【摘要】： 隨著20世紀70年代布雷頓森林體系瓦解等一系列重大事件的出現,利率、匯率的市場化使得金融市場越來越復雜多變。特別是近幾年來,中國在利率市場化和現代金融市場的建設上的步伐越來越大,衍生品市場建設步入了關鍵時期。由此引發(fā)的衍生品定價問題成為目前金融理論研究和實踐研究的熱點之一。 本文在動態(tài)利率期限結構研究的基礎上,對金融市場中的以利率、國債以及商品為標的的衍生工具的定價問題進行深入研究。在整個研究的過程中,本文始終與中國的實際經濟環(huán)境密切聯系,從實用的角度出發(fā)來研究中國市場環(huán)境下的衍生品定價問題。全文從五個方面對此進行研究: 首先,本文對比分析了NS模型和SNS模型對中國國債市場利率期限結構的適用性問題,發(fā)現NS與SNS模型均適合中國的債券市場,但從整體上來看,NS模型優(yōu)于SNS模型。為此,進一步將橫截面的NS模型推廣到時間序列上,通過對NS模型中瞬時遠期利率的各組成部分與主要宏觀經濟因素如工業(yè)產值增長率、廣義貨幣增長率、通貨膨脹率和銀行間拆借當月加權平均利率之間關系的分析,揭示利率各部分的成因及與經濟因素之間的內在關系。本文還從NS模型角度檢驗了中國債券市場的純預期假說,研究結果表明該假說在中國國債市場上具有很高的顯著性。雖然這種顯著性是中國利率市場化現狀的產物,但我們認為這并不能說明中國債券市場是“有效的”。 其次,在前一章獲得利率期限結構的時間序列基礎上,通過分析中國的宏觀經濟因素與國債收益率之間的關系,本文建立符合中國債券市場的動態(tài)利率期限結構模型。該模型融合了定義良好的宏觀經濟變量的動態(tài)過程,并采用Kalman濾子對模型進行估計,所得結果表明該模型能夠很好地擬合中國債券市場的收益率曲線。我們把債券收益率中包含宏觀經濟變量的風險溢價進行分解,研究結果部分解釋了長期債券收益率大于中短期債券收益率的原因,也揭示了中國債券市場較國外特別是美國債券市場收益率偏低的原因。本文進一步研究了包含有宏觀經濟因素的動態(tài)利率期限結構所隱含的貨幣政策,討論了實際利率、貨幣政策市場化的目標利率、實際利率預期和均衡實際利率的關系,為貨幣政策的正確實施提供了理論上的依據。 第三,引入隨機動態(tài)的宏觀經濟變量,建立動態(tài)利率期限結構模型,采用Kalman濾波對模型參數進行估計。在此基礎上,推導包含實際利率和通貨膨脹因素的仿射期限結構下的利率互換、利率期權(利率上/下限、利率雙限)等與利率有關的衍生品的價格,并對上述利率衍生工具價格的數值解進行討論。研究發(fā)現,對于固定利率-浮動利率互換協議的價格來說,利率互換與一般的金融衍生品相類似,具有明顯的時間價值。此外,結合Feynman-Kac定理,采用特征函數的傅立葉逆變換方法,對各種常見的利率衍生產品的價格進行研究,并給出了利率上限期權價的數值解。 第四,進一步討論考慮宏觀變量仿射期限結構的債券衍生工具定價研究問題。在等價鞅框架下,采用傅立葉變換的方法計算貼現國債期權、貼現國債期貨期權、貼現國債期貨、息票債券及其期貨等與利率有關的衍生品的價格,并在參數估計上,給出各種債券衍生工具具體的數值解; 最后,基于商品期貨價格決定理論,建立了隨機利率、現貨價格和潛在過程三因素的隨機模型,并在等價鞅測度下,推導出期貨價格所遵循的常微分方程組;同時,采用特征函數Fourier逆變換的方法對商品期權的定價進行了研究,最后,采用大連商品交易所大豆期貨交易數據及現貨價格,結合Kalman濾波和Runge-Kutta方法估計出模型的參數,進而求得商品期貨以及商品期權價格的數值解。通過研究,本文得到以下結論:利率過程和現貨價格過程具有明顯的均值回復特征,模型能很好地擬合期貨市場的價格序列;通過對理論定價和真實價格的比較發(fā)現,這兩個價格的偏差在可接受的范圍內,模型可以對真實市場中期貨價格的定價效率進行評價,投資者可以通過模型計算尋找高估或低估的期貨合約。
【學位授予單位】：天津大學
【學位級別】：博士
【學位授予年份】：2007
【分類號】：F224;F830.9
【圖文】：

