本文關(guān)鍵詞：中國經(jīng)濟(jì)周期的異質(zhì)性信念與福利成本，由筆耕文化傳播整理發(fā)布。

中國經(jīng)濟(jì)周期的異質(zhì)性信念與福利成本 中國宏觀經(jīng)濟(jì)論壇

中國經(jīng)濟(jì)周期的異質(zhì)性 信念與福利成本＊
□陳彥斌
摘要 ： 當(dāng)家庭對(duì)于中國經(jīng)濟(jì)波動(dòng)具有異質(zhì)性信念時(shí)， 中國經(jīng)濟(jì)周期的福利成本是否會(huì)發(fā)
生變化？ 本文試圖對(duì)這一問題做出回答。研究結(jié)果表明， 異質(zhì)性信念從兩個(gè)途徑影響我們對(duì) 于經(jīng)濟(jì)周期進(jìn)行的福利評(píng)價(jià)： 第一個(gè)途徑是信念的異質(zhì)性可以

減小家庭的風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù) ， 從 而增加家庭的風(fēng)險(xiǎn)容忍能力； 第二個(gè)途徑是信念的異質(zhì)性改變了中央計(jì)劃者對(duì)于經(jīng) 濟(jì)波動(dòng) 的主觀概率分布函數(shù)的形態(tài)。按照本文的這一結(jié)論以及相應(yīng)的中國宏觀經(jīng)濟(jì)數(shù)值模擬結(jié)果， 中國宏觀經(jīng)濟(jì)周期的福利成本比按照以往模型所計(jì)算的結(jié)果要略小些。

關(guān)鍵詞 ： 異質(zhì)性信念

資產(chǎn)定價(jià)

經(jīng)濟(jì)周期

經(jīng)濟(jì)增長

福利成本

一、 引言
中國經(jīng)濟(jì)的研究者和參與者 總 是 無 法 對(duì) 中 國 宏 觀 經(jīng) 濟(jì) 的 增 長 和 波 動(dòng) 取 得 一 致 性 意 見 。 例如， 國家統(tǒng)計(jì)局中國經(jīng)濟(jì)景氣監(jiān)測(cè)中心進(jìn)行的中國百名經(jīng)濟(jì)學(xué)家信心調(diào)查表明 ， 研究者 對(duì) 于中國當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的滿意程度、對(duì)未來經(jīng)濟(jì)走勢(shì)的預(yù)期以及對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)政策的建 議等從 來就沒有一致過； 北京奧爾多投資咨詢中心進(jìn)行的奧爾多投資者行為調(diào)查報(bào)告 對(duì)于中國宏 觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的判斷和預(yù)期也是 不一致的 ①。由 于 經(jīng) 濟(jì) 波 動(dòng) 的 福 利 成 本 依 賴 于 經(jīng) 濟(jì) 波 動(dòng) 的 大 小， 所以對(duì)于認(rèn)為經(jīng)濟(jì)過熱的群體而言， 存在較大宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的福利成本或者福利代價(jià)必 然較高； 而對(duì)于認(rèn)為經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)的群體而言， 存在較低宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的福利成本相對(duì)較低。一 個(gè)有趣的問題是， 在無法忽視任何一個(gè)群體意見的情況下， 這樣的宏觀經(jīng)濟(jì)異質(zhì)性信念是否 改變了中國經(jīng)濟(jì)波動(dòng)對(duì)于家庭的福利影響， 以及是通過何種途徑來實(shí)現(xiàn)這種影響的？ 本文試 圖結(jié)合中國經(jīng)濟(jì)具體情況從理論上回答這個(gè)問題。 關(guān)于經(jīng)濟(jì)波動(dòng)對(duì)家庭的福利影響， 盧卡斯（ Ｌｕｃａｓ， １９８７ ） 首次使用數(shù)值模型給出了定量回 答。他發(fā)現(xiàn)， 如果將美國的經(jīng)濟(jì)增長率從每年 ３％ 降低到 ２％ ， 消費(fèi)者所遭受的福利損失相當(dāng) 于在其未來無窮的生命期內(nèi)每年減少 ２０％ 的消費(fèi)數(shù)量； 而經(jīng)濟(jì)波動(dòng)帶來的福利損失卻只需 要消費(fèi)水平大約每年增加 ０．００８％就可以得到補(bǔ)償。因此， 盧卡斯認(rèn)為相對(duì)經(jīng)濟(jì)增長而言， 宏 觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)是一個(gè)無須關(guān)心的問題。這個(gè)定量計(jì)算結(jié)果和實(shí)際經(jīng)濟(jì)周期模型一起構(gòu)成了新 古典宏觀經(jīng)濟(jì)學(xué)的“ 政府宏觀調(diào)控?zé)o用論” 的內(nèi)核。 此外， 盧卡斯是從行為和風(fēng)險(xiǎn)兩個(gè)角度建立非常簡單的模型來研究經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的福利成 本的。這樣處理的優(yōu)點(diǎn)在于可以用最簡單的方法研究經(jīng)濟(jì)波動(dòng)對(duì)于家庭的福利影響， 對(duì)此問 題給出了一個(gè)基準(zhǔn)回答， 但是缺點(diǎn)在于完全沒有考慮用一種機(jī)制和途徑將家庭的行為和 家 庭所面臨的風(fēng)險(xiǎn)聯(lián)系起來。人們不相信令人討厭的宏觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的福利成本如此之小， 所以 盧卡斯的“ 政府宏觀調(diào)控?zé)o用論” 激發(fā)了汗牛充棟的后續(xù)研究。這些后續(xù)研究基本上是按照 家 庭 行 為 修 正 和 經(jīng) 濟(jì) 風(fēng) 險(xiǎn) 度 量 兩 個(gè) 思 路 來 進(jìn) 行 的 。 例 如 ， Ｄｏｌｍａｓ （ １９９８ ） 、 Ｔａｌｌａｒｉｎｉ （ ２０００） 、

Ｅｐａｕｌａｒｄ 和 Ｐｏｍｍｅｒｅｔ （ ２００３ ） 的遞歸效用函數(shù)福利成本模型， Ｖａｎ Ｗｉｎｃｏｏｐ （ １９９４） 和陳彥斌和
＊ 本文是國家自然 科 學(xué) 基 金 （ 項(xiàng) 目 號(hào) ： ７０４０３０２０ ） 和 中 國 人 民 大 學(xué) ９８５ 中 國 經(jīng) 濟(jì) 研 究 哲 學(xué) 社 會(huì) 科 學(xué) 創(chuàng) 新 基 地 課 題 經(jīng)濟(jì)增長、 收入分配與公共政策研究》 研究成果。 作者感謝楊琨、 王洋、 張曉媚、 陸丹君、 唐詩磊、 盧莉娟、 苑雨卉對(duì)文章 《 提出的寶貴意見。但文責(zé)自負(fù)。

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周業(yè)安（ ２００６ ） 的習(xí)慣形成福利成本模型， 陳彥斌和 韓旭（ ２００７ ） 的一階自回歸隨機(jī)過程福利成本模型， 等等。 在這些研究中， 有兩篇文獻(xiàn)特別值得關(guān)注。這 兩 篇 文 章 都 將 盧 卡 斯 （ １９７８ ） 所 開 創(chuàng) 的 現(xiàn) 代 資 產(chǎn) 定 價(jià) 理 論 和 盧 卡 斯 （ １９８７ ） 所 開 創(chuàng) 的 經(jīng) 濟(jì) 波 動(dòng) 福 利 成 本問題這兩個(gè)非常重要的領(lǐng)域聯(lián)系起來， 試圖 將家 庭行為和風(fēng)險(xiǎn)聯(lián)系起來研究經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的福利成本 使用 問題。第一篇是 Ａｌｖａｒｅｚ 和 Ｊｅｒｍａｎｎ （ ２００４ ） 的《 資產(chǎn)價(jià)格度量經(jīng)濟(jì)周期的成本 （ Ｕｓｉｎｇ Ａｓｓｅｔ Ｐｒｉｃｅｓ 。 ｔｏ Ｍｅａｓｕｒｅ ｔｈｅ Ｃｏｓｔ ｏｆ Ｂｕｓｉｎｅｓｓ Ｃｙｃｌｅｓ） 》 Ａｌｖａｒｅｚ 和 Ｊｅｒｍａｎｎ 使 用 資 產(chǎn) 定 價(jià) 模 型 從 資 產(chǎn) 價(jià) 格 來 導(dǎo) 出 經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的福利成本。這就必然要將股票市場和宏 觀經(jīng)濟(jì)基本面聯(lián)系起來， 因而具有較大波動(dòng)性 的股 票價(jià)格所導(dǎo)出的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的福利成本比盧卡斯所 估計(jì)的要大很多�？墒菃栴}在于雖然股票市場經(jīng)常 被稱為是宏觀經(jīng)濟(jì)的晴雨表， 但是不管是像美 國這 樣的成熟資本市場還是像中國這樣的新興資本市 場， 股票市場與宏觀經(jīng)濟(jì)的表現(xiàn) 都相去甚遠(yuǎn)。因而 惡系數(shù)是主觀的， 而風(fēng)險(xiǎn)則是客觀的。在異質(zhì)性 信 念經(jīng)濟(jì)中， 不同的家庭群體對(duì)于宏觀經(jīng)濟(jì) 增長和波 動(dòng)的看法具有不同的觀點(diǎn)， 因而不 同群體所感受到 的風(fēng)險(xiǎn)在主觀上是不同的 ， 這反映在刻畫經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn) 的分布函數(shù)在各個(gè)群體之間是異質(zhì)性的 ⑤。 引入了異質(zhì)性信念的經(jīng)濟(jì)波動(dòng)福利成本模型 更加符合實(shí)際情況， 但是會(huì)導(dǎo)致帶來兩個(gè)困 難。第 一個(gè)困難在于如何計(jì)算由經(jīng)濟(jì)中各個(gè)異質(zhì)性信念 群體組成的代表性家庭（ 中央計(jì)劃者） 的總的主觀 風(fēng)險(xiǎn)。代表性家庭的集體福利水平是各個(gè)群體的福 利水平的加權(quán)之和， 但是代表性家庭對(duì)于經(jīng)濟(jì) 的總 信念并不是各個(gè)群體的主觀分布函數(shù)的簡單加權(quán) 求和， 而是由某種很復(fù)雜的算法 所得到的。用這種 可能會(huì)扭曲了的新分布函 數(shù)來刻畫集體風(fēng)險(xiǎn)， 會(huì)導(dǎo) 致經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的福利 成本的改變。與 Ｂａｒｒｏ（ ２００６） 模 型相同的是， 引入了異質(zhì)性 信念會(huì)導(dǎo)致風(fēng)險(xiǎn)的分布 函數(shù)的改變， 但與之不同的是， 本文所考慮的是集 體的主觀風(fēng)險(xiǎn)分布， 而不是簡單的偏離正態(tài)分布。 第二個(gè)困難是異質(zhì)性信念不但改變了集體風(fēng) 險(xiǎn)的形態(tài)， 還改變了集體的行為模式。經(jīng)濟(jì)波 動(dòng)福 利成本需要知道家庭的相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)。注意到 盧卡斯以及后續(xù)的很多研究大多采用粗略估計(jì)的 方法， 也就是將相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)從 １ 到 ４０ 的 取 值都考慮。這樣的處理方法避開了股票溢價(jià)之謎帶 來的相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)的計(jì)算的困惑， 但是這 會(huì)導(dǎo) 致福利成本有可能會(huì)放大 ４０ 倍， 也有可能 會(huì)縮小 當(dāng)然， 對(duì)于盧卡斯的 ４０ 倍， 顯然這個(gè)結(jié)果太粗糙了。 原始模型而言， 這個(gè)問題并不重要， 因?yàn)榧词谷『?大的相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)厭惡的參數(shù)值， 計(jì)算得到的 經(jīng)濟(jì)波動(dòng) 福利成本也是很小的， 這并不改變 盧卡斯所要的結(jié) 論。但是， 對(duì)于那些試圖修正 盧卡斯模型得到較大 經(jīng)濟(jì)波動(dòng)福利成本的 后續(xù)研究而言， 相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)厭惡 系數(shù)參數(shù)值的 粗略區(qū)間就會(huì)導(dǎo)致結(jié)論的模棱兩可。 因此， 本文需要研究異質(zhì)性信念是否影響以及如何 影響相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)的取值， 這對(duì)于得到 一個(gè)穩(wěn) 健、 可靠的結(jié)論而言是非常關(guān)鍵的。 本文剩下部分的安排如下。第二節(jié)研究異質(zhì)性 信念如何影響均衡中的資產(chǎn)價(jià)格， 數(shù)值模擬結(jié) 果指 出異質(zhì)性信念主要是通過影響無風(fēng)險(xiǎn)利率來提高 股票溢價(jià)的， 因而可以很好地解 釋著名的股票溢價(jià) 之謎， 這也說明我們可以 在福利成本模型中采用更 小的相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)。第三節(jié)研究異質(zhì)性信念如 何影響中國經(jīng)濟(jì)周期的福利成本， 數(shù)值模擬結(jié) 果發(fā)

