【摘要】：1.引言 2005年,中國開始了股權(quán)分置改革,到如今已經(jīng)五年整。截至2009年底,除去限售期的影響,大部分公司已經(jīng)完成了股權(quán)分置改革,但對(duì)于股權(quán)分置改革的影響,還不能以完成改革的比例而定。本文將通過回顧股權(quán)分置改革的發(fā)展歷史,借以分析出股權(quán)分置改革對(duì)公司績效的影響。 非流通股是中國股市特有的現(xiàn)象。在其他國家,所有上市公司的股份,投資者都可以申購。但在中國,股權(quán)分置改革前,只有三分之一的股份是流通股。其主要原因在于公司的股本結(jié)構(gòu)復(fù)雜。一般而言,中型和大型公司的股份分為五類：國有股、法人股、社會(huì)公眾股、集體股和外資股。其中,前兩種股份類型占了絕大多數(shù)比例。Delios和Wu(2005)在2004年整理了一份上海證券交易所的數(shù)據(jù),從中可以看到,國有股和法人股在公司所占比例為60%。 這種特有的現(xiàn)象,對(duì)公司的業(yè)績?cè)斐闪撕艽蟪潭鹊挠绊�。從有利的方面而�?國有股比重高的公司,可以借助國家政策扶持而盈利；不利的方面在于,這種盈利的來源很難判斷。尤其是在市場(chǎng)經(jīng)濟(jì)的大背景下,政府參與越多,對(duì)市場(chǎng)的影響也越大。正是由于這些弊端,從2005年起,中國開始了對(duì)上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的大型調(diào)整,減少政府對(duì)公司的決定權(quán),積極引進(jìn)戰(zhàn)略投資者。 改革初期,在四家上市公司試點(diǎn)。隨著這些上市公司的成功改制,更多的上市公司自覺自愿地開始了對(duì)股本結(jié)構(gòu)的調(diào)整。截止2006年底,已有1301家上市公司開始或已經(jīng)完成股權(quán)分置改革,其數(shù)量占總體股改公司的97%。具體的改革進(jìn)程如下圖所示： 在改革的初期,市場(chǎng)對(duì)此反應(yīng)比較強(qiáng)烈。一般而言,當(dāng)公司宣布將進(jìn)行股權(quán)分置改革后,該公司的股價(jià)會(huì)上漲8%。這種情況持續(xù)時(shí)間很短,10天后價(jià)格就無明顯變化了。但由此可見,公司績效和股權(quán)分置改革之間存在相關(guān)關(guān)系,這種關(guān)系是本文討論的重點(diǎn)。文章第二節(jié)將回顧相關(guān)主題的歷史文獻(xiàn),并概括出各自的優(yōu)劣點(diǎn)；第三節(jié)介紹論文所應(yīng)用的研究方法,并對(duì)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)進(jìn)行分析；第四節(jié)論述股改的內(nèi)部影響,通過波特五力模型進(jìn)行闡述；最后一節(jié),全文小結(jié)。 2.歷史文獻(xiàn) 在全面股權(quán)分置改革開始前,已經(jīng)有許多學(xué)者對(duì)公司股權(quán)結(jié)構(gòu)和績效之間的關(guān)系進(jìn)行了研究。因?yàn)樗玫难芯糠椒ú灰粯?其結(jié)果也不盡相同。如下表所示： 在全面股改開始后,部分專家學(xué)者以股價(jià)為出發(fā)點(diǎn)進(jìn)行實(shí)證分析,如Andrea Beltratti和Bernardo Bortolotti。他們研究發(fā)現(xiàn),股權(quán)改革對(duì)股價(jià)的影響十分顯著,并且絕大多數(shù)情況下是正面影響。在股改宣布后,股價(jià)開始上升,這種上升趨勢(shì)一直持續(xù)到股改結(jié)束。但是通常而言,這個(gè)時(shí)期不長,10天左右后,股價(jià)又恢復(fù)到以前的價(jià)位。 與此同時(shí),其他學(xué)者開始對(duì)公司績效與國有股關(guān)系進(jìn)行研究,比如Bing-Bing JIANG,James LAUENCESON和Kam Ki TANG,依循以下公式: Performancei=α0+α1(State+LP)i+α2State/(State+LP)i+α3HSharei+α4SiZeSalesi+α5Locationi+a6Industryi+εi 其中公司績效用ROA,ROS和ROE表示。 他們得出下面兩個(gè)結(jié)論： 1.國有股權(quán)比例與公司績效存在一定的相關(guān)關(guān)系。 