【摘要】 宏觀審慎為金融監(jiān)管部門治理金融市場風險提供了一個全新的方向，將監(jiān)管視角從微觀審慎轉(zhuǎn)向宏觀審慎，能夠有效的針對本次金融危機暴露出的監(jiān)管空白進行補充。隨著金融市場的深化與發(fā)展，金融衍生品種類的增加，金融機構(gòu)之間和金融機構(gòu)與金融市場之間的關(guān)聯(lián)性不斷增強，金融風險在金融網(wǎng)絡中的分散和積累也變得越發(fā)復雜，針對單個金融機構(gòu)穩(wěn)健運營進行監(jiān)管的傳統(tǒng)措施已經(jīng)不能保障整個金融系統(tǒng)處于穩(wěn)定狀態(tài)。經(jīng)過各國金融監(jiān)管機構(gòu)的共同探討，宏觀審慎監(jiān)管被賦予防范系統(tǒng)性風險、維護金融體系穩(wěn)定以及確保金融市場對宏觀經(jīng)濟發(fā)展提供正常服務的責任，成為金融監(jiān)管制度改革的核心內(nèi)容。雖然宏觀審慎不是一個新的概念，但作為一項新施行的金融監(jiān)管政策，宏觀審慎監(jiān)管無論在理論層面還是在實踐層面都存在許多問題需要進一步探討并形成共識，包括監(jiān)管目標、工具、有效性、作用機制以及政策協(xié)調(diào)性等方面�；谶@樣的邏輯脈絡，本文從宏觀審慎監(jiān)管理念的提出和監(jiān)管框架的建立入手，探討金融市場系統(tǒng)性風險的度量，尤其是金融機構(gòu)對市場風險的貢獻作用，給出了對我國系統(tǒng)性風險的初步判斷。隨后分別從截面維度和時間維度出發(fā)，跟蹤評價了我國系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)，分析了逆周期宏觀審慎監(jiān)管工具的優(yōu)缺點與實用性，并對宏觀審慎監(jiān)管在實施過程中與貨幣政策的協(xié)調(diào)性問題進行了必要的研究，為我國宏觀審慎監(jiān)管框架建立過程中遇到的部分問題提供參考。首先，本文使用資本充足率、不良資產(chǎn)比率、銀行信貸與GDP比率、股票交易額與GDP比率、利差、征信信息深度指數(shù)、征信體系覆蓋率、法律權(quán)利指數(shù)8個指標構(gòu)建金融監(jiān)管綜合指數(shù)對我國金融監(jiān)管有效性進行檢驗，實證結(jié)果顯示我國金融監(jiān)管有效性近年來呈逐步提升趨勢，這是對我國政府和監(jiān)管部門多年來工作的肯定，但是在與發(fā)達國家的橫向比較中我國金融監(jiān)管綜合指數(shù)的得分明顯偏低，表明仍然存在較大提升空間。面對此次危機中傳統(tǒng)監(jiān)管措施的失效，以美國為首的發(fā)達國家紛紛采取引入宏觀審慎監(jiān)管政策，并實施監(jiān)管體制改革，從金融監(jiān)管綜合指數(shù)的得分來看宏觀審慎措施的引入有效的提高了美國金融監(jiān)管目標的實現(xiàn)程度和監(jiān)管的有效性，作為未來國際金融監(jiān)管的發(fā)展趨勢，我國有必要結(jié)合客觀情況適當?shù)慕梃b并引入宏觀審慎監(jiān)管。其次，針對宏觀審慎監(jiān)管關(guān)注的系統(tǒng)性風險問題進行了分析，本文所述的系統(tǒng)性風險為因某一觸發(fā)因素引起并導致不穩(wěn)定性在整個金融體系內(nèi)擴散，最終對金融市場和實體經(jīng)濟造成嚴重損害的整體風險，在對系統(tǒng)性風險的概念及度量方法進行分析梳理的基礎上，從金融機構(gòu)對整體風險貢獻的角度出發(fā)，采用邊際期望損失為系統(tǒng)性風險的代理變量，使用上市銀行數(shù)據(jù)對我國系統(tǒng)性風險進行了度量。實證結(jié)果顯示在2008年1月至12月期間我國系統(tǒng)性風險明顯高于平常時期，這與金融危機爆發(fā)的實際情況相吻合。