2006-2 0.01519 -0.04189 0.09933 7.4319 0.10011 0.98455 0.74483 0.000582006-3 0.0378 -0.05049 -0.04558 1.61279 0.08066 0.943 0.72706 0.00047表 3-3 擬合結果統計MSE R2mean max min std. mean max min std. >0.9NS 0.000104 0.00037 0.00001 0.00010 0.9224 0.9931 0.6929 0.08192 79%SNS 0.000356 0.00244 0.00003 0.00051 0.8814 0.9743 0.7206 0.07988 54%由上表可看出來，無論從 MSE 還是擬合優(yōu)度 R2來看，對于中國國債市場的來說，采用 NS 和 SNS 來擬合均能取得很好的效果，但從總體性能和擬合方法來說，前者可以采用簡單的最小二乘法就能達到很好的效果；而后者需要采用非線性最優(yōu)化進行，非線性最優(yōu)化有一定的缺陷：擬合可能收斂于局部、擬合的效率不高、運算速度慢等。因此，對于跨期的利率期限構造，NS 具有 SNS所不能比擬的優(yōu)勢。圖 3-1 為 NS 估計中 R2最大的估計結果。

圖 3-2 宏觀經濟因素變化曲線 （a）工業(yè)產值增長率及工業(yè)產出缺口（Lamda=14400 的HP 濾波）；（b）廣義貨幣及廣義貨幣缺口（Lamda=14400 的 HP 濾波）；（c）通貨膨脹率；（d）銀行間拆借當月加權平均利率圖 3-2（a）反映出中國經濟具有明顯的周期性。為了分析012β ， β，β與宏觀經濟因素之間關系，表 3-4 首先給出了利率組成部分與宏觀經濟因素之間的相關性分析。表 3-4 利率組成部分與主要經濟變量相關性分析β0β1β2Industry M2 IBrate πβ01.00β1-0.5575 1.00β20.4159 -0.7435 1.00Industry -0.1231 -0.1104 0.1088 1.00M2 -0.3631 0.0196 -0.4408 0.3089 1.00

第三章 NS 模型的經濟分析及純預期假說檢驗因果檢驗中我們還發(fā)現，β0、β2、銀行拆借利率 IBrate、通貨膨脹率 π 是廣義貨幣 M2 的 Granger 成因，這說明貨幣當局在制定貨幣政策時，主要綜合參考利率的中、長期走勢，并參考銀行間銀行拆借利率以及通貨膨脹率等經濟變量；另外，廣義貨幣增量是工業(yè)總值增長率的 Granger 成因，反映了貨幣當局制定貨幣政策的時候，主要考慮了經濟增長因素，服務于經濟增長目標。3、脈沖-響應分析在上面部分我們討論了宏觀經濟因素與瞬時遠期利率各構成部分之間的因果關系，但不能說明宏觀經濟因素發(fā)生擾動時，對利率各個部分是如何影響的，脈沖-響應為我們分析宏觀經濟因素變動對利率構成部分影響的傳播路徑提供了很好的方法。圖 3-3 給出了宏觀經濟因素對 β0、β1、β2的沖擊效果圖。

【參考文獻】

相關期刊論文 前10條

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本文編號：2764150