本文關(guān)鍵詞：基于市場(chǎng)摩擦的投資組合保險(xiǎn)策略研究

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【摘要】：投資組合保險(xiǎn)(portfolio insurance, PI)策略是一類動(dòng)態(tài)投資組合管理技術(shù),該技術(shù)旨在對(duì)投資組合進(jìn)行保護(hù)并使得投資者能夠在上升市場(chǎng)行情中獲取部分收益�；谄跈�(quán)的投資組合保險(xiǎn)(option-based portfolio insurance, OBPI)、恒定比例投資組合保險(xiǎn)(constant proportion portfolio insurance, CPPI)以及時(shí)間不變投資組合保護(hù)(time-invariant portfolio protection, TIPP)策略是收益保證金融產(chǎn)品市場(chǎng)中運(yùn)用最為廣泛的三種PI策略。已有的研究表明,當(dāng)資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)非連續(xù)變化(價(jià)格跳躍)或由于流動(dòng)性、交易成本等因素而不能無成本地連續(xù)交易時(shí),運(yùn)用CPPI策略與TIPP策略可能會(huì)面臨缺口風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)出現(xiàn)缺口風(fēng)險(xiǎn)時(shí),運(yùn)用CPPI策略與TIPP策略的收益保證類金融產(chǎn)品的發(fā)行與管理機(jī)構(gòu)會(huì)請(qǐng)第三方進(jìn)行擔(dān)�；蛳虻谌劫�(gòu)買保險(xiǎn)。如何確定一個(gè)合適的擔(dān)保費(fèi)用(率)或保險(xiǎn)費(fèi)用(率)是一個(gè)十分重要的現(xiàn)實(shí)問題�，F(xiàn)有文獻(xiàn)對(duì)收益保證的定價(jià)研究主要集中在CPPI策略上且未能綜合考慮價(jià)格跳躍、資產(chǎn)頭寸限制、隨機(jī)利率以及離散交易等市場(chǎng)摩擦因素的影響。另外,還未有文獻(xiàn)對(duì)TIPP策略下收益保證的定價(jià)問題進(jìn)行研究。對(duì)PI策略研究的另一個(gè)重要方面是對(duì)其績(jī)效進(jìn)行評(píng)估與比較。已有的相關(guān)研究?jī)H僅考慮了固定比例交易成本以及特定的調(diào)整方式(如每個(gè)交易日調(diào)整一次),未能考慮價(jià)格沖擊成本以及調(diào)整方式的選取對(duì)策略績(jī)效評(píng)估與比較結(jié)果的影響。 針對(duì)已有研究的不足,本文從兩個(gè)方面對(duì)摩擦市場(chǎng)中的PI策略進(jìn)行研究：(1)綜合考慮價(jià)格跳躍、資產(chǎn)頭寸限制、隨機(jī)利率以及離散調(diào)整等因素的影響,并在此基礎(chǔ)上考察了CPPI策略與TIPP策略收益保證的定價(jià)問題；(2)將價(jià)格沖擊成本考慮在內(nèi),運(yùn)用蒙特卡羅模擬以及歷史模擬法對(duì)PI策略的績(jī)效進(jìn)行了評(píng)估與比較。本文主要研究結(jié)論如下 第一,本文將價(jià)格跳躍考慮在內(nèi),給出了固定混合(constant-mix, CM)策略下固定利率單期絕對(duì)收益保證以及隨機(jī)利率多期相對(duì)收益保證的封閉形式定價(jià)公式,擴(kuò)展了王亦奇和劉海龍[1]中資產(chǎn)價(jià)格連續(xù)變動(dòng)下的相關(guān)定價(jià)結(jié)果。 第二,在固定利率單期絕對(duì)收益保證設(shè)定下,(1)在連續(xù)調(diào)整條件下,當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格連續(xù)變動(dòng)時(shí),CPPI策略與TIPP策略單期絕對(duì)收益保證均不存在缺口風(fēng)險(xiǎn),其收益保證的價(jià)格皆為零；(2)當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格存在跳躍時(shí),無論是否存在資產(chǎn)頭寸限制,CPPI策略與TIPP策略單期絕對(duì)收益保證均存在缺口風(fēng)險(xiǎn),收益保證的價(jià)格與策略乘數(shù)及收益保證水平正相關(guān),且資產(chǎn)頭寸限制的引入會(huì)顯著減低收益保證的價(jià)格且策略乘數(shù)越大該效應(yīng)越明顯；(3)連續(xù)交易條件下,無論風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格是否存在跳躍,CPPI策略與TIPP策略單期絕對(duì)收益保證的價(jià)格均不隨風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)波動(dòng)率參數(shù)的變動(dòng)而變動(dòng)；(4)TIPP策略單期絕對(duì)收益保證的價(jià)格與策略價(jià)值底線百分比參數(shù)呈反向變動(dòng)關(guān)系；(5)離散調(diào)整條件下,CPPI策略與TIPP策略單期絕對(duì)收益保證的價(jià)格與調(diào)整周期正相關(guān)。 