Ａｌｖａｒｅｚ 和 Ｊｅｒｍａｎｎ 的模型不符合實(shí)際情況。
關(guān) 第 二 篇 是 Ｂａｒｒｏ （ ２００６ ） 的 《 于 消 費(fèi) 不 確 定 性 的 福 利 成 本 （ Ｏｎ ｔｈｅ Ｗｅｌｆａｒｅ Ｃｏｓｔｓ ｏｆ Ｃｏｎｓｕｍｐｔｉｏｎ

Ｕｎｃｅｒｔａｉｎｔｙ） 》 。 Ｂａｒｒｏ（ ２００６ ） 更 為 強(qiáng) 調(diào) 資 產(chǎn) 定 價(jià) 和
②

福利成本同時(shí)研究的意義。因?yàn)楸R卡斯資產(chǎn)定價(jià)模 型和福利成本模型是聯(lián)系在一起的， 而盧卡斯 資產(chǎn) 定價(jià)模型最大的問題是會(huì)錯(cuò)誤估計(jì)家庭的相對(duì)風(fēng) 險(xiǎn) 厭 惡 系 數(shù) ， 所 以 Ｂａｒｒｏ （ ２００６ ） 認(rèn) 為 一 個(gè) 令 人 信 服 的福利成本模型是可以解釋股票溢價(jià)之謎的： “ Ｍｅｈｒａ 和 Ｐｒｅｓｃｏｔｔ （ １９８５ ） 已 經(jīng) 發(fā) 現(xiàn) 了 ， （ 盧 卡 斯 ） 計(jì) 算的問題在于使用同樣模型和參數(shù)所作的數(shù)值模 擬無法正確地解釋著名的資產(chǎn)定價(jià)之謎， 比如高 的 股票溢價(jià)和低的無風(fēng)險(xiǎn)利率。模型關(guān)于資產(chǎn)收益的 失靈說明模型忽略了重要的消費(fèi)不確定性。因 此， 用此模型來估計(jì)消費(fèi)不確定性的福利影響是不準(zhǔn)
③④ 確的” 。 Ｂａｒｒｏ（ ２００６ ） 提出的模型的核心特征是考

慮了小概率災(zāi)難事件在模型中的作用。 本文打算沿著上述兩篇文獻(xiàn)的思路， 仍然將家 庭的行為和家庭所面臨的風(fēng)險(xiǎn)結(jié)合起來研究經(jīng)濟(jì) 波動(dòng)的福利成本。與 Ａｌｖａｒｅｚ 和 Ｊｅｒｍａｎｎ （ ２００４ ） 和

Ｂａｒｒｏ（ ２００６ ） 以 及 其 他 的 盧 卡 斯 福 利 成 本 模 型 后 續(xù)
研究不同的是， 本 文打算將 Ｇｏｌｌｉｅｒ （ ２００６ ） 所定義的 異質(zhì)性信念引入到經(jīng)濟(jì) 波動(dòng)福利成本的計(jì)算中來。 在盧卡斯福利成 本模型中， 刻畫家庭行為的風(fēng)險(xiǎn)厭

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現(xiàn)異質(zhì)性的信念會(huì)顯著減小經(jīng)濟(jì)周期的福利成本。第四 節(jié)是結(jié)論。 因此， 股票的（ 主觀預(yù)期 ） 收 益 率 定 義 為 股 票的主觀預(yù)期回報(bào)除以股票的價(jià)格， 即

二、 異質(zhì)性信念如何影響資產(chǎn)價(jià)格
本節(jié)研究異質(zhì)性信念如何影響股票收益率和無風(fēng) 險(xiǎn)利率。通過數(shù)值模擬， 我們將說明引入 異質(zhì)性信念有 助于解釋股票溢價(jià)之謎。我們還發(fā)現(xiàn)異質(zhì)性信念是通過 顯著影響無風(fēng)險(xiǎn)利率水平來改進(jìn)對(duì)于股票溢價(jià)之謎的 解釋能力的。 本節(jié)的研究思路與 Ｂａｒｒｏ 是一致的， 那就是 異質(zhì)性預(yù)期作為一個(gè)合理的商業(yè)周期福利成本模型需 要同時(shí)可以解釋股票溢價(jià)和無風(fēng)險(xiǎn)利率 ， 這是因?yàn)榍罢?模型所依賴的行為參數(shù)可以在后者模型中得到設(shè)定 ⑥。 關(guān) 于 經(jīng) 濟(jì) 的 假 定 與 Ｇｏｌｌｉｅｒ （ ２００６ ） 的 靜 態(tài) 模 型 設(shè) 定 是一致的。假設(shè)經(jīng)濟(jì)中有兩類以上的異質(zhì)性群體， 每一 類群體對(duì)于經(jīng)濟(jì)狀態(tài)發(fā)生的主觀概率分布是不同的。存 在某個(gè)代表性家庭或者中央計(jì)劃者使得各類群體的福 利加權(quán)之和達(dá)到最大化。關(guān)鍵是求得代表性家庭的價(jià)值 函數(shù)。容易證明， 狀態(tài) ｓ 時(shí)阿羅—德布魯證券的價(jià)格 π （ ｓ） 由下面方程給出： （ （ π ｓ） ＝ｖｚ（ ω ｓ） ， Ｐ（ ｓ） ） 此處 ω ｓ） ＝ｚ（ ｓ） 是狀態(tài) ｓ 時(shí)的均衡稟賦和消費(fèi)， ｖ 是 （ 代表性家庭的價(jià)值函數(shù)。 我們使用價(jià)值函數(shù)來描述家庭。 當(dāng)各類群體的信念 是同質(zhì)性時(shí)， 代表性家庭的價(jià)值函數(shù)沒有扭曲； 但是當(dāng) 各類群體的信念是異質(zhì)性時(shí)， 代表性 家庭的價(jià)值函數(shù)中 的信念的分布函數(shù)發(fā)生扭曲了。為了計(jì)算簡便， 我們假 設(shè)家庭具有常 數(shù)相對(duì) 風(fēng) 險(xiǎn) 厭 惡 類 型 的 效 用 函 數(shù) ， Ｇｏｌｌｉｅｒ 已經(jīng)證明了對(duì)于這樣的效用函數(shù)， 價(jià)值函數(shù)是乘積可 分 的： ｖｚ（ ｚ， Ｐ） ＝ｐ （ Ｐ） ｈ＇ （ ｚ） 。因而， 聯(lián)合上述方程， 可以通過
ｖ ｖ

代表性家庭所感知到的股票溢價(jià)定義為 股票收益率與無風(fēng)險(xiǎn)利率之比，

此處

是基于代表性家庭的概率分布

ｐ （ Ｐ （ ｓ） ） 的期望算子。只要知道了概率分布函
數(shù)， 就可以 利用上述公式求得各個(gè)資 產(chǎn) 的 價(jià) 格 和收益率， 因此關(guān)鍵在于求得 ｐｖ（ Ｐ（ ｓ） ） 。 情形 １ ： 同質(zhì)性信念 假設(shè)經(jīng)濟(jì)中所有家庭都相信消費(fèi)增長率 ω 服從對(duì)數(shù)正態(tài)分布， 即 （ ， ２ ω ｓ） ＝ｅｓ， ｓ￣Ｎ（ μσ） 其 中 μ為 對(duì) 數(shù) 增 長 率 的 均 值 ， σ為 對(duì) 數(shù) 增 長率的波動(dòng)率或標(biāo)準(zhǔn)差。為了說明模型對(duì)于無 風(fēng)險(xiǎn)利率和股票收益率的影響， 按照 資 產(chǎn) 定 價(jià) 理論的研究慣例， 此處取美國的經(jīng)濟(jì)參數(shù)： μ ＝

０．０１７ 和 σ ＝０．０３５ 。
將消費(fèi)增長率的分布函數(shù)代入到股票收 益率 、無風(fēng)險(xiǎn)利率和股票溢價(jià)的 表 達(dá) 式 中， 容 易計(jì)算得到在同質(zhì)性信念假設(shè)下的股票收益 率、 無風(fēng)險(xiǎn)利率和股票溢價(jià)分別為

