【摘要】：中國的資本市場正在通過上市公司股權(quán)分置改革，建立起一個堅實、平等的制度平臺，給市場創(chuàng)造一個蓬勃發(fā)展的未來。在改革的實踐中，絕大多數(shù)上市公司選擇非流通股股東向流通股股東送股的方法來解決股權(quán)分置問題，同時一些上市公司還在股改方案中增加了附送權(quán)證作為部分對價。所以對非流通股和權(quán)證進行合理的定價是上市公司股權(quán)分置改革的核心問題。本文對上述兩個定價問題，從理論與實踐兩方面進行了比較深入的研究。 在對前人的研究結(jié)果進行總結(jié)歸納的基礎(chǔ)上，文章主體的第一部分首先分析了各種解決非流通股定價問題的計量模型。通過比較發(fā)現(xiàn)這些計量模型雖然都有各自的優(yōu)點，但是普遍存在著計算復(fù)雜或可操作性不夠的問題。股權(quán)分置改革可以看作是一次上市公司價值再造的過程，在此假設(shè)基礎(chǔ)上，文章通過建立送股率函數(shù)來描述送股率和非流通股折扣率之間的內(nèi)在聯(lián)系。該模型說明了送股率高低是由上市公司的股本結(jié)構(gòu)和非流通股折扣率共同決定的，同時該模型還具有形式簡單，便于操作的優(yōu)點。利用這個結(jié)果文章得到了中國上市公司非流通股折扣率的均值估計，實際的送股水平也證明該估計具有合理性。 文章主體的第二部分討論了權(quán)證定價問題。寶鋼權(quán)證是股改中產(chǎn)生的第一只權(quán)證，理論上其定價問題可以通過Black-Scholes公式解決。通過各種辦法估計參數(shù)之后，我們計算得到寶鋼權(quán)證的理論價值。但是市場實際的交易價格在整個權(quán)證存續(xù)期內(nèi)一直和理論價值存在巨大差距。本文分析了可能造成這一現(xiàn)象的各種原因，最后認為是權(quán)證特殊的交易制度影響了市場的供求關(guān)系，從而削弱了Black-Scholes公式的適用性。 文章的最后部分討論了這次上市公司股權(quán)分置改革的意義�？偟膩碚f，中國的股權(quán)分置改革給了上市公司一次價值再造的機會。通過這次改革，原先的流通股股東對上市公司的持股比例得到提高，新的金融產(chǎn)品和交易制度被引進，大量的流通股股東在股改過程中得益。二級市場正走出熊市低谷，迎來繁榮。但是兩個定價問題的研究結(jié)果也同時表明，上市公司增加的價值相對較多地流向了非流通股股東。
【圖文】：

表4.5很明顯地表達了這樣一個信息:在整個寶鋼權(quán)證存續(xù)期內(nèi)，其市場交易價格一直遠遠高于理論價值。通過簡單的計算我們發(fā)現(xiàn)，其平均溢價水平居然高達1050.84%。圖4.3更加鮮明地刻畫了這一點。顯然存在某種因素使得Black名choles公式的適用性被削弱了，否則無法解釋這樣高的溢價率。Black一schules公式的假設(shè)條件(好(目確實是比較強的。但是根據(jù)前人的研究成果，，通過引進一些技術(shù)上的修正，比如選取無風(fēng)險利率的平均水平和股價復(fù)權(quán)等等，應(yīng)用Bl朗k.Seholes公式為期權(quán)定價的效果還是比較理想的。而這些方法在第三節(jié)里已經(jīng)采用過了。所以假設(shè)條件強并不是Black一SehOles公式不適用的主要原因。寶鋼權(quán)證理論價值與實際價格的比較0卜080卜0奮0卜100卜110卜120十10卜20卜30卜心0卜口0卜.0卜70卜.圖4.3寶鋼權(quán)證理論價值與實際價格的比較保薦機構(gòu)在向?qū)氫摴煞莨蓶|介紹股改方案的時候曾經(jīng)計算過寶鋼權(quán)證的理論價值，所采用的方法與本文基本一致，也是基于Black.Scholes公式而展開，只是在選取參數(shù)的時候略有不同。保薦機構(gòu)參考7年期國債收益率將無風(fēng)險利率水平定為3.30%;根據(jù)寶鋼歷史股價將年波動率定為30.9%。在這組參數(shù)組合

國位收益率曲垃(2005年8月31日)
【學(xué)位授予單位】：同濟大學(xué)
【學(xué)位級別】：碩士
【學(xué)位授予年份】：2006
【分類號】：F276.6;F832.51

【參考文獻】

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本文編號：2685574