從邊際期望損失排名情況看，金融機構(gòu)的規(guī)模與杠桿率水平與金融機構(gòu)的系統(tǒng)性風險貢獻度呈負相關(guān)關(guān)系，即規(guī)模較小、杠桿率較低的銀行對系統(tǒng)性風險的貢獻較大，這主要是由于中小型金融機構(gòu)往往在風險管理和風險處置能力上弱于大型金融機構(gòu)。此外，宏觀經(jīng)濟環(huán)境也是影響系統(tǒng)性風險的因素之一，表現(xiàn)為宏觀經(jīng)濟環(huán)境好時，金融系統(tǒng)性風險低。隨后，文章從宏觀審慎監(jiān)管的截面維度和時間維度分別對系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)的識別與逆周期監(jiān)管工具及適用性進行了研究。采用系統(tǒng)重要性指數(shù)SII和附加傷害指數(shù)CDI對系統(tǒng)重要性機構(gòu)進行量化分析，結(jié)果顯示SII對我國銀行業(yè)機構(gòu)的系統(tǒng)重要性解釋能力明顯弱于CDI，附加傷害指數(shù)更符合我國實際市場表現(xiàn)，金融機構(gòu)的系統(tǒng)重要性與其規(guī)模的大小有明顯的正相關(guān)性，中國銀行、農(nóng)業(yè)銀行、工商銀行、建設銀行和交通銀行在金融系統(tǒng)中占據(jù)更重要的位置，是我國金融網(wǎng)絡中的主要“節(jié)點”，它們對金融體系穩(wěn)定性的影響顯著高于其他中小股份制商業(yè)銀行。在對逆周期監(jiān)管工具的研究中發(fā)現(xiàn)，我國銀行業(yè)的緩沖資本策略存在明顯的慣性，資產(chǎn)回報率不能顯著影響緩沖資本規(guī)模，經(jīng)濟波動與緩沖資本的計提具有較強的正相關(guān)關(guān)系，資本充足率的變動存在對宏觀經(jīng)濟波動的放大效用，我國具有實時逆周期監(jiān)管的客觀需求，國外先進監(jiān)管模型和技術(shù)可以通過修改而應用于我國實踐，但監(jiān)管措施的實施仍面臨諸多挑戰(zhàn)，對經(jīng)濟周期所處階段的判斷、對逆周期監(jiān)管工具“度”的掌握都會對宏觀審慎監(jiān)管的執(zhí)行效果產(chǎn)生重要影響。最后，文章對宏觀審慎監(jiān)管與貨幣政策在實現(xiàn)金融穩(wěn)定這一目標過程中的交互作用情況進行了分析，使用動態(tài)隨機一般均衡模型進行模擬，實證結(jié)果表明當經(jīng)濟波動由供給沖擊引起時，宏觀審慎監(jiān)管與貨幣政策存在沖突，表現(xiàn)為宏觀審慎監(jiān)管會因僅關(guān)注金融穩(wěn)定而加劇宏觀經(jīng)濟的波動；當經(jīng)濟波動由金融沖擊或房地產(chǎn)沖擊引起時，宏觀審慎監(jiān)管與貨幣政策可以有效協(xié)調(diào)，且宏觀審慎監(jiān)管的執(zhí)行效果優(yōu)于貨幣政策，貨幣政策由于需要兼顧金融穩(wěn)定，其原有政策目標的執(zhí)行效果受到影響，表現(xiàn)為通貨膨脹率的波動變大。從宏觀經(jīng)濟層面看來，宏觀審慎監(jiān)管是為減少金融沖擊和特殊部門沖擊對經(jīng)濟整體造成影響的工具，它是貨幣政策的補充而非替代，對宏觀審慎監(jiān)管措施的執(zhí)行需要十分謹慎，在一般時期不正當?shù)氖褂煤暧^審慎監(jiān)管對經(jīng)濟環(huán)境的損害遠大于幫助。此外，文章在結(jié)尾處對建立符合我國國情的宏觀審慎監(jiān)管框架進行了進一步思考，結(jié)合實證中獲得的結(jié)論和我國金融市場的客觀情況給出了對現(xiàn)有監(jiān)管政策改進和新監(jiān)管工具設計的建議。 

