本文關(guān)鍵詞：股權(quán)定向增發(fā)的融資模式研究

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【摘要】：2006年之后,我國股權(quán)定向增發(fā)融資模式得到真正的發(fā)展,其在股權(quán)再融資市場中的地位逐步提升,成為上市公司最重要的股權(quán)再融資選擇。經(jīng)過幾年發(fā)展,我國股權(quán)定向增發(fā)呈現(xiàn)以下幾點(diǎn)特征:(1)無論是增發(fā)次數(shù)還是融資規(guī)模都高于配股和股權(quán)公開增發(fā)兩種股權(quán)再融資模式;(2)在熊市階段發(fā)展更快,熊市中上市公司采用股權(quán)定向增發(fā)融資金額占比最高;(3)規(guī)模越小的上市公司,越傾向于使用股權(quán)定向增發(fā)這種便捷的模式進(jìn)行股權(quán)再融資;(4)信息不對稱程度越高的公司,越傾向于采用股權(quán)定向增發(fā)模式。盡管我國股權(quán)定向增發(fā)得到迅速發(fā)展,但是學(xué)術(shù)界對于股權(quán)定向增發(fā)的定價(jià)及其影響因素的認(rèn)識(shí)還需要厘清;對于股權(quán)定向增發(fā)后的短期和長期投資者財(cái)富效應(yīng)還需要做進(jìn)一步檢驗(yàn);對于股權(quán)定向增發(fā)中的投資者行為也需要從多維度進(jìn)行認(rèn)識(shí)。因此,本文的主要目的就在于進(jìn)一步考察上述三方面問題。首先,使用A股上市公司在2006年至2013年進(jìn)行的所有股權(quán)定向增發(fā)樣本,本文對股權(quán)定向增發(fā)模式下的定價(jià)水平及其影響因素進(jìn)行了實(shí)證研究。得到如下基本結(jié)論:第一,大股東在股權(quán)定向增發(fā)中存在機(jī)會(huì)主義行為,即通過低價(jià)獲取較高的控制權(quán),達(dá)到掏空小股東的目的。在股權(quán)定向增發(fā)中,現(xiàn)行市場機(jī)制,即機(jī)構(gòu)投資者和證券分析師并沒有對大股東的機(jī)會(huì)主義行為起到有效的抑制作用。第二,發(fā)行公司信息越不透明,則發(fā)行對象要求越高的價(jià)格折扣率,以補(bǔ)償其承擔(dān)的高風(fēng)險(xiǎn)。機(jī)構(gòu)投資者和分析師是股票市場中的重要信息提供者,因此,對于機(jī)構(gòu)持股比例越高,分析師跟蹤人數(shù)越多的上市公司,則其信息不對稱程度也較低,進(jìn)而信息對發(fā)行價(jià)格折扣率的正向影響也越弱。上述結(jié)論具有較強(qiáng)的穩(wěn)健性,使用不同的機(jī)會(huì)主義動(dòng)機(jī)和信息不對稱衡量指標(biāo)得到的結(jié)論是一致的。其次,對于投資者長期財(cái)富效應(yīng),本文發(fā)現(xiàn),無論是對于哪種期限計(jì)算的投資者長期財(cái)富效應(yīng),不同類型的股權(quán)定向增發(fā)參與方對其并沒有顯著的影響,這一結(jié)果沒有支持公司治理和信息經(jīng)濟(jì)學(xué)理論所做出的預(yù)測。本文的研究結(jié)果表明,機(jī)構(gòu)投資者既沒有通過改善公司治理,也沒有傳遞公司未來具有較好投資機(jī)會(huì)的信息為投資者帶來正向的長期財(cái)富效應(yīng)。關(guān)于大股東參與認(rèn)購的實(shí)證檢驗(yàn)同樣表明,大股東對長期財(cái)富效應(yīng)的影響不顯著,即大股東既沒有改變公司治理環(huán)境,也沒有傳遞出未來更好的投資機(jī)會(huì)信息,從而影響投資者長期財(cái)富效應(yīng)。對于投資者的短期財(cái)富效應(yīng),本文發(fā)現(xiàn)了以下四種情形:一是股權(quán)定向增發(fā)規(guī)模越大,投資者短期財(cái)富效應(yīng)越低。這一結(jié)果與股權(quán)定向增發(fā)改善公司治理,且向市場傳遞未來更好投資機(jī)會(huì)信息的假設(shè)相反。二是股權(quán)定向增發(fā)價(jià)格越高,投資者的短期財(cái)富效應(yīng)越高,表明發(fā)行價(jià)格是影響財(cái)富效應(yīng)的重要因素,發(fā)行價(jià)格越高,向市場傳遞出認(rèn)購方對發(fā)行公司未來投資機(jī)會(huì)更加看好的信息,同時(shí)也為發(fā)行公司提供更多流動(dòng)性,因此投資者具有正向的短期財(cái)富效應(yīng)。三是大股東參與股權(quán)定向增發(fā)認(rèn)購也向市場傳遞出公司具有短期投資機(jī)會(huì)的信息,其對短期財(cái)富效應(yīng)存在正向影響。但是,如果大股東過多地認(rèn)購股份,則會(huì)引發(fā)市場對大股東機(jī)會(huì)主義行為動(dòng)機(jī)的擔(dān)憂,因此造成負(fù)向的短期財(cái)富效應(yīng)。四是不同市場環(huán)境也對投資者短期財(cái)富效應(yīng)形成顯著的影響,熊市環(huán)境下股權(quán)定向增發(fā)后短期財(cái)富效應(yīng)顯著高于牛市環(huán)境下股權(quán)定向增發(fā)后的短期財(cái)富效應(yīng)。最后,本文從股權(quán)定向增發(fā)公司的現(xiàn)金股利派發(fā)水平和增發(fā)新股在解鎖期上市公司進(jìn)行的盈余管理水平角度對股權(quán)定向增發(fā)參與者的行為進(jìn)行了實(shí)證研究。本文得到的實(shí)證檢驗(yàn)證據(jù)表明,平均而言,股權(quán)定向增發(fā)并沒有顯著提高發(fā)行公司的現(xiàn)金股利派發(fā)水平。但是,當(dāng)大股東參與股權(quán)定向增發(fā)時(shí),現(xiàn)金股利派發(fā)水平顯著提高。對于盈余管理,平均而言,解鎖期的到來確實(shí)提高了發(fā)行公司盈余管理的程度,但是大股東認(rèn)購股票解鎖期的到來卻沒有顯著提高盈余管理程度。對于正向盈余管理,解鎖期和大股東認(rèn)購對其都沒有顯著的影響。但是,對于負(fù)向盈余管理,解鎖期到來卻加重了負(fù)向盈余管理的程度,對于該現(xiàn)象無法用委托代理理論解釋。考慮大股東認(rèn)購行為后,委托代理理論對其降低負(fù)向盈余管理程度,甚至將盈余管理方向由負(fù)轉(zhuǎn)為正的行為具有較強(qiáng)的解釋力。
【學(xué)位授予單位】：吉林大學(xué)
【學(xué)位級(jí)別】：博士
【學(xué)位授予年份】：2016
【分類號(hào)】：F832.51

【參考文獻(xiàn)】

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