2.國有股對(duì)公司績效的正面影響,主要原因在于國有股的集中度高。 在結(jié)論部分,作者提出了改進(jìn)措施：股改的順利進(jìn)行,還需要其他一些輔助改革,以避免國有股的減少導(dǎo)致公司績效的下降。 但是由于這篇論文完成于2007年,數(shù)據(jù)的收集也主要集中在股改之前。所以文中提到的國有股與公司業(yè)績的關(guān)系,主要是指股改之前。 3研究方法與數(shù)據(jù) 前面的研究文獻(xiàn)表明,許多研究只限于股改的短期影響,但是長期的影響,卻很少提及。其中一個(gè)原因是時(shí)間的局限性。因?yàn)楫?dāng)他們研究時(shí),全面股改剛剛開始,所以要得出長期影響這一結(jié)論,還為時(shí)過早。另外,由于篇幅的限制,長期影響需要詳細(xì)解釋,所以無法在有限的篇章里闡述清楚。在這篇論文中,長期影響是主要內(nèi)容,短期影響其次。原因是短期影響前面的學(xué)者已經(jīng)進(jìn)行過詳細(xì)研究,其數(shù)據(jù)可靠性強(qiáng),所以不用再重點(diǎn)敘述。但是,在討論長期影響之前,短期影響也會(huì)詳細(xì)論述,并以此為依據(jù)說明為何本論文的重點(diǎn)不在于論述短期影響。 論文主要是實(shí)證研究,采用相關(guān)系數(shù)分析法和實(shí)例分析法。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)使用的軟件是SPSS,數(shù)據(jù)主要是人工收集,來源于www.finance.sina.com.cn和www.stock.hexum.com.公司的選取依據(jù)是流通股/總股,新發(fā)行股/流通股。這些變量的選取與前面的研究有所不同,具體原因?qū)⒃谄浜笳撌觥Ｘ?cái)務(wù)數(shù)據(jù)主要集中在2009年,原因在于2009年是全面股改的高峰時(shí)期,45%的股份在這一年里轉(zhuǎn)化為了流通股,占市場(chǎng)總量的30%。由于一些公司財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)為負(fù)值,比如EPS,所以這些公司被移出了樣本,最后樣本總量為91。 基本模型如下; 公司業(yè)績=a0+a1(流通股/總股)+a2(新發(fā)行股/流通股)+a 3H股+a4行業(yè)+εii代表每一個(gè)公司 公司業(yè)績選取的指標(biāo)是EPS、ROS和ROA。選取這三個(gè)指標(biāo)的原因在于,這三者可以反映出公司業(yè)績的不同狀況,從不同的角度出發(fā),并且這三個(gè)指標(biāo)的相關(guān)性弱。這一點(diǎn)將在后面的數(shù)據(jù)中得到反映。 4數(shù)據(jù)研究及影響 這一節(jié)主要用于對(duì)數(shù)據(jù)的解釋和對(duì)其造成的影響的闡述。描述性統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)如下：表1描述性統(tǒng)計(jì) 如圖所示,EPS的最大值和標(biāo)準(zhǔn)差是其中最突出的,這主要由于公司股權(quán)結(jié)構(gòu)的多樣性。有一些公司可以利用較少的股本產(chǎn)生同等收益,而另外一些公司則因?yàn)槿狈芾斫?jīng)驗(yàn),無法提高EPS。從這一點(diǎn)而言,EPS也可以看作是股權(quán)利用率的一種體現(xiàn),這也是本文研究的重點(diǎn)。 ROS在這四個(gè)變量中,各方面表現(xiàn)都較為平衡,其中的原因也不難推測(cè)。隨著中國股票市場(chǎng)的成熟,股價(jià)越來越能準(zhǔn)確反映公司的真實(shí)價(jià)值。因?yàn)楝F(xiàn)在的市場(chǎng)接近完全競(jìng)爭,很少有公司能夠獲取超額利潤,因此ROS值沒有大的差別。這種趨勢(shì)對(duì)消費(fèi)者而言是利好,因?yàn)榭梢曰ㄙM(fèi)更少的錢得到同等的服務(wù)。 ROA在各項(xiàng)指標(biāo)中,數(shù)值都是最低的。對(duì)于這一點(diǎn)的解釋,比前面兩者都更復(fù)雜。其中之一的原因是：更多的公司依賴無形資產(chǎn)來獲取收益,比如人力資源、專利技術(shù)。這是一種良性的發(fā)展趨勢(shì),因?yàn)樗w現(xiàn)了公司有效利用資源的能力。但另外一種可能是：公司的資產(chǎn)管理能力匱乏。