第 1 章  

1929 年至 1933 年的“大蕭條”（Great Depression）撼動了“看不見的手”（Invisible Hand）理論一百五十多年來的經(jīng)濟學界的正統(tǒng)地位，促使凱恩斯宏觀經(jīng)濟學的產(chǎn)生，同時確立了分業(yè)經(jīng)營的金融制度；上世紀七十年代西方主要資本主義國家出現(xiàn)的“滯脹”（stagflation）現(xiàn)象又對凱恩斯主義提出了挑戰(zhàn)，在新自由主義思潮的推動下，金融業(yè)回歸混業(yè)經(jīng)營，監(jiān)管制度放松，金融機構(gòu)自由競爭；起始于 2008 年的全球性金融危機再次讓人們對原有理論與監(jiān)管操作的有效性產(chǎn)生質(zhì)疑，正如危機周而復始的發(fā)生一樣，金融監(jiān)管與宏觀經(jīng)濟調(diào)控模式正經(jīng)歷著一場新的變革。 

1.1  宏觀審慎監(jiān)管的提出 

1.1.1  宏觀審慎監(jiān)管提出的背景 

審慎監(jiān)管作為金融監(jiān)管的一項基本原則，旨在維護金融系統(tǒng)的安全穩(wěn)定，是一種以指標監(jiān)管與內(nèi)部控制為運營條件、以風險高低為篩選標準的監(jiān)管理念，微觀審慎監(jiān)管與宏觀審慎監(jiān)管是審慎監(jiān)管的兩大組成部分。 

自上世紀 80年代以來，巴塞爾協(xié)議一直是全球金融監(jiān)管的標準，巴塞爾協(xié)議I將對銀行的資本要求列在金融監(jiān)管的核心位置，要求每家銀行的資本必須達到一定規(guī)模，經(jīng)過一段時間的實踐與補充后，巴塞爾委員會于2004 年推出巴塞爾協(xié)議，協(xié)議中對資本監(jiān)管的指標設置、計量方式、質(zhì)量要求和種類劃分都進行了精細的設計，但此時資本監(jiān)管的理念仍是針對每家金融機構(gòu)，包括第二支柱要求下的外部審慎監(jiān)管程序和第三支柱要求金融機構(gòu)接受市場約束、盡職披露數(shù)據(jù)、輔助金融監(jiān)管，監(jiān)管部門的視角始終集中在對每家金融機構(gòu)的審慎運營監(jiān)管層面上，旨在通過不同監(jiān)管指標的設定使每家銀行都能穩(wěn)健運營，為金融體系的安全和穩(wěn)定奠定基礎。不難看出審慎監(jiān)管的思路一致都是保持每家銀行的持續(xù)清償能力，直至危機爆發(fā)前，對于金融體系的系統(tǒng)性風險監(jiān)管始終處于空白狀態(tài)。 

本次由次貸危機引起的全球金融危機暴露出微觀審慎監(jiān)管存在缺陷。一方面，微觀審慎監(jiān)管框架放大了經(jīng)濟周期的波動幅度：微觀審慎監(jiān)管強調(diào)銀行風險資本的監(jiān)督，資本充足率的計算依賴于風險資本計量，風險資本與風險權(quán)重相關(guān)，而風險權(quán)重的設置在一定程度上受宏觀經(jīng)濟周期影響，在經(jīng)濟上行期間信貸行為的風險權(quán)重偏低，信貸擴張在實體經(jīng)濟與金融市場的相互作用下進一步放大了經(jīng)濟周期的波動，導致監(jiān)管產(chǎn)生順周期性，金融機構(gòu)或市場參與者的負面行為很可能影響整個金融系統(tǒng)的穩(wěn)定。另一方面，微觀審慎監(jiān)管對“合成謬誤”（fallacy of composition）毫無作用，“合成謬誤”由薩繆爾森提出，指對局部說來是良性的狀態(tài)僅僅由于它對局部而言，但是它對總體而言則未必是良性的，微觀審慎忽略了“共同謬誤”的存在，在確保單個金融機構(gòu)在有效監(jiān)管下穩(wěn)健運營之余，沒有考慮各種風險因素的疊加，也沒有度量金融機構(gòu)之間存在交易來往的風險溢出，從而造成風險囤積。

 1.2  宏觀審慎監(jiān)管的含義、目標及工具 

宏觀審慎監(jiān)管中含有與經(jīng)濟金融風險相關(guān)的多個主題，現(xiàn)有討論主要圍繞宏觀審慎監(jiān)管的含義、目標、監(jiān)管工具的使用及效果、與其他政策關(guān)系等方面。在此，本文沿著這樣次序?qū)ο嚓P(guān)研究進行梳理。 