代表性家庭的價(jià)值函數(shù)來計(jì)算經(jīng)濟(jì)中的均衡資產(chǎn)價(jià) 格。 我們主要關(guān)心兩類資產(chǎn)： 無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和有風(fēng)險(xiǎn)的股票。 經(jīng)濟(jì)中的均衡無風(fēng)險(xiǎn)利率等于未來一單位消費(fèi)品 在當(dāng)前的價(jià)格， 因此有： 這個(gè)結(jié)果就退化到了所熟悉的資產(chǎn)價(jià)格模 股票價(jià)格定義為稟賦在各種狀態(tài)下的價(jià)值之和， 即 型 。這說明基于異質(zhì)性信念的 資 產(chǎn) 定 價(jià) 模 型
⑦

確 實(shí)推廣了基于同質(zhì)性信念的資產(chǎn)定價(jià) 模 型 。 以上 ３ 個(gè)表達(dá)式與動(dòng)態(tài)資產(chǎn)定價(jià)模型所得到 由于所計(jì)算的是均衡資產(chǎn)價(jià)格， 所以使用代表 性家 庭關(guān)于經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的主觀概率分布函數(shù)來計(jì)算股票的回 報(bào)。股票的主觀預(yù)期回報(bào)定義為稟賦按照主觀概率分布 計(jì)算的平均值， 的相應(yīng)方程相比， 只有股票溢價(jià)方程 是 完 全 相 同的， 股票收益率和無風(fēng)險(xiǎn)利率方程 的 表 達(dá) 式 都略有不同。主要原因在于， 本文 所 采 用 的 模 型框架是靜態(tài)資產(chǎn)定價(jià)模型， 因而資 產(chǎn) 價(jià) 格 表 達(dá)式中消去了動(dòng)態(tài)資產(chǎn)定價(jià)模型所特有的主

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觀貼現(xiàn)因子。但是， 這些差別并不影響數(shù)值模擬 的 準(zhǔn)確性。 情形 ２ ： 異質(zhì)性信念 根據(jù) Ｇｏｌｌｉｅｒ （ ２００６ ） ， 假設(shè)經(jīng)濟(jì)中所有家 庭 可 以 等分為兩組群 體， 這兩組群體關(guān)于經(jīng)濟(jì)增長率的信 念是不同的。第一組群體是樂觀性的群體， 群體中 的每一個(gè)家庭都相信經(jīng)濟(jì)增長率服從具有較高增 長率的正態(tài)分布： ｓ￣Ｎ（ μ， σ） ， 其中 μ １ １＞０．０１７ 。另外
２

圖 １ 給出了作為相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)的各種收 益率， 橫軸是相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)， 縱軸是經(jīng)濟(jì)中的 均衡股票溢價(jià)、 無風(fēng)險(xiǎn)利率和股票收益率。 記號(hào)“” ｏ ， 無 “ ，“ ” ?” ＋ 分別表示同質(zhì)性信念情形中的股票溢價(jià)、 風(fēng)險(xiǎn)利率和股票收益率。記號(hào)“ ”“ ”“ ” ◇ ， ＊ ， × 分別表 示異質(zhì)性信念情形中的股票溢價(jià)、 無風(fēng)險(xiǎn)利率和股 票收益率。參數(shù)選取為 μ ＝０．０１７； μ＝－ ０．０５３； μ＝ １ ２

０．０８７；σ ＝０．０３５ 。這樣選取使得兩組群體的平均預(yù)期
經(jīng)濟(jì)增長率與同質(zhì)性信念模型是相同的， 并且 經(jīng)濟(jì) 波動(dòng)率與經(jīng)濟(jì)周期研究文獻(xiàn)所經(jīng)常采用的美國經(jīng)

一組群體是悲觀性的群體， 群體中的每一個(gè)家庭都 相信經(jīng)濟(jì)增長率服從具有較低增長率的正態(tài)分 布：

ｓ￣Ｎ（ μ， σ） ， 其中 μ ２ ２＜０．０１７ 。此處選取和使得等于同
２

質(zhì)性經(jīng)濟(jì)中的平均經(jīng)濟(jì)增長率 μ ＝０．０１７ 。也就是說， 兩個(gè)群體的異質(zhì)性信念雖然都是錯(cuò)誤的， 但是 平均 起來卻是正確的。這樣的假設(shè)， 保證了信念的均衡。 依據(jù)以上假設(shè)， 第一組和第二組群體的家庭對(duì) 于經(jīng)濟(jì)增長率的主觀概率分布分別為

計(jì)算異質(zhì)性信念經(jīng)濟(jì)中的均衡資產(chǎn)價(jià)格， 關(guān)鍵 在于求解代表性家庭關(guān)于經(jīng)濟(jì)增長率的概率分布函 數(shù)。 根據(jù) Ｇｏｌｌｉｅｒ（ ２００６） 文中的方程（ ３８） 和方程（ ３９） ， 代表性家庭的主觀概率分布函數(shù)具有如下的形式，

其中 Ａ 是一常數(shù)， 使得 ｐｖ 是一概率分布函數(shù)， 即從負(fù)無窮到正無窮的定積分等于 １ 。將第一組群 體 和 第 二 組 群 體 的 概 率 分 布 函 數(shù) Ｐ （ ｓ， １） 和 Ｐ （ ｓ， ２） 代入到 ｐｖ 的表達(dá)式中， 得到

其 中 Ａ＇ 是 一 包 含 了 Ａ 和 其 他 參 數(shù) 的 常 數(shù) ， 使 得 ｐｖ 是一概率分布函數(shù)。 將概率分布函數(shù)代入資產(chǎn) 價(jià)格和收益率的表達(dá)式， 就可以計(jì)算出具體的數(shù) 值。 但是， 由于 ｐｖ 不再是所熟悉的指數(shù)函數(shù)， 所以無 法求得資產(chǎn)價(jià)格的顯示性表達(dá)式， 只能使用數(shù) 值積 分的方法給出數(shù)值解。 在此處給出上述模型的具體數(shù)值模擬結(jié)果。計(jì) 算結(jié)果由圖 １￣ 圖 ３ 給出。總的來說， 異質(zhì)性信念模 型解釋股票溢價(jià)之謎的途徑不是通過影響股票的收 益率， 而是通過顯著影響均衡的無風(fēng)險(xiǎn)利率水平。
圖 ３ 資產(chǎn)價(jià)格作為信念異質(zhì)性的程度 ｈ＝μ２－ μ１ 的函數(shù)（ γ＝２ ）

－ １３ －

中國經(jīng)濟(jì)周期的異質(zhì)性信念與福利成本 中國宏觀經(jīng)濟(jì)論壇
濟(jì)參數(shù)是一致的。還選取相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)的變動(dòng) 區(qū)間是（ ０．０１ ， ４ ） ， 以 ０．１ 為間隔單位， 這樣總共有 ４０ 個(gè)計(jì)算樣本 。在計(jì)算期望的時(shí)候， 所采用的數(shù)值積 分 區(qū) 間 為 （ μ－ １０σ μ＋１０σ ， 以 ０．００１ 為 采 樣 步 長 ， ， ２ ） １ 充分保證了計(jì)算的高度精確性。對(duì)比 Ｇｏｌｌｉｅｒ （ ２００６ ） 文中的圖 ６ ， 本文的圖 １ 增加了無風(fēng)險(xiǎn)利率和股票 收益率， 這樣更加深入有助于研究信念異質(zhì) 性是如 何影響股票溢價(jià)的。 從圖 １ 可以看到， 當(dāng)相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù)增加 時(shí)， 股票溢價(jià)、 利率水平和股票收益率都增加， 這與 同質(zhì)性模型是一致的。但與同質(zhì)性模型不一 樣的 是， 股票收益率的增加并不顯著。因此， 股票溢價(jià)得 到增加只是因?yàn)闊o風(fēng)險(xiǎn)利率的顯著改變。這個(gè)發(fā)現(xiàn) 是有意義的， 因?yàn)楣善币鐑r(jià)之謎最大的困難并 非難 以構(gòu)造模型得到較高的股票溢價(jià)， 而是 在于難以同 時(shí)得到較低的無風(fēng)險(xiǎn)利率。因此 ， 這說明異質(zhì)性信 念模型有助于解釋股票溢價(jià)之謎以及伴隨著的無 風(fēng)險(xiǎn)利率之謎。 圖 ２ 和圖 ３ 研究了信念的異質(zhì)性是如何影響 股票溢價(jià)、 無風(fēng)險(xiǎn)利率和股票收益率的。圖 ２ 的橫 軸是悲觀群體的預(yù)期增長率 μ， 縱軸是經(jīng)濟(jì)中的 均 １ 衡 股 票 溢 價(jià) （ ‘’ 、 風(fēng) 險(xiǎn) 利 率 （ ‘’ 和 股 票 收 益 率 ｏ ） 無 ． ） （ ‘ ’ 。我們選取固定的相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù) γ ， 以 ＋ ） ＝２ 便將注意力集中于信念的異質(zhì)性。圖 ２ 實(shí)際上是 此處消費(fèi)流定義為
２

厭惡系數(shù)，， 當(dāng)信念的異質(zhì)性增加的時(shí)候， 股票溢價(jià) 顯著增加而無風(fēng)險(xiǎn)利率顯著減少， 因而股 票收益率 變動(dòng)不顯著。因此， 異質(zhì)性信念主要 是通過影響無 風(fēng)險(xiǎn)利率來影響股票溢價(jià)的。

三、 異質(zhì)性信念如何影響中國 經(jīng)濟(jì)周期的福利成本
本節(jié)研究異質(zhì)性信念如何影響中國經(jīng)濟(jì)周期 的福利成本。我們首先回顧盧卡斯（ １９８７ ） 的經(jīng)濟(jì)周 期福利成本模型， 然后提出基于異質(zhì)性信念的 經(jīng)濟(jì) 周期福利成本模型。盧卡斯將經(jīng)濟(jì)周期的福利成本 定義為求解如下方程的補(bǔ)償參數(shù) λ， ０ ， ε服 從 均 ｔ

值為 ０ 、方差為 σ 的獨(dú)立同分布的正態(tài)隨機(jī)過程，
２ 即ε 是對(duì)數(shù)消費(fèi)增長率的均值， Ａ ｔ￣ｉ．ｉ．ｄ．Ｎ （ ０ ， σ） ， μ