一方面是由于管理者經(jīng)驗(yàn)有限,另一方面是由于員工的技術(shù)不夠高。這些問題,都可以通過股權(quán)結(jié)構(gòu)的調(diào)整得以緩和,下面的篇章會(huì)詳細(xì)的證明。 下面是這些變量的相關(guān)關(guān)系： 表2相關(guān)關(guān)系 從表中可得,在EPS, ROS和ROA中,ROA的相關(guān)系數(shù)在三者中最高,EPS的相關(guān)系數(shù)在三者中最低。 這種相關(guān)關(guān)系剛好證明了前文中提到的觀點(diǎn)：EPS,ROS和ROA這三者可以從不同角度反映公司的經(jīng)營狀況,因此結(jié)合三者,可以更全面地分析公司的業(yè)績。流通股,新發(fā)行股和H股,三者的相關(guān)關(guān)系也不盡相同。除新發(fā)行股和ROA有一定相關(guān)關(guān)系以外,其它兩個(gè)變量都與公司業(yè)績關(guān)系甚微。在三者當(dāng)中,相關(guān)關(guān)系也不同。流通股與新發(fā)行股、H股呈負(fù)相關(guān)關(guān)系；新發(fā)行股與H股有較強(qiáng)的正相關(guān)關(guān)系。這是由于,如果公司大多數(shù)股份都是流通股,則用于發(fā)行新股的空間較小,比如發(fā)行H股。新發(fā)行股和H股的正相關(guān)關(guān)系也很明顯。這是由于H股在香港上市,香港投資者經(jīng)驗(yàn)更豐富,更能察覺到股改的價(jià)值。 4.1外部影響 全面股改的外部影響,以及數(shù)據(jù)的解釋,是這一部分的重點(diǎn)內(nèi)容。 以下是變量的相關(guān)系數(shù)： 上表中的EPS與其他三項(xiàng)績效指標(biāo)之間,顯示出較為不明顯的相關(guān)關(guān)系,尤其是與H股指之間。這表明境外投資者更希望通過股改這一契機(jī),到中國內(nèi)地投資,而不多考慮公司的EPS。主要原因在于,一些公司并不缺乏技術(shù)知識(shí),而是由于其現(xiàn)代管理技術(shù)的應(yīng)用能力不足。所以境外投資者就可以利用自身豐富的管理經(jīng)驗(yàn)對(duì)此類公司進(jìn)行改造。但是由于EPS的擬合系數(shù)只有0.024,這種相關(guān)關(guān)系可信度并不高。其原因在于,即使股權(quán)結(jié)構(gòu)發(fā)生了變化,但是由于限售股的時(shí)間限制,致使EPS成為股改滯后指標(biāo),所以在股改過程中不易判斷它產(chǎn)生的影響。 表中ROS與其它兩個(gè)績效指標(biāo)相比,最大的不同在于新發(fā)行股與其他兩者之間的相關(guān)關(guān)系較強(qiáng)。其原因在于發(fā)行者不同,但是目標(biāo)都是想提高ROS。如果公司有更高的ROS,它就更有動(dòng)力發(fā)行更多股份,以保持ROS的快速增長。而如果公司ROS較低,它也有壓力去發(fā)行更多股份,以籌集更多資金對(duì)經(jīng)營方式進(jìn)行改善,因此ROS與新發(fā)行股的關(guān)系不明顯。此外,除新發(fā)行股的Beta值為正,其他兩個(gè)業(yè)績指標(biāo)的Beta值都為負(fù)。這主要由于不同的公司,其首要任務(wù)也不同。ROS較高的公司,沒有那么多壓力要改變現(xiàn)狀,或者它的股票已經(jīng)大部分是流通股。ROS低的公司,有來自內(nèi)部和外部的壓力。就內(nèi)部而言,要改進(jìn)管理模式；就外部而言,要改善與政府的關(guān)系。因?yàn)檎疄榱斯膭?lì)公司盡快完成股改,給予了股改先行公司較多政策優(yōu)惠。 ROA的相關(guān)關(guān)系與前面兩者相比,都較為不突出,因此前面的理由可用以解釋這種相關(guān)關(guān)系。 4.2外部影響 股改對(duì)公司內(nèi)部的影響,主要通過改善公司與各利益方的關(guān)系實(shí)現(xiàn)。運(yùn)用波特五力模型進(jìn)行分析,可以更準(zhǔn)確的說明利弊。公司與政府,公司與供應(yīng)商,公司與零售商,公司與員工以及公司與競(jìng)爭者的關(guān)系,將單獨(dú)討論。 4.2.1公司與政府 公司股改過程中最主要的變化是與政府的關(guān)系。由于政府出臺(tái)了一系列鼓勵(lì)股改的指導(dǎo)意見,越早開始股改的公司,獲利越多。比如當(dāng)有外資有投資意向時(shí),政府首先推薦進(jìn)行股改的公司。在籌資方面得到先發(fā)優(yōu)勢(shì)后,公司的發(fā)展速度就不可同日而語。 