1.2.1  宏觀審慎監(jiān)管含義 

金融危機后國際金融監(jiān)管改革需要宏觀審慎監(jiān)管的原因主要有兩方面：第一，個體行為的理性并不一定帶來集體行為的理性，即對于微觀層面的審慎理性行為可能由于系統(tǒng)整體的趨同而在宏觀層面產(chǎn)生非理性結(jié)果，危及金融體系的穩(wěn)定。在分業(yè)經(jīng)營模式下，由于各金融機構(gòu)從事相對單一領域的交易業(yè)務，金融機構(gòu)自身風險較大，但由于機構(gòu)間關(guān)聯(lián)性較低因此系統(tǒng)性風險存在可能性較��；在混業(yè)經(jīng)營模式下，各金融機構(gòu)關(guān)聯(lián)性較高，自身風險可以通過金融衍生品分散給其他機構(gòu)，這種風險分散行為對于單個金融機構(gòu)是理性的，但若金融系統(tǒng)中的機構(gòu)集體采取類似操作，則會造成整體的不穩(wěn)定，產(chǎn)生系統(tǒng)性風險。第二，金融體系內(nèi)的各家金融機構(gòu)關(guān)聯(lián)性已然很高，足以影響金融穩(wěn)定。據(jù)AIG 披露，在 2008 年9月至12月，公司向 CDS、融券業(yè)務對手及擔保投資協(xié)議提供近 1027 億美元資金，70%來自政策救助資金，具體包括向 20 家 CDS交易對手提供 224 億美元的抵押品；向擔保投資協(xié)議交易對手支付資金 95 億美元；想融資業(yè)務交易對手支付 437 億美元；以 271 億美元向 16 家 CDS交易對手購買CDO資產(chǎn)以終止CDS交易。不難看出，AIG的業(yè)務所牽涉的交易對手范圍之廣大，一旦該機構(gòu)破產(chǎn)清算，將會給其交易對手帶來重大沖擊，進而對整個金融市場造成巨大的負外部性。 

國際金融界關(guān)于宏觀審慎監(jiān)管的含義眾說紛紜，英國金融服務局（FSA）認為應該從五個方面分析宏觀審慎監(jiān)管：金融系統(tǒng)對信貸供給、信貸定價以及借貸雙方所承擔的風險；期限轉(zhuǎn)化形成的流動性風險；股票、信用證券化和房地產(chǎn)等市場的價格預期與長期均衡水平的關(guān)系；金融體系杠桿率水平；部分審慎性監(jiān)管范圍以外的金融機構(gòu)對系統(tǒng)性風險的影響。伯南克認為有效地宏觀審慎政策框架應包含八個要素：跨企業(yè)、跨市場、規(guī)模較大并增長較快的企業(yè)風險的檢測，如次級貸款，不能僅關(guān)注單個企業(yè)或部門風險；潛在系統(tǒng)性風險的計量，如金融市場產(chǎn)品變化和財務杠桿上升；金融機構(gòu)間可能存在的風險溢出的分析，如關(guān)聯(lián)度較高企業(yè)間的風險暴露；對系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)的監(jiān)管，確保每家金融機構(gòu)都能獲得與之風險貢獻相匹配的監(jiān)管；提供系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)失敗時的解決策略，形成有效的事故解決機制；保障至關(guān)重要的金融結(jié)構(gòu)的穩(wěn)健，包括哪些為支付、清算、結(jié)算提供支持的機構(gòu)；減少資本監(jiān)管及其他規(guī)則的周期性特征；識別監(jiān)管漏洞可能給金融系統(tǒng)帶來的風險，包括監(jiān)管真空與監(jiān)管盲點。 

在本文中，筆者認為宏觀審慎監(jiān)管具備識別系統(tǒng)性風險與系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)，并弱化風險釋放對金融體系和實體經(jīng)濟造成沖擊的作用，與微觀審慎相比，其更突出于整個金融系統(tǒng)的監(jiān)管，而不再是對于某一金融機構(gòu)，關(guān)注金融機構(gòu)之間的相互作用和共同風險，同時還能夠改善舊金融監(jiān)管制度的順周期性。 

