條件對或有可轉換債券價值以及包含其在內的公司資本結構的影響，我們不考慮稅收和破產成本，并且投資者只能通過無風險投資進行平滑消費，并在外生的破產條件和轉換條件下對或有可轉換債券、股權和普通債券進行消費效用無差別定價，結果顯示：在風險厭惡情況下，即使沒有稅收和破產成本，公司總價值仍然與融資結構有關，與Modigliani-Miller定理是完全不同的；在最優(yōu)資本結構下，發(fā)行或有可轉換債券不僅可以減少普通債券的面值并降低破產風險，還可以增加公司總價值，收益流波動率或投資者的風險厭惡系數(shù)越大，或有可轉換債券（普通債券）的發(fā)行量越多（少）；除此之外，本文模型明確指出普通債券會通過增強股東的預防性儲蓄動機來降低股權隱含價值，而與此相反，或有可轉換債券還會通過削弱股東的預防性儲蓄動機來提升股權隱含價值，這是或有可轉換債券的一個潛在優(yōu)點，而在風險中性條件下是沒有的。 第二，我們考慮稅收和和破產成本，并且投資者可以通過無風險投資和市場組合來平滑消費，對于股權流動性較差或股權高度集中的公司，考慮到或有可轉換債券的混合型特點，轉換后可能發(fā)生控制權轉移，轉換的股權可能會與原始股權一樣伴隨不可分散的非系統(tǒng)風險，因此在外生的轉換觸發(fā)點和內生的破產觸發(fā)點的基礎上，我們對公司股權和或有可轉換債券進行消費效用無差別定價。相反，由于普通債券具有較強的流動性，普通債券持有人通�？梢酝耆稚⒎窍到y(tǒng)風險，因此我們對普通債券進行均衡定價，本文發(fā)現(xiàn)：或有可轉換債券仍可以降低破產風險而且在沒有稅收的情況下，也可以增加公司總價值；公司總價值是關于轉換比率的凹函數(shù)，由此存在唯一的最優(yōu)轉換比率，并且投資者越厭惡風險，最優(yōu)轉換比率越大；如果投資者足夠的厭惡風險，那么非系統(tǒng)風險越大，公司應該發(fā)行越少的股權和或有可轉換債券而發(fā)行更多的普通債券，然而，如果投資者是風險中性的或者市場是完備的，會得出相反的結論；當且僅當公司收益流與市場組合負相關性很強時，股權持有人才有可能進行冒險投資，在某種程度上，加入或有可轉換債券對風險中性的股權投資者會有冒險激勵，而對風險厭惡的股權投資者一般不會，轉換比率越高或者風險厭惡系數(shù)越大，股權投資者的冒險激勵就會越弱；或有可轉換債券的風險溢價不但依賴于系統(tǒng)風險溢價，還依賴于非系統(tǒng)風險溢價。 第三，在投資者的保護水平不完善的情況下。假設一般的企業(yè)在進行或有可轉換債券融資時，選擇內生的轉換觸發(fā)點，并且會選擇一個不會喪失控制權的轉換比率，可以假設或有可轉換債券持有人可以完全分散非系統(tǒng)風險，比如持有人可能是一個較大規(guī)模的投資公司，同時進行多向不同類型的投資項目，從而分散了各自的非系統(tǒng)風險，普通債券持有人也可以完全分散非系統(tǒng)風險，由此對股權進行消費效用無差別定價，對或有可轉換債券和普通債券進行均衡定價，之后，我們討論企業(yè)的不可延遲的投資問題，主要結論是：在投資者保護不完善的情況下，當普通債券息票支付較大時，企業(yè)家越厭惡風險，則最優(yōu)轉換比率越大；當普通債券息票支付較小時，確得到相反的結果；相較外部股權融資，或有可轉換債券融資對企業(yè)家股權的稀釋效果較弱；即使在投資者保護極不完善的情況下，加入或有可轉換融資也可以增加企業(yè)總價值。 最后，研究包含或有可轉換債券融資的企業(yè)的可延遲投資問題。數(shù)值結果顯示：隨著企業(yè)家風險厭惡系數(shù)的增大，投資期權的隱含價值（消費效用無差別價格）和投資觸發(fā)水平都在減��；隨著非系統(tǒng)風險波動率的增大，投資期權的隱含價值在減小而投資觸發(fā)水平卻在升高；一般情況下，期權的隱含價值會隨著隨著轉換比率的增大而增大；加入或有可轉換債券融資可以增加投資期權的隱含價值，并且降低了投資觸發(fā)水平；在約束融資情況下，企業(yè)家的冒險動機比較明顯，而在只含或有可轉換債券的最優(yōu)融資情況下，企業(yè)家的冒險動機較��；若以單純的或有可轉換債券方式融資，在同等條件下與其他債券相比，企業(yè)獲得的融資金額偏低。
[Abstract]:......
【學位授予單位】：湖南大學
【學位級別】：博士
【學位授予年份】：2013
【分類號】：F275;F832.51

【參考文獻】

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本文編號：1549089