以三一重工(600031)為例,下面是其資本增長的時(shí)間表： 表6三一重工的股改進(jìn)程 4.2.2公司與供應(yīng)商 股權(quán)越分散,供應(yīng)商的選擇范圍就越廣,尤其當(dāng)新股東的談判能力更強(qiáng)時(shí)。這一點(diǎn)可以從財(cái)務(wù)報(bào)表中的一些數(shù)據(jù)推斷,以三一重工為例。 表7財(cái)務(wù)比率——三一重工--供應(yīng)商 *負(fù)債結(jié)構(gòu)比=流動(dòng)負(fù)債/長期負(fù)債 資料來源：www.stock.hexun.com 表中負(fù)債結(jié)構(gòu)比率從2009年突然增長到2.71,同時(shí)經(jīng)營現(xiàn)金流/負(fù)債的比率增長到0.33。結(jié)合2009年的宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)分析,這是一個(gè)良好的發(fā)展趨勢(shì),因?yàn)樗馕吨芾碚邔?duì)資產(chǎn)管理有了新的認(rèn)識(shí)和突破。 總體而言,公司與供應(yīng)商的關(guān)系在股改前后變化顯著。一些順應(yīng)股改趨勢(shì)的公司,迎來了公司發(fā)展的黃金時(shí)期,而對(duì)于一些保守的公司,股改造成了公司發(fā)展的瓶頸。 4.2.3公司與零售商 為保持一致性,也以三一重工為例進(jìn)行討論。如果關(guān)系改善,零售商將會(huì)更愿意以相同的價(jià)位幫助公司銷售,反之,零售商會(huì)提高回扣率或提出一些附加條件,比如嚴(yán)格付款期限等等。 下表是一些相關(guān)財(cái)務(wù)數(shù)據(jù) 可以看出,從06年開始,公司的應(yīng)收帳款周轉(zhuǎn)率一直處于下降的趨勢(shì)。結(jié)合存貨周轉(zhuǎn)率處于上升趨勢(shì)進(jìn)行分析,則反映出公司與零售商關(guān)系有所改善。因?yàn)橐环矫媪闶凵谭艑捔烁犊钇谙?另一方面,公司存貨積壓變少,周轉(zhuǎn)率提高。 公司與零售商關(guān)系改善的具體原因多種多樣,比如：共享數(shù)據(jù)庫、精選零售商、標(biāo)準(zhǔn)化合同。 4.2.4公司與雇員 公司與雇員的關(guān)系,不易從財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)中推斷。因?yàn)檫@種關(guān)系會(huì)受到一些人性化制度的影響,以及一些心理因素的影響。所以可以從年度最佳雇員排名看出端倪。 在Chinarh網(wǎng)最近進(jìn)行的調(diào)查中可以看到,雇員評(píng)價(jià)公司印象的指標(biāo)主要是：薪酬待遇、公司美譽(yù)度、企業(yè)文化、職業(yè)發(fā)展前景以及社會(huì)責(zé)任。 通過對(duì)比2008年和2009年的十大最佳雇主,可以看到中國銀行的排名提升最快,從第九名上升至第五名。而正是在2008年,中國銀行進(jìn)行了大規(guī)模的股改,其股票實(shí)現(xiàn)了全流通。因此,也可以將中國銀行與雇員的關(guān)系改善歸功于股改的成效顯著。 4.2.5公司與競(jìng)爭對(duì)手 公司與競(jìng)爭對(duì)手的關(guān)系改善,應(yīng)該是一種雙贏,而不是此消彼長。為保持?jǐn)?shù)據(jù)的一致性,也以銀行業(yè)為例進(jìn)行說明。 工商銀行、建設(shè)銀行和中國銀行在中國銀行業(yè)中排名前三。這三家銀行都先后順利完成了股改,并且都成功發(fā)行了H股。以現(xiàn)在的績效而言,這三家銀行實(shí)行了共贏。具體考察其主要原因,有以下兩種可能：數(shù)據(jù)庫共享；大股東交叉持股。 5結(jié)論 本文通過數(shù)據(jù)分析和實(shí)例分析,考察了中國股權(quán)分置改革對(duì)公司績效所產(chǎn)生的外部及內(nèi)部影響。總體而言,其影響是正面的,但也有不足之處。雖然對(duì)于股改的長期影響,本文也進(jìn)行了推斷,但由于現(xiàn)在全球經(jīng)濟(jì)形勢(shì)瞬息萬變,其長期影響現(xiàn)在下結(jié)論,還為時(shí)過早。這也是本文的局限性所在。
【學(xué)位授予單位】：復(fù)旦大學(xué)
【學(xué)位級(jí)別】：碩士
【學(xué)位授予年份】：2010
【分類號(hào)】：F276.6;F832.51

