引言 

一   選題背景與意義 
2013 年 11 月 15 日，十八屆三中全會中提出了發(fā)行注冊制改革的設(shè)想，從此，證券市場改革始終圍繞著注冊制開展，保薦人制度的研究也不例外。2014年 11 月 24 日，國務(wù)院發(fā)布決定取消了保薦代表人職業(yè)資格行政審批許可，改由證券業(yè)協(xié)會自律管理，這一舉動是為迎接注冊制的到來而進(jìn)行的保薦人資格準(zhǔn)入性改革。發(fā)行審核與保薦制度本身存在內(nèi)在聯(lián)動關(guān)系，發(fā)行審核制度的變革會影響保薦制度的走向。從我國政策導(dǎo)向上看，保留保薦制度是目前注冊制改革的應(yīng)有之義。 保薦人制度引入以來，雖對我國證券市場起到一定的規(guī)范作用，但其所存在的問題亦不能忽視，如保薦人不履行保薦職責(zé)、IPO 造假、業(yè)績變臉等現(xiàn)象頻發(fā)�！熬G大地”案、“萬福生科”案、“平安證券”案等雖給了保薦機(jī)構(gòu)響亮的一記耳光，但是所起到的警戒作用卻微乎其微，保薦機(jī)構(gòu)“只薦不�！爆F(xiàn)象仍然屢禁不止。究其原因，從根源上講是由于法律責(zé)任的缺失�！耙豁�(xiàng)制度能否切實(shí)發(fā)揮其設(shè)計功能，取決于是否合理地、權(quán)責(zé)均衡地匹配了法律責(zé)任；法律責(zé)任是保證制度設(shè)計發(fā)揮作用的最后救濟(jì)和保障措施，又反過來影響著相關(guān)各方的履職動機(jī)和履職行為�！雹佟捌墼p發(fā)行的‘前赴后繼’，突出反映了欺詐上市的法律責(zé)任與違法收益不成比例的問題�！雹跒楦玫貙�(shí)現(xiàn)注冊制，就需要強(qiáng)化與之相匹配的民事責(zé)任制度，因而文章將從民事責(zé)任的角度探討我國現(xiàn)行保薦制度的完善。 
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二   國內(nèi)外研究綜述
我國證券市場發(fā)展較晚，而國外有較為成熟的制度、判例和規(guī)則供我國借鑒，文章在寫作的過程中對英美相關(guān)規(guī)定和判例盡最大努力予以收集。就英國而言，相關(guān)的規(guī)則主要有：AIM  Rules  for  Nominated  Advisers,FCA  Listing Rules,Financial  Service  and  Market  Act  2000,FCA  Prospectus  Rules,這些規(guī)則對認(rèn)定保薦人責(zé)任起到了重要作用。就美國而言，相關(guān)規(guī)則主要涉及美國聯(lián)邦《證券法》（Federal Securities Laws），其中的第 5 條、第 11 條、第 12（a）（2）條對責(zé)任的承擔(dān)主體、責(zé)任性質(zhì)及責(zé)任的免責(zé)進(jìn)行了詳細(xì)的規(guī)定，此外 SEC 制定的第 175 號、176 號和 415 號規(guī)則對盡職調(diào)查的認(rèn)定進(jìn)行了規(guī)定；相關(guān)判例主要有：Sanders  v.John  Nuveen,①United  States  v.Arthur  Young  &  Co.②,Escott  v.Bar Chris Construction Corp,③Basic Inc. V. Levinson,④通過這些案例可以清晰界定承銷商承擔(dān)責(zé)任的標(biāo)準(zhǔn)，對責(zé)任的追究和承擔(dān)有較為具體的規(guī)定。我國目前沒有專門針對保薦人民事責(zé)任制度的著作，相關(guān)論述主要集中在對證券民事法律責(zé)任的研究，如《證券法中的民事責(zé)任》（于瑩，2004 年）、《證券交易中的民事責(zé)任制度研究》（趙萬一，2008 年）等，這些專著中對保薦人的民事責(zé)任涉及較少。就期刊類文章而言，研究相對較多，主要集中在保薦制度的完善方面。就研究保薦人制度的學(xué)者而言，主要有劉俊海教授、郭靂教授、蔣大興教授、郭鋒教授等。我國對保薦人制度的研究較多，但是對保薦人民事責(zé)任制度的研究相對較少，依托注冊制研究我國證券市場保薦人民事責(zé)任的更少，但還是有關(guān)于這方面的研究，如《注冊時代發(fā)行保薦制度的存廢與革新——以香港地區(qū)新規(guī)及案例為參照》（郭靂，2015 年）、《<證券法>承銷保薦民事法律責(zé)任制度的完善》（段濤，2013 年）、《論發(fā)行審核制度與保薦制度的同步重構(gòu)》（陳思遠(yuǎn)，2013 年）等。盡管國內(nèi)關(guān)于保薦人民事責(zé)任制度的系統(tǒng)性研究不多，但對保薦人制度和虛假陳述的研究較多，這些都為文章的寫作提供了可行的研究進(jìn)路參考。 
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第一章   證券市場保薦人民事責(zé)任制度梳理

