發(fā)布時(shí)間：2020-12-16 17:59

　　20世紀(jì)80年代初開(kāi)始,金融學(xué)、會(huì)計(jì)學(xué)研究發(fā)現(xiàn)的投資異象,開(kāi)啟了學(xué)術(shù)界對(duì)有效市場(chǎng)假說(shuō)的質(zhì)疑和挑戰(zhàn)。異象研究的出現(xiàn)說(shuō)明證券市場(chǎng)上錯(cuò)誤定價(jià)是不斷發(fā)生的。Grossman&Stiglitz(1980)精辟地指出了有效市場(chǎng)理論中存在的悖論。如果股票價(jià)格在任何時(shí)候都完全、無(wú)偏地反映了投資者所擁有的信息,那么,投資者完全可以不去從事收集、分析信息的工作,而是直接從股票的市場(chǎng)價(jià)格上推導(dǎo)出市場(chǎng)上所有關(guān)于股票內(nèi)在價(jià)值的信息。本文從價(jià)值規(guī)律的基本理論出發(fā),利用上市公司財(cái)務(wù)信息和市場(chǎng)交易信息,尋找和構(gòu)造適用于中國(guó)證券市場(chǎng)的有效投資策略。本文將財(cái)務(wù)信息與估值指標(biāo)相結(jié)合,篩選出財(cái)務(wù)狀況好且價(jià)值被低估的公司,并證明此種策略較之其他策略能獲得更大收益。本文將財(cái)務(wù)信息劃分為9個(gè)指標(biāo),每個(gè)指標(biāo)以1和0表示優(yōu)劣,并加總得到F_SCORE值。9個(gè)指標(biāo)度量了公司的盈利能力、杠桿率/流動(dòng)性、經(jīng)營(yíng)效率,F值越大說(shuō)明公司基于財(cái)務(wù)視角的基本面越好。在估值指標(biāo)中,用低P/B(P/E、P/S)表示股票價(jià)值被低估。本文證明了價(jià)值投資在我國(guó)的有效性,并證明通過(guò)選取高F_SCORE值和低估值指標(biāo)公司組合的策略能產(chǎn)生更大的收益。本文也為... 

【文章來(lái)源】：經(jīng)濟(jì)管理. 2012年09期 北大核心CSSCI

【文章頁(yè)數(shù)】：11 頁(yè)

【部分圖文】：

一年期高F值與低F值的超額收益率

10.0740.5510.1391.0191.16020.3060.8010.6001.1571.58630.3180.7940.6981.1391.45340.3620.8000.6621.0591.37550.3610.7160.7151.1921.59360.3670.7890.8621.3971.69770.4470.8431.1731.7642.22780.4050.7611.0581.8452.00190.4270.9031.2051.9732.583低(0－3)0.3080.7890.6581.1411.477中(4－6)0.3630.7650.7531.2281.566高(7－9)0.4320.8221.1391.8082.190高F－全樣本0.0560.0390.2900.4350.480T值(3.24)(1.11)(6.64)(7.05)(6.17)高F－低F0.1240.0340.4820.6670.713T值(4.08)(1.68)(6.23)(6.06)(5.27)圖2高F值與低F的收益率(1998～2009年，年均收益率)由表3、圖2可知，在1～5年的投資期間中，高F_SCORE公司的收益率與低F_SCORE公司的收益率差值(t值)分別為0.124(4.08)、0.034(3.68)、0.482(6.23)、0.667(6.06)、0.713(5.27)，每年均為正值，且除第二年外，其余四年差異顯著，這證明了高F_SCORE策略的有效性。并且發(fā)現(xiàn)，從第三年開(kāi)始，隨著投資期限的增加，收益率隨之增加，且兩組收益率差額隨之增加，這證明了長(zhǎng)期投資的有效性。假設(shè)2a、假設(shè)3得到了驗(yàn)證。2、基于P/B(P/E、P/S)分組排序的實(shí)證結(jié)果及分析本文參照LSV(1994)的思路，每年按P/B低到高排序，分為五等分，取前后20%的股票形成組合，然后，分別計(jì)算組合形成后持有1年、2年、3年、4年、5年的收益率。由于每年的樣本組合數(shù)不同，所以在計(jì)算持有1～5年平均收益率時(shí)，采用加權(quán)平均計(jì)算。從表4可知，在1～5年投資期中，基于P/B投資策略，低P/B公司與高P/B公司年收益率差額的平均值(t值)分別為0.134(4.82)、0.223(3.96)、0.333(5.64)、0.469(5.49)、0.563(5.04)，5年均為正值，且差異顯著，這證明了P/B投資策略的有效性并且發(fā)現(xiàn)，投資期限越長(zhǎng)，收益

⒒?贔_SCORE與估值指標(biāo)的實(shí)證結(jié)果及分析從表6可知，先按F_SCORE排序，并選取高F_SCORE公司構(gòu)成初始組合，再在該組合中按P/B排序，得到低P/B組合和高P/B組合收益率差額，在1～5年投資期中，每年低P/B組合和高P/B組合的收益率差額均為正數(shù)，且差異顯著，這說(shuō)明先選擇財(cái)務(wù)狀況好的公司，再在其中選擇被低估的公司的投資策略是有效的;且在高F_SCORE與低P/B公司組合中，隨著投資時(shí)間的增長(zhǎng)，收益率和收益率差額也隨之增長(zhǎng)，這說(shuō)明長(zhǎng)期投資的有效性。運(yùn)用P/E、P/S可以得到同樣的結(jié)論。5、四種投資策略收益率比較由圖3可知，在1～5年的投資期中，基于高F_SCORE與低P/B投資策略所獲得的收益率顯著高于其他三種策略;基于二維指標(biāo)投資策略的收益率高于基于一維指標(biāo)投資策略的收益率，且持有期越表6基于F_SCORE與估值指標(biāo)的收益率表F_SCOREF0－3F7－9高F－低F1年全樣本0．3080．4320．124高P/B－0．0270．0490．076中P/B0．2210．3440．124低P/B0．7910．9290．138高－低0．8180．880T值(13．61)(19．70)2年全樣本0．7890．8220．034高P/B0．0880．082－0．005中P/B0．4800．6100．130低P/B1．7271．679－0．048高－低1．6391．597T值(11．38)(17．76)3年全樣本0．6581．1390．482高P/B－0．0170．1780．195中P/B0．5181．0250．507低P/B1．4732．1360．663高－低1．4901．958T值(12．35)(19．06)4年全樣本1．1411．8080．667高P/B－0．0100．4020．412中P/B0．6271．6180．991低P/B2．5862．8250．240高－低2．5962．423T值(12．88)(16．21)5年全樣本1．4772．1900．713高P/B0．1750．3070．132中P/B0．9581．9791．021低P/B3．4303．7920．362高－低3．2553．485T值(11．42)(18．26)

【參考文獻(xiàn)】：
期刊論文
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[3]中國(guó)股市價(jià)值反轉(zhuǎn)投資策略有效性實(shí)證研究[J]. 肖軍,徐信忠.  經(jīng)濟(jì)研究. 2004(03)
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[5]中國(guó)上市公司財(cái)務(wù)基本信息對(duì)未來(lái)收益的預(yù)測(cè)能力[J]. 陸璇,陳小悅,張嶺松,劉慧霞.  經(jīng)濟(jì)科學(xué). 2001(06)
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