第 2 章  我國金融監(jiān)管有效性的實證檢驗 

金融危機后，為實現(xiàn)維護金融穩(wěn)定的目標，歐美主要發(fā)達國家進行了大力度的金融監(jiān)管體制改革，改革措施包括建立宏觀審慎監(jiān)管框架、設計宏觀審慎監(jiān)管工具、成立專門負責系統(tǒng)性風險防范的獨立部門，我國監(jiān)管部門也在積極進行建立符合我國國情宏觀審慎監(jiān)管框架的基礎研究。需要注意的是，改革發(fā)生的前提是原有制度不能滿足當前環(huán)境的要求，歐美等國在此次金融危機中付出了慘痛的代價，其原有金融監(jiān)管制度已經(jīng)不能滿足當前金融市場發(fā)展的需求，舊的金融監(jiān)管措施變得低效，所以其尋求改革。因此，在文章展開對宏觀審慎監(jiān)管各項內(nèi)容的深入分析之前，本章首先對我國當前金融監(jiān)管的有效性進行檢驗，以明確我國是否需要進行金融監(jiān)管改革和施行宏觀審慎監(jiān)管。 

2.1  問題提出與研究綜述

 Caprio 等（2003）的統(tǒng)計顯示在過去的三十年時間里，有近百個國家發(fā)生了不同程度的系統(tǒng)性風險與金融危機，加之此次美國次貸危機和歐洲債務危機的接連上演，引發(fā)了全球?qū)鹑诒O(jiān)管體制的反思，針對單個金融機構(gòu)穩(wěn)定的微觀監(jiān)管功能不能確保金融體系穩(wěn)定，功能性金融監(jiān)管不能實現(xiàn)金融監(jiān)管總體目標，無法有效的防范系統(tǒng)性風險。 

目前歐美等過已經(jīng)進行了深入的金融監(jiān)管改革，按照各自國家的特點建立了相應的宏觀審慎監(jiān)管體系，并針對維護金融穩(wěn)定成立相應的宏觀審慎監(jiān)管委員會（例如FSOC 和FSA），并出臺相關(guān)法律法規(guī)旨在實現(xiàn)金融體系穩(wěn)定，我國也處于完善金融監(jiān)管體系的進程中，已經(jīng)開始對宏觀審慎監(jiān)管進行嘗試性的探索。需要注意的是，在經(jīng)濟發(fā)展速度放緩的大環(huán)境之下，金融機構(gòu)承擔風險的能力進一步變?nèi)�，極易出現(xiàn)系統(tǒng)性風險問題，因此我們需要清晰的認知目前中國金融監(jiān)管的執(zhí)行情況以及金融監(jiān)管目標的實現(xiàn)情況，確保當前監(jiān)管的有效性和市場運行的穩(wěn)健性。Goodhart（1992）指出金融監(jiān)管目標需要明確定義并委托監(jiān)管機構(gòu)執(zhí)行，監(jiān)管才能有效實現(xiàn)；Mishkin（2000）認為在金融機構(gòu)混業(yè)經(jīng)營、金融創(chuàng)新不斷發(fā)展、大型金融機構(gòu)不斷涌現(xiàn)的環(huán)境下，應對系統(tǒng)性風險和增強對市場整體風險的控制應該成為金融監(jiān)管目標的主要內(nèi)容。De Nicolo（2002）指出，金融機構(gòu)間關(guān)聯(lián)性的增強是誘發(fā)系統(tǒng)性風險累積并在達到一定程度后釋放的重要因素，面對系統(tǒng)性風險原有監(jiān)管措施已經(jīng)不能滿足要求，需要建立能夠有效防范和識別系統(tǒng)性風險的新監(jiān)管機制。 

2.2  指標設定、數(shù)據(jù)選取和實證檢驗 

2.2.1  指標設定 

上世紀30年代，實施金融監(jiān)管主要旨在維護金融機構(gòu)穩(wěn)定，解決金融危機問題（James和 Gerard，2001），隨后逐漸轉(zhuǎn)變?yōu)閷叫阅繕撕椭行⌒蛢衾娴木S護為主（Summer，2003；Davies，2008）。此外，在金融全球化和自由化的推動下，金融監(jiān)管效率引起了各界重視（Merton，1967），可見金融監(jiān)管的目標是一個不斷豐富的動態(tài)內(nèi)容，隨著金融監(jiān)管理論的發(fā)展與深化，金融監(jiān)管目標逐步走向多元化，有學者提出將上述三項內(nèi)容統(tǒng)一納入對金融監(jiān)管目標的分析中�；诙嘣鹑诒O(jiān)管目標的觀點，在本文的實證中將金融監(jiān)管目標分為三個層次：穩(wěn)定性、效率性和公平性，因此選擇資本充足率、不良資產(chǎn)比率、銀行信貸與GDP比率、股票交易額與 GDP 比率、利差、征信信息深度指數(shù)、征信體系覆蓋率、法律權(quán)利指數(shù)8各指標構(gòu)建金融監(jiān)管綜合指數(shù)FRCI。 