是常數(shù)。代表性家庭的效用函數(shù)為常數(shù)相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)厭 惡型： 。 盧 卡 斯 的 核 心 想 法 是 使 用 參 數(shù) λ的 補(bǔ) 償 性 改 變 來 評(píng) 價(jià) 消 費(fèi) 波 動(dòng) 率 從 ０ 增 加 到 σ對(duì) 消 費(fèi) 者 的 福 利影響。他將商業(yè)周期的福利成本 λ定義為消費(fèi)補(bǔ) 償?shù)陌俜直龋?使得消費(fèi)者對(duì)于確定性的消費(fèi)流 和補(bǔ) 償后的隨機(jī)性的消費(fèi)流是無差異的。盧 卡斯指出， 經(jīng)過簡單的計(jì)算結(jié)果可以得到， 福利成本大約是

Ｇｏｌｌｉｅｒ （ ２００６ ） 的 圖 ７ 的 擴(kuò) 展 ， 但 本 文 的 圖 ２ 增 加 了
無風(fēng)險(xiǎn)利率 和股票收益率。很明顯， 本文的圖 ２ 和

０．５ 倍 相 對(duì) 風(fēng) 險(xiǎn) 厭 惡 系 數(shù) 乘 以 消 費(fèi) 波 動(dòng) 率 ： λ≈ ０ ０．５γ ２。盧卡斯估計(jì)美國經(jīng)濟(jì)的年度消費(fèi)波動(dòng)率大 σ
２ 約為 σ＝０．０１３ 。

Ｇｏｌｌｉｅｒ （ ２００６ ） 的圖 ７ 都并不能真正表達(dá)信念異質(zhì)性
對(duì)于資產(chǎn)價(jià)格的影響。這是因?yàn)楫?dāng)悲觀群體的主觀 預(yù)期增長率在增加的時(shí)候 ， 樂觀群體的主觀預(yù) 期增 長率必然在減少， 這樣才能保證平均的 增長率是不 變的常數(shù)， 而兩類群體在經(jīng)濟(jì)中 的福利權(quán)重是相同 的， 從而具有一定的對(duì)稱性， 那么悲觀群體的主觀 預(yù)期增長率就不能作為信念異質(zhì)性的度量方法。 圖 ３ 避免了圖 ２ 和 Ｇｏｌｌｉｅｒ （ ２００６ ） 圖 ７ 的 缺 陷 。 本文采用兩類群體的預(yù)期消費(fèi)增長率之間的差額

出于簡便的考慮， 盧卡斯的模型中采用了代表 下面我們將 性家庭的假設(shè)， 所以是同質(zhì)性預(yù)期模型。 異質(zhì)性信念引入盧卡斯經(jīng)濟(jì)周期福利成本模型。由 于經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的福利成本與經(jīng)濟(jì)增長率無關(guān)， 而只與 經(jīng)濟(jì)波動(dòng)率有關(guān)， 所以我們將信念異質(zhì)性設(shè)定為經(jīng) 濟(jì)波動(dòng)的異質(zhì)性。我們假設(shè)經(jīng)濟(jì)中的家庭可以等分 為兩類信念不同的群體。 第一類群體是悲觀的群體， 認(rèn)為經(jīng)濟(jì)波動(dòng)較大： ε （ ０， σ２） ， σ＞σ 其中 σ是同 ， ｔ￣Ｎ １ １ 質(zhì)性預(yù)期中的主觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)率。第二類群體是樂觀 的群體， 認(rèn)為經(jīng)濟(jì)波動(dòng)較�。� ε （ ０ ， σ２） ， σ＜σ 。 ｔ￣Ｎ ２ ２ 我們選擇兩類群體的主觀經(jīng)濟(jì)波動(dòng)率 σ 和 σ， １ ２ 使得 ０．５（ σ＋σ） 等于 σ 。因此， 兩類群體都具有錯(cuò)誤 １ ２ 的信念， 但是平均起來卻具有“ 正確的” 信念。 這樣的 假設(shè)不會(huì)引起經(jīng)濟(jì)模型的扭曲。為了度量經(jīng)濟(jì)波動(dòng) 信念的異質(zhì)性的程度， 我們定義一個(gè)新的指標(biāo)：

ｈ＝μ－ μ 來度量信念異 質(zhì)性的 程 度 。雖 然 信 念 異 質(zhì) ２ １
性有可能是正的， 也有可能是負(fù)的， 但是我們只需 要觀察正的部分。圖 ３ 的橫軸是信念的異質(zhì)性程 度， 縱軸是 資產(chǎn)的收益率。關(guān)于模擬的其他設(shè)定與 圖 ２ 中的設(shè)定是相同的。圖 ３ 的計(jì)算結(jié)果顯然與圖

２ 的結(jié)果有著本質(zhì)的區(qū)別。
從圖 ３ 可以看到， 信念的異質(zhì)性程度可以顯 著 影響股票溢價(jià)和無風(fēng)險(xiǎn)利率。對(duì)于給定的相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)

ｇ＝（ σ－ σ） ／２σ ２ １

－ １４ －

因此， 對(duì)于事先所設(shè)定的 ｇ， 我們可以對(duì)稱性地

選取 σ＝σ １＋ｇ） 和 σ＝σ １－ ｇ） 。當(dāng)然， 參數(shù) ｇ 的選取 （ （ ２ １ 必須要使得波動(dòng)率為正數(shù)。由于 ｇ 的構(gòu)造消除了量 綱， 所以可以用來進(jìn)行跨國比較。 按照我們對(duì)于經(jīng)濟(jì)的相關(guān)假定， 第一類群體和 第二類群體的主觀概率分布函數(shù)分別為：
P ( s ,1) =
? 1 e 2π σ

? 1 e σ 2π σ 根 據(jù) Ｇｏｌｌｉｅｒ （ ２００６ ） 文 中 的 方 程 （ ３８ ） 和 方 程

P ( s , 2) =

（ ３９ ） ， 代表性家庭的概率分布函數(shù)的形式為

p ? ( P ( s ) ) = A [ P ( s , 1)

將兩類群體的主觀概率分布函數(shù)代入， 得到

? ? ? ? ? 我們?nèi)匀粚⒔?jīng)濟(jì)波動(dòng)的福利成本定義為求解
σ γ

? ? 1 ?γ ? p ( P ( s )) = A ’? ? ? e ?? σ ? ? ?

如下方程的補(bǔ)償參數(shù) λ ，

E ? Σ ∞= ? β u [(1 + λ ) c ] = Σ ∞= ? β u [ E ? c ]

與盧卡斯模型不同的是模型所采用的預(yù)期算 子 E ? ? [ ?] ， 是基于由兩類群體所組成 的 代 表 性 家 庭 的概率分布函數(shù)的預(yù)期算子。

下面求解福利成本 λ。將消費(fèi)隨機(jī)過程代入上 ｅ 述福利成本的定義方程的左邊， 我們得到
E Σ
∞ =

= E Σ ∞= β = Σ ∞=

將消費(fèi)隨機(jī)過程代入上述福利成本的定義方 程的右邊， 我們得到 Σ ∞= β u [ E c ]
=Σ
∞ =

?γ ] ?γ e ? ?γ ? E eε ? ? ? 1?γ 聯(lián)合上述兩個(gè)方程， 可以得到含有待求解參數(shù)

= Σ ∞=

λ 的下面方程 ｅ (1 + λ ) ? γ E [ e
期福利成本為

] = ? E [e ε ]? ? ? 求解上述方程， 得到基于異質(zhì)性信念的經(jīng)濟(jì)周
?γ ε

? ? ? ?? ???? ?? ? ? ??? ?? ? ?? ? ? ?? ? ??? ? ? ? ??? ??? ? ? ?? ? ?? ? ?? ???
管理世界 》（月刊 ） 《

２００７ 年第 ９ 期
e p (s ) ds

λ =

E [e ε ]
?γ ε

{

E [e

]

}

?1 =

?γ

{∫

∫

∞

?∞

∞

?∞

e

?γ

p ( s ) ds
２

}

?1

?γ

對(duì)于同質(zhì)性信念情形， ε ｔ￣ｉ．ｉ．ｄ．Ｎ（ ０ ， σ） ， 上面 方

程就退化到盧卡斯模型的計(jì)算結(jié)果：

?

λo =

e 0.5σ

?

σ

(e

0.5(1? γ ) ? σ ?

)

1 1?γ

? 1 = e 0.5γσ ? 1 ≈ 0.5γσ 2

?

?

這說明盧卡斯同質(zhì)性信念經(jīng)濟(jì)周期福利成本

模型是本文的模型的特殊情形。我們可以定義指標(biāo)

λ／λ 來 度 量 異 質(zhì) 性 信 念 影 響 經(jīng) 濟(jì) 波 動(dòng) 福 利 成 本 的 ｅ ０
程度。

? γ

+ P ( s , 2 ) ]γ

? γ

中 陳 彥 斌 和 周 業(yè) 安 （ ２００６ ） 依 據(jù) 《 國 統(tǒng) 計(jì) 年 鑒 》

中 的 “ 國 居 民 消 費(fèi) 水 平 ” 建 了 １９８５￣２００３ 年 中 全 構(gòu)

國對(duì)數(shù)實(shí)際人均 年度消費(fèi)數(shù)據(jù)， 將消費(fèi)所服從的隨 歸方程：

γ

? 1 ?γ ? +? ? e ?σ ?

機(jī)過程取對(duì)數(shù)， 給出了如下關(guān)于時(shí)間的一元線性回

σ γ

ｌｏｇ ｃｔ＝５．５７２２２２＋０．０６０７３１ｔ
（ ０．００００ ） （ ０．００００ ）
２

Ｒ ＝０．９７５９７６； Ｆ＝６９０．６３０１； σ ＝０．０５５１７２

其中括號(hào)中數(shù)值是回歸系數(shù)估計(jì)值的 ｔ 統(tǒng)計(jì)量

的概率水平。因此， 中國宏觀經(jīng)濟(jì)年度數(shù)據(jù)的 波動(dòng) 率參數(shù) σ ＝０．０５５１７２⑧。

圖 ４ 給出了基于同質(zhì)性信念和異質(zhì)性信念的

美國經(jīng)濟(jì)周期的福利成本。圖 ４ 中橫軸是相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)

厭惡系數(shù)， 縱軸是經(jīng)濟(jì)周期福利成本 λ 。圖中記號(hào)

β u [(1 + λ ) c ]

‘’表示基于異質(zhì)性信念的福利成本計(jì)算 結(jié) 果 ， 而 ｏ 記號(hào)‘ ’ ＋ 表示盧卡斯的基于同質(zhì)性信念的福 利成本

[(1 + λ ) Ae 1?γ
?γ

? ?