我國《證券法》雖有針對保薦人民事責(zé)任的專門性規(guī)定，但較少。其他規(guī)范一般都具有行政管理色彩，民事規(guī)定寥寥無幾。可以說，我國并沒有關(guān)于保薦人民事責(zé)任制度的系統(tǒng)性規(guī)定。注冊制下，會更加倚重保薦人職能的發(fā)揮，所以了解并優(yōu)化保薦人民事責(zé)任就成了其中重要一環(huán)。在這部分，將著重介紹我國保薦人民事責(zé)任制度的現(xiàn)狀、問題及注冊制下保薦人制度的變革。

第一節(jié)   保薦人民事責(zé)任制度的現(xiàn)
證券民事責(zé)任是指“證券發(fā)行人、證券中介機(jī)構(gòu)、證券投資者等證券市場參與者，在證券發(fā)行與上市交易過程中因從事虛假陳述、內(nèi)幕交易、操縱市場等違反證券法律、法規(guī)及規(guī)章規(guī)定的禁止性行為，給投資者造成損失，依法應(yīng)當(dāng)承擔(dān)的損害賠償?shù)让袷仑?zé)任�！雹侔凑丈鲜龆x推斷，保薦人民事責(zé)任是指保薦人在證券發(fā)行和上市交易過程中違反法定義務(wù)而給投資者造成損失，依法應(yīng)當(dāng)承擔(dān)不利的民事法律后果�！蹲C券法》中保薦人民事責(zé)任的性質(zhì)曾一度存在爭議，2005 年《證券法》將保薦人民事責(zé)任認(rèn)定為侵權(quán)責(zé)任，需滿足違法性、損害后果、損害與信賴之間存在因果關(guān)系及保薦人過錯等責(zé)任構(gòu)成要件。《證券法》有特別規(guī)定時，依據(jù)特別法優(yōu)先的原則，適用《證券法》上的專門規(guī)定；當(dāng)《證券法》缺乏相關(guān)規(guī)定的情況下，需要對《民法通則》、《公司法》、《侵權(quán)責(zé)任法》等相關(guān)法律中的一般規(guī)則進(jìn)行演繹推理，進(jìn)而尋求適用的空間。 我國《證券法》分別在第二十六條、第六十九條中，以過錯推定為歸責(zé)原則，對保薦人的民事責(zé)任作了原則性規(guī)定。對于責(zé)任主體之間的責(zé)任劃分、過錯責(zé)任認(rèn)定的標(biāo)準(zhǔn)及因果關(guān)系的認(rèn)定都無明確的可操作性規(guī)定。由于實(shí)踐中缺乏具體的可操作性的制度安排，該條對保薦人民事責(zé)任的規(guī)定，就成為宣示性的條款。我國《證券法》關(guān)于證券法律責(zé)任的條文一共 57 條，其中 40 多個條文具體規(guī)定了對違法行為的行政處罰和行政措施。民事責(zé)任的規(guī)定僅 13 條，而涉及到保薦人民事責(zé)任的規(guī)定只有 3 條。令人遺憾的是，這些關(guān)于保薦人民事責(zé)任的規(guī)定往往只起到宣言作用，在具體實(shí)務(wù)操作和應(yīng)用中難以發(fā)揮其應(yīng)有的作用。究其原因在于，證券法中關(guān)于民事責(zé)任制度的規(guī)定在技術(shù)上存在缺陷，而這些缺陷又難以通過民法的一般規(guī)則或者司法解釋來填充和彌補(bǔ)。在我國因保薦人而引起的虛假陳述等證券違法行為一般都以保薦機(jī)構(gòu)和保薦人承擔(dān)行政責(zé)任而告終，民事訴訟幾乎不存在，這也充分揭露了目前我國保薦制度責(zé)任體系的失衡，投資者的利益并未得到切實(shí)的保護(hù)。 
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第二節(jié)   保薦人民事責(zé)任制度存在的問題 
