近年來錢荒和資產(chǎn)荒相繼出現(xiàn),資本市場流動性問題凸顯,這既影響資本市場的融資行為,也帶來了金融不穩(wěn)定風(fēng)險(xiǎn),逐漸受到學(xué)術(shù)界和業(yè)界的關(guān)注。銀行間債券市場作為中國主要債券市場和公開市場操作的重要載體,央行越來越有必要對其市場流動性進(jìn)行精確調(diào)控,但關(guān)于貨幣政策工具對債券市場流動性影響的研究較少,精確到市場流動性調(diào)控工具類型選擇上的數(shù)理研究更是缺乏。從流動性調(diào)控的視角,基于2005年至2016年中國銀行間債券市場交易的實(shí)際數(shù)據(jù),構(gòu)建非流動性指標(biāo)對市場流動性進(jìn)行測量,選擇公開市場操作代表數(shù)量調(diào)控工具,選擇質(zhì)押式回購利率代表價(jià)格調(diào)控工具,構(gòu)建帶有隨機(jī)波動的時(shí)變參數(shù)向量自回歸模型,實(shí)證分析這兩種調(diào)控工具對銀行間債券市場流動性調(diào)控的效果。研究結(jié)果表明,數(shù)量工具和價(jià)格工具對銀行間債券市場流動性調(diào)控均有效,但公開市場操作這種數(shù)量調(diào)控更迅速和有效,在銀行間債券市場流動性調(diào)控中應(yīng)該被優(yōu)先考慮;質(zhì)押式回購利率這種價(jià)格工具對流動性調(diào)控的作用維持時(shí)間更長,所以更適合中長期調(diào)控。隨著時(shí)間推移,央行借助公開市場操作引導(dǎo)質(zhì)押式回購利率的效果越來越差,已經(jīng)基本失效;為了保持銀行間債券市場流動性調(diào)控中價(jià)格調(diào)控工具的有效性,央行急... 

【文章來源】：管理科學(xué). 2019,32(05)北大核心CSSCI

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【部分圖文】：

MCMC模擬結(jié)果參數(shù)分布情況

圖4為債券市場非流動性對質(zhì)押式回購利率沖擊的脈沖響應(yīng)結(jié)果，圖4(a)給出全樣本期內(nèi)滯后1個(gè)月、滯后6個(gè)月和滯后12個(gè)月脈沖響應(yīng)結(jié)果隨時(shí)間變化的動態(tài)演化過程，圖4(b)給出3個(gè)具體時(shí)點(diǎn)的脈沖響應(yīng)路徑。由圖4(a)可知，與公開市場操作凈投放量相比，質(zhì)押式回購利率沖擊對債券市場非流動性的影響有較為明顯的時(shí)變效應(yīng)，在2010年至2013年之間，中期(滯后6個(gè)月)和長期(滯后12個(gè)月)的沖擊反應(yīng)程度明顯低于其他時(shí)間。由圖1可知，這段時(shí)間非流動性值比較低，比較平穩(wěn)，這也反向證明，在流動性較差時(shí)質(zhì)押式回購利率變動對銀行間債券市場流動性的影響更大。質(zhì)押式回購利率作為短期基準(zhǔn)利率，反映了金融機(jī)構(gòu)在貨幣市場獲取批發(fā)性融資的難易程度[38]，是金融體系融資流動性的重要指標(biāo)。BRUNNERMEIER et al.[4]認(rèn)為在動蕩時(shí)期，由于抵押融資形式帶來了保證金螺旋，資產(chǎn)拋售引發(fā)的資產(chǎn)價(jià)格大幅降低產(chǎn)生了損失螺旋，資金流動性與資產(chǎn)市場流動性之間的關(guān)系得到加強(qiáng)。圖4表明這一現(xiàn)象在中國銀行間市場中也很顯著，動蕩時(shí)期，質(zhì)押式回購利率變動對銀行間債券市場流動性的作用效果更大，央行應(yīng)該更加關(guān)注。圖4 債券市場非流動性對質(zhì)押式回購利率沖擊的脈沖響應(yīng)

圖3 債券市場非流動性對公開市場操作凈投放量沖擊的脈沖響應(yīng)由圖4(b)可知，質(zhì)押式回購利率1個(gè)單位標(biāo)準(zhǔn)差的正向沖擊，引起債券市場非流動性上升，并在滯后3個(gè)月時(shí)沖擊反應(yīng)達(dá)到最大值，其后沖擊作用逐漸衰減。但不同于公開市場凈投放量，沖擊作用在滯后12個(gè)月仍然很明顯，說明利率變動對于銀行間債券市場流動性的作用維持時(shí)間很長。此外，對脈沖響應(yīng)程度進(jìn)行比較，公開市場操作凈投放量沖擊引起銀行間債券市場流動性響應(yīng)值的絕對值最大超過0.06，而質(zhì)押式回購利率沖擊影響值的絕對值不到0.03，可見質(zhì)押式回購利率對流動性的調(diào)控程度明顯低于公開市場操作。

【參考文獻(xiàn)】：
期刊論文
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本文編號：3471730