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作者：來(lái)源：長(zhǎng)江證券

　　[摘要]

　　報(bào)告要點(diǎn)：

　　事件描述近期我們跟蹤了茅臺(tái)全國(guó)100多家經(jīng)銷商的價(jià)格情況，6月絕大部分經(jīng)銷商的一批價(jià)上漲至860-880元/瓶之間，團(tuán)購(gòu)價(jià)在880-900元/瓶。與今年春節(jié)相比，多地一批價(jià)和團(tuán)購(gòu)價(jià)漲幅在30-50元之間。同時(shí)，從經(jīng)銷商的反饋看，目前渠道漲價(jià)預(yù)期強(qiáng)烈，我們調(diào)研的66家給予漲價(jià)預(yù)期反饋的經(jīng)銷商數(shù)據(jù)表明，60%的經(jīng)銷商預(yù)期中秋節(jié)前后一批價(jià)將上行，預(yù)期價(jià)格區(qū)間在900-950元/瓶，渠道漲價(jià)預(yù)期強(qiáng)烈。我們認(rèn)為下半年在漲價(jià)預(yù)期不斷升溫、兌現(xiàn)、再升溫的背景下，茅臺(tái)估值有望繼續(xù)上行。我們給予16-17年EPS13.71、15.95元，給予16年25倍估值，目標(biāo)價(jià)342元，維持“買入”評(píng)級(jí)。

　　事件評(píng)論多地批價(jià)上行，庫(kù)存緊張：分區(qū)域看，其中華東一批價(jià)在860-870之間，團(tuán)購(gòu)價(jià)在880-900之間，個(gè)別省份出現(xiàn)了貨源不足的情況，漲價(jià)預(yù)期較強(qiáng)；華北一批價(jià)在850-860之間，團(tuán)購(gòu)價(jià)在880-920之間，，貨源充足，漲價(jià)預(yù)期較強(qiáng)；華中一批價(jià)在860-880之間，團(tuán)購(gòu)價(jià)在890-950之間，河南和湖北出現(xiàn)貨源不足的情況；華南一批價(jià)在850-880之間，團(tuán)購(gòu)價(jià)在870-900之間，�？诔霈F(xiàn)庫(kù)存緊張，漲價(jià)預(yù)期強(qiáng)烈；西南一批價(jià)在860-880之間，團(tuán)購(gòu)價(jià)在880-920之間，庫(kù)存不足，漲價(jià)預(yù)期強(qiáng)烈；西北一批價(jià)860，團(tuán)購(gòu)價(jià)880-920，庫(kù)存不足，漲價(jià)預(yù)期一般；東北一批價(jià)880，團(tuán)購(gòu)價(jià)900，庫(kù)存一般，漲價(jià)預(yù)期較弱�？傮w來(lái)看，短期漲價(jià)預(yù)期強(qiáng)烈，有些省份出現(xiàn)貨源緊張的情況，部分經(jīng)銷商認(rèn)為下半年會(huì)出現(xiàn)庫(kù)存緊張的情況，目前一批價(jià)集中在850-880之間，團(tuán)購(gòu)價(jià)集中在880-920之間。

　　行業(yè)去庫(kù)存接近尾聲，回暖背景下提價(jià)成為必然之選：過(guò)去幾年茅臺(tái)的增長(zhǎng)源自其價(jià)格大幅下降后的份額擠壓（高端白酒下降20%但茅臺(tái)收入增長(zhǎng)近30%，市場(chǎng)份額提升20個(gè)點(diǎn)），另一方面價(jià)格下降對(duì)大量民間消費(fèi)需求的帶動(dòng)，價(jià)格下降使得公司順利度過(guò)行業(yè)最艱難的時(shí)刻。

　　但同時(shí)不可忽略的是，茅臺(tái)品牌力、需求與其價(jià)格是相伴相生的關(guān)系，降價(jià)有利于短期份額的搶奪但不利于長(zhǎng)期品牌力的維護(hù)，因此在行業(yè)回暖背景下，提價(jià)成為維護(hù)長(zhǎng)期品牌力的必然之選。從需求端看，目前居民消費(fèi)力相對(duì)于茅臺(tái)價(jià)格處于歷史最高點(diǎn)，目前居民月均可支配收入可購(gòu)買3瓶茅臺(tái)，2000-2010年平均為2-2.5瓶，11-12年僅1瓶。

　　茅臺(tái)提價(jià)具備基礎(chǔ)。

　　價(jià)格上漲背景下，茅臺(tái)投資品屬性凸顯，吉芬商品屬性凸顯：同時(shí)不可忽略的是，在消費(fèi)品屬性以外，茅臺(tái)因其稀缺性和保值性，具備投資品屬性，歷史上看，每一次茅臺(tái)提價(jià)都會(huì)有效催化需求的進(jìn)一步增長(zhǎng)，具備典型的吉芬商品屬性（價(jià)格上漲、需求越大）。由于過(guò)去幾年茅臺(tái)價(jià)格大幅下降，投資需求基本被擠壓一空，我們認(rèn)為隨著茅臺(tái)新一輪提價(jià)周期到來(lái)，投資需求將成為茅臺(tái)一個(gè)重要的新增變量。目前公司12年之前的產(chǎn)品價(jià)格基本上保持在“多1年、貴200元/瓶”的價(jià)格梯次，年化收益率超過(guò)10%，在當(dāng)前無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率大幅下降背景下，茅臺(tái)保值增值的價(jià)值進(jìn)一步凸顯。

　　關(guān)于估值：從歷史上看，茅臺(tái)歷史估值中樞在15-20倍之間，行業(yè)調(diào)整時(shí)，估值在10倍，行業(yè)景氣時(shí)，估值在20-25倍之間，在市場(chǎng)泡沫化過(guò)程中（07年牛市及09年的大反彈）茅臺(tái)估值也曾超過(guò)30倍。由于行業(yè)正處于復(fù)蘇周期之初，我們認(rèn)為可以給予行業(yè)和公司一定的估值溢價(jià)，給予公司25倍目標(biāo)估值，目標(biāo)價(jià)342元。

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