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7 彭飛 張燕麗;能否建立有效的公司治理將直接影響投資者的權(quán)益[N];中國企業(yè)報(bào);2004年

8 本報(bào)記者　 熊欣;大股東破產(chǎn) 上市公司福禍難料[N];證券日?qǐng)?bào);2006年

9 馮小樹;被否公司被否理由[N];中國證券報(bào);2007年

10 記者 張?zhí)m;保監(jiān)會(huì)：推動(dòng)公司治理架構(gòu)從“形似”走向“神至”[N];金融時(shí)報(bào);2009年

相關(guān)博士學(xué)位論文 前10條

1 金鑫;上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理[D];復(fù)旦大學(xué);2003年

2 張海平;上市公司股權(quán)激勵(lì)效應(yīng)研究[D];復(fù)旦大學(xué);2011年

3 龐金勇;上市公司高管變更與公司治理關(guān)系研究[D];山東大學(xué);2008年

4 劉陽;制度制約下的上市公司高管變更的研究[D];暨南大學(xué);2010年

5 李靜;機(jī)構(gòu)投資者參與公司治理的理論與實(shí)證研究[D];華中科技大學(xué);2010年

6 張伏波;上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司治理[D];華東師范大學(xué);2004年

7 馬磊;高管更換、公司業(yè)績與治理機(jī)制[D];山東大學(xué);2008年

8 王貴;論中國公司治理完善[D];西南財(cái)經(jīng)大學(xué);2010年

9 宋志鴻;以激勵(lì)機(jī)制強(qiáng)化公司治理之研究[D];暨南大學(xué);2006年

10 張捷;公司治理的制度與文化[D];復(fù)旦大學(xué);2007年

相關(guān)碩士學(xué)位論文 前10條

1 謝云飛;湖南省上市公司整體質(zhì)量評(píng)價(jià)和改進(jìn)措施研究[D];中南大學(xué);2008年

2 董麗霞;我國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效的實(shí)證研究[D];河北大學(xué);2007年

3 張桂霞;論我國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)對(duì)公司治理的影響[D];河海大學(xué);2004年

4 林雪;我國上市公司股權(quán)激勵(lì)的研究[D];中南民族大學(xué);2012年

5 馬雙;中小板上市公司IPO募集資金投向變更動(dòng)因分析[D];山東財(cái)經(jīng)大學(xué);2013年

6 楊彬;上市公司質(zhì)量評(píng)估體系研究[D];合肥工業(yè)大學(xué);2013年

7 馬寧;公司治理與公司競(jìng)爭優(yōu)勢(shì)[D];新疆財(cái)經(jīng)大學(xué);2009年

8 涂克克;公司治理與企業(yè)價(jià)值關(guān)系的實(shí)證研究[D];新疆財(cái)經(jīng)大學(xué);2008年

9 王婕;我國上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與公司績效的相關(guān)性研究[D];北京語言大學(xué);2008年

10 尹衛(wèi)平;核心能力導(dǎo)向的公司治理評(píng)價(jià)研究[D];河北工程大學(xué);2010年

本文編號(hào)：2734276