σ ? +ε

]

?γ

計(jì)算結(jié)果。從圖中可以看到， 異質(zhì)性信 念降低了經(jīng) 濟(jì)波動(dòng)的福利成本。并且， 當(dāng)信念 的異質(zhì)性 ｇ 不 斷 增加的時(shí)候， 福利成本也在不斷地減少。

β (1 + λ )

( Ae ? 1?γ

σ

?

)

?γ

e

?γ ?

E e

?γ ε

圖 ５ 給出了基于同質(zhì)性信念和異質(zhì)性信念的

β

[ Ae?

σ

?

e ? E eε ]

?γ

1? γ

β [ Ae

?

σ

?

?γ

圖 ４ 美國經(jīng)濟(jì)的經(jīng)濟(jì)周期福利成本

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中國經(jīng)濟(jì)周期的異質(zhì)性信念與福利成本 中國宏觀經(jīng)濟(jì)論壇
中國經(jīng)濟(jì)周期的福利成本。圖中記號(hào)“ ” ◇ 表示基于 異 質(zhì) 性 信 念 的 福 利 成 本 計(jì) 算 結(jié) 果 ， 而 記 號(hào) “” 示 ＊ 表 盧卡斯的基于同質(zhì)性信念的福利成本計(jì)算結(jié)果。從 圖可以看到， 與美國經(jīng)濟(jì)相似， 異質(zhì)性信念的存在 確實(shí)明顯降低了經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的福利成本。圖 ４ 和圖 ５ 除了縱坐標(biāo)單位不同之外， 形狀較為接近， 很難區(qū) 分異質(zhì)性對(duì)于兩個(gè)國家經(jīng)濟(jì)波動(dòng) 福利成本的影響。 我們采用前面所定義的指 標(biāo) λ／λ 來度量 異 質(zhì) 性 信 ｅ ０ 念對(duì)于福利成本的影響， 計(jì)算結(jié)果畫在圖 ６ 中。 ６ 圖 的 橫 軸 是 相 對(duì) 風(fēng) 險(xiǎn) 厭 惡 系 數(shù) ， 縱 軸 是 λ／λ， 圖 中 記 ｅ ０ 號(hào) “” ◇ ” ｏ 和“ 分別 表 示 美 國 和 中 國 的 λ／λ。從 圖 ６ ｅ ０ 中可以看到， 兩個(gè)曲線基本上是重合的， 這說明異 質(zhì)性對(duì)于兩個(gè)國家的影響基本上是一致的， 并且 這 種影響是顯著的： 對(duì)于可信的相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)厭 惡系數(shù)， 基于異質(zhì)性的福利成本占基于同質(zhì)性的福利成本 的比例大約為 ６５％￣９０％ 。 濟(jì)波動(dòng)福利成本， 并且使用數(shù)值模擬技術(shù)定量 地計(jì) 算了這種影響。這一研究的理論意義在于給出了解 決一直困擾著資產(chǎn)定價(jià)理論的股票溢價(jià)之謎的可 行之道和更加可靠的評(píng)估經(jīng)濟(jì)波動(dòng)福利成本的方 法。研究結(jié)果表明， 當(dāng)我們將異質(zhì) 性信念引入到模 型中時(shí)， 無風(fēng)險(xiǎn)利率水平會(huì) 顯著減少而股票收益率 的變動(dòng)卻不顯著， 因 而股票溢價(jià)增加了。由于相對(duì) 風(fēng)險(xiǎn)厭惡系數(shù) 可以取更小的數(shù)值， 所以經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的 福利成本也就更小一些。此外， 異質(zhì)性本身也會(huì)減 少 福利成本大約 １０％￣３５％ 。這兩種 因 素 合 在 一 起 可以較為顯著地減少經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的福利成本。鑒于大 部分相關(guān)研究都是擴(kuò)大了盧卡斯的估計(jì)結(jié)果 ， 本文 的結(jié)果值得更加進(jìn)一步的深入研究。 本文模型的研究具有理論上的一般性， 并且對(duì) 于中國這樣一個(gè)轉(zhuǎn)型經(jīng)濟(jì)而言， 本文的理論 研究放 在中國的具體數(shù)值模擬中則還具有一定的實(shí)踐意 義。中國的宏觀經(jīng)濟(jì)增長和波動(dòng)比美國的經(jīng)濟(jì)增長 和波動(dòng)得到了更多的關(guān)注。因此， 新古典宏觀理 論 的“ 政府宏觀調(diào)控?zé)o用論” 似乎在中國是不 成立的。 筆者曾經(jīng)使用多種經(jīng)濟(jì)波動(dòng)福利成本模型計(jì)算中 國經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的福利成本， 均表 明其數(shù)值大約是美國 經(jīng)濟(jì)波動(dòng)福利成本的 ２２ 倍， 并得出中國應(yīng)兼顧經(jīng) 濟(jì)增長和經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的平穩(wěn)性的結(jié)論。雖然本文并沒 有從根本上改變這個(gè)結(jié)論， 但是也必須注意到 在新 的模型下， 福利成本下降了接近一半。對(duì) 于可信的 行 為 參 數(shù) ， 福 利 成 本 大 約 為 每 年 減 少 ０．５％ 的 消 費(fèi) 品。應(yīng)該說， 這是一個(gè)較小的數(shù)值， 因而更加弱化了 中國經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的危害性， 而強(qiáng)化了中國經(jīng)濟(jì)增 長的 相對(duì)重要性。 （ 作者單位： 中國人民大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)院； 責(zé)任編
圖 ５ 中國經(jīng)濟(jì)周期的福利成本

四、 結(jié)論
本文研究了經(jīng)濟(jì)中不同群體對(duì)于經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的 異質(zhì)性信念如何影響經(jīng)濟(jì)中的均衡資產(chǎn)價(jià)格和經(jīng)

輯： 蔣東生）
注釋 中 ， ① 詳細(xì)調(diào)查結(jié)果數(shù)據(jù)參見 《 國 經(jīng) 濟(jì) 景 氣 月 報(bào) 》 ２００６ 年 第 奧爾多投資者行為調(diào)查報(bào)告（ ２００６ 年） 》 。 １１ 期和《 ②Ｂａｒｒｏ （ ２００５ ） 重點(diǎn)研究 了 小 概 率 事 件 對(duì) 于 股 票 溢 價(jià) 的 影 響 ， 而 Ｂａｒｒｏ （ ２００６ ） 重 點(diǎn) 研 究 小 概 率 事 件 經(jīng) 濟(jì) 波 動(dòng) 福 利 成 本 影
響。

③ 英文原文見 Ｂａｒｒｏ（ ２００６ ） 引言部分的第 ２ 段。 ④ 無風(fēng)險(xiǎn)利率之謎是 Ｗｅｉｌ （ １９８９ ） 年提出來的。 ⑤Ｇｏｌｌｉｅｒ 研 究 的 是 對(duì) 于 經(jīng) 濟(jì) 增 長 的 異 質(zhì) 性 信 念 ， 本 文 研 究
的是對(duì)于消費(fèi)波動(dòng)的異質(zhì)性信念。信念的異質(zhì)性不是體現(xiàn)在不 同的消費(fèi)流上， 而是體現(xiàn)在對(duì)于同樣的消費(fèi)流的不同的主觀的 分 布 函 數(shù) 。 文 章 所 研 究 的 角 度 是 和 Ｂａｒｒｏ（ ２００５ ， ２００６ ） 所 提 出 的 新思路一致的： 尋找一種合理的模型以使得同時(shí)可以解釋股票