第三,在隨機(jī)利率多期相對(duì)收益保證設(shè)定下,(1)CPPI策略與TIPP策略多期相對(duì)收益保證的價(jià)格與策略乘數(shù)正相關(guān),與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)波動(dòng)率正相關(guān),且該結(jié)論與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格是否連續(xù)變動(dòng)、是否存在資產(chǎn)頭寸限制以及是否能夠連續(xù)調(diào)整無關(guān)；(2)當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格連續(xù)變動(dòng)時(shí),不論是否存在資產(chǎn)頭寸限制,CPPI策略多期相對(duì)收益保證的價(jià)格與收益保證水平正相關(guān);而風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格存在跳躍時(shí),CPPI策略多期相對(duì)收益保證的價(jià)格與收益保證水平的關(guān)系取決于是否存在資產(chǎn)頭寸限制；(3)TIPP策略多期相對(duì)收益保證的價(jià)格與收益保證水平正相關(guān),與策略價(jià)值底線百分比參數(shù)負(fù)相關(guān),且該結(jié)論與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格是否連續(xù)變動(dòng)、是否存在資產(chǎn)頭寸限制以及是否能夠連續(xù)調(diào)整無關(guān)；(4)在各個(gè)子時(shí)期收益保證水平參數(shù)固定不變條件下,CPPI策略多期相對(duì)收益保證的價(jià)格與投資期限無關(guān),TIPP策略多期相對(duì)收益保證的價(jià)格與投資期限正相關(guān),且該結(jié)論與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格是否連續(xù)變動(dòng)以及是否存在資產(chǎn)頭寸限制無關(guān)；(5)離散調(diào)整條件下CPPI策略與TIPP策略多期相對(duì)收益保證的價(jià)格與調(diào)整周期正相關(guān),該結(jié)論與風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)價(jià)格是否存在跳躍及是否存在資產(chǎn)頭寸限制無關(guān)。 第四,策略績(jī)效的蒙特卡羅模擬結(jié)果表明,(1)CM策略在低、高價(jià)格沖擊市場(chǎng)中的最優(yōu)調(diào)整規(guī)則分別為間隙法與市場(chǎng)變動(dòng)法；(2)OBPI策略與TIPP策略在低、高價(jià)格沖擊市場(chǎng)中的最優(yōu)調(diào)整規(guī)則均為間隙法；(3)CPPI策略在低、高價(jià)格沖擊市場(chǎng)中的最優(yōu)調(diào)整規(guī)則分別為市場(chǎng)變動(dòng)法與定期法；(4)PI策略(包括OBPI策略、CPPI策略及TIPP策略)與簡(jiǎn)單策略(包括BH策略與CM策略)之間均不存在一階隨機(jī)占優(yōu)關(guān)系；(5)OBPI策略在兩種市場(chǎng)條件下均三階隨機(jī)占優(yōu)于CM策略,但僅在高價(jià)格沖擊市場(chǎng)條件下三階隨機(jī)占優(yōu)于BH策略；(6)CPPI策略與TIPP策略在兩種市場(chǎng)條件下均二階隨機(jī)占優(yōu)于BH策略、CM策略以及OBPI策略；(7)TIPP策略與CPPI策略之間不存在一至三階隨機(jī)占優(yōu)關(guān)系。 第五,我國(guó)股市存在顯著的非線性價(jià)格沖擊效應(yīng),且邊際價(jià)格沖擊是顯著遞減的。策略績(jī)效的歷史模擬結(jié)果表明,在我國(guó)金融市場(chǎng)中,定期法是CM策略最優(yōu)的調(diào)整規(guī)則,而PI策略(包括OBPI策略、CPPI策略及TIPP策略)最優(yōu)的調(diào)整規(guī)則皆為市場(chǎng)變動(dòng)法。PI策略(包括OBPI策略、CPPI策略及TIPP策略)要顯著優(yōu)于簡(jiǎn)單策略(包括BH策略及CM策略)。CPPI策略的績(jī)效要顯著優(yōu)于OBPI策略,TIPP策略的績(jī)效要顯著優(yōu)于OBPI策略及CPPI策略。 本文的主要?jiǎng)?chuàng)新表現(xiàn)在三個(gè)方面：(1)對(duì)CPPI策略和TIPP策略收益保證的定價(jià)研究綜合考慮了價(jià)格跳躍、資產(chǎn)頭寸限制、隨機(jī)利率以及離散交易等市場(chǎng)摩擦因素的影響；(2)首次考察了價(jià)格沖擊市場(chǎng)條件下PI策略是否存在最優(yōu)調(diào)整規(guī)則的問題；(3)對(duì)PI策略績(jī)效的評(píng)估與比較同時(shí)考慮了價(jià)格沖擊成本與調(diào)整方式的影響。本文的研究較已有研究更加貼近市場(chǎng)實(shí)際,因而對(duì)收益保證類金融產(chǎn)品市場(chǎng)的實(shí)踐更具指導(dǎo)意義。
【學(xué)位授予單位】：上海交通大學(xué)
【學(xué)位級(jí)別】：博士
【學(xué)位授予年份】：2014
【分類號(hào)】：F830.59

【參考文獻(xiàn)】

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本文編號(hào)：1210469