1．穩(wěn)定指標 

對金融穩(wěn)定性的度量選取資本充足率和不良資產(chǎn)比率。資本充足率是 Basel 協(xié)議關(guān)注的重要指標，金融機構(gòu)需要滿足監(jiān)管部門對其設定的最低資本充足率要求，進而穩(wěn)健運營。資本充足率與銀行承擔風險的能力呈正相關(guān)關(guān)系，金融體系抵御系統(tǒng)性風險的能力也越強，Gonzalez（1999）指出，在 CAMEL 評估體系中資本充足率是必選統(tǒng)計數(shù)據(jù)。Ezeoha（2011）和 Banerjee（2012）指出，不良資產(chǎn)比率反映了銀行內(nèi)部資產(chǎn)結(jié)構(gòu)特征及資產(chǎn)質(zhì)量情況，使用不良資產(chǎn)比率作為金融監(jiān)管穩(wěn)定性指標可以直觀的展示出金融市場與監(jiān)管措施存在的問題，不良資產(chǎn)比率與金融市場的穩(wěn)定呈負相關(guān)關(guān)系。 

2．效率性指標 

本章實證中所述的金融效率主要包括銀行市場效率與股票市場效率，選取信貸/GDP，股票交易額/GDP、利差作為金融監(jiān)管效率的指標。Jeanneney（2006）的研究指出金融發(fā)展對生產(chǎn)率的提升作用明顯，有效的金融服務可以提高宏觀經(jīng)濟的運營效率；Poncet（2007）使用儲蓄存款/GDP、銀行貸款/GDP、金融機構(gòu)貸款/GDP 對金融監(jiān)管效率進行了分析；江春（2005）對金融監(jiān)管與經(jīng)濟發(fā)展之間的關(guān)系進行了有益的研究，其研究中也采用了信貸/GDP作為衡量金融發(fā)展水平的指標。 

此外，股票交易額/GDP 是金融市場活躍程度的度量，能夠反映金融市場體制改革的完善度和金融市場的資源配置效率，利差則代表了金融機構(gòu)的盈利能力，利差結(jié)構(gòu)除對市場結(jié)構(gòu)與金融產(chǎn)品的交叉彈性影響之外還會影響金融機構(gòu)收入結(jié)構(gòu)，郭梅亮（2012）的研究指出，利差已經(jīng)作為一項不可或缺的指標出現(xiàn)在金融效率度量中，中國由于利率管制的存在所以應當結(jié)合其他指標共同使用來進行研究。 

第 3章 基于風險貢獻的系統(tǒng)性風險度量研究 ........... 33 

3.1  系統(tǒng)性風險概述 .........33 

3.2  系統(tǒng)性風險度量方法及應用 ...............36 

3.3  我國系統(tǒng)性風險的實證分析 ..............43 

3.4  本章小結(jié) ........ 48 

第 4章 我國系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)評價 ........... 50 

4.1  金融機構(gòu)系統(tǒng)重要性研究綜述 ..............50 

4.2  系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)評價模型設定 ........... 54 

4.3  實證檢驗與結(jié)果分析 .............. 56 

4.4  本章小結(jié) ............... 61

第 5章 逆周期宏觀審慎監(jiān)管工具及適用性研究 ........62 

5.1  我國銀行業(yè)資本監(jiān)管順周期性檢驗 ........... 62 

5.2  逆周期監(jiān)管工具分析 ........... 65 

5.3實施逆周期監(jiān)管面臨的問題 ........77 

5.4  本章小結(jié) ......78 

第 7 章  對建立我國宏觀審慎監(jiān)管框架的思考 

在前文有關(guān)宏觀審慎監(jiān)管理論與實證的分析基礎上，本章對建立我國宏觀審慎監(jiān)管框架中可能存在或需要解決的問題進行了思考，對應研究中的先后順序筆者認為應從以下幾個方面對現(xiàn)有金融監(jiān)管制度進行完善和改進，包括系統(tǒng)性風險的度量與系統(tǒng)重要性機構(gòu)的監(jiān)管、宏觀審慎監(jiān)管措施的設計與執(zhí)行、央行行使宏觀審慎監(jiān)管職能的優(yōu)勢與劣勢等，同時還對防范金融風險的其他配套措施進行了討論。 