圖 ６ 異質(zhì)性影響福利成本的程度

溢價(jià)之謎和度量經(jīng)濟(jì)波動(dòng)的福利成本。不同之處是我采用了

Ｇｏｌｌｉｅｒ 的 異 質(zhì) 性 信 念 模 型 ， 而 Ｂａｒｒｏ 采 用 了 （ 下 轉(zhuǎn) 第 ５５ 頁 ）

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管理世界 》（月刊 ） 《

２００７ 年第 ９ 期
（ ２４ ） Ｈｅａｄ， Ｋ ａｎｄ Ｔ． Ｍａｙｅｒ， ２００４， “ Ｍａｒｋｅｔ Ｐｏｔｅｎｔｉａｌ ａｎｄ ｔｈｅ Ｌｏｃａｔｉｏｎ ｏｆ Ｊａｐａｎｅｓｅ Ｉｎｖｅｓｔｍｅｎｔ ｉｎ ｔｈｅ Ｅｕｒｏｐｅａｎ Ｕｎｉｏｎ ” Ｒｅｖｉｅｗ ， ｏｆ Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ ａｎｄ Ｓｔａｔｉｓｔｉｃｓ ， ８６，ｐｐ．９５９￣９７２． （ ２５ ） Ｈｅａｄ， Ｋ ａｎｄ Ｔ． Ｍａｙｅｒ， ２００６， “ Ｒｅｇｉｏｎａｌ Ｗａｇｅ ａｎｄ Ｅｍ－ ｐｌｏｙｍｅｎｔ Ｒｅｓｐｏｎｓｅｓ ｔｏ Ｍａｒｋｅｔ Ｐｏｔｅｎｔｉａｌ ｉｎ ｔｈｅ ＥＵ” Ｒｅｇｉｏｎａｌ ， Ｓｃｉｅｎｃｅ ａｎｄ Ｕｒｂａｎ Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ， ３６，ｐｐ．５７３￣５９４． （ ２６ ） Ｈｅｒｉｎｇ， Ｌ． ａｎｄ Ｓ． Ｐｏｎｃｅｔ， ２００６， “ Ｍａｒｋｅｔ Ａｃｃｅｓｓ Ｉｍｐａｃｔ ， ｏｎ Ｉｎｄｉｖｉｄｕａｌ Ｗａｇｅｓ： Ｅｖｉｄｅｎｃｅ ｆｒｏｍ Ｃｈｉｎａ ” ＣＥＰＩＩ Ｗｏｒｋｉｎｇ Ｐａ－ ｐｅｒ， Ｎｏ．ｐｐ．２００６￣２３． （ ２７ ） Ｋｉｓｏ， Ｔ．， ２００５， “ Ｄｏｅｓ Ｎｅｗ Ｅｃｏｎｏｍｉｃ Ｇｅｏｇｒａｐｈｙ Ｅｘ－ ｐｌａｉｎ ｔｈｅ Ｓｐａｔｉａｌ Ｄｉｓｔｒｉｂｕｔｉｏｎ ｏｆ Ｗａｇｅｓ ｉｎ Ｊａｐａｎ？ ” Ｗｏｒｋｉｎｇ Ｐａ－ ， ｐｅｒ， Ｕｎｉｖｅｒｓｉｔｙ ｏｆ Ｔｏｋｙｏ， ｍｉｍｅｏ． （ ２８ ） Ｋｒｕｇｍａｎ， Ｐ．， １９９１， “ Ｉｎｃｒｅａｓｉｎｇ Ｒｅｔｕｒｎｓ ａｎｄ Ｅｃｏｎｏｍｉｃ Ｇｅｏｇｒａｐｈｙ” Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆ Ｐｏｌｉｔｉｃａｌ Ｅｃｏｎｏｍｙ， ９９，ｐｐ．４８３￣４９９． ， （ ２９ ） Ｋｒｕｇｍａｎ， Ｐ． ａｎｄ Ｌ． Ｅｌｉｚｏｎｄｏ， １９９６， “ Ｔｒａｄｅ Ｐｏｌｉｃｙ ａｎｄ ｔｈｅ Ｔｈｉｒｄ Ｗｏｒｌｄ Ｍｅｔｒｏｐｏｌｉｓ ” Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆ Ｄｅｖｅｌｏｐｍｅｎｔ Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ， ， ４９，ｐｐ．１３７￣１５０． （ ３０ ） Ｍａｎｋｉｗ， Ｎ．， Ｐ． Ｒｏｍｅ ａｎｄ Ｎ． Ｗｅｉｌ， １９９２， “ Ｃｏｎｔｒｉｂｕ－ Ａ ｔｉｏｎ ｔｏ ｔｈｅ Ｅｍｐｉｒｉｃｓ ｏｆ Ｅｃｏｎｏｍｉｃ Ｇｒｏｗｔｈ ” Ｑｕａｒｔｅｒｌｙ Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆ ， Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ， １０７，ｐｐ．４０７￣４３８． （ ３１ ） Ｍｉｏｎ， Ｇ．， ２００４， “ Ｓｐａｔｉａｌ Ｅｘｔｅｒｎａｌｉｔｉｅｓ ａｎｄ Ｅｍｐｉｒｉｃａｌ （ 上接第 １６ 頁） Ｒｉｅｔｚ（１９８８）的災(zāi)難事件模型。 ⑥至 今 為 止 的 大 部 分 經(jīng) 驗(yàn) 研 究 均 表 明 股 票 溢 價(jià) 問 題 是 跨 國 界的。而關(guān)于股票溢價(jià)之謎求解模型中的絕大部分都是以美國 參 數(shù) 為 基 礎(chǔ) 的 ， 這 是 因 為 Ｍｅｈｒａ 和 Ｐｒｅｓｃｏｔｔ （ １９８５ ） 和 Ｗｅｉｌ （ １９８９ ） 分 別 使 用 美 國 數(shù) 據(jù) 來 提 出 著 名 的 股 票 溢 價(jià) 之 謎 和 無 風(fēng) 險(xiǎn) 利率之謎的。因此， 按照資產(chǎn)定價(jià)方面的研究慣例， 本文也選擇 使用美國數(shù)據(jù)來陳述異質(zhì)性信念模型是如何影響資產(chǎn)價(jià)格的， 從而如何得到合理的較小的行為參數(shù)的。因此， 本文在第二節(jié)沒 有提到中國的具體數(shù)據(jù)。 行為資產(chǎn)定價(jià)理 論 》 ２００６ 年 ， 第 ６ 章 第 ， ⑦ 參見陳彥斌所著《 ２ 節(jié)。 ⑧關(guān)于中國經(jīng) 濟(jì) 周 期 波 動(dòng) 性 的 計(jì) 算 ， 可 以 參 考 劉 樹 成 （ ２００５ ） 和劉金全和劉志剛（ ２００５ ） 的計(jì)算結(jié)果。 參考文獻(xiàn) （ １ ） Ａｌｖａｒｅｚ， Ｆｅｒｎａｎｄｏ ａｎｄ Ｕｒｂａｎ Ｊ． Ｊｅｒｍａｎｎ， ２００４， “ Ｕｓｉｎｇ Ａｓｓｅｔ Ｐｒｉｃｅｓ ｔｏ Ｍｅａｓｕｒｅ ｔｈｅ Ｃｏｓｔ ｏｆ Ｂｕｓｉｎｅｓｓ Ｃｙｃｌｅｓ ” Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆ ， Ｐｏｌｉｔｉｃａｌ Ｅｃｏｎｏｍｙ， Ｖｏｌｕｍｅ １１２， Ｎｕｍｂｅｒ ６， Ｄｅｃｅｍｂｅｒ ， ｐｐ．１２２３￣ １２５６． （ ２ ） Ｂａｒｒｏ， Ｒｏｂｅｒｔ Ｊ．， ２００５， “ Ｒａｒｅ Ｅｖｅｎｔｓ ａｎｄ ｔｈｅ Ｅｑｕｉｔｙ Ｐｒｅｍｉｕｍ” ＮＢＥＲ Ｗｏｒｋｉｎｇ Ｐａｐｅｒ Ｎｏ． １１３１０． ， （ ３ ） Ｂａｒｒｏ， Ｒｏｂｅｒｔ Ｊ．， ２００６， “ ｔｈｅ Ｗｅｌｆａｒｅ Ｃｏｓｔｓ ｏｆ Ｃｏｎ－ Ｏｎ ｓｕｍｐｔｉｏｎ Ｕｎｃｅｒｔａｉｎｔｙ” ＮＢＥＲ Ｗｏｒｋｉｎｇ Ｐａｐｅｒ Ｎｏ． １２７６３． ， （ ４ ） Ｄｏｌｍａｓ， Ｊｉｍ， １９９８， “ Ｒｉｓｋ Ｐｒｅｆｅｒｅｎｃｅｓ ａｎｄ ｔｈｅ Ｗｅｌｆａｒｅ Ｃｏｓｔ ｏｆ Ｂｕｓｉｎｅｓｓ Ｃｙｃｌｅｓ ” Ｒｅｖｉｅｗ ｏｆ Ｅｃｏｎｏｍｉｃ Ｄｙｎａｍｉｃｓ， Ｊｕｌｙ， １ ， （３）， ｐｐ． ６４６￣７６． （ ５ ） Ｅｐａｕｌａｒｄ， Ａｎｎｅ ａｎｄ Ａｕｄｅ Ｐｏｍｍｅｒｅｔ， ２００３， “ Ｒｅｃｕｒｓｉｖｅ Ｕｔｉｌｉｔｙ， Ｇｒｏｗｔｈ ａｎｄ ｔｈｅ Ｗｅｌｆａｒｅ Ｃｏｓｔ ｏｆ Ｖｏｌａｔｉｌｉｔｙ” Ｒｅｖｉｅｗ ｏｆ Ｅ－ ， ｃｏｎｏｍｉｃ Ｄｙｎａｍｉｃｓ， Ｊｕｌｙ， ６（２）， ｐｐ． ６７２￣８４． （ ６ ） Ｇｏｌｌｉｅｒ， Ｃｈｒｉｓｔｉａｎ， ２００６， “ Ｗｈｏｍ Ｓｈｏｕｌｄ Ｗｅ Ｂｅｌｉｅｖｅ？ Ｃｏｌｌｅｃｔｉｖｅ Ｒｉｓｋ － ｔａｋｉｎｇ Ｄｅｃｉｓｉｏｎｓ ｗｉｔｈ Ｈｅｔｅｒｏｇｅｎｅｏｕｓ Ｂｅｌｉｅｆｓ ” ， Ｗｏｒｋｉｎｇ Ｐａｐｅｒ． （ ７ ） Ｌｕｃａｓ， Ｒｏｂｅｒｔ， １９７８， “ Ａｓｓｅｔ Ｐｒｉｃｅｓ ｉｎ ａｎ Ｅｘｃｈａｎｇｅ Ｅ－ ｃｏｎｏｍｙ” Ｅｃｏｎｏｍｅｔｒｉｃａ， ｖｏｌ． ４６， ｐｐ．１４２９￣１４４５． ， （ ８ ） Ｌｕｃａｓ， Ｒｏｂｅｒｔ， １９８７， Ｍｏｄｅｌｓ ｏｆ Ｂｕｓｉｎｅｓｓ Ｃｙｃｌｅｓ ， Ｏｘｆｏｒｄ： Ｂａｓｉｌ Ｂｌａｃｋｗｅｌｌ． （ ９ ） Ｍｅｈｒａ， Ｒａｊｎｉｓｈ ａｎｄ Ｅｄｗａｒｄ Ｐｒｅｓｃｏｔｔ， １９８５， “ Ｔｈｅ Ｅｑｕｉｔｙ