我國保薦與承銷制度合一，保薦人與發(fā)行人、其他中介服務(wù)機(jī)構(gòu)之間的責(zé)任劃分沒有明確的標(biāo)準(zhǔn)，發(fā)行各參與方法律責(zé)任配備界限模糊、權(quán)責(zé)不平衡，不僅造成各參與方責(zé)任的混同，而且不利于保障投資者權(quán)益�！俺袖N商是指接受發(fā)行人委托從事向證券市場上不特定的投資人公開銷售股票、債券及其他投資證券活動的證券公司�！雹傥覈C券發(fā)行中保薦機(jī)構(gòu)的選任采取“單一主承銷商”或“聯(lián)合主承銷商”模式，即證券發(fā)行的保薦機(jī)構(gòu)為主承銷商，或連同其他具有保薦資格的證券公司共同擔(dān)任主承銷商。這一制度設(shè)計就使得保薦與承銷制度合一，因而造成了諸多不良后果。 第一，功能分工扭曲�！白C券承銷一般是為了取得最佳的發(fā)行效果，而保薦制度是為了確保發(fā)行的證券品質(zhì)。”②理論上承銷和保薦費(fèi)用是分離的，而身份的混同使二者形成利益共同體，它們會為追求利益的最大化提高發(fā)行價格，所以在實(shí)踐中會出現(xiàn)高達(dá)億元的承銷保薦費(fèi)用。在股票的定價、詢價機(jī)制偽市場化的資本市場，無法清除承銷商和保薦人在發(fā)行行為中的高溢價動機(jī)，這種現(xiàn)象在創(chuàng)業(yè)板 IPO 發(fā)行市場中更甚。 
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第三章  保薦人民事責(zé)任劃分模式的比較考察 ......... 23 
第一節(jié)  兩種責(zé)任模式的比較考察 ..... 23 
一  香港保薦人牽頭責(zé)任模式 ....... 23 
二  美國區(qū)分責(zé)任模式 ..... 25 
第二節(jié)  兩岸案例的實(shí)證對比 ......... 27 
一  香港洪良國際案 ....... 27 
二  內(nèi)地萬福生科案 ....... 28 
三  兩岸案例對比分析 ..... 29 
第三節(jié)  我國保薦人民事責(zé)任模式校正 ........ 30 
一  確立區(qū)分責(zé)任原則 ..... 30 
二  強(qiáng)化信息披露義務(wù) ..... 31 
三  加強(qiáng)保薦機(jī)構(gòu)的責(zé)任 .......... 31 
四  弱化保薦代表人責(zé)任 .......... 32 
第四章  保薦人民事責(zé)任制度的改善建議 ...... 34 
第一節(jié)  保薦人民事責(zé)任的認(rèn)定 ....... 34 
一  損害事實(shí)：可補(bǔ)償?shù)募兇饨?jīng)濟(jì)性損害 .... 34 
二  違法行為：盡職調(diào)查與審慎核實(shí)的考察 ......... 35 
三  因果關(guān)系：基于信賴而為投資行為的考察 ....... 36 
四  歸責(zé)原則：合理界分過錯推定 .......... 37 
第二節(jié)  保薦人民事責(zé)任的分擔(dān) ....... 39
一  內(nèi)部責(zé)任的界定 ....... 39 
二  外部界限的清晰化 ..... 40 
第三節(jié)  保薦人民事責(zé)任的追究機(jī)制 .......... 41 
一  明確證券侵權(quán)訴訟原告資格 ..... 41 
二  改革訴訟代表機(jī)制 ..... 41 
三  確定投資者損失計算標(biāo)準(zhǔn) ....... 42 
第四節(jié)  保薦人民事責(zé)任制度實(shí)現(xiàn)的保障機(jī)制 ......... 43 

