【摘要】：定向增發(fā)作為上市公司募集資金的新渠道,近年來(lái)規(guī)模迅速擴(kuò)大。以往對(duì)其某時(shí)段市場(chǎng)反應(yīng)的實(shí)證研究或是集中于從董事會(huì)預(yù)案至增發(fā)實(shí)施這一階段,或是集中于股改限售股解禁階段,而對(duì)限售股解禁期的研究甚少。采用事件研究法對(duì)定向增發(fā)股票在解禁期的市場(chǎng)表現(xiàn)進(jìn)行了描述性統(tǒng)計(jì),并分析了實(shí)施定向增發(fā)上市公司的股利政策、大股東行為方式以及股市周期對(duì)解禁期股價(jià)走勢(shì)的影響,以求對(duì)投資者的投資行為給予指導(dǎo)。
【圖文】：

量，若解禁期處于大盤(pán)下行階段，定義為1，否則為0Roe限售股上市日前一年末的凈資產(chǎn)收益率，反映公司的成長(zhǎng)性Lnsize限售股上市日前一年末總資產(chǎn)的自然對(duì)數(shù)，信息不對(duì)稱假說(shuō)的代理變量，控制公司規(guī)模的影響最后得到研究樣本350個(gè)。其中，如按股市周期區(qū)分樣本，股市上行階段101個(gè)，股市下行階段249個(gè)。如按大股東認(rèn)購(gòu)與否區(qū)分樣本，認(rèn)購(gòu)132個(gè)，不認(rèn)購(gòu)218個(gè)。實(shí)證分析中所用的數(shù)據(jù)主要來(lái)自Wind數(shù)據(jù)庫(kù)、上海證券交易所官方網(wǎng)站和深圳證券交易所官方網(wǎng)站。四、實(shí)證分析(一)描述性統(tǒng)計(jì)1.總體CAR和AAbvolt分析分析如圖1和圖2所示:圖1事件窗口為［－50，20］的AARt和CAR圖2事件窗口為［－50，20］的AAbvolt從圖1可以看出，定向增發(fā)解禁期整體股價(jià)表現(xiàn)消極，日平均超額收益率AARt大多數(shù)時(shí)間為負(fù)，均值為－0.19%，并在解禁日當(dāng)天取得最小值－0.74%。從CAR的表現(xiàn)來(lái)看，負(fù)值不斷增加，并未出現(xiàn)反轉(zhuǎn)的跡象。從T(－5)日開(kāi)始，CAR加速下降，并在T(2)日后下降趨勢(shì)有所減緩。從圖2可以看出，日平均異常交易量AAbvolt從T(－12)日開(kāi)始緩慢上升至T(－1)日，在T(0)日，AAbvolt劇烈上升，超過(guò)正常交易量的大約一倍;T(0)后，AAbvolt明顯下降，但仍比T(0)日前高出許多，維持在65%左右的水平震蕩。綜合可知，解禁事件對(duì)股價(jià)走勢(shì)整體呈現(xiàn)消極影響，投資者也認(rèn)可這種消極影響，在T(0)日之前就開(kāi)始賣(mài)出股票，導(dǎo)致成交量出現(xiàn)一定幅度增長(zhǎng)。在T(0)日，由于大股東或機(jī)構(gòu)投資者賣(mài)出指令的大幅度增加暫時(shí)性的壓低市場(chǎng)價(jià)格，在T(0)日AARt和AAbvolt均出現(xiàn)極值。T(1)日AARt和AAbvolt均出現(xiàn)明顯回歸，AAbvolt穩(wěn)定在65%的水平，說(shuō)明T(0)日后流通股本出現(xiàn)了永久性的上升，即股價(jià)出現(xiàn)了永久性的下降。應(yīng)注意一個(gè)細(xì)?

第27卷第2期馮科，趙洋，何理:定向增發(fā)股票解禁期市場(chǎng)反應(yīng)的實(shí)證研究T(2)日。在T(2)日，CAR取得最小值－3.27%。T(2)日之后，CAR有所回升，并穩(wěn)定在－2.5%左右。產(chǎn)生這種差異的原因主要是當(dāng)［－50，－21］被安排到基準(zhǔn)期后，CAR曲線在［－50，－21］一直處于下降趨勢(shì)。此時(shí)事件窗口的^Rit減小，于是ARit增大，進(jìn)而造成事件窗口的CAR增加。圖3事件窗口為［－20，20］的AARt和CAR圖4事件窗口為［－20，20］的AAbvolt2.區(qū)分不同股市周期的CAR和AAbvolt分析以滬深300指數(shù)為參照，設(shè)定股市上行階段包括以下三個(gè)區(qū)間:2007年1月1日～2007年10月16日，2008年11月4日～2009年8月4日，2010年7月2日～2010年11月11日;股市下行階段包括以下三個(gè)區(qū)間:2007年10月17日～2008年11月3日，2009年8月5日～2010年7月1日，2010年11月12日～2011年10月30日。對(duì)CAR和AAbvolt的分析如圖5和圖6所示:從圖5可以看出，不論是股指處于上行階段還是下行階段，解禁事件的發(fā)生都會(huì)導(dǎo)致股價(jià)下跌;下行階段時(shí)CAR的表現(xiàn)要好于上行階段時(shí)。從圖6可以看出，從單個(gè)曲線形態(tài)上，不同股市周期的AAbvolt曲線的形態(tài)與總體AAbvolt曲線的形態(tài)類似。當(dāng)股指處于上行階段時(shí)，不論處于解禁日前還是解禁日后，AAbvolt的表現(xiàn)都顯著好于股指處于下行階段。股指上行階段T(0)日前的交易量增長(zhǎng)的幅度大于股指下行階段;當(dāng)股指處于下行階段時(shí)，，AAbvolt曲線表現(xiàn)得更為光滑。圖5事件窗口為［－50，20］的不同股市周期的CAR比較圖6事件窗口為［－50，20］的不同股市周期的AAbvolt比較綜上得知，在股指上行周期中，解禁期的股價(jià)表現(xiàn)要弱于股指下行周期，這主要是因?yàn)楦嗟馁u(mài)盤(pán)拉低了股價(jià)，尤其是臨近T(0)表現(xiàn)得更為突出(圖6帶圈部分)
【作者單位】： 北京大學(xué);
【分類號(hào)】：F832.51

【參考文獻(xiàn)】

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1 趙向琴;謝磊柯;辛苑;;股改限售股解禁的市場(chǎng)沖擊及其影響因素分析——基于解禁特征、公司特征和股市周期三維角度[J];當(dāng)代財(cái)經(jīng);2009年11期

2 朱紅軍;何賢杰;陳信元;;定向增發(fā)“盛宴”背后的利益輸送:現(xiàn)象、理論根源與制度成因——基于馳宏鋅鍺的案例研究[J];管理世界;2008年06期

3 賈明;張U

本文編號(hào)：2536238