Ａｎａｌｙｓｉｓ： Ｔｈｅ Ｃａｓｅ ｏｆ Ｉｔａｌｙ” Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆ Ｕｒｂａｎ Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ， ５６， ， ｐｐ．９７￣１１８． （ ３２ ） Ｍｉｏｎ， Ｇ． ａｎｄ Ｐ． Ｎａｔｉｃｃｈｉｏｎｉ， ２００５， “ Ｕｒｂａｎｉｚａｔｉｏｎ Ｅｘ－ ｔｅｒｎａｌｉｔｉｅｓ， Ｍａｒｋｅｔ Ｐｏｔｅｎｔｉａｌ ａｎｄ Ｓｐａｔｉａｌ Ｓｏｒｔｉｎｇ ｏｆ Ｓｋｉｌｌｓ ａｎｄ Ｆｉｒｍｓ ” ＣＥＰＲ Ｄｉｓｃｕｓｓｉｏｎ Ｐａｐｅｒ， Ｎｏ．５１７２． ， （ ３３ ） Ｎｉｔｓｃｈ， Ｖ．， ２０００， “ Ｎａｔｉｏｎａｌ ｂｏｒｄｅｒｓ ａｎｄ ｉｎｔｅｒｎａｔｉｏｎａｌ ｔｒａｄｅ： Ｅｖｉｄｅｎｃｅ ｆｒｏｍ ｔｈｅ Ｅｕｒｏｐｅａｎ Ｕｎｉｏｎ ” Ｃａｎａｄｉａｎ Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆ ， Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ， ２２，ｐｐ．１０９１￣１１０５． （ ３４ ） Ｏｔｔａｖｉａｎｏ， Ｇ．Ｉ． ａｎｄ Ｄ． Ｐｉｎｅｌｌｉ， ２００６， “ Ｍａｒｋｅｔ Ｐｏｔｅｎｔｉａｌ ａｎｄ Ｐｒｏｄｕｃｔｉｖｉｔｙ： Ｅｖｉｄｅｎｃｅ ｆｒｏｍ Ｆｉｎｎｉｓｈ Ｒｅｇｉｏｎｓ ” Ｒｅｇｉｏｎａｌ Ｓｃｉ－ ， ｅｎｃｅ ａｎｄ Ｕｒｂａｎ Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ， ３６， ｐｐ．６３６￣６５７． （ ３５ ） Ｒｅｄｄｉｎｇ， Ｓ． ａｎｄ Ａ．Ｊ． Ｖｅｎａｂｌｅｓ， ２００１， “ Ｅｃｏｎｏｍｉｃ Ｇｅｏｇ－ ｒａｐｈｙ ａｎｄ Ｉｎｔｅｒｎａｔｉｏｎａｌ Ｉｎｅｑｕａｌｉｔｙ” ＣＥＰ Ｄｉｓｃｕｓｓｉｏｎ Ｐａｐｅｒ４９５， ， Ｌｏｎｄｏｎ Ｓｃｈｏｏｌ ｏｆ Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ． （ ３６ ） Ｒｅｄｄｉｎｇ， Ｓ． ａｎｄ Ａ．Ｊ． Ｖｅｎａｂｌｅｓ， ２００４， “ Ｅｃｏｎｏｍｉｃ Ｇｅｏｇ－ ｒａｐｈｙ ａｎｄ Ｉｎｔｅｒｎａｔｉｏｎａｌ Ｉｎｅｑｕａｌｉｔｙ” Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆ Ｉｎｔｅｒｎａｔｉｏｎａｌ Ｅ－ ， ｃｏｎｏｍｉｃｓ， ６２，ｐｐ．５３￣８２． （ ３７ ） Ｓｏｌｏｗ， Ｒ．Ｍ．， １９５６， “ Ｃｏｎｔｒｉｂｕｔｉｏｎ ｔｏ ｔｈｅ Ｔｈｅｏｒｙ ｏｆ Ｅｃｏ－ Ａ ｎｏｍｉｃ Ｇｒｏｗｔｈ ”Ｑｕａｒｔｅｒｌｙ Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆ Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ， ７０， ｐｐ．６５￣９４． ， （ ３８ ） Ｓｗａｎ， Ｔ．Ｗ．， １９５６， “ Ｅｃｏｎｏｍｉｃ Ｇｒｏｗｔｈ ａｎｄ Ｃａｐｉｔａｌ Ａｃ－ ， ｃｕｍｕｌａｔｉｏｎ ” Ｅｃｏｎｏｍｉｃ Ｒｅｃｏｒｄ， ３２， ｐｐ．３３４￣３６１． Ｐｒｅｍｉｕｍ： Ａ Ｐｕｚｚｌｅ ” Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆ Ｍｏｎｅｔａｒｙ Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ， ｖｏｌ． １５ （２）， ， ｐｐ．１４５￣１６２． （ １０ ） Ｒｉｅｔｚ， Ｔ．Ａ． ， １９８８， “ Ｔｈｅ Ｅｑｕｉｔｙ Ｒｉｓｋ Ｐｒｅｍｉｕｍ： Ａ Ｓｏｌｕ－ ， ｔｉｏｎ ” Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆ Ｍｏｎｅｔａｒｙ Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ， ２２， Ｊｕｌｙ， ｐｐ．１１７￣１３１． （ １１ ） Ｔａｌｌａｒｉｎｉ， Ｔｈｏｍａｓ， ２０００， “ Ｒｉｓｋ－ ｓｅｎｓｉｔｉｖｅ ｒｅａｌ Ｂｕｓｉｎｅｓｓ Ｃｙｃｌｅｓ ” Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆ Ｍｏｎｅｔａｒｙ Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ， ４５， ｐｐ．５０７￣５３２． ， （ １２ ） Ｖａｎ Ｗｉｎｃｏｏｐ， Ｅｒｉｃ， １９９４， “ Ｗｅｌｆａｒｅ Ｇａｉｎｓ ｆｒｏｍ Ｉｎｔｅｒ－ ｎａｔｉｏｎａｌ Ｒｉｓｋ Ｓｈａｒｉｎｇ” Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆ Ｍｏｎｅｔａｒｙ Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ， ３４ ， ｐｐ． ， １７５￣２００． （ １３ ） Ｗｅｉｌ， Ｐｈｉｌｉｐｐｅ， １９８９， “ Ｔｈｅ Ｅｑｕｉｔｙ Ｐｒｅｍｉｕｍ Ｐｕｚｚｌｅ ａｎｄ ｔｈｅ Ｒｉｓｋ－ Ｆｒｅｅ Ｒａｔｅ Ｐｕｚｚｌｅ ” Ｊｏｕｒｎａｌ ｏｆ Ｍｏｎｅｔａｒｙ Ｅｃｏｎｏｍｉｃｓ， ｖｏｌ． ， ２４（３）， ｐｐ．４０１￣２１． 中 （ １４ ） 劉 樹 成 ： 《 國 的 經(jīng) 濟(jì) 增 長 與 周 期 波 動(dòng) 》 《 觀 經(jīng) 濟(jì) 研 ， 宏 究》 ２００５ 年第 １２ 期。 ， 劉 我 （ １５ ） 劉 金 全 、 志 剛 ： 《 國 經(jīng) 濟(jì) 周 期 波 動(dòng) 中 實(shí) 際 產(chǎn) 出 波 動(dòng) 性的動(dòng)態(tài)模式與成因分析》 ２００５ 年第 ３ 期。 ， 行 （ １６ ） 陳 彥 斌 著 ： 《 為 資 產(chǎn) 定 價(jià) 理 論 》 中 國 人 民 大 學(xué) 出 版 ， 社， ２００６ 年。 周 中 （ １７ ） 陳 彥 斌 、 業(yè) 安 ： 《 國 商 業(yè) 周 期 的 福 利 成 本 》 《 界 經(jīng) ， 世 濟(jì)》 ２００６ 年第 ２ 期。 ， 韓 中 （ １８ ） 陳 彥 斌 、 旭 ： 《 國 經(jīng) 濟(jì) 波 動(dòng) 可 預(yù) 測(cè) 性 的 福 利 分 析 》 ， 經(jīng)濟(jì)理論與經(jīng)濟(jì)管理》 ２００７ 年第 ２ 期。 《 ，

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更

正

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本刊 ２００７ 年第 ８ 期刊登的殷華方、潘鎮(zhèn)、 魯

明泓所著的《 中央—地方政府關(guān)系和政策執(zhí)行力： 以外資產(chǎn)業(yè)政策為 為以下圖示， 特此 更正。并為由此給
誘致性試驗(yàn) 選擇性服從 政治性背離 高

例》 一文中， 圖 ２ 應(yīng)

Ⅴ

政 策 Ⅵ 明 晰 認(rèn)知性背離 低 性

讀者和作者帶來的

Ⅶ
低

Ⅷ
高

不便， 表示歉意！

圖 ２ 地方政府主導(dǎo)下的政策執(zhí)行力

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２００７ 年第 ９ 期
Ａ Ｓｔｕｄｙ ｏｎ ｔｈｅ Ｄｅｖｅｌｏｐｍｅｎｔ ｏｆ Ｃｈｉｎａ＇ｓ Ｒｅａｓｓｕｒａｎｃｅ Ｍａｒｋｅｔｓ ………………………………………… ｂｙ Ｄａｎｇ Ｚｈｅ Ａ Ｓｔｕｄｙ ｏｎ ｔｈｅ Ｅａｒｌｙ Ｗａｒｎｉｎｇ Ｉｎｄｅｘ Ｓｙｓｔｅｍ ｆｏｒ Ｃｈｉｎａ＇ｓ ｉｎ ａｎ Ｏｐｅｎ Ｅｃｏｎｏｍｙ
……………………………………………………………………………… ｂｙ Ｓｕｎ Ｘｉａｏｙａｎ， Ｓｈｅｎ Ｙｕｅ ａｎｄ Ｑｉ Ｌｉ

Ａｎ Ｅｍｐｉｒｉｃａｌ Ｓｔｕｄｙ ｏｎ Ｓｈａｒｉｎｇ ｏｆ Ｇｏｖｅｒｎｍｅｎｔ Ｉｎｆｏｒｍａｔｉｏｎ Ｒｅｓｏｕｒｃｅｓ： Ｂａｓｅｄ ｏｎ Ｐｕｂｌｉｃ Ｄａｔａ Ｃｅｎｔｅｒ
……………………………………………………………………………………………………… ｂｙ Ｌｉ Ｗｅｉｄｏｎｇ

Ｔｈｅ Ｅｘｔｅｒｎａｌｉｔｙ ｏｆ Ｇａｒｂａｇｅ： ｔｈｅ Ｉｎｔｒｉｎｓｉｃ Ｃｈａｒａｃｔｅｒｉｓｔｉｃｓ， ｔｈｅ Ｅｃｏｎｏｍｉｃ Ｉｎｔｅｒｐｒｅｔａｔｉｏｎ ａｎｄ ｔｈｅ Ｒｅｇｕｌａｔｉｏｎ Ｐｏｌｉｃｉｅｓ
……………………………………………………………………………… ｂｙ Ｇｕｏ Ｓｈｏｕｔｉｎｇ ａｎｄ Ｗａｎｇ Ｊｉａｎｍｉｎｇ

Ｔｈｅ Ｅｍｐｌｏｙｍｅｎｔ ｏｆ ｔｈｅ Ｅｘｈａｕｓｔｉｂｌｅ Ｒｅｓｏｕｒｃｅ Ａｒｅａｓ： ａ Ｓｔｕｄｙ Ｂａｓｅｄ ｏｎ Ｌａｂｏｒ Ｍａｒｋｅｔ Ｏｐｅｒａｔｉｎｇ Ｍｅｃｈａｎｉｓｍ
…………………………………………………………………………………………………………ｂｙ Ｚｈａｎｇ Ｋａｎｇｓｉ

