本文關(guān)鍵詞：吉芬商品，由筆耕文化傳播整理發(fā)布。

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作者：來源：長江證券

　　[摘要]

　　報告要點：

　　事件描述近期我們跟蹤了茅臺全國100多家經(jīng)銷商的價格情況，6月絕大部分經(jīng)銷商的一批價上漲至860-880元/瓶之間，團購價在880-900元/瓶。與今年春節(jié)相比，多地一批價和團購價漲幅在30-50元之間。同時，從經(jīng)銷商的反饋看，目前渠道漲價預(yù)期強烈，我們調(diào)研的66家給予漲價預(yù)期反饋的經(jīng)銷商數(shù)據(jù)表明，60%的經(jīng)銷商預(yù)期中秋節(jié)前后一批價將上行，預(yù)期價格區(qū)間在900-950元/瓶，渠道漲價預(yù)期強烈。我們認(rèn)為下半年在漲價預(yù)期不斷升溫、兌現(xiàn)、再升溫的背景下，茅臺估值有望繼續(xù)上行。我們給予16-17年EPS13.71、15.95元，給予16年25倍估值，目標(biāo)價342元，維持“買入”評級。

　　事件評論多地批價上行，庫存緊張：分區(qū)域看，其中華東一批價在860-870之間，團購價在880-900之間，個別省份出現(xiàn)了貨源不足的情況，漲價預(yù)期較強；華北一批價在850-860之間，團購價在880-920之間，，貨源充足，漲價預(yù)期較強；華中一批價在860-880之間，團購價在890-950之間，河南和湖北出現(xiàn)貨源不足的情況；華南一批價在850-880之間，團購價在870-900之間，�？诔霈F(xiàn)庫存緊張，漲價預(yù)期強烈；西南一批價在860-880之間，團購價在880-920之間，庫存不足，漲價預(yù)期強烈；西北一批價860，團購價880-920，庫存不足，漲價預(yù)期一般；東北一批價880，團購價900，庫存一般，漲價預(yù)期較弱�？傮w來看，短期漲價預(yù)期強烈，有些省份出現(xiàn)貨源緊張的情況，部分經(jīng)銷商認(rèn)為下半年會出現(xiàn)庫存緊張的情況，目前一批價集中在850-880之間，團購價集中在880-920之間。

　　行業(yè)去庫存接近尾聲，回暖背景下提價成為必然之選：過去幾年茅臺的增長源自其價格大幅下降后的份額擠壓（高端白酒下降20%但茅臺收入增長近30%，市場份額提升20個點），另一方面價格下降對大量民間消費需求的帶動，價格下降使得公司順利度過行業(yè)最艱難的時刻。

　　但同時不可忽略的是，茅臺品牌力、需求與其價格是相伴相生的關(guān)系，降價有利于短期份額的搶奪但不利于長期品牌力的維護，因此在行業(yè)回暖背景下，提價成為維護長期品牌力的必然之選。從需求端看，目前居民消費力相對于茅臺價格處于歷史最高點，目前居民月均可支配收入可購買3瓶茅臺，2000-2010年平均為2-2.5瓶，11-12年僅1瓶。

　　茅臺提價具備基礎(chǔ)。

　　價格上漲背景下，茅臺投資品屬性凸顯，吉芬商品屬性凸顯：同時不可忽略的是，在消費品屬性以外，茅臺因其稀缺性和保值性，具備投資品屬性，歷史上看，每一次茅臺提價都會有效催化需求的進一步增長，具備典型的吉芬商品屬性（價格上漲、需求越大）。由于過去幾年茅臺價格大幅下降，投資需求基本被擠壓一空，我們認(rèn)為隨著茅臺新一輪提價周期到來，投資需求將成為茅臺一個重要的新增變量。目前公司12年之前的產(chǎn)品價格基本上保持在“多1年、貴200元/瓶”的價格梯次，年化收益率超過10%，在當(dāng)前無風(fēng)險收益率大幅下降背景下，茅臺保值增值的價值進一步凸顯。

　　關(guān)于估值：從歷史上看，茅臺歷史估值中樞在15-20倍之間，行業(yè)調(diào)整時，估值在10倍，行業(yè)景氣時，估值在20-25倍之間，在市場泡沫化過程中（07年牛市及09年的大反彈）茅臺估值也曾超過30倍。由于行業(yè)正處于復(fù)蘇周期之初，我們認(rèn)為可以給予行業(yè)和公司一定的估值溢價，給予公司25倍目標(biāo)估值，目標(biāo)價342元。

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