7.1  系統(tǒng)性風險的度量與系統(tǒng)重要性機構(gòu)的監(jiān)管 

7.1.1  金融統(tǒng)計標準化 

對系統(tǒng)性風險的監(jiān)測預警是整個宏觀審慎監(jiān)管框架的核心組成部分，有效的監(jiān)測和預警有賴于金融數(shù)據(jù)和信息統(tǒng)計的及時性和完整性，從文章對系統(tǒng)性風險度量方法的分析中可以看出許多先進的測量技術(shù)在我國無法進行實施，主要是由于沒有完備的統(tǒng)計數(shù)據(jù)做支撐，因此，正如中國人民銀行 2012 年金融穩(wěn)定報告中指出的一樣，我國亟需加快金融統(tǒng)計體系的綜合建設，形成覆蓋全面、標準統(tǒng)一、信息共享的目標，實現(xiàn)銀行業(yè)、證券業(yè)、保險業(yè)以及境內(nèi)外業(yè)務相互協(xié)調(diào)的目標，建立相應制度對金融控股公司、表外資產(chǎn)及金融衍生品進行準確統(tǒng)計，并切實加強統(tǒng)計數(shù)據(jù)的透明度和安全性，避免重復統(tǒng)計并實現(xiàn)數(shù)據(jù)跨部門共享。 

7.1.2  準確度量系統(tǒng)性風險 

從國際社會對系統(tǒng)性風險度量的實踐來看，歐洲中央銀行分七個步驟對系統(tǒng)性風險進行度量：確定金融脆弱性的來源；設定潛在風險情景；確定導致風險情景發(fā)生的沖擊；計算情景發(fā)生的概率；測算金融系統(tǒng)損失；衡量沖擊強度；風險評級。此外，瑞典、墨西哥、德國等國家定期采用網(wǎng)絡分析法進行系統(tǒng)性風險度量，主要包括：采用網(wǎng)絡分析法判斷具有系統(tǒng)性影響的金融機構(gòu)；根據(jù)金融機構(gòu)風險敞口和機構(gòu)間交易活動計算全系統(tǒng)敞口矩陣；通過壓力測試評估系統(tǒng)性風險。 

在度量和檢測系統(tǒng)性風險的方法上，我國可以積極借鑒國外的經(jīng)驗，但考慮到我國銀行業(yè)和金融業(yè)的宏觀風險特點，在對系統(tǒng)性風險進行測量時側(cè)重點應有所不同，考慮上段中提到的我國現(xiàn)階段金融數(shù)據(jù)的可獲得性，測度方法也受到一定限制，使用邊際期望損失方法從金融機構(gòu)風險貢獻的角度對系統(tǒng)性風險度量在我國具有可操作性，同時度量結(jié)果直觀易于理解，可以滿足監(jiān)管部門進行政策制定時的需要。 

我國金融系統(tǒng)特點在于市場尚未成熟，衍生品種類較少，國有銀行對存款吸收能力較強，間接融資在金融系統(tǒng)中占據(jù)主導位置，直接融資總體規(guī)模相對較小且市場效率不完全，因此正如本文中實證的選擇一樣，對我國系統(tǒng)性風險的測度重點還是要關(guān)注銀行系統(tǒng)，考慮到目前系統(tǒng)性風險主要來源是信貸擴張，因而基于矩陣法和網(wǎng)絡法的系統(tǒng)性風險測度也是值得關(guān)注和嘗試的，需要通過研究與實踐進一步對國外模型進行改進。 

結(jié)   論 

次貸危機為金融監(jiān)管領域帶來理念上的革命體現(xiàn)在宏觀審慎監(jiān)管的提出，主要針對系統(tǒng)性風險進行監(jiān)管的宏觀審慎監(jiān)管彌補了微觀審慎監(jiān)管的不足，社會各界展開了對其政策含義、監(jiān)管目標和監(jiān)管工具等一系列問題的激烈討論。本文從宏觀審慎監(jiān)管理念的提出和框架的建立入手，探討金融體系系統(tǒng)性風險的度量方法，尤其是各金融機構(gòu)對整體風險的貢獻，給出了對我國系統(tǒng)性風險的初步判斷。隨后分別從截面維度和時間維度出發(fā)，跟蹤評價了我國系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)，分析了逆周期宏觀審慎監(jiān)管工具的優(yōu)缺點與實用性，并對宏觀審慎監(jiān)管在實施過程中與貨幣政策的協(xié)調(diào)性問題進行了必要的研究，通過理論和實證分析獲得了以下結(jié)論： 