Ｆｏｌｌｏｗｉｎｇ ｔｈｅ Ｎｅｗ Ｒｏａｄ ｔｏ Ｄｅｖｅｌｏｐｍｅｎｔ， Ｐｒｏｍｏｔｉｎｇ ｔｈｅ Ｒａｐｉｄ Ｒｉｓｅ ｏｆ Ｃｅｎｔｒａｌ Ｃｈｉｎａ………………… ｂｙ Ｃｈｅｎ Ｑｉ Ｔｈｅ Ｅｖｏｌｕｔｉｏｎ ｏｆ Ｈｏｍｏｇｅｎｅｏｕｓ Ｅｎｔｅｒｐｒｉｓｅｓ ａｎｄ ｔｈｅｉｒ Ａｄａｐｔａｂｉｌｉｔｙ ｔｏ Ｐｏｐｕｌａｔｉｏｎ： Ａ Ｐｒｏｂｅ Ｂａｓｅｄ ｏｎ ｔｈｅ Ｐｅｒｓｐｅｃ－ ｔｉｖｅ ｏｆ Ｐｏｐｕｌａｔｉｏｎ…………………………………………………………………………………… ｂｙ Ｚｈｅｎｇ Ｘｉｕｆｅｎｇ Ａ Ｐｒｏｂｅ ｉｎｔｏ ｔｈｅ Ｓｅｃｅｓｓｉｏｎ ｆｒｏｍ ｔｈｅ ｈｕｍａｎ－ ｒｅｓｏｕｒｃｅ Ｉｄｅｎｔｉｔｙ ｏｆ Ｓｔａｔｅ－ ｏｗｎｅｄ Ｍｏｎｏｐｏｌｉｓｔｉｃ Ｉｎｄｕｓｔｒｉｅｓ， ａｎｄ ｔｈｅ Ｃｏｓｔ ｏｆ Ｃｏｍｐｅｎｓａｔｉｏｎ ｔｈｅｒｅｆｏｒｅ…………………………………………………………………………ｂｙ Ｘｉｅ Ｍａｏｓｈｉ Ａ Ｃａｓｅ Ｓｔｕｄｙ ｏｎ Ｃｈｉｎａ＇ｓ Ｌｉｓｔｅｄ Ｃｏｍｐａｎｉｅｓ＇ Ｐｒｅｖｅｎｔｉｎｇ Ｌｏｓｓ ｂｙ Ｅａｒｎｉｎｇｓ Ｍａｎａｇｅｍｅｎｔ
……………………………………………………………………………………… ｂｙ Ｚｈａｎｇ Ｘｉｎ ａｎｄ Ｙａｎｇ Ｚａｉｈｕｉ

Ａｎ Ｅｍｐｉｒｉｃａｌ Ｓｔｕｄｙ ｏｎ ｔｈｅ Ｉｎｆｌｕｅｎｃｅ ｏｆ Ｃａｐｉｔａｌ Ｓｔｒｕｃｔｕｒｅ ｏｎ ｔｈｅ Ｐｅｒｆｏｒｍａｎｃｅ ｏｆ Ｆａｍｉｌｙ Ｌｉｓｔｅｄ Ｃｏｍｐａｎｉｅｓ
………………………………………………………………………………………………………… ｂｙ Ｚｈｅｎｇ Ｊｉａｘｉ

ＡＢＳＴＲＡＣＴＳ ＩＮ ＥＮＧＬＩＳＨ Ｔｈｅ Ｈｅｔｅｒ ｏｇｅｎｅｏｕｓ Ｂｅｌｉｅｆｓ ａｎｄ ｔｈｅ Ｗｅｌｆａｒ ｅ Ｃｏｓｔ ｏｆ Ｂｕｓｉｎｅｓｓ Ｃｙｃｌｅｓ ｏｆ Ｃｈｉｎａ ｂｙ Ｃｈｅｎ Ｙａｎｂｉｎ Ｄｏｅｓ ｔｈｅ ｗｅｌｆａｒｅ ｃｏｓｔ ｏｆ Ｃｈｉｎａ＇ｓ ｂｕｓｉｎｅｓｓ ｃｙｃｌｅｓ ｃｈａｎｇｅ ｗｈｅｎ ｈｏｕｓｅｈｏｌｄｓ ｈａｖｅ ｈｅｔｅｒｏｇｅｎｅｏｕｓ ｂｅｌｉｅｆｓ ａｂｏｕｔ Ｃｈｉｎａ＇ｓ ｅｃｏｎｏｍｉｃ ｆｌｕｃｔｕａｔｉｏｎｓ？ Ｉｎ ｔｈｉｓ ｐａｐｅｒ， ｗｅ ａｔｔｅｍｐｔ ｔｏ ａｎｓｗｅｒ ｔｈｉｓ ｑｕｅｓｔｉｏｎ． Ｔｈｅ ｒｅｓｕｌｔ ｏｆ ｏｕｒ ｓｔｕｄｙ ｉｎｄｉ－ ｃａｔｅｓ ｔｈａｔ ｔｈｅ ｈｅｔｅｒｏｇｅｎｅｏｕｓ ｂｅｌｉｅｆｓ ａｆｆｅｃｔ ｏｕｒ ｅｖａｌｕａｔｉｏｎ， ｉｎ ｗｅｌｆａｒｅ， ｏｆ ｔｈｅ ｃｏｓｔ ｏｆ ｅｃｏｎｏｍｉｃ ｃｙｃｌｅｓ ｂｙ ｔｗｏ ｆａｃｔｓ： （１） ｔｈｅ ｆａｃｔ ｔｈａｔ ｔｈｅ ｈｅｔｅｒｏｇｅｎｅｉｔｙ ｏｆ ｂｅｌｉｅｆｓ ｃａｎ ｄｅｃｒｅａｓｅ ｔｈｅ ｈｏｕｓｅｈｏｌｄ＇ｓ ｒｉｓｋ ａｖｅｒｓｉｏｎ ｃｏｅｆｆｉｃｉｅｎｔｓ， ｔｈｅｒｅｂｙ ｉｎ－ ｃｒｅａｓｉｎｇ ｔｈｅ ｈｏｕｓｅｈｏｌｄ＇ｓ ａｂｉｌｉｔｙ ｏｆ ｔｏｌｅｒａｔｉｎｇ ｒｉｓｋｓ； （２） ｔｈｅ ｆａｃｔ ｔｈａｔ ｔｈｅ ｈｅｔｅｒｏｇｅｎｅｉｔｙ ｏｆ ｂｅｌｉｅｆｓ ｈａｓ ｃｈａｎｇｅｄ ｃｅｎ－ ｔｒａｌ ｐｌａｎｎｅｒｓ＇ ｓｕｂｊｅｃｔｉｖｅ ｐｒｏｂａｂｉｌｉｔｙ ｄｉｓｔｒｉｂｕｔｉｏｎ ｆｏｒｍ ｃｏｎｃｅｒｎｉｎｇ ｅｃｏｎｏｍｉｃ ｆｌｕｃｔｕａｔｉｏｎ． Ａｃｃｏｒｄｉｎｇ ｔｏ ｔｈｅ ａｂｏｖｅ－ ｍｅｎｔｉｏｎｅｄ ｃｏｎｃｌｕｓｉｏｎ ａｎｄ ｔｈｅ ｃｏｒｒｅｓｐｏｎｄｉｎｇ ｒｅｓｕｌｔｓ ｏｆ ｔｈｅ ｎｕｍｅｒｉｃａｌ ｖａｌｕｅ ｏｆ ｓｉｍｕｌａｔｅｄ Ｃｈｉｎａ＇ｓ ｍａｃｒｏ－ ｅｃｏｎｏｍｙ， ｉｔ ｆｏｌｌｏｗｓ ｔｈａｔ ｔｈｅ ｗｅｌｆａｒｅ ｃｏｓｔ ｏｆ Ｃｈｉｎａ＇ｓ ｍａｃｒｏ－ ｅｃｏｎｏｍｉｃ ｃｙｃｌｅｓ ｉｓ ｓｌｉｇｈｔｌｙ ｌｏｗｅｒ ｔｈａｎ ｔｈａｔ ｃａｌｃｕｌａｔｅ ｂｙ ｍｅａｎｓ ｏｆ ｔｒａｄｉｔｉｏｎａｌ ｍｏｄｅｌｓ． Ｔｈｅ Ｉｍｐａｃｔ ｏｆ ｔｈｅ Ｃｈｉｎａ－ ＡＳＥＡＮ Ｆｒ ｅｅ Ｔｒ ａｄｅ Ａｒ ｅａ ｏｎ Ｃｈｉｎａ＇ｓ Ａｇｒ ｉｃｕｌｔｕｒ ａｌ Ｉｎｔｅｒ ｎａｔｉｏｎａｌ Ｔｒ ａｄｅ ａｎｄ Ｉｔｓ Ｒｅｇｉｏｎａｌ Ｄｅｖｅｌｏｐｍｅｎｔ ｉｎ Ａｇｒ ｉｃｕｌｔｕｒ ｅ ｂｙ Ｑｉｕ Ｈｕａｎｇｕａｎｇ， Ｙａｎｇ Ｊｕｎ ａｎｄ Ｈｕａｎｇ Ｊｉｋｕｎ Ｂｙ ｍｅａｎｓ ｏｆ ｔｈｅ ｇｌｏｂａｌ ｔｒａｄｅ ａｎａｌｙｓｉｓ ｐａｔｔｅｒｎ ａｎｄ ＣＨＩＮＡＧＲＯ， ｗｅ ｈａｖｅ， ｉｎ ｔｈｉｓ ａｒｔｉｃｌｅ， ａｎａｌｙｚｅｄ ｔｈｅ ｅｆｆｅｃｔ ｏｆ ｔｈｅ ｅｓｔａｂｌｉｓｈｍｅｎｔ ｏｆ Ｃｈｉｎａ－ ＡＳＥＡＮ Ｆｒｅｅ Ｔｒａｄｅ Ａｒｅａ （ＣＡＦＴＡ） ｏｎ Ｃｈｉｎａ＇ｓ ａｇｒｉｃｕｌｔｕｒａｌ ｉｎｔｅｒｎａｔｉｏｎａｌ ｔｒａｄｅ ａｓ ａ ｗｈｏｌｅ ａｎｄ ｏｎ ｒｅｇｉｏｎａｌ ａｇｒｉｃｕｌｔｕｒａｌ ｇｒｏｗｔｈ． Ｔｈｅ ｒｅｓｕｌｔ ｏｆ ｏｕｒ ｓｔｕｄｙ ｉｎｄｉｃａｔｅｓ ｔｈａｔ ｔｈｅ ｆｏｕｎｄｉｎｇ ｏｆ ＣＡＦＴＡ ｗｉｌｌ ａｄ－ ｖａｎｃｅ ｔｈｅ ｔｒａｄｅ ｂｅｔｗｅｅｎ Ｃｈｉｎａ ａｎｄ ＡＳＥＡＮ ａｎｄ ｔｈｅ ｅｆｆｉｃｉｅｎｃｙ ｏｆ ｒｅｓｏｕｒｃｅｓ ａｌｌｏｃａｔｉｏｎ ａｎｄ ｐｒｏｍｏｔｅ ｔｈｅ ｂｉｌａｔｅｒａｌ

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  本文關(guān)鍵詞：中國經(jīng)濟(jì)周期的異質(zhì)性信念與福利成本，由筆耕文化傳播整理發(fā)布。