第四章   保薦人民事責(zé)任制度的改善建議 

在我國注冊制實(shí)行的大背景下要實(shí)現(xiàn)完全的、全程公開透明化的信息披露，須在權(quán)責(zé)均衡上下功夫�！拔覈F(xiàn)行《證券法》對于保薦人民事責(zé)任的規(guī)定還很抽象，簡約式的立法風(fēng)格使得我國現(xiàn)有規(guī)定的可操作性不強(qiáng)，特別是在保薦投資者的功能架構(gòu)上難以發(fā)揮應(yīng)有的制度功效。”①這部分，將著重從民法原理探討我國關(guān)于保薦人民事責(zé)任認(rèn)定的具體標(biāo)準(zhǔn)、民事責(zé)任的承擔(dān)、民事責(zé)任的追究機(jī)制及其他實(shí)現(xiàn)保薦人民事責(zé)任制度的配套保障機(jī)制。 

第一節(jié)   保薦人民事責(zé)任的認(rèn)定 
注冊制下，監(jiān)管的弱化使得保薦人“看門人”的作用顯得異常重要，保薦人職能的充分發(fā)揮，離不開體系化的、可操作的保薦人民事責(zé)任的相關(guān)規(guī)定。下面從侵權(quán)責(zé)任法視角，對保薦人民事責(zé)任的構(gòu)成要件進(jìn)行學(xué)理上的探討。損害是指由一定行為或事件造成的人身或財產(chǎn)上的不利益。②有切實(shí)的損害存在是受害方主張責(zé)任的前提性要件。由于證券市場的特殊性，所造成的損害往往具有數(shù)額大、涉及廣，數(shù)額認(rèn)定難等特點(diǎn)。損害事實(shí)具體應(yīng)滿足以下要求： 首先，必須具有可確定的屬性。也就是說，損害必須是在現(xiàn)有的條件和境況下實(shí)際上已經(jīng)確切的發(fā)生，不能憑借主觀意識進(jìn)行妄斷。由于證券市場的投資性和投機(jī)性是與生俱來的，所以需排除證券市場本身所具有的風(fēng)險性影響。法律只保護(hù)已經(jīng)發(fā)生的真實(shí)存在的事實(shí)，對于可得利益損失，原則上不予認(rèn)定。第二，不利益性。在證券市場上對投資者造成的不利益僅指金錢上的損失，表現(xiàn)為純粹性經(jīng)濟(jì)損失。雖然依據(jù)我國《侵權(quán)責(zé)任法》，我國對民事權(quán)益的保護(hù)一般為絕對權(quán)，但是純粹經(jīng)濟(jì)損害亦可納入民事權(quán)益的范疇。第三，可救濟(jì)性�？删葷�(jì)并不是指損害須能能夠計量和賠償?shù)模侵甘芎ν顿Y者請求保護(hù)的利益，需符合現(xiàn)行法的規(guī)定，是受保護(hù)的權(quán)利和相關(guān)利益遭受到不利益。
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結(jié)語 

注冊制下監(jiān)管部門退出事前監(jiān)管，將更加倚重保薦人職能的發(fā)揮；注冊制下準(zhǔn)入門檻降低，將更加注重信息披露。為確保保薦人充分履行協(xié)助發(fā)行人信息披露的義務(wù)，需嶄除擬上市公司與保薦人之間的利益藩籬，同時加大保薦人違法成本，破除其因違法行為獲利的可能性，這就需要在民事責(zé)任追究上下功夫。但我國《證券法》中關(guān)于保薦人民事責(zé)任制度的規(guī)定不僅存在制度設(shè)計上抽象化和不合理的情況，在實(shí)際應(yīng)用操作中也遇到了一系列的問題。證券民事責(zé)任有其自身的特殊性，需證券相關(guān)法律的規(guī)制，而不需對《民法通則》、《侵權(quán)責(zé)任法》和《合同法》的相關(guān)規(guī)定進(jìn)行反復(fù)推敲和推理。 為實(shí)現(xiàn)完善注冊制下保薦人民事責(zé)任制度的目的，文章以問題為引，以理論解讀為鋪墊，以域外法的比較考察為樞紐，以兩岸案例實(shí)證對比為紐帶，最終實(shí)現(xiàn)從問題到重構(gòu)的質(zhì)的飛躍。在證券市場保薦人民事責(zé)任制度完善的過程中，首先從責(zé)任認(rèn)定上進(jìn)行分析，清晰地界定了損害事實(shí)、違法行為、因果關(guān)系和保薦人過錯的標(biāo)準(zhǔn)，創(chuàng)造性地提出了因果關(guān)系認(rèn)定“兩步法”和歸責(zé)原則的合理界分標(biāo)準(zhǔn)。其次在責(zé)任分擔(dān)上提出內(nèi)外部界分的標(biāo)準(zhǔn)，以民法基本理論為基礎(chǔ)對不同主體提出了不同的要求。再次從責(zé)任的追究機(jī)制上提出了明確主體地位、設(shè)立“投資者保護(hù)協(xié)會”和確定損失計算標(biāo)準(zhǔn)的期望。最后為確保保薦人民事責(zé)任的落實(shí)，提出了通過非訴方式實(shí)現(xiàn)保護(hù)投資者權(quán)益的路徑以及通過信用評價機(jī)制達(dá)到監(jiān)督責(zé)任落實(shí)的目的。 經(jīng)過一系列的分析論證過程，最終提出了完善證券市場保薦人民事責(zé)任制度的建議。證券市場制度的構(gòu)建并不是純粹的理論探討，雖然在論證過程中也引入了不少的案例，但由于個人能力和實(shí)踐操作的缺乏，未能提出更加適用市場需求的技術(shù)性解決方案，也未能清晰界分出各中介機(jī)構(gòu)之間責(zé)任的分界。此外，囿于個人專業(yè)方向和能力的限制，，在民事責(zé)任訴訟方式和損失計算方法上也未能提出完善的制度構(gòu)想。在今后，定會深入實(shí)踐，繼續(xù)開展技術(shù)層面上的研究，通過不斷擴(kuò)充涉獵知識面，完善不足、填補(bǔ)漏洞。 
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參考文獻(xiàn)(略)