1．通過構(gòu)建金融監(jiān)管綜合指數(shù)對金融監(jiān)管有效性的定量分析發(fā)現(xiàn)，我國金融監(jiān)管有效性近年來呈逐步提升趨勢，這是對我國政府和監(jiān)管部門多年來的工作的肯定，但與發(fā)達國家橫向比較我國金融監(jiān)管的有效性程度仍然存在較大的提升空間。面對本次金融危機中傳統(tǒng)監(jiān)管措施的失效，以美國為首的發(fā)達國家紛紛引入宏觀審慎監(jiān)管政策并進行相關(guān)的金融監(jiān)管體制改革，宏觀審慎監(jiān)管的實施有效的提高了各國金融監(jiān)管目標的實現(xiàn)程度和監(jiān)管的有效性。 

2．以宏觀審慎監(jiān)管視角通過金融機構(gòu)對整體風險的貢獻情況對我國系統(tǒng)性風險進行度量，實證結(jié)果顯示2008年1月至12月期間我國的系統(tǒng)性風險明顯高于平常時期，這與金融危機發(fā)生的實際情況相吻合，邊際期望損失可以作為測度我國金融市場系統(tǒng)性風險的代理變量。金融機構(gòu)的規(guī)模和杠桿率水平與其對系統(tǒng)性風險的貢獻度呈負相關(guān)關(guān)系，規(guī)模小、杠桿率低的銀行對系統(tǒng)性風險的貢獻較大。此外，宏觀經(jīng)濟環(huán)境也是影響系統(tǒng)性風險的因素之一，表現(xiàn)為宏觀經(jīng)濟環(huán)境好時，金融系統(tǒng)性風險低。 

3．我國金融機構(gòu)的系統(tǒng)重要性與其規(guī)模的大小有顯著的正相關(guān)性，五家大型國有商業(yè)銀行在我國金融系統(tǒng)中占據(jù)更為重要的位置，其對金融體系穩(wěn)定性的影響也顯著高于其他中小型股份制商業(yè)銀行，是我國金融網(wǎng)絡中的主要“節(jié)點”。此外，作為許多國家系統(tǒng)重要性金融機構(gòu)評價的指標，系統(tǒng)重要性指數(shù)對我國銀行業(yè)系統(tǒng)重要性的解釋能力較差，而附加傷害指數(shù)的表現(xiàn)則更符合我國的實際情況。 

4．我國銀行的緩沖資本策略存在慣性，資產(chǎn)回報率并不能顯著影響銀行緩沖資本規(guī)模，經(jīng)濟波動與緩沖資本的計提存在較強的正相關(guān)關(guān)系，資本充足率的變動存在對宏觀經(jīng)濟波動的放大效用。我國具有實施逆周期監(jiān)管的客觀需求，國外先進監(jiān)管模型可以通過修改而應用于我國實踐，但監(jiān)管部門仍面臨諸多挑戰(zhàn)，對我國經(jīng)濟周期所處階段的判斷、對逆周期監(jiān)管工具“度”的掌握都會對宏觀審慎監(jiān)管執(zhí)行的效果產(chǎn)生重要影響。

5．當經(jīng)濟波動由供給沖擊引起時，宏觀審慎監(jiān)管與貨幣政策存在沖突，表現(xiàn)為宏觀審慎監(jiān)管會因僅關(guān)注金融穩(wěn)定而加劇宏觀經(jīng)濟的波動；當經(jīng)濟波動由金融沖擊或房地產(chǎn)沖擊引起時，宏觀審慎監(jiān)管與貨幣政策可以有效協(xié)調(diào)，且宏觀審慎監(jiān)管的執(zhí)行效果優(yōu)于貨幣政策，貨幣政策由于需要兼顧金融穩(wěn)定，其原有政策目標的執(zhí)行效果受到影響，表現(xiàn)為通貨膨脹率的波動變大。從宏觀經(jīng)濟層面看來，宏觀審慎監(jiān)管是為減少金融沖擊和特殊部門沖擊對經(jīng)濟整體造成影響的工具，它是貨幣政策的補充而非替代，對宏觀審慎監(jiān)管措施的執(zhí)行需要十分謹慎，在一般時期不正當?shù)氖褂煤暧^審慎監(jiān)管對經(jīng)濟環(huán)境的